Duale Hochschule Baden-Württemberg Lörrach

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1 Lörrach Duale Hochschule Baden-Württemberg Lörrach Geldanlage bei Inflationsrisiken und politischen Risiken Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse Betreuender Hochschullehrer: Prof. Dr. Christian Werner Studentische Teammitglieder: Phillip Fischer Andreas Gruber Benedikt Kirner Daniel Korn Christian Switajski

2 Postbank Finance Award 2012 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse

3 Inhaltsverzeichnis Seite Ehrenwörtliche Erklärung... 2 Danksagung... 3 Abkürzungsverzeichnis... 6 Abbildungsverzeichnis... 8 Tabellenverzeichnis... 9 Anlagenverzeichnis Einleitung Historische Betrachtung Die Finanzkrise Die Europäische Schuldenkrise Zwischenfazit Status Quo Risiken für private Anleger Herangehensweisen zur Risikofindung / Expertenumfrage Grundlage und Durchführung Ergebnis der Expertenumfrage Untersuchung der Hauptrisiken Zerfall der Europäischen Währungsunion Inflation in Deutschland Szenario-Analyse Unabhängigkeit der beiden Variablen Vier Zukunftsszenarien Soter-Szenario Charybdis-Szenario Skylla-Szenario Nemesis-Szenario Implementierung der Geldanlage Typisierung des Anlegers Portfoliobildung Assetabgrenzung zur Portfolioerstellung Entwicklungen der ausgewählten Assets in verschiedenen Marktphasen Assetklasse Cash Assetklasse Aktien Assetklasse Anleihen Assetklasse Gold Assetklasse Immobilien Portfolioerstellung Soter-Szenario Charybdis-Szenario Skylla-Szenario Nemesis-Szenario Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 4

4 6 Die Star-Analyse Einleitung in die Star-Analyse Notwendige Bedingungen Defensive Branchen Marktführerschaft Upper medium grade Rating Räumlich diversifizierter Vertrieb Hinreichend qualitative Bedingungen Mitarbeiterzufriedenheit Produktdiversifikation Eigentümerstruktur Bekannter Markenname Hinreichende quantitative Bedingungen Profit Margin Current Ratio Revenue Growth Debt-to-Equity Fazit Quellenverzeichnis Anhang Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 5

5 Abkürzungsverzeichnis AEU AnFuG Bzw. BIP BW CAC CDS CHF DAX DH EFSD ESM EU EWU EZB FED Arbeitsweise der Europäischen Union Anlegerschutz und Funktionsverbesserungsgesetzt Beziehungsweise Bruttoinlandsprodukt Baden-Württemberg Collective Action Clauses Credit Default Swap Schweizer Franken Deutscher Aktienindex Duale Hochschule Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität Europäische Stabilitätsmechanismus Europäische Union Europäische Währungsunion Europäische Zentralbank Federal Reserve System G7 Gruppe der Sieben (die sieben führenden Industrieländer von 1976 bis 1998) GPW-Europe HVPI HWWI ISDA IT Great Place to work Europe Harmonisierter Verbraucherpreisindex Hamburgisches WeltWirtschaftsinstitut International Swaps and Derivatives Association Informationstechnik Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 6

6 IWF KGV MBS MSCI NZB NOK OPEC SEC TARGET USA Internationaler Währungsfonds Kurs-Gewinn-Verhältnis Mortgage Backed Securities Morgan Stanley Capital International Nationalen Zentralbanken Norwegische Kronen Organization of the Petroleum Exporting Countries U.S. Securities and Exchange Commission Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System United States of America Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 7

7 Abbildungsverzeichnis Seite Abbildung 1: Experten Umfrage Abbildung 2: Szenariomöglichkeiten Abbildung 3: Korrelation des Goldpreis im Vergleich zu verschiedenen anderen Assetklassen, Zeitraum Q Q Abbildung 4: Gold und Angstwährung und Inflationsschutz Abbildung 5: Soter-Szenario Abbildung 6: Charybdis-Szenario Abbildung 7: Skylla-Szenario Abbildung 8: Nemesis-Szenario Abbildung 9: Beta unterschiedlicher Branchen basierend auf Monatswerten Abbildung 10: Vorteile bekannter Markennamen Abbildung 11: Star-Analysebogen Abbildung 12: Zwischen Skylla und Charybdis Abbildung 13: EZB Geldmenge M Abbildung 14: Star-Analyse anhand eines Musterbeispiels des Unternehmens Novartis Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 8

8 Tabellenverzeichnis Seite Tabelle 1: Assetabgrenzung zur Portfolioerstellung Tabelle 2: Benchmark-Ratios Tabelle 3: Teilnehmerliste zur Expertenumfrage Tabelle 4: Gegenüberstellung der Ratingcodes von den Ratingagenturen Moody s Investor Services, Standart & Poors und Fitch Ratings Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 9

9 Anlagenverzeichnis Seite Anlage 1: Ursachen der Finanzkrise Anlage 2: Teilnehmer der Expertenumfrage Anlage 3: Ratingcodes Anlage 4: Die Top Arbeitgeber (Most desirable Employers), Great Place to Work Institute Anlage 5: Ratios Anlage 6: Musterbeispiel Star-Analyse Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 10

10 1 Einleitung Der Mensch ist Spielball des göttlichen Schicksals. 1 Dieses griechische Sprichwort, geprägt durch den klassischen Dramatiker Euripides, scheint vor der aktuellen Situation in Europa an neuer Bedeutung zu gewinnen. IWF-Chefin Christine Lagarde drückt mit den Worten Die globale Wirtschaft ist in einer gefährlichen Lage 2 aus, was für führende Ökonomen schon lange bekannt ist: Die Euro-Krise ist noch längst nicht ausgestanden. Die Finanzkrise, welche das Eintreten der Europäischen Schuldenkrise beschleunigte, gipfelt schließlich in einer ernsthaften Bedrohungssituation für den Euro. Die einzelnen Länder scheinen zu bloßen Schachfiguren auf dem göttlichen Spielbrett zu werden und verlieren aufgrund der zunehmenden Komplexität der Krise die Gewalt über dessen Ausgang. Die Instabilität des Systems bringt eine Reihe an möglichen Gefahren mit, deren Eintreten und Auswirkungen, wie volatile Kapitalmärkte, stark an die Entscheidungen auf politischer Ebene gekoppelt sind. Es tauchen Gestalten aus der griechischen Mythologie wie Charybdis und Skylla auf, die bereits von Andrè Kostolany als Deflation und Inflation für die Wirtschaftspolitik bezeichnet wurden. 3 Ihr Drang nach Verwüstung auf den Märkten wird aufgrund einer stärker vernetzten globalisierten Welt sowie neuartigen politischen Risiken begünstigt und macht die Europäischen Mitgliedsstaaten anfälliger für (Extrem-) Risiken. Ob eine Rettung der Europäischen Währungsunion (EWU) durch die griechische Gottheit Soter eintritt oder durch die griechische Göttin Nemesis zerschlagen wird, entscheidet sich in den nächsten politischen Spielzügen. Die hieraus entstehende Unsicherheit an den Märkten birgt für große Marktakteure die gleichen Gefahren wie für den privaten Anleger. Das Geld auf dem Sparbuch oder am Geldmarkt zu parken und nur in Anleihen bester Bonität zu investieren, ist mit Kursrisiken und dem Verlust der Kaufkraft verbunden. Die Politik des billigen Geldes in den Industrieländern, als auch strukturelle, inflationär wirkende Treiber, dürften die Realzinsen niedrig bzw. sogar negativ bleiben lassen. 4 Eine Flut an Informationen und eine große Auswahl an Produktgruppen sowie Strategien sind selbst für erfahrene 1 Vgl. Frei, N. (2006) S Vgl. Reuters/tat (2011) 3 Vgl. Kostolany, A. (2011) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 11

11 EINLEITUNG Anlageberater schwer zu durchschauen. Das alles richtig und im Detail zu verstehen, um dann auch kompetent beraten zu können, ist sehr schwer. Auf der Suche nach Lösungen werden der Anlageberater sowie der Anleger in der aktuellen Situation vor neue Herausforderungen gestellt. Die Zeit vor der Finanzkrise, in der Anleger von steigenden Unternehmensgewinnen und Aktienkursen profitierten ohne Inflationsängste haben zu müssen, ist vorbei. Während in der Literatur zahlreiche Analysen vergangener Krisen sowie Anlagestrategien behandelt werden, ist ihre Anwendung in dieser noch nie dagewesenen Ausgangssituation schwer, denn auch führende Ökonomen und Anlageexperten sind sich über die bevorstehenden Gefahren und deren Auswirkungen uneinig. Jede Krise hat somit einen individuellen Verlauf. Welche Figur der griechischen Mythologie letztendlich die Überhand gewinnt, steht in den Sternen. Die vorliegende Arbeit setzt genau hier an. Ausgehend von der aktuellen Situation in der EWU wird in einem ersten empirischen Teil dieser Arbeit ein Blick in die Zukunft gewagt und hierfür Szenarien der weiteren Ereignisse in Europa gebildet. Diese unterschiedlichen Ausprägungen sollen die Tragweite der bevorstehenden Entscheidungen auf politischer Ebene verdeutlichen und als Grundlage für eine Anlageentscheidung dienen. Der zweite Teil befasst sich mit der Implementierung der Erkenntnisse in die Geldanlage und entwickelt hierzu ein Stock-Picking Verfahren, die Star-Analyse. Diese dient der Ermittlung krisenresistenter Unternehmen, welche jedes hergeleitete Szenario überdauern und damit unabhängig vom Verlauf der Euroschuldenkrise, eine Beimischung für Kundenportfolios darstellen. Im Einzelnen wird dazu in Kapitel 2 zunächst auf die historischen Hintergründe und den Status Quo eingegangen, damit die neuartigen Ereignisse der Gegenwart richtig eingeordnet werden können. Um die Gefahren im derzeitigen Marktumfeld zu ermitteln, wird in Kapitel 3 eine empirische Expertenumfrage durchgeführt. Aus dieser werden die Gefahren Zerfall der Europäischen Währungsunion und Inflation in Deutschland herausgefiltert und als Hauptrisiken näher untersucht. Nachdem zu Beginn des 4. Kapitels die Unabhängigkeit der beiden Gefahren aufgezeigt wird, werden beide als Variablen in ein Koordinatensystem abgetragen. Die hieraus resultierenden Kombinationen ergeben vier zukünftige Szenarien, welche die Entwicklung der EWU und deren Auswirkungen auf Deutschland beschreiben. Aufgrund der aktuellen Ereignisse in Griechenland, werden die einzelnen Szenarien mit folgenden Namen aus der griechischen Mythologie bezeichnet: Soter, Charybdis, Skylla und Nemesis. In Kapitel 5 werden die verschiedenen Ausblicke in Form der Szenarien auf Strategien der Geldanlage projiziert. Für diesen Zweck wird für jedes Szenario ein Portfolio konstruiert, welches jeweils durch differenzierte Portfolioallokation die am größten mögliche Sicherheit bietet. Die Auswahl der Assets erfolgt durch eine Untersuchung einzelner Assetklassen im Hinblick auf die festgelegte Risikoneigung der Anleger. Der weitere Verlauf der vorliegenden Arbeit widmet sich der Entwicklung eines Stock-Picking Verfahrens aufgrund der hohen Relevanz von Aktien in den Portfolios. Dieses Analyse-Verfahren mit dem Namen Star-Analyse beginnt im 6. Kapitel mit der Auswahl und Analyse von notwendigen und hinreichenden Kriterien. Das aus diesen Kriterien ergebende Bewertungsformular ermöglicht eine einfache Durchführung der Star-Analyse und kann somit optimal 4 Vgl. Nacken, D. (2012) S.6 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 12

12 EINLEITUNG für bzw. von privaten Anlegern genutzt werden. Es dient der Ermittlung krisenresistenter Unternehmen, welche jedes hergeleitete Szenario überdauern und damit unabhängig vom Verlauf der europäischen Schuldenkrise einen positiven Beitrag bei der Geldanlage leisten. Darüber hinaus soll diese Arbeit dem Leser ein Gespür für die aktuellen Geschehnisse in Europa vermitteln und den Ernst der Lage vor Augen führen, denn die Zukunft Europas liegt in den Händen der Götter. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 13

13 2 Historische Betrachtung In der historischen Betrachtung wird die Vergangenheit der letzten Jahre aufgearbeitet. Wie kam es zu einer Finanzkrise, wie zu einer Euro-Schuldenkrise und wie sieht es aktuell auf der Welt und im Besonderen in Europa aus? Herausgearbeitet wird dabei durch die chronologische Vergangenheitsbetrachtung der Status Quo, der die Grundlage für die weitere Vorgehensweise der Arbeit bildet. 2.1 Die Finanzkrise Finanzkrise ist das Wort des Jahres Unter vielen Ökonomen herrscht heute die Meinung, dass die Ursachen der Finanzkrise im Jahr 2008 in folgenden Punkten begründet sind: Deregulierung, moderne Finanzinstrumente und eine Politik des billigen Geldes. 6 Resultierend aus einer geplatzten Immobilienblase in den USA, konnte sich durch die stetige Globalisierung und Verflechtung des internationalen Handels eine globale Finanzkrise ausbreiten. So kämpften neben Private Equity Gesellschaften, Investmentbanken und anderen Großbanken auch Unternehmen aus anderen Bereichen der Wirtschaft mit der Finanzkrise. Auf der einen Seite Unternehmen, die direkt mit der Finanz- oder Subprime Krise in Verbindung gebracht werden wie Banken oder Versicherungsunternehmen und auf der anderen Seite auch Unternehmen, die nicht direkt mit einer Finanzkrise in Verbindung gebracht werden können, wie Versorger oder die Automobilindustrie. Von großen Konzernen bis hin zu kleinen Mittelständlern kämpften viele Unternehmen mit Liquiditätsengpässen und einem großen Nachfrageeinbruch infolge einer globalen wirtschaftlichen Rezession. Durch die Nullzinspolitik und die staatliche Deregulierung herrschte eine überzogene Risikoneigung der Marktakteure, die bald von der Krise abgestraft wurde. Schlussendlich war jeder von der Finanzkrise betroffen. Sei es durch spekulative strukturierte Finanzprodukte wie Asset Backed Securities, durch Liquiditätsengpässe, bedingt durch eine Vertrauenskrise der Banken untereinander, oder sei es durch das Misstrauen in Finanzdienstleistungsunternehmen und die Politik allgemein. Das Kartenhaus Weltfinanzsystem bekam dadurch weitere Risse. Durch Konjunkturprogramme, Eingriffe des Staates und 5 Vgl. Gesellschaft für deutsche Sprache (2008) 6 Vgl. Anlage 1: Ursachen der Finanzkrise Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 14

14 HISTORISCHE BETRACHTUNG Zentralbankinterventionen zur Rettung von systemrelevanten Unternehmen, wurden die Risiken wichtiger Unternehmen und Banken auf den Steuerzahler verlagert. So kam es von einer Finanzkrise zu einer Staatsschuldenkrise und einer Wachstumsdelle in den sogenannten Industriestaaten. 7 Nachfolgend wird nun zunächst die Europäische Schuldenkrise beschrieben, bevor auf die heutige Situation, den Status Quo, eingegangen wird. 2.2 Die Europäische Schuldenkrise Die gestiegene Staatsverschuldung als Folge der Bankenrettungen war Auslöser der Staatsschuldenkrise, die durch die Finanzkrise bedingt beschleunigt wurde. Die Ursachen dieser Krise sind jedoch weitaus vielfältiger. Nach der Euro Einführung sanken die Zinsen in den Südländern deutlich, da ein niedriges Anlagerisiko vermutet wurde. Die Folge war ein kreditfinanzierter Wirtschaftsboom. Eine wesentliche Ursache für die Staatsschuldenkrise ist die fehlende internationale Wettbewerbsfähigkeit und die dadurch entstehenden Leistungsbilanzdefizite der südlichen Mitgliedsstaaten. Vor allem in Griechenland, Portugal und Italien kam es seit Einführung des Euros zu einer hohen Reallohnsteigerung ohne eine entsprechend steigende Arbeitsproduktivität. Vetternwirtschaft, Korruption, Steuerhinterziehung und ein ineffizienter Staatsapparat haben zur Abnahme der Wettbewerbsfähigkeit geführt, wodurch die Leistungsbilanzdefizite gestiegen sind. Der Chefvolkswirt der Deutschen Bank, Thomas Mayer, sieht die unterschiedlichen Wettbewerbsfähigkeiten als Hauptproblematik und spricht daher von der Leistungsbilanzkrise. Die Euro Mitgliedsländer haben mit dem Beitritt in die Gemeinschaftswährung die eigene nationale Währungspolitik an die EZB abgegeben, um einen stabilen Euro mit geringer Inflationsrate zu konzipieren. Deutschland hatte traditionell eine niedrige Inflationsrate, die südlichen Mitgliedsländer hingegen eine höhere. Die Erhöhung der Produktivität für einzelne Staaten, durch Inflation und Abwertung der eigenen Währungen, ist somit nicht mehr möglich. Staaten, die international nicht wettbewerbsfähig sind, sind nicht mehr in der Lage mit geldpolitischen Instrumenten entgegen zu steuern. Bei Eintritt in die Eurozone mussten Konvergenzkriterien erfüllt sein, um die Stärke des Euro zu gewährleisten. Die Überprüfung dieser Konvergenzkriterien wurden wie im Fall Griechenland nicht immer genau untersucht. Schwache Mitgliedsländer, denen eine Krise besonders zusetzt sind nun nicht mehr in der Lage ihre Leistungsbilanzdefizite durch eine Abwertung der nationalen Währung zu kompensieren. Gemäß den EU-Verträgen sollte ein Haushaltsdefizit über 3% des BIP, sowie eine Staatsverschuldung, die über 60% des BIP liegt, sanktioniert werden. Eine automatische Sanktion wurde zwar diskutiert, jedoch nicht als Teil der EU-Verträge verabschiedet. Selbst die größten Mitgliedsländer, Deutschland und Frankreich, haben nach kurzer Zeit gegen die Verschuldungsgrenzen verstoßen, wodurch Sanktionen aufgrund der politischen Mehrheit in der EU immer wieder ausgehebelt wurden. 7 Vgl. Mayer, L. (2008) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 15

15 HISTORISCHE BETRACHTUNG Finanzielle Fehlentwicklungen der Mitgliedsländer wurden nicht erkannt, bzw. aufgrund der eigenen Verstöße nicht thematisiert. Die Staaten sind aufgrund der höheren Verschuldung stärker von den Finanzmärkten abhängig. Die Finanzkrise führte zu einer höheren Risikoaversion an den internationalen Finanzmärkten wurde durch die Aufdeckung der gefälschten Zahlen von Griechenland das Vertrauen in die Europäischen Schuldenstaaten stark zerrüttet. Die Finanzierungsbedingungen verschlechterten sich und die Zinssätze für Neuemissionen stiegen dramatisch. Die No-Bailout Klausel, das Verbot der Haftungsübernahme für Schulden, ist von der EZB und den Politikern durch den Kauf von Staatsanleihen und bilateralen Hilfspaketen untergraben worden. Die Ausweitung der Staatsschulden ohne Sicherheit hat dazu geführt, dass ein Staatsbankrott inzwischen Systemrisiken für die ganze EU birgt. Dieses Wissen führt zu einem Moral-Hazard -Verhalten der Schuldenstaaten. 2.3 Zwischenfazit Die Finanzkrise war der Auslöser der Schuldenkrise und stürzte die EU in eine strukturelle Krise. Die Ursachen dafür liegen jedoch in den Fehlkonstruktionen der Gemeinschaftswährung Euro. Durch den Ausbruch der Finanzkrise kam es zu einer höheren Risikoaversion an den Finanzmärkten. Dies führte zu einer Verschlechterung der Finanzierungsbedingungen der Staatsschulden, welche durch Bankenrettungen zusätzlich anstiegen. Im Ergebnis führte die Finanzkrise somit lediglich zu einer Beschleunigung der Offenlegung der Euroschuldenkrise. Die Schuldenkrise und die Finanzkrise in Form der Bankenkrise verstärken sich gegenseitig und werden somit zur Zwillingskrise. Laut Sachverständigenrat verstärken sich diese durch die daraus resultierende sinkende volkswirtschaftliche Produktion. Die Schuldenkrise hat wiederum durch Abschreibungen zu einer Verschärfung der Bankenkrise in Europa geführt. Zusammenfassend werden folgende Punkte als Ursachen der Eurokrise ausgemacht: Vertragsbrüche in der EU, Abhängigkeit von den Finanzmärkten, Abgabe der eigenen Währungspolitik, Leistungsbilanzkrise, Ungleichgewichte innerhalb der Eurozone und fehlende Insolvenzordnung. 2.4 Status Quo Der politische Wille den Euro zu retten ist nach wie vor ungebrochen. Dies zeigt sich nicht nur in bilateralen Hilfskrediten an schwächelnde Mitgliedsstaaten und der Einführung des Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF), der kurzfristig eine Stabilität des Euro gewährleisten soll. Zusätzlich soll der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) ab Juli 2012 die Eurozone langfristig vor negativen Folgen aus der Eurokrise bewahren, indem der Euro-Rettungsschirm die Refinanzierung von überschuldeten Staaten unterstützt. 8 Der zur Überbrückung gebildete 8 Vgl. EFSF Newsletter (2012) S.1 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 16

16 HISTORISCHE BETRACHTUNG EFSF bleibt zunächst auch nach Einführung des ESM bestehen. Die EZB finanziert Staaten durch das Ankaufen von Staatsanleihen in Höhe von 219,5 Milliarden Euro. 9 Die Euroländer und die EZB sind zu Kreditgebern für Krisenstaaten geworden und verstoßen somit gegen die No- Bailout Klausel. Deutschland haftet durch die Hilfen an die schwächelnde Mitgliedsländer insgesamt in Höhe von 211 Milliarden Euro. 10 Die Leistungsbilanzkrise hat sich weiter ausgeweitet. Dies zeigt sich im Target 2 Saldo der deutschen Bundesbank, ein System zur Verrechnung für grenzüberschreitende Zahlungen innerhalb des Euro Systems, in Höhe von 547 Milliarden Euro Das deutsche BIP 2011 ist preisbereinigt um 3% gewachsen, während Reformen und Sparpakete zu einer Rezession in den südlichen Mitgliedsländern führen. Dadurch wird der Target 2 Saldo noch weiter anwachsen. 13 Die EZB hat unbegrenzte Liquidität in Form von Drei-Jahrestender an das europäische Bankensystem bereitgestellt, um Kreditklemmen aufgrund der Vertrauensverluste an den Geld- und Kapitalmärkten zu verhindern. Im Dezember 2011 wurden auf diesem Weg 490 Milliarden und im Februar Milliarden Euro an neuer Liquidität geschaffen. Das hat dazu geführt, dass das Ziel der Preisstabilität von 2% nicht erreicht wurde. Die Inflationsrate im Januar 2012, gemessen am HVPI, stieg in Deutschland um 2,3 % und in der gesamten Eurozone sogar um 2,6 %. 14 Die Geld- und Fiskalpolitischen Eingriffe der EZB haben dazu geführt, dass sich die Zinsen für Staatsanleihen nach dem heftigen Anstieg im letzten Jahr wieder deutlich reduziert haben. Griechenland hat seine Schulden durch einen freiwilligen Schuldenschnitt der privaten Gläubiger in Höhe von ca. 100 Milliarden Euro reduzieren können und dadurch den offiziellen Staatsbankrott zunächst abwenden können. Durch die Anwendung der Umschuldungsklausel Collective-Action-Clauses (CAC), zwingt die griechische Regierung, unwillige Gläubiger zum Forderungsverzicht. Das hat dazu geführt, dass auch die dritte große Ratingagentur Fitch das Rating von Griechenland auf teilweise zahlungsunfähig gesenkt hat. Die International Swaps and Derivatives Association (ISDA) hat das Kreditereignis in Griechenland festgestellt. Geschätzt sind griechische CDS in Höhe von 3,2 Milliarden Euro fällig geworden. 15 Die Euro- Gruppe hat daraufhin weitere Hilfspakete in Höhe von 35,5 Milliarden Euro an Griechenland überwiesen. Welche Folgen der Schuldenschnitt, der teilweise Zahlungsausfall und das Auslösen der CDS auf Griechenland, das Bankensystem und die Euromitglieder haben wird, ist noch völlig ungewiss. 9 Vgl. Reuters (2012) 10 Vgl. Hayes, B. (2012) 11 Vgl. Bundesbank (2012) 12 Vgl. European Central Bank (2011c) S.4 13 Vgl. Statistisches Bundesamt (2012) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 17

17 RISIKEN FÜR PRIVATE ANLEGER 3 Risiken für private Anleger Herangehensweisen zur Risikofindung / Expertenumfrage Nach Betrachtung des Status Quo stellt sich nun die Frage, welche Gefahren für Privatanleger aktuell am höchsten sind. In diesem Kapitel werden dominierende Gefahren im derzeitigen Marktumfeld durch eine Expertenumfrage ermittelt Grundlage und Durchführung Um die derzeit potenziell höchsten Risiken herauszufinden, wurde eine Umfrage unter Finanz - und Wirtschaftsexperten durchgeführt. Bei dieser Umfrage hatten die Experten eine Auswahl zwischen möglichen Gefahren zu treffen und dabei zu bewerten, wie stark private Anleger mit langfristigem Anlagehorizont von diesen Gefahren bedroht sind. Die von den Experten bewerteten Gefahren sind: Inflation in Deutschland Deflation in Deutschland Zerfall der Währungsunion Staatsbankrott eines EU-Staates Währungsreform in Deutschland starker Einbruch der Aktienkurse Verlust der Bankeinlagen Verfall der Immobilienpreise Enteignung bzw. hohe Besteuerung von Sachvermögen durch den Staat. Bei dieser Umfrage wurden der Zerfall der Währungsunion und Inflation in Deutschland, von den Experten als die größten Gefahren für Privatanleger eingeschätzt. 14 Vgl. Global Rates (2012) 15 Vgl. Bernau, P. (2012) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 18

18 RISIKEN FÜR PRIVATE ANLEGER Insgesamt nahmen 34 Experten an dieser Umfrage teil. Die Teilnehmer setzten sich vor allem aus Mitarbeitern im Bank und Versicherungswesen und Wirtschaftsprofessoren zusammen. Eine detaillierte Aufstellung der Teilnehmer mit Arbeitgeber und Position findet sich im Anhang dieser Arbeit Ergebnis der Expertenumfrage Bei der Durchführung der Umfrage musste jeder Experte drei Gefahren auswählen und dabei die Prioritäten eins, zwei und drei verteilen. Im Zuge der Auswertung, wurden bei jeder Gefahr die Stimmen mit den Prioritäten eins, zwei und drei gesondert gezählt und für Stimmen mit Priorität eins drei Punkte, für Stimmen mit Priorität zwei zwei Punkte und für Stimmen mit Priorität drei ein Punkt vergeben. Die in dieser Weise erhaltenen Gesamtpunktzahlen, wurden in ein Verhältnis zueinander gesetzt und somit für jede Gefahr ein Prozentsatz, als Anteil der Gesamtpunktzahl ermittelt. Die Verteilung der Prozentsätze ist in folgendem Diagramm dargestellt. Abbildung 1: Experten Umfrage, Quelle: Eigene Darstellung Wie das Diagramm zeigt, werden die Gefahren Zerfall der Währungsunion sowie Inflation in Deutschland von den befrageten Finanz und Wirtschaftsexperten mit etwa 31% bzw. 29% der 16 Vgl. Anlage 2: Teilnehmer der Expertenumfrage Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 19

19 RISIKEN FÜR PRIVATE ANLEGER gewichteten Gesamtstimmen mit deutlichem Abstand als die größten Gefahren für langfristig orientierte Privatanleger eingestuft. Aufgrund der Expertenumfrage werden diese beiden Risiken als Hauptrisiken für Privatanleger in der weiteren Arbeit näher untersucht. Sie dienen als Grundlage für die nachstehenden Szenario Analysen und das hierzu entwickelte Koordinatensystem. 3.2 Untersuchung der Hauptrisiken Zerfall der Europäischen Währungsunion Eine Währungsunion ist ein Zusammenschluss mehrerer souveräner Staaten, welche eine gemeinsame Währung haben und eine gemeinsame Währungspolitik betreiben. Sie stellt die fünfte und höchste Stufe der wirtschaftlichen Integration zwischen Ländern dar. 17 Die Europäische Währungsunion (EWU) entstand im Mai 1998 durch die Vereinbarung zwischen Deutschland, Belgien, Luxemburg, Spanien, Frankreich, Irland, Italien, Niederlande, Österreich, Portugal und Finnland zur Festlegung unwiderruflicher gegenseitiger Wechselkurse und zur Schaffung einer gemeinschaftlichen Währung, dem Euro. Zum 1. Januar 2002 trat der Euro auch als Bargeld an die Stelle der nationalen Währungen und wurde zum alleinigen gesetzlichen Zahlungsmittel. Griechenland (2001), Slowenien (2007), Malta (2008), Zypern (2008), Slowakei (2009) und Estland (2010) traten in den folgenden Jahren ebenfalls der Währungsunion bei. Mittlerweile haben 17 der 27 EU-Staaten den Euro eingeführt. 18 Geregelt ist der europäische Wirtschafts- und Währungsraum im Vertrag der Europäischen Union (EU-Vertrag) und dem Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union (AEU-Vertrag). Um nach bisherigem Stand der vertraglichen Vereinbarungen die EWU zu verlassen, müsste ein Land komplett aus der EU austreten (in diesem Fall gilt Art. 50 EU-Vertrag) oder ein zusätzlich ausgehandeltes Abkommen würde den bisherigen AEU-Vertrag erweitern, das allerdings von allen Mitgliedsstaaten ratifiziert werden müsste. 19 Ein Austritt einzelner Länder aus der Währungsunion, wie er infolge der griechischen Finanzkrise 2010/2011 zur Diskussion steht, ist also nicht vorgesehen. Ein erzwungener Rauswurf aus dem Euro ist nicht möglich. Es besteht lediglich die Möglichkeit eines freiwilligen Austritts. Dass hier im Vorneherein keine vertragliche Regelung getroffen wurde, hängt stark mit den Gründen und Hoffnungen der Entstehung einer Europäischen Währungsunion zusammen. Hintergrund für die Schaffung der EWU war keine vorausgegangene Inflation, sondern der Beschluss von Regierungen, ein gemeinsames Europa zu schaffen. Dies sollte insbesondere auch in der Existenz einer gemeinsamen Währung seinen Ausdruck finden. Er sollte zu mehr Stabilität und Prosperität in Europa führen, der europäischen Integration einen neuen Schub verleihen und ein Gegengewicht zur Weltwährung US-Dollar schaffen. 20 Eine Haftung für Verbindlichkeiten anderer Mitgliedsstaaten durch die EU oder deren Mitgliedsstaaten ist nach Art. 125 AEU Vertrag ausgeschlossen (No-Bailout-Klausel). Für 17 Vgl. Gerber, J. (2010) S Vgl. Wierichs, G./ Smets, S. (2010) S Vgl. Mortsiefer, H./ Schlegel, M. (2011) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 20

20 RISIKEN FÜR PRIVATE ANLEGER den Zerfall einer Währungsunion existiert keine einheitliche Definition. Der Zustand muss im Folgenden für die Szenarien selbst erläutert und definiert werden. Ein Zerfall 21 wird als ein Vorgang oder Zustand der Trennung oder Aufteilung in selbstständige Einzelteile definiert. Der Zerfall der Europäischen Währungsunion kann also wie folgt beschrieben werden: Ein Vorgang der Trennung oder Aufteilung der Europäischen Währungsunion in selbstständige Einzelteile, das durch den Austritt eines einzelnen Mitgliedslandes gekennzeichnet ist. 22 Hierbei ist wichtig, dass der Austritt eines der 17 Mitgliedsländer mit einem Zerfall der EWU gleichzusetzen ist. Die vertikale Achse des Koordinatensystems wird daher in zwei Extrempunkte aufgeteilt. Zum einen der Zerfall der Europäischen Währungsunion und zum anderen der Erhalt der Europäischen Währungsunion Inflation in Deutschland Inflation wird definiert als: Ein Prozess anhaltender Preisniveausteigerung, der sich in dem Verlust bzw. in der Verschlechterung des realen Geldwertes niederschlägt. 23 Die Erhaltung der Preisniveaustabilität hat in Deutschland eine große Bedeutung. Zum einen hatte die Bundesbank bis zum gemäß 3 Bundesbankgesetz die Aufgabe die Währung zu sichern, und zum anderen sind Bund und Länder durch das Stabilitätsgesetz der Preisstabilität verpflichtet. 24 Das angestrebte Ziel ist es, eine Preissteigerung der Güterpreise auf breiter Front zu verhindern. Hintergrund für die ausgeprägte Inflationsmentalität in Deutschland, sind zwei große historische Inflationen. Das Land durchlebte in den 20er Jahren eine Hyperinflation mit Inflationsraten bis zu Prozent und eine weitere große Inflation am Ende des zweiten Weltkrieges, welche verhängnisvolle Auswirkungen für die Bevölkerung und Wirtschaft hatte. 25 Die 1998 gegründete Europäische Zentralbank (EZB), als gemeinsame Währungsbehörde der Mitgliedsstaaten der Europäischen Währungsunion, bildet mit den nationalen Zentralbanken (NZB) der EU-Staaten das Europäische System der Zentralbanken. 26 Das Hauptziel der EZB, ist es die Preisniveaustabilität in der Eurozone zu gewährleisten. Ihre Zielgröße hierbei ist die Inflation (Inflationsrate), die als Anstieg des harmonisierten Verbraucherpreisindexes (HVPI) für das Euro-Währungsgebiet von unter, aber nahe zwei Prozent gegenüber dem Vorjahr spezifiziert ist. 27 Damit die EZB Ihre Ziele erreichen kann, ist und soll sie unabhängig von politischer Einflussnahme sein. Grundsätzlich wird zwischen drei Inflationsursachen unterschieden: Nachfrageinduzierte Inflation, Angebotsinduzierte Inflation, Geldmengeninflation. Im Gegensatz zur Inflation, steht die De- 20 Vgl. Mussel, G. (2006) S Vgl. Baer, D./ Fritzsche, P./ Zimmermann, A. (2003) S Eigene Definition 23 Vgl. Dorn, D. (2010) S Vgl. Wildmann, L. (2010) S Vgl. Müller, H. (2010) S European Central Bank (2011a) S.1 27 European Central Bank (2011b) S.2 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 21

21 RISIKEN FÜR PRIVATE ANLEGER flation. Diese wird definiert als: Ein Prozess allgemeiner Preissenkungen. Ursache deflationärer Entwicklungen ist ein Überhang des gesamtwirtschaftlichen Güterangebots über die gesamtwirtschaftliche Nachfrage. Für die nachfolgenden Szenarien wird das Unterscheidungskriterium der leichten und schweren Inflation herangezogen. Leichte Inflation liegt vor, wenn der Wertverlust des Geldes unterhalb von 5 % pro Jahr liegt. Sie ist unproblematisch, mitunter sogar erwünscht, da ihr ein nachfragefördernder Effekt nachgesagt wird. Schwere Inflation ist gegeben, sobald der Wertverlust jährlich in etwa 5 % übersteigt. Hier verliert das Tauschmittel Geld seinen Wert schneller als andere Güter (zum Beispiel Immobilien, Aktien, Sachkapital allgemein) und büßt daher die Wertmaßstabsfunktion und Wertaufbewahrungsfunktion ein. 28 Aus diesem Grund wird der Nullpunkt der horizontalen Achse des Koordinatensystems mit einer Inflationsrate in Deutschland von 5% definiert und teilt die Achsen somit in <5% und >5% auf. Als Grundlage zur Messung der Inflationsrate wird der harmonisierte Verbraucherpreisindex für Deutschland (HVPI) verwendet. 28 Vgl. Hetzer, G. (2009) S. 64 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 22

22 4 Szenario-Analyse Die Szenario-Analyse wurde im Rahmen von militärstrategischen Studien in den 1950er Jahren von Herman Kahn entwickelt. Die Beschreibung der zukünftigen Entwicklungen bei verschiedenen Rahmenbedingungen wird als Szenario bezeichnet. Die Szenario-Analyse will nicht nur ein Bild der Zukunft entwickeln, sondern versucht mehrere Szenarien zu entwerfen. 29 Wie bereits im Kapitel drei dargestellt, sind die alternativen Rahmenbedingungen bzw. Variablen zum einen der Bestand/Zerfall der EWU und zum anderen die Inflationsrate in Deutschland. Das antiquarische Meyers Konversationslexikon beschreibt bereits im Jahr 1905 die finanzielle Situation Griechenlands wie folgt: Die griechischen Finanzen befanden sich stets in einem bedenklichen Chaos, dessen Ordnung nie gelungen ist. 30 Angesichts der aktuellen Situation in Griechenland ist das historische Lexikon äußerst aktuell. Die Verantwortlichen in Politik und Wirtschaft drücken sich um die Frage, wie nun schließlich Ordnung in die griechischen Finanzen kommen soll. Die EZB hat durch das Anwerfen der Notenpresse, in Form von Ankäufen diverser Staatsanleihen und unlimitierter drei-jahres-tender, die Preisstabilität als oberstes Ziel vernachlässigt. Eine Inflationsrate unter 2% scheint für die Notenbanker somit an Bedeutung verloren zu haben. Solange die Zukunft von Griechenland offen ist, bleibt auch die Zukunft der Europäischen Währungsunion ungeklärt. In dem folgenden Kapitel werden vier eigen entworfene Szenarien gebildet, um das Umfeld für die Geldanlage in Zeiten von politischen und inflationären Risiken der nächsten 10 Jahre zu prognostizieren. Hierzu werden die definierten Variablen Zerfall der Europäischen Währungsunion sowie Inflation in Deutschland zunächst auf ihre Unabhängigkeit geprüft. Anschließend werden diese in einem Koordinatensystem zusammengeführt und die einzelnen Szenarien dargestellt und erläutert. Der griechischen Mythologie nach, steht der Mensch an sich tatenlos seinem Schicksal gegenüber und ist auf das Wohlwollen der Götter angewiesen. Aufgrund dieses Glaubens an die Allmacht der Götter, werden die Szenarien nach Göttern und Gestalten dieser Überlieferungen benannt. 29 Vgl. Bea, F. X./ Haas, J. (2009) S Vgl. Meyer, H. J. (1905) S. 310 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 23

23 SZENARIO-ANALYSE 4.1 Unabhängigkeit der beiden Variablen Voraussetzung für die Szenarien auf Grundlage dieser beiden Variablen, ist das mögliche Eintreten aller Kombinationen. Im Folgenden wird bewiesen, dass das Ereignis eines bzw. keines Zerfalls der Europäischen Währungsunion: Ein Vorgang der Trennung oder Aufteilung der Europäischen Währungsunion in selbstständige Einzelteile, das durch den Austritt eines einzelnen Mitgliedslandes gekennzeichnet ist. und das Ereignis einer Inflation von über bzw. unter 5% in Deutschland: Ein Prozess anhaltender Preisniveausteigerung, der sich in dem Verlust bzw. in der Verschlechterung des realen Geldwertes niederschlägt. voneinander unabhängig eintreten können und somit alle vier Szenarien möglich sind. In der Fachliteratur wird der Eintritt in die EWU als unwiderruflich bezeichnet. 31 Überträgt man dies nun auf die Definitionen, so führen jegliche Unstimmigkeiten innerhalb der EWU, wie z.b. ein Staatsbankrott oder eine hohe Inflationsrate, nicht zum Ausscheiden eines Mitgliedslandes aus der Währungsunion. Die Entwicklung des Preisniveaus in Deutschland bei einem Erhalt oder Zerfall der Währungsunion, ist von diversen Faktoren abhängig. Zum einen wird das Preisniveau von externen Faktoren beeinflusst. Zu nennen ist hier die konjunkturelle Situation eines Landes oder Einflüsse aus dem Ausland. Insbesondere kurzfristige Preissprünge sind abhängig von der internationalen Entwicklung. So hat als Beispiel ein Anstieg der Rohöl-Preise, eine Erhöhung der Energieund Verkehrspreise zur Folge. Ein weiteres Beispiel sind die Preissteigerungen aufgrund einer erhöhten Güternachfrage aus Wachstumsländern wie China. 32 Die zukünftige Entwicklung der externen Faktoren ist ungewiss. Erschwert wird ihre Prognose dadurch, dass die Europäische Währungsunion ein noch nie dagewesenes Konstrukt ist. Vergangenheitswerte über die Entwicklung des Preisniveaus z.b. bei einem Zerfall der EWU existieren nicht. Neben den externen Faktoren, kann das Preisniveau längerfristig zum anderen durch geldpolitische Maßnahmen der verantwortlichen Institutionen wie der EZB oder den nationalen Zentralbanken beeinflusst und gesteuert werden. Im Falle eines Zerfalls der Europäischen Währungsunion würde eine nationale Institution wie die Deutsche Bundesbank diese Aufgabe für Deutschland übernehmen. Die Fortführung bzw. das Auseinanderbrechen der Europäischen Währungsunion hat auf externe Faktoren einen großen Einfluss. Entscheidend ist jedoch, dass ihre Auswirkungen auf das Preisniveau durch das Einschreiten der EZB oder den nationalen Zentralbanken beeinflusst werden kann. Die Entwicklung des Preisniveaus in Deutschland ist somit stark von politischen Einflüssen sowie der Reaktion der genannten Institutionen abhängig. 31 Vgl Busch, B. / Jäger, M. (2008) S Vgl. Pöpsel, F. (2010) S.49 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 24

24 SZENARIO-ANALYSE Das Resultat, dass sich aus der Kombination dieser Einflüsse ergibt, ist daher ungewiss. Es besteht somit in beiden Extremfällen die Möglichkeit einer Inflationsrate in Deutschland von über bzw. unter 5%. Umgekehrt hat das Preisniveau in Deutschland als einzelner Faktor nicht ausreichend Einfluss, um den Erhalt bzw. den Zerfall der EWU auszulösen. Entwickeln sich die Preisniveaus der einzelnen EU-Staaten äquivalent zu einander, kann die gemeinsame Geldpolitik der EZB durch geldpolitische Maßnahmen eingreifen. Problematisch wird dies bei wirtschaftlichen Ungleichgewichten zwischen den EWU-Ländern, die aus verschiedenen Gründen entstehen können. Die wesentlichen Treiber der Divergenzen sind hierbei die länderspezifischen Schocks Dies können einerseits ökonomische Entwicklungen, andererseits aber auch wirtschaftspolitische Maßnahmen in einzelnen Ländern sein. 35 Für Deutschland und andere traditionell stabilitätsorientierte Länder gilt dies jedoch weniger, sondern vor allem für die südeuropäischen Staaten, wo sich eine hohe Persistenz der Inflation zeigt. 36 Kommt es dennoch zu extremen Entwicklungen im deutschen bzw. europäischen Preisniveau, so sind verschiedene Entwicklungen denkbar. Im Ergebnis könnte es dazu führen, dass eine schwere Inflation die Unzufriedenheit in der Bevölkerung vor allem in Südeuropa weiter anheizt und der Euro einen massiven Imageschaden erleidet. Im schlimmsten Fall folgt möglicherweise gar ein Austritt aus der EWU. Andererseits wird durch eine erhöhte Inflation der Schuldenabbau begünstigt, da Schulden real an Wert verlieren würden. Für den Staat ist dies eine Gelegenheit, sich der immensen Schuldenlast zu entledigen und die Euro Schuldenkrise somit unter Kontrolle zu bekommen. 37 Dies könnte einen positiven Effekt auf den Zusammenhalt der EWU haben. Es zeigt sich also, dass sowohl ein Zerfall als auch der Erhalt der EWU bei extremen Entwicklungen des Preisniveaus möglich sind. Das entscheidende Kriterium für das Fortbestehen der EWU ist der politische Wille, die Union aufrecht zu erhalten. Dieser Wille ist auf politischer Ebene der Mitgliedsländer ungebrochen. Zu groß sind die Errungenschaften, die durch die Einführung des Euro hervorgegangen sind. Zeichen hierfür sind die beiden Rettungsschirme EFSF und ESM, mit denen sich Mitgliedsstaaten gegenseitig unterstützen, oder der Anleihenkauf der EZB, die eine Refinanzierung von Schuldenstaaten begünstigt. Weiterhin lässt sich argumentieren, dass ein Austritt aus der Währungsunion einen Rückschritt bedeuten würde und zwangsläufig zum Eingestehen von Fehlern führt. Dies geschieht relativ selten, sodass davon auszugehen ist, dass die Mitgliedsländer der EWU weiterhin einen starken Willen zeigen werden, die EWU fortzuführen. Wie lange dieser Wille aufrechterhalten werden kann, ist ungewiss. Zusammenfassend kann man sagen, dass das Ereignis eines Zerfalls bzw. Auseinanderbrechens der Währungsunion und eine Inflation in Deutschland von über bzw. unter 5% voneinander unabhängig eintreten können. Dies liegt darin begründet, dass die tatsächliche Entwicklung 33 Vgl. Giannone, D./Reichlin, L. (2006) 34 Vgl. Stavrev, E. (2007) 35 Vgl. Matthes, J. (2008) S. 122f 36 Vgl. Hoffmann, B./Remsperger, H. (2005) S. 403ff 37 Vgl. Kipp, Janne J./Morrien, R. (2011) S. 105f Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 25

25 SZENARIO-ANALYSE von vielen unterschiedlichen Faktoren beeinflusst wird. Einzelne Impulse dieser Ereignisse können dadurch beeinflusst bzw. verändert werden. Aufgrund dieser Tatsachen können im Folgenden alle vier Szenarien gebildet werden. 4.2 Vier Zukunftsszenarien Das entwickelte Koordinatensystem zeigt alle vier Szenarien auf, die aus der Kombination der untersuchten Risiken eintreten können. Der Null-Punkt der horizontalen Achse ist mit einer Inflationsrate in Deutschland von 5% definiert und teilt die Achsen somit in <5% und >5% auf. Als Grundlage zur Messung der Inflationsrate wird der harmonisierte Verbraucherpreisindex für Deutschland (HVPI) verwendet. Die vertikale Achse des Koordinatensystems besteht aus zwei Extrempunkten. Zum einen der Zerfall der Europäischen Währungsunion und zum anderen der Erhalt der Europäischen Währungsunion. Die Gewichtung der einzelnen Achsen beruht auf der subjektiven Einschätzung der Autoren dieser Forschungsarbeit. Die resultierenden Eintrittswahrscheinlichkeiten der selbst entwickelten Szenarien, ergeben sich aus den multiplizierten Gewichtungen des Koordinatensystems. Beispiel: 40% ( Zerfall der Europäischen Währungsunion ) * 70% ( HVPI Deutschland >5% ) = 28% (Eintrittswahrscheinlichkeit des Szenarios). Abbildung 2: Szenariomöglichkeiten, Quelle: Eigene Darstellung Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 26

26 SZENARIO-ANALYSE Soter-Szenario Rettungsszenario - Bestand der EWU und keine Inflation in Deutschland Dieses Szenario wird als Soter-Szenario bezeichnet. Soter 38 war ein Beiname für griechische und römische Götter, von denen man sich Heil und Rettung erhofft hat. Die 17 Euro-Mitglieder schaffen es den Euro zu retten, Europa zu einigen und sich somit als Soter-Staaten zu beweisen. Europa steht vor einer tiefen und langandauernden Rezession. Fehlentscheidungen und zögerliches Agieren von politischen Entscheidungsträgern führen dazu, dass es zu einer Wirtschaftskrise kommt, die mindestens bis 2015 andauert. Dadurch stößt Europa immer wieder an den Rand eines wirtschaftlichen und politischen Chaos. Letztendlich kann jedoch die Politik einen gemeinsamen Konsens finden und die Krise als Chance nutzen. Den Euro-Mitgliedsstaaten gelingt es, die Konstruktionsfehler des Euro zu heilen und einen Zerfall der Währungsunion mit Hilfe einer Europäischen Wirtschaftsregierung zu verhindern. Die EZB erreicht langfristig das Ziel einer Preisniveaustabilität von unter 2%. Im Soter-Szenario hat die europäische Schuldenkrise das Vertrauen der Investoren und Anleger nachhaltig beschädigt. Dies zeigt sich beispielsweise bereits in einem stark rückläufigen Interbankenmarkt. Die Liquidität der Banken und somit der Wirtschaft wird nur durch verstärkte fiskalpolitische und geldpolitische Eingriffe der Zentralbanken sichergestellt. Dies führt dazu, dass die EZB weiterhin Geld zur Verfügung stellt, um den überschuldeten Staaten zu helfen und Kreditklemmen zu verhindern. Durch die Ausweitung der Geldmenge steigt die Wahrscheinlichkeit für eine Inflationsrate in Deutschland, die über 5% liegt. Die Prognosen für die Wachstumserwartungen der Eurozone wurden bereits deutlich gesenkt. Die strikten Sparprogramme der schwächelnden Euromitglieder erhöhen den Druck auf die Wirtschaft, mit der Folge einer langandauernden Rezession in Europa. Der sinkende europäische Konsum führt dazu, dass sich auch die Wachstumsraten in anderen Ländern wie beispielsweise China verringern. Das Ziel einer Preisniveaustabilität wird durch die Fiskalpolitik der Zentralbanken nicht erreicht und lässt das Preisniveau ansteigen. Aufgrund der Rezession wird jedoch verhindert, dass sich die Inflationsrate in Deutschland über den Wert von 5% erhöht. Die Europäer müssen tief in die Tasche greifen, um einen weiteren (teilweisen) Zahlungsausfall wie in Griechenland abzuwenden und ein Übergreifen auf andere südeuropäische Mitgliedsländer zu verhindern. Deutschland wird wegen seiner mächtigen und dominanten Stellung mehrmals scharf kritisiert. Das Überleben der Währungsunion hängt von der Zustimmung weiterer Hilfen durch Deutschland und Frankreich ab. Der ESM muss mehrmals aufgestockt werden. Die Refinanzierungsbedingungen für Italien, Spanien und Portugal verschlechtern sich dramatisch. Die Zinsen für neue Emissionen steigen deutlich, bis der Leitzins auf 0,5% gesenkt wird. Mit Hilfe von China und Mitgliedsländern der OPEC gelingt es die Anleihekurse zu stabilisieren und neue Emissionen durchzuführen. Nachdem mehrmals der Kollaps des Euros verhindert werden kann, erkennen Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 27

27 SZENARIO-ANALYSE die Staats- und Regierungschefs die Chance der Krise. Aus der Währungsunion entsteht die Europäische Wirtschaftsunion. Nationale Regierungen verlagern Kompetenzen an die Europäische Wirtschaftsregierung. In Brüssel entscheidet diese über diverse Steuerarten für ganz Europa und führt eine gesamteuropäische Börsen-Transaktionssteuer sowie Eurobonds ein. Eine Europäische Fiskalunion wird gegründet, wodurch es zu festgelegten Transferzahlungen von starken zu schwachen Mitgliedsländern kommt. Dies reduziert die Zinsen in den Euro- Peripherie-Staaten und führt somit zu mehr Spielraum in den Budgets. Zusätzlich entsteht ein neues Kontrollorgan, das die strikte Einhaltung der Kriterien des Maastricht-Vertags überwacht. Neue Verschuldungskriterien, sowie wirksame Disziplinarstrafen bei Nichteinhaltung werden festgelegt. Gegen Ende dieses Jahrzehnts hat sich die wirtschaftliche und politische Situation in Europa stabilisiert. Die Sparpakete zeigen ihre Wirkung und haben ein nachhaltiges Wirtschaftswachstum zur Folge. Die EZB reduziert ihre expansive Geldpolitik und erhöht den Leitzins deutlich auf über 2%. Die Korrektur der Geburtsfehler der EWU würde die Gemeinschaftswährung langfristig zu einem echten Konkurrenten für den Dollar aufsteigen lassen. Weitere europäische Staaten wie beispielsweise Polen stehen vor der Aufnahme in die Währungsunion. Voraussetzung dafür ist eine gemeinsame, erfolgreiche Wirtschaftspolitik und damit eine Wirtschaftsunion. Nicht nur Politiker sehen die Chance in dieser Schuldenkrise, auch der französische Zentralbankchef Christian Noyer glaubt: In zehn Jahren ist der Euro möglicherweise die Währung Nummer eins auf der Welt Charybdis-Szenario Deflationsszenario - Zerfall der EWU und keine Inflation in Deutschland Was Skylla und Charybdis für die Seefahrer in der griechischen Mythologie, das sind Inflation und Deflation für die heutige Wirtschaftspolitik. Wie die Seeleute müssen die Politiker den richtigen Weg durch die gefährlichen Klippen finden. 40 Mit Anlehnung an dieses Zitat, wird das folgende Szenario als Charybdis-Szenario bezeichnet. Charybdis 41 ist ein gestaltloses Meeresungeheuer aus der griechischen Mythologie, das gemeinsam mit der Skylla in der Straße von Messina leben soll. Sie saugt dreimal am Tag das Meerwasser ein, um es danach brüllend wieder auszustoßen. Deutschland, als Teil der Hartwährungsunion, schafft es nicht sich dem Sog der Charybdis zu entziehen und sucht verzweifelt nach einem Ausweg. Die Europäische Währungsunion in ihrer heutigen Form bricht auseinander. Es entsteht eine Hartwährungsunion mit Deutschland, Frankreich, Österreich, Finnland und den Benelux- Staaten. Diese kreiert eine neue Währung und tauscht die alten Euros um. Ein enormer Wert- 38 Vgl. Vollmer, Dr. W. (1859) S Vgl. vst/sda (2012) 40 Vgl. Kostolany, A. (2011) S. 105 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 28

28 SZENARIO-ANALYSE anstieg dieser Währung lässt Deutschland, durch eine Mischung aus niedrigen Importpreisen und abnehmender Auslandsnachfrage, in eine Rezession stürzen und bewirkt eine Deflation. Im Charybdis-Szenario hat Griechenland nach einer Einigung mit den privaten Gläubigern, sowie der Umschuldungsklausel CAC, seine Schulden massiv reduzieren können und versucht die Wettbewerbsfähigkeit des Landes wiederherzustellen. Durch die versprochenen Sparmaßnahmen können aber die angestrebten Wachstums- und Restrukturierungspläne nicht erreicht werden, sodass in den nächsten Jahren weitere Budgetdefizite in Griechenland erzielt werden. Die Hilfen für Griechenland reichen somit nicht aus um dieses langfristig wettbewerbsfähig zu machen. Es entsteht eine hohe Arbeitslosigkeit in den betroffenen Defizit-Ländern, welche durch eine Senkung der Nachfrage, eine schwache Wirtschaft sowie niedrige Steuereinnahmen die Staatsdefizite erhöht. Die Wachstumsschwäche vieler Mitgliedsstaaten lässt auch Deutschland nach einiger Zeit darunter leiden. Europa stürzt in eine tiefe und lang andauernde Rezession, wodurch es lediglich zu einer geringen Preissteigerung kommt. Der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) übernimmt mit der Zeit alle neuen Anleihen vom Euro- Rettungsschirm EFSF. Portugal beantragt 2013 eine weitere Tranche aus dem ESM, Spanien bekommt massive Refinanzierungsprobleme und kann sich nur noch durch die Hilfe der Mitgliedsstaaten refinanzieren. Im weiteren Verlauf wird die EU versuchen den Euro so lange wie möglich zu retten. Hierzu muss öffentlich erklärt werden, dass Staaten nicht Pleite gehen dürfen, was eine gegenseitige Haftung für die Schulden voraussetzt. Es gelingt der Politik nicht einen gemeinsamen Konsens zu finden, was das Vertrauen in die Eurozone weiter schwinden lässt. Der Rettungsschirm wird 2014 voll in Anspruch genommen und daraufhin gezwungener Maßen mehrfach aufgestockt. Alle Anleihen von Defizit-Ländern werden vom Rettungsschirm aufgenommen, da deren Rückzahlung unsicher ist. Weitere Hilfspakete sind politisch immer schwerer durchzusetzen. Im Zuge dieser Entwicklungen entstehen Austrittsparteien in den Problemländern, die für eine eigene Währung werben. Durch die steigende Unzufriedenheit in der Bevölkerung gewinnen diese Parteien weiter an Einfluss und bilden in Folge von Wahlen letztendlich die Regierung. Der Austritt im Jahr 2016 aus der EWU/EU befreit die Länder vom Sparzwang und ermöglicht eine Abwertung der Währung. Die neuen alten Währungen werden mindestens 35% gegenüber dem Euro abgewertet. Neues nationales Geld wird in Umlauf gebracht und erfordert das Umschreiben diverser Verträge. Die Finanzmärkte stürzen in Rekordtiefen, da aufgrund der Erwartung eines Dominoeffektes eine zusätzliche Unsicherheit herrscht. Ausländische Kreditgeber und Banken erfahren hohe Verluste bei Staatsanleihen und bringen aufgrund dessen eine steigende Arbeitslosigkeit mit sich. Weitere Austritte und eine Verkleinerung der Euro- Währungsunion werden beschlossen. Erst nachdem 2017 alle Problemländer ausgetreten sind, wird die Euro-Währungskrise unter Kontrolle gebracht und ein Prozess der Erholung tritt ein. 41 Vgl. Vollmer, Dr. W. (1859) S. 356 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 29

29 SZENARIO-ANALYSE Ein neuer Euro mit den Hartwährungsländern Deutschland, Frankreich, Österreich, Finnland und den Benelux Staaten bleibt letztendlich übrig, wodurch der Eurokurs stark aufgewertet wird. Begründet ist dies darin, da aus der Sicht der Devisenbörsen nach den Austritten letztendlich nur noch starke Überschussländer den Euro bilden. Die EZB führt die Geldpolitik in der neu zusammengesetzten EU fort. Die starke Währung führt zu sinkenden Preisen, aufgrund der günstigen Importe aus den ehemaligen Mitgliedsländern sowie dem Rest der Welt. Vor diesem Hintergrund hält der Prozess der Erholung in Deutschland nicht lange an. Deutsche Exportgüter verteuern sich im Ausland und führen zu einer sinkenden Handelsbilanz. Aufgrund der Annahme immer weiter sinkender Preise, verschieben die Konsumenten geplante Anschaffungen und beeinflussen die Konjunktur negativ. Die Mischung aus sinkenden Importpreisen und abnehmender Auslandsnachfrage führen 2019 zu einer Deflation mit einer verbundenen Rezession in Deutschland, die über das Jahr 2022 hinaus andauert. Das ansonsten moderate Preisniveau innerhalb der Hartwährungsunion verhindert ein wirkungsvolles Einschreiten der EZB. Ihre leicht expansive Geldpolitik kann diese Entwicklung nicht verhindern. Steigende Arbeitslosenzahlen erschweren die Situation zusätzlich. Auf die Frage, weshalb die Euro-Rettung so wichtig sei, äußerte sich Deutschlands Wirtschaftsminister Philipp Rösler bereits heute mit warnenden Worten: Weil die Euro-Rettung für die Exportnation Deutschland überlebenswichtig ist Skylla-Szenario Inflationsszenario - Erhalt der EWU und Inflation in Deutschland Das Meeresungeheuer Skylla 43 symbolisiert in diesem Szenario die Inflation. Der griechischen Mythologie nach hatte Skylla sechs Hundeköpfe, zwölf Hundefüße und lebte auf einem Felsen an der Meeresenge von Messina. Mit ihren Köpfen fing und fraß sie alles, was in ihre Reichweite kam und ergriff vorwiegend unvorsichtige Seefahrer, die dem benachbarten Ungeheuer Charybdis entkommen wollten. Deutschland, als Teil der Europäischen Währungsunion, wird von der Skylla ergriffen und kann seinem Schicksal aus eigener Kraft nicht mehr entkommen. Die Politik greift im Skylla Szenario zu radikalen Mittel um die Währungsunion zu erhalten. Die EZB vernachlässigt dauerhaft das oberste Ziel der Preisniveaustabilität durch eine Ausweitung der Geldmenge, um die Staatsschulden und Leistungsbilanzdefizite der südeuropäischen Krisenländer zu finanzieren und damit die Schulden durch Inflation zu entwerten. Die Währungsunion mit den jetzigen Mitgliedsländern bleibt bestehen und bezahlt dafür mit einer deutlichen Geldentwertung in der gesamten Eurozone. Mehr Geld in Umlauf zu bringen ist ein einfacher Weg aus der Schuldenfalle. Bereits nach dem ersten Weltkrieg in Deutschland und während des Vietnamkriegs diente die Notenpresse zum Schuldenabbau. 44 EZB Präsident Mario Draghi hat mit seiner Amtszeit den Auftakt zur großen 42 Vgl. Rösler, P. (2011) 43 Vgl. Preller, L. (1854) S Vgl. Fuchs, C. (2002) S.383 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 30

30 SZENARIO-ANALYSE Geldschwemme eingeläutet und umgeht die No-Bail-out Klausel durch den Draghi-Trick : Die Finanzierung von Staaten durch die Hintertür. 45 Der Wandel der Europäischen Zentralbank vom Geldwächter zum Finanzier von Staaten zeigt sich bereits in der Aufstellung des neuen Führungsgremiums der Zentralbank. Nachdem der ehemalige Präsident der Deutschen Bundesbank Axel Weber und der ehemalige Chefvolkswirt der EZB Jürgen Stark aus Protest gegen den Ankauf von Staatsanleihen von Ihren Ämtern zurücktraten, haben die letzten geldpolitischen Falken die EZB verlassen. Angesichts der aktuellen finanziellen Situation der europäischen Schuldenstaaten, unterstützt die EZB und somit indirekt die Mitgliedsländer der EWU, die verschuldeten Staaten durch billiges Zentralbankgeld und den ESM. Wie bereits im Abschnitt 2.4 (Status Quo) dargestellt, mündet die Geldmengenausweitung, welche mindestens bis ins Jahr 2013 fortgesetzt wird bisher noch nicht in eine höhere Inflationsrate. Der Grund hierfür ist die schwache Konjunktur. Darüber hinaus versucht die EZB durch verzinste Termineinlagen den Abfluss des neuen Zentralbankgeldes in die Wirtschaft zu verhindern. Griechenland und Portugal erhalten weitere Hilfspakete aus den ESM, um den drohenden (offiziellen) Staatsbankrott weiter hinauszuzögern hat sich die Situation in den meisten europäischen Ländern entspannt. Die Konjunktur zieht an und Banken investieren das Zentralbankgeld in Unternehmen und Privatpersonen. Die Inflationsrate in Europa und in Deutschland steigt stark an und pendelt sich 2015 bei ca. 4% ein. Die EZB verhindert diesen Anstieg nicht, um eine erneute Zuspitzung der Finanzierungsbedingungen der Schuldenstaaten zu vermeiden. Bei einer Inflationsquote von sechs Prozent wird die Schuldenlast sogar in weniger als neun Jahren halbiert, sagt der Bielefelder Wirtschaftshistoriker Werner Abelshauser. 46 Die Voraussetzung dafür ist, dass keine neuen Schulden zusätzlich finanziert werden müssen. Der Außenwert des Euro, der sich im Wechselkurs zeigt, spiegelt diese Entwicklung kaum wieder. Der Wechselkurs zum Dollar bleibt unter starken Schwankungen stabil, da der Dollar ebenfalls von der FED inflationiert wird. Die Inflation in Deutschland, die 2015 inzwischen über 5% liegt, führt zu einem realen Kaufkraftverlust und steigender Arbeitslosigkeit in Deutschland. Die Verlierer dieser Entwicklung in Deutschland sind vor allem Versicherungen, Unternehmen und private Sparer. Banken profitieren in diesem Szenario aufgrund des Ausbleibens weiterer Abschreibungen auf südeuropäische Staatsanleihen. Dank dem Target 2 System der EZB, können die Krisenländer ihre Kapitalflucht und die Importüberschüsse weiterfinanzieren. Dadurch verdoppeln sich die Target- 2-Forderungen der Bundesbank im Jahr 2017 auf über eine Billionen Euro gegenüber den Europäischen Zentralbanken. Aufgrund der hohen Inflationsrate in Deutschland wird 2018 der deutsche Austritt aus dem Euro öffentlich diskutiert, um eine stabile deutsche Währung mit Aufwertungspotenzial zu erschaffen. Verhindert wird dies jedoch durch die Tatsache, dass bei einem Auseinanderbrechen der Währungsunion, die Bundesbank einen Großteil der Forderungen abschreiben müsste. Dies würde das Eigenkapital der Bundesbank aufzehren und reale Verluste für den deutschen Steuerzahler bedeuten. Um diese Ausfallrisiken zu minimieren ak- 45 Vgl. Fischer, M. / Kunz, A. (2012) 46 Vgl. Sorge, P. (2011) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 31

31 SZENARIO-ANALYSE zeptiert auch Deutschland 2019 die neue Geldpolitik der EZB. Die Politik führt indirekt zu einer Umverteilung von Kernmitgliedern der EU zur Peripherie. Nachdem in allen Peripherieländern eine Schuldenquote von unter 60 % des BIP erreicht wurde, welche den Maastricht-Kriterien entspricht, erhöht 2022 die EZB den Leitzins deutlich. Ziel ist es, die Inflationsrate, die in Deutschland inzwischen bei 6% liegt und die Geldwerte massiv entwertet, deutlich zu senken Nemesis-Szenario Worst-Case Szenario - Zerfall der EWU und Inflation in Deutschland Das Worst-Case Szenario wird als Nemesis-Szenario bezeichnet. Nemesis 47 ist in der Mythologie eine griechische Göttin, die unter den Hochmütigen schwere Verwüstungen anrichtet und Vergeltung übt. Die Einführung einer gemeinsamen Währung ohne eine Fiskalunion in der EWU stellt sich in diesem Szenario als ein Akt der Überheblichkeit heraus. Nemesis wütet heftig in der EWU und entscheidet selbst, ob sie einzelne Länder heil davon kommen lässt. Die bisherigen Griechenland-Hilfen reichen im Nemesis-Szenario nicht aus und Griechenland tritt als erstes Land aus dem Euro aus. Portugal beantragt eine weitere Tranche aus dem ESM, Spanien bekommt massive Refinanzierungsprobleme und kann sich nur noch durch die Hilfe der Mitgliedsstaaten refinanzieren. Aufgrund der massiven Hilfspakete und der quantitativen Lockerung der Geldmenge kommt es in Deutschland zu einer Inflationsrate von über 5%, wodurch der deutsche Staat in den Fokus der Finanzmärkte gerät. Dies führt dazu, dass Deutschland 2020 aus dem Europäischen Währungsraum austritt. Zu Beginn dieses Szenarios hat Griechenland nach der Umschuldung seine Verbindlichkeiten reduzieren können und versucht die Wettbewerbsfähigkeit des Landes wiederherzustellen. Mit Hilfe der versprochenen Sparmaßnahmen werden die angestrebten Wachstums- und Restrukturierungspläne jedoch nicht erreicht. Anstatt dessen erzielt Griechenland in den nächsten Jahren weitere Budgetdefizite. Ein Austritt aus dem europäischen Währungsraum steht auch nicht zur Debatte, da bei einer Wiedereinführung der Drachme die griechische Währung abgewertet würde, die Schulden aber weiterhin in Euro notieren. Die Europäischen Mitgliedsstaaten haben den Willen, Griechenland zu retten indem der ESM und die EZB massiv den griechischen Staat unterstützen. Dadurch kommt es zu einer starken Ausweitung der Geldmenge. Griechenland erklärt 2013 offiziell den Staatsbankrott und scheidet freiwillig aus der Europäischen Währungsunion aus. Die Verlierer der Insolvenz sind vor allem Banken, Versicherungen, Unternehmen, private Sparer und andere öffentliche Anleger. Dieser Schritt ist mit einer Teilenteignung für die Inhaber von Staatsanleihen gleichzusetzen. Solche Staatsinsolvenzen hat es in der Historie schon einige gegeben wie z.b. in Argentinien. 48 Neu ist jedoch der Umgang mit einem Staatsbankrott innerhalb einer Währungsunion. Anders als im Fall Argentinien, ist die Ansteckungsge- 47 Vgl. Rakoczy, T. (1969) S Vgl. Stak, F. (2012) S. 4 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 32

32 SZENARIO-ANALYSE fahr für andere schwächelnden Mitgliedsstaaten enorm hoch. Dies führt zu einem Vertrauensverlust in die bisher mündelsicheren Papiere. Viele Anleger sind trotz des freiwilligen Verzichts im Jahre 2012 und den zahlreichen Warnungen überrascht davon, dass der Staatsbankrott quasi über Nacht erklärt wurde. Die Kurse der Credit-Default-Swaps für Portugal, Spanien, Italien und Belgien steigen dramatisch. Eine selbstständige Platzierung der Anleihen dieser Länder ist unter diesem Risikoaufschlag nicht möglich. Die EZB, als Zentralbank der verbliebenen Euromitglieder, und der ESM treten als Käufer ein, um einen Dominoeffekt zu verhindern. Erste Folge der Geldmengenausweitung ist in einer steigenden Inflationsrate in Deutschland zu sehen, die inzwischen um die 4% liegt. Die Bonität dieser Länder wird selbst von der inzwischen eingeführten Europäischen Ratingagentur herabgestuft. Dies führt dazu, dass der Rettungsfonds selbst herabgestuft wird und nicht mehr in der Lage ist weitere Kredite zu gewähren, des Weiten sinken die Anleihekurse dramatisch. Die EZB entscheidet den Leitzins auf niedrigem Niveau zu belassen, um die Schuldenstaaten nicht zusätzlichen zu belasten (und vernachlässigt ihr eigentliches Ziel der Preisniveaustabilität). Durch den Zahlungsausfall in Griechenland und den Abschreibungen auf die südeuropäischen Euroanleihen geraten Banken und Versicherungen in Schieflage. Privatanleger erleiden empfindliche Einbußen auf Ihr Vermögen und Ihre Altersversorgung. Die Banken haben weniger Eigenkapital und damit weniger Möglichkeiten Kredit an die Wirtschaft zu vergeben. Fremdkapital wird für die Unternehmen teurer, was zu einer angebotsinduzierten Inflation führt, die inzwischen die 5%-Marke überschritten hat. Die Verlierer der Inflation in Deutschland sind vor allem Versicherungen, Unternehmen und private Sparer. Die Bundesrepublik, die die deutschen Institute rettet, gerät im nächsten Schritt selbst in die Schusslinie der Finanzmärkte. Die deutschen und französischen Zinsen auf Staatspapiere steigen. Wenn am Ende dieses Jahrzehnts die Zinsen für Deutschland auf über 10% steigen würden, könnte selbst die Bundesrepublik nachhaltig ihre Zinszahlungen nicht mehr nachhaltig bedienen diskutiert der erste Wirtschaftsweise offen über einen deutschen Haircut. Um dies zu verhindern beschließen neugewählte Austrittsparteien, dass Deutschland zum Ende des Jahres 2020 aus dem verbliebenen Euroraum austritt, um die Inflation durch fiskalpolitische Eingriffe der Deutschen Bundesbank zu bekämpfen. Um den hohen Staatsschulden in Deutschland entgegenzuwirken, ist im Jahr 2022 offiziell das neue Ziel der Preisniveaustabilität bei einer Inflationsrate von unter 4% gewährleistet. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 33

33 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE 5 Implementierung der Geldanlage Im folgenden Kapitel werden die verschiedenen Ausblicke in die Zukunft, die sich aus den Szenarien entwickelt haben, auf Strategien zur Geldanlage projiziert. Dabei ist es das Ziel, für jedes der vier Szenarien ein Portfolio zu entwickeln, welches jeweils durch differenzierte Portfolioallokation die am größten mögliche Sicherheit bietet. Sicherheit ist in diesem Kontext als realer Vermögenserhalt zu verstehen. 5.1 Typisierung des Anlegers Bei jeder Geldanlage sollte in der Regel nach Risikoneigung und Anlagehorizont des Kunden/Anlegers diversifiziert werden. Diese Analyse wird im Folgenden jedoch auf eine langfristige und konservative Anlagementalität beschränkt. Die Szenarien als Ergebnis der Szenario- Analyse, welche mit einem Horizont von 10 Jahren langfristig untersucht wurden, liefern das Umfeld und die Rahmenbedingungen für die Geldanlage. Ein erfolgreiches Investment in der Krise sollte langfristig erfolgreich und auch nach der Krise wertbeständig sein. Bezüglich der Anlegermentalität wird auf die Erkenntnisse der Behavioral Economics Bezug genommen. Behavioral Economics geht davon aus, dass Anleger risikoaverser sind, als bislang angenommen. Kahneman D. und Tversky A. fanden mit Hilfe der Prospect Theory heraus, dass Anleger Gewinne und Verluste in gleicher Höhe unterschiedlich bewerten. Verluste werden gravierender wahrgenommen als Gewinne. 49 Dies zeigt sich auch in dem vom Forsa Institut veröffentlichten Sparkompass 10/2011: So gut wie alle Bundesbürger (97%) legen besonderen Wert auf Sicherheit, wenn sie ihr Geld langfristig anlegen. 50 Aus diesem Grund konzentriert sich die folgende Implikation für die Geldanlage nur auf konservative und langfristige Anleger. 49 Vgl. Laux, H./ Gillenkirch, R./ Schenk-Matthes, H. (2012) S Vgl. Sparkompass Deutschland (2011) S. 28 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 34

34 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE 5.2 Portfoliobildung Assetabgrenzung zur Portfolioerstellung Assets Berücksichtigung Begründung für die Portfolios Aktien JA > Hohe Liquidität/Handelbarkeit > Wertbeständigkeit bei langem Anlagehorizont 51 > Sachwerte mit Realwirtschaftsbezug 52 Anleihen JA > Hohe Liquidität/Handelbarkeit > Regelmäßige Zinszahlungen > Kursrisiko entfällt beim halten bis zur Endfälligkeit 53 Beteiligungen NEIN > Geschlossene Fonds = lange Kapitalbindung - unflexibel (z.b. Private Equity o. > Meist Staatlich nicht beaufsichtigt = sehr risikoreich 54 Schiffsfonds) Cash (freie Liquidität) JA > Sicherung der Zahlungsfähigkeit Gold JA > Konstante Nachfrage (geringes Liquiditätsrisiko) > Partizipation an Fluchtbewegungen 55 Grund und Boden NEIN > Nachhaltigkeit, positiv (z.b. Ackerland o.wald) > Marktbeherrschung durch die öffentliche Hand (leicht in Krisenzeiten zu enteignen) > Immobilität, Inflexibilität Immobilien JA > Immobilität > Flexibilisierung möglich -> offene Immobilienfonds 56 > Wohnraum = Grundbedürfnis des Menschen 57 Luxusgüter NEIN > Sehr schwer zu bewerten 58 (z.b. Kunst, Wein o. > Spezifisches Fachwissen notwendig Oldtimer) > Gefahr des Geldverlustes durch fehlende Kenntnisse 59 Strukturierte Produkte NEIN > Ähnliche Chancen wie Direktinvestments > Zusätzliche Kosten, Intransparenz > Emittentenrisiko (siehe Lehman Brothers) 60 Versicherungen NEIN > Gelten als sehr sichere Anlage > Meist lange Laufzeiten, sehr unflexibel (gerade im derzeitigen unsicheren Umfeld ein K.O.-Kriterium) > Hohe Kosten bei vorzeitiger Kündigung 61 Tabelle 1: Assetabgrenzung zur Portfolioerstellung, Quelle: eigene Darstellung 51 Vgl. Von Arnim, M. (2007) S Vgl. Foitzik, R. (2003) S Vgl. Milau, E. (2008) S Vgl. Pilz, G. (2007) S. 43f 55 Vgl. Merten, H.-L. (2010) S Vgl. Layher, P. (2009) S Vgl. Besecke, A. / Enbergs, C. (2008) S Vgl. Bortenläger, C. / Vickel, H. P. (2009) S Vgl. Kegel, S. (2005) 60 Vgl. Brechmann / Schneider / Winkler (2008) S.27f 61 Vgl. Prof. Dr. Köhne T. / Lange M. (2009) S. 366 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 35

35 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Entwicklungen der ausgewählten Assets in verschiedenen Marktphasen Die ausgewählten Assets werden nun im Einzelnen untersucht und ihre Entwicklungen unter verschiedenen Rahmenbedingungen dargestellt. Jedes der später strukturierten Portfolios ist durch Investitionen in jede der ausgewählten Assets diversifiziert. Die Gewichtung der Assets wird jedoch für jedes Portfolio separat festgesetzt Assetklasse Cash Liquide Mittel erfüllen vor allem die Aufgabe die Zahlungsfähigkeit zu sichern, wenn die eigenen regelmäßigen Mittelzuflüsse wegbrechen. Es dient vor allem dazu die Zeit zu überbrücken, bis die anderen Assets des Portfolios liquidiert werden können. Bei diesem Vorgang kann es aus verschiedenen Gründen zu Verzögerungen kommen (z.b. Aussetzung des Börsenhandels). Um jeder Zeit voll zahlungsfähig zu sein, wird in dieser Arbeit empfohlen, in jedem der später aufgestellten Portfolios, eine Liquiditätsreserve vorzuhalten, die dem Liquiditätsbedarf von etwa drei Monaten entspricht Assetklasse Aktien Aktien verbriefen Eigentumsanteile an Unternehmen und sind daher von der Entwicklung und den Zukunftsaussichten der Unternehmen abhängig. Aufgrund dieser Abhängigkeit sind Aktien eine prozyklische Anlage, die in Marktwachstumsphasen an Wert gewinnen und in Krisenzeiten auch deutlich an Wert verlieren können. Aktien partizipieren langfristig am Produktionsvermögen der Menschheit, welches über alle bisher dagewesenen Zeiten gestiegen ist. 62 Das macht Aktien für den langfristigen Anleger unverzichtbar. In inflationären Zeiten können Unternehmen ihre erhöhten Ausgaben durch Preisanpassungen an die Endverbraucher weitergeben, was den nominalen Ertrag der Unternehmen proportional zur Inflationsentwicklung erhöht. Aktien tragen in diesen Phasen daher zu einer realen Wertsicherung des Vermögens bei. 63 In einer Hyperinflation, wie z.b. in den 20er Jahren, gelingt es jedoch auch Aktien nicht, einen deutlichen realen Vermögensverlust zu vermeiden. 64 Schlägt das Marktumfeld in Deflation um, hängt die Entwicklung der Aktienanlage stark davon ab, in welche Unternehmen investiert wird. Dabei lohnt es sich vor allem in Unternehmen zu investieren, die eine hohe Marktmacht besitzen und deren Produkte auch in deflationären Marktphasen nachgefragt werden. 65 Eine Analyse zur geeigneten Aktienauswahl, wird im sechsten Kapitel vorgestellt. 62 Vgl. Prof. Dr. Otte M. (2008) S Vgl. Von Arnim, M. (2007) S Vgl. Leuschel, R. / Vogt, C. (2009) S Vgl. Bogoslaw, D. (2008) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 36

36 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Aufgrund der derzeitig historisch niedrigen KGVs und somit der Unterbewertung im Aktienmarkt, wird zu einer zeitnahen Investition in diese Assetklasse geraten Assetklasse Anleihen Anleihen sind Schuldverschreibungen von Unternehmen oder Staaten, für die der Gläubiger einen in der Regel fixen Kupon erhält. Sie können den börsentäglich gehandelt werden und bieten daher eine enorme Flexibilität. 67 Durch die Aktienanteile in den Portfolios, sind die Anleger deutlichen Unternehmensrisiken ausgesetzt. Um durch Anleihen das Risiko des Portfolios zu streuen, wird die Anlageklasse Anleihen auf Staatsanleihen eingegrenzt. Die Renditen von Anleihen hängen vor allem vom allgemeinen Zinsniveau und der Bonität der Anleiheschulden ab. 68 Staatsanleihen haben durch die Staatsschuldenkrise in Europa ihren Status als absolut ausfallsichere Anlagen eingebüßt. Sie erhöhen jedoch mit einer gewissen Diversifikation und durch die Konzentration auf Anleihen bester Bonität die Sicherheit und damit die Wahrscheinlichkeit des nominalen Vermögenserhalts im Portfolio. Anleihen erzielen für den Anleger regelmäßige planbare Zinseinnahmen. 69 Somit sind Staatsanleihen im Aufschwung sowie in einer Rezession eine sichere und empfehlenswerte Anlage. Bei Inflation haben Anleihen jedoch deutliche Schwächen. Da es sich bei Anleihen um Geld und keine Sachwerte handelt, partizipieren sie nicht an einer steigenden Inflationsrate. 70 Sobald die Inflationsrate über den Kupon der Anleihe steigt, erzielen Anleihen negative reale Renditen. Eine Ausnahme stellen hierbei Inflationsgeschützte Anleihen dar, die jedoch aus Gründen der Vereinfachung in den Portfolios nicht berücksichtigt werden. Anleihen werden in den Portfolios dazu verwendet, sich auf der Währungsseite zu diversifizieren. So wird je nach Szenario in dem jeweiligen Portfolio festgesetzt, welcher Anteil der Anleihen in Fremdwährung notiert sein soll. Ebenso wird die Entscheidung, ob eher in lang oder kurzlaufende Anleihen investiert werden soll, je nach Portfolio gesondert festgelegt Assetklasse Gold Gold ist seit Jahrtausenden ein Zahlungsmittel und weist eine erstaunliche Wertbeständigkeit auf. In allen Kulturen spielte und spielt Gold über alle Krisen, Katastrophen und Kriege der Menschheit hinweg die entscheidende Rolle als Zahlungsmittel und Werterhalt des Vermögens. 71 Der Wert von Gold wird letztlich dadurch bestimmt, dass es die Rolle als einzig sicheres Zahlungsmittel einnimmt. 72 Gerade in unruhigen Börsenzeiten gilt Gold als Fluchtwährung oder sicherer Hafen. In Krisenzeiten, wie in den 1970er Jahren der Ölkrisen, bzw. auch im Zu- 66 Vgl. Driendl, T. (2011) 67 Vgl. Trunk T. (2012) S Vgl. Götte, Dr. R. (2001) S Vgl. Dommermuth / Hauer / Nobis (2009) S Vgl. Boucher, M. (2008) S Vgl. Sedlmaier, H. (2010) 72 Vgl. Otte, Prof. Dr. M. (2008), S. 251 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 37

37 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE ge der Finanzkrise und der EU-Schuldenkrise geschehen, steigt der Goldpreis enorm. Somit gilt das knappe Gut Gold auch als Rettungsanker in Krisen. 73 Aus diesem Grund ist Gold nicht nur ein Gut für die Schmuckindustrie, die der größte Abnehmer des Edelmetalls ist, sondern stellt auch eine Sicherheit dar. So dient Gold beispielsweise als Reserve der Notenbanken, oder auch als ein Mittel zur Optimierung und der Risikostreuung eines Portfolios, wie Abbildung 3 deutlich zeigt. Abbildung 3: Korrelation des Goldpreis im Vergleich zu verschiedenen anderen Assetklassen, Zeitraum Q Q4 2011; Quelle: Datastream, Allianz Global Investors Kapitalmarktanalyse. Abbildung 3 zeigt aber nicht nur die Funktion der Risikominimierung des Goldes, sondern auch eine positive Korrelation zu der Inflation der G7 Staaten (r=0,61). So könnte Gold auch in den Extremszenarien Skylla und Charybdis, einer hohen Inflation oder auch einer Deflation, seine Stärken ausspielen. In einer Inflation gilt Gold als realer Wert, als Inflationsschutz. Demzufolge sollte der Goldpreis steigen, während die Kaufkraft sinkt (vgl. Schaubild 2). Bei einer lang anhaltenden Deflation kommt das Stichwort Angstwährung zum Tragen. Deflation geht meist einher mit einer Rezession bzw. Depression. Deshalb bietet sich die Assetklasse Gold mit dem Ruf als sicherer Hafen als Absicherungsmöglichkeit an. Dabei stehen die Werthaltigkeit und die Wertaufbewahrungsfunktion im Vordergrund. 74 Schon jetzt wird Gold von vielen Anlegern gehalten, um als mögliches Zahlungsmittel in Krisen zu dienen. Zudem steigt die Nachfrage nach 73 Vgl. Junker, F. (2010) 74 Vgl. Scheurer, S. (2011) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 38

38 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE dem gelben Metall schneller, als sie befriedigt werden kann und das weltweite Goldangebot ist stark begrenzt. 75 Abbildung 4: Gold und Angstwährung und Inflationsschutz; Quelle: Datastream, Allianz Global Investors Kapitalmarktanalyse. Roland Leuschel, der bekannte deutsche Börsenprophet, sagte in der Welt am Sonntag: Der Dollar und der Euro sind dem Untergang geweiht. Die private und öffentliche Überschuldung wird den Zusammenbruch unseres Währungssystems nach sich ziehen. Dann schlägt die Stunde des Edelmetalls. ( ) Im ersten Schritt müsste das Gold wohl auf 3000 bis 5000 Dollar steigen, damit sich eine Goldbindung schaffen ließe. 76 Doch auch andere Analysten sagen dem gelben Metall eine rosige Zukunft voraus. Analysten, die eher die Meinung des Soter-Szenarios teilen. So hält die US-Amerikanische Großbank Morgan Stanley einen Goldpreisanstieg in 2012 auf 2200 Dollar für möglich. 77 Aus diesen Gründen wird Gold als wichtiger Bestandteil in die Portfolios aufgenommen, da es in allen vier Szenarien eine wichtige Rolle spielt. Es wird empfohlen, Gold physisch in Form von Münzen und Barren zu kaufen, da Regierungen ein sogenanntes Goldverbot verhängen können. Dazu erlässt der Staat ein Gesetz, dass den Besitz des Edelmetalls verbietet. So geschehen im Jahr 1933 in den USA, bei dem sogar Schließfächer von Banken nach Gold durchsucht wurden. Deshalb wird nicht nur empfohlen, dass Gold physisch zu kaufen, sondern auch noch auf Bankschließfächer in verschiedenen Ländern zu streuen und zudem einen gewissen Bestand zu Hause in einem Tresor aufzubewahren. Insgesamt lässt sich aber festhalten, dass schon viele Währungen kamen und gingen, Gold aber beständig blieb; und das seit Jahrtau senden. 75 Vgl. Grandt, M. (2010), S Vgl.Eckert, D./Zschäpitz, H. (2009) 77 Vgl. Stuttgart Journal (2012) 78 Vgl. Grandt, M. (2010), S. 332ff 79 Vgl. Otte, Prof. Dr. M. (2008), S. 253f Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 39

39 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Assetklasse Immobilien Wer kann, sollte in Sachwerte wie Immobilien fliehen sagte Thomas Straubhaar, Leiter des hamburgischen Weltwirtschaftsinstituts (HWWI) Ende des Jahres Der Star-Ökonom rechnet mit einer Inflation in Deutschland von 5-10 Prozent, was den Szenarien Skylla und Nemesis der Arbeit entspricht. Immobilien sind trotz ihrer Immobilität eine gute und stabile Assetklasse innerhalb der Sachwerte. Besonders, wenn von einer hohen Inflation ausgegangen wird, ist die als Betongold bekannte Assetklasse ein wichtiger Bestandteil, die für Sicherheit und Beständigkeit steht. 81 Eine Möglichkeit des Investments in Immobilien stellen offene Immobilienfonds dar. Offene Immobilienfonds kombinieren einerseits die Chance auf ein Investment in den Sachwert der Immobilie, mit der flexiblen Handelbarkeit und börsentäglichen Veräußerbarkeit eines Fonds. Andererseits reduziert man mit offenen Immobilienfonds das Risiko der Immobilität durch Streuung auf viele Objekte an vielen Orten. 82 Am ist das Anlegerschutz und Funktionsverbesserungsgesetz (AnFuG) in Kraft getreten. Wichtige Neuregelungen sind, dass Neuinvestoren eine Mindesthaltedauer von 2 Jahren beachten müssen und ohne vorherige fristgerechte Ankündigung maximal pro Halbjahr aus dem Fonds entnehmen dürfen. Trotz dieser Beschränkungen, die spätestens ab dem eintreten, werden offene Immobilienfonds in dieser Arbeit als geeignete Anlageprodukte angesehen. 83 Um dem Risiko eines schließenden offenen Fonds zu entgehen (auf Grund von Liquiditätsknappheit wird ein Kapitalabzug für eine bestimmte Frist ausgeschlossen), 84 ist darauf zu achten, dass der Fonds möglichst hoch kapitalisiert ist und die Investitionen auf viele Immobilien diversifiziert sind. Eine mögliche Alternative und zweite Möglichkeit stellt ein Direktinvestment in eine Immobilie in guter Lage dar. Denn das wichtigste bei dem Kauf einer Immobilie ist analog dem amerikanischen Sprichwort location, location, location die Lage des Objekts. Dies kann für den privaten Anleger sehr reizvoll sein. Wohnraum ist ein nicht substituierbares Grundbedürfnis des Menschen. 85 Deshalb haben Immobilien im Vergleich zu den Assetklassen Luxusgütern und Grund und Boden eine höhere Bedeutung für das tägliche Leben und weisen somit eine geringere Gefahr eines Nachfrageeinbruchs auf. Aus diesen Gründen sind Immobilien auch eine gut geeignete Assetklasse in den Szenarien Charybdis und Soter. In der vorliegenden Arbeit wird empfohlen, den Anteil der Assetklasse Immobilien in den Portfolios auf maximal 30 Prozent anzusetzen, um eine Übergewichtung in immobile Objekte zu vermeiden und somit eine relativ hohe Flexibilität aufrecht zu erhalten Straubhaar, T. (2009) 81 Vgl. Groos, M./Sedlmaier, H. (2009), S Vgl. Layher, P. (2009) S.2 83 Vgl. SEB Asset Management (2011) 84 Vgl. Prof Dr. Möbius, C. / Prof. Dr. Pallenberg, C. (2011) S Vgl. Besecke, A. / Enbergs, C. (2008) S Vgl. Otte, Prof. Dr. M. (2008), S. 246 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 40

40 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Portfolioerstellung Soter-Szenario Das Soter-Szenario ist das Rettungsszenario für Europa. Trotz mitunter turbulenten Zeiten steht am Ende ein Europa, das gestärkt aus der Krise herauskommt und dessen Währung eine echte Konkurrenz gegenüber dem US Dollar darstellt. Aus diesem Grund wird eine starke Gewichtung mit 50 Prozent in Aktien vorgenommen, da nicht nur Europa nach der Krise erstarkt, sondern auch die Unternehmen. Anleihen werden langfristig gekauft, mit festem Kupon von europäischen Schuldnern mit AAA-Rating wie Deutschland oder Finnland; 25 Prozent des Portfolios werden dazu verwendet. Immobilien und Gold werden untergewichtet, da die beiden Assetklassen in einem starken Europa underperformen im Vergleich zu Aktien und Anleihen. Abbildung 5: Soter-Szenario, Quelle: eigene Darstellung Charybdis-Szenario In dem Deflationsszenario Charybdis, kommt es zu einem Zerfall der Währungsunion. Aufgrund der Gefahr des Zerfalls und der herrschenden Unsicherheit wird ein Großteil des Geldes in schnell veräußerbare und somit flexible Vermögensanlagen investiert. 25 Prozent des Portfolios werden in ausgewählte Aktien großer und breit diversifizierter Unternehmen investiert. 30 Prozent in die Krisenwährung Gold. Der größte Anteil mit 35 Prozent wird in langläufige Fremdwährungsanleihen mit festem Kupon investiert, wie Norwegische-Kronen-Anleihen (NOK) oder Schweizer-Franken-Anleihen (CHF). Diese beiden Währungen gelten analog zu Sachwerten als sicherer Hafen und sind bei einem Zerfall der EWU prädestiniert für starke Aufwertungen. Immobilien werden untergewichtet, da aufgrund der Deflation Preisrückgänge der Mieten sehr wahrscheinlich sind. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 41

41 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Abbildung 6: Charybdis-Szenario, Quelle: eigene Darstellung Skylla-Szenario Das Skylla-Szenario ist geprägt von einer hohen Inflationsrate. Zwar bleibt die Währungsunion bestehen, aber auf Kosten der Sparer. Aufgrund der hohen Inflation wird stark in Sachwerte investiert. Deshalb werden Anleihen untergewichtet und nur mit kurzen Laufzeiten von ein bis zwei Jahren variabel verzinst gekauft, um sich optimal dem Markt anpassen zu können. Dadurch kann man auf Zinserhöhungen zeitnah reagieren und auch daran partizipieren. Dabei soll eine breite Streuung auf europäische wie auch außereuropäische Emittenten in der jeweiligen Landeswährung erfolgen. Aktien, Gold und Immobilien stehen dabei im Vordergrund, um real Gelderhalt sicherzustellen. Gerade Immobilien werden mit 30 Prozent übergewichtet. Das sogenannte Betongold ist als Inflationsschutz bekannt, dessen Wert in Zeiten einer Inflation steigt. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 42

42 IMPLEMENTIERUNG DER GELDANLAGE Abbildung 7: Skylla-Szenario, Quelle: eigene Darstellung Nemesis-Szenario Im Worst-Case-Szenario Nemesis gibt es einen Zerfall der EWU sowie eine hohe Inflation. Die Krisenwährung Gold wird deshalb mit 40 Prozent klar übergewichtet. Einerseits als Inflationsschutz, andererseits als Krisenwährung. Aktien zu 30 Prozent und Immobilien zu 20 Prozent sollen zusätzliche Sicherheit als Sachwerte in diesem Szenario einbringen. Anleihen werden aufgrund des Risikos des Zahlungsausfalls vieler europäischer Staaten klar untergewichtet. Die verbleibenden 10 Prozent werden deshalb in Emerging Markets Staatsanleihen investiert. Abbildung 8: Nemesis-Szenario, Quelle: eigene Darstellung Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 43

43 DIE STAR-ANALYSE 6 Die Star-Analyse 6.1 Einleitung in die Star-Analyse Die im vorherigen Kapitel konstruierten Portfolios zeigen, dass Aktien in jedem Szenario große Wichtigkeit zukommen. Ihr kumulierter Anteil an den vier Portfolios ist im Vergleich zu den anderen Assets am höchsten. Zudem ergibt sich, auf Grund einer sehr breiten Auswahl an Einzeltiteln und Fonds, ein zusätzlicher Unterstützungsbedarf des Privatanlegers bei seiner persönlichen Portfoliostrukturierung. Aus diesem Grund konzentriert sich die vorliegende Ausarbeitung auf die Assetklasse Aktien. Die Szenario-Analysen aus Kapitel vier verdeutlichen, dass die Zukunft Europas und deren Auswirkung auf den Kapitalmarkt nicht sicher prognostiziert werden kann. Es werden somit Aktientitel gesucht, die sich möglichst unabhängig vom zukünftigen Verlauf der Europäischen Staatsschuldenkrise stabil entwickeln. Der für die gesuchten Unternehmen verwendete Begriff Nachhaltigkeit wird in diesem Zusammenhang nicht mit einer Schonung der Ressourcen gebraucht, sondern deutet auf ein nachhaltiges, krisenresistentes Unternehmensmodell bzw. eine Unternehmensstruktur hin, welche sich auch in schwierigen Marktphasen behaupten kann. Dieser Teil der Arbeit hat das Ziel der Entwicklung eines Stock-Picking Verfahrens, das Aktien auf Grund der genannten Kriterien auswählt. Es wird ein völlig neues Verfahren entwickelt, da es auch unter den defensiv orientierten Fonds keinen gibt, dessen Management Aktien auswählt, die den Kriterien dieser Arbeit entsprechen. Um eine leicht verständliche und für Privatanleger umsetzbare Unternehmensanalyse zu entwickeln, welche den genannten Anforderungen entspricht, wird der Ansatz der Produktmatrix der Boston Consulting Group verwendet und in modifizierter Form auf die Unternehmensanalyse übertragen. Die Boston Consulting Group hat für die Bewertung von Produkten eine Übersicht entwickelt, um Produkte eines Unternehmens in vier verschiedene Typen aufzuteilen. Die Zwei relevanten Parameter sind dabei das Marktwachstum und der relative Marktanteil des jeweiligen Produkts. Dieser Ansatz eignet sich besonders um Investitionsentscheidungen bei begrenztem Investitionskapital zu treffen. Dabei wird anhand der Produktmatrix entschieden in welche Pro- Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 44

44 DIE STAR-ANALYSE dukte eine Investition am sinnvollsten ist. In der Produktmatrix der Boston Consulting Group werden diese Produkte als Stars bezeichnet. 87 In Anlehnung an diesen Ansatz, filtert das entwickelte Stock-Picking Verfahren krisenresistente Star-Unternehmen heraus. Diese sind unabhängig vom Verlauf der Euroschuldenkrise und somit essenzieller Bestandteil in allen vier Portfolios. Für das begrenzte Kapital, das Privatanleger in Aktien investieren, sind Investitionen in Star-Unternehmen am sinnvollsten. Auf Grund dieses Zusammenhangs trägt das Stock-Picking Verfahren den Namen Star-Analyse. Die Star-Analyse teilt sich in zwei Abschnitte auf. Im ersten Teil werden vier notwendige Bedingungen festgesetzt, die von allen zu analysierenden Unternehmen erfüllt werden müssen (K.O.- Kriterium). Wird eines der Kriterien nicht erfüllt, scheidet das Unternehmen sofort aus dem Analyseprozess aus. Der zweite Teil der Analyse beinhaltet die eigentliche Bewertung der verbleibenden Unternehmen. Für diesen Prozess werden insgesamt acht hinreichende Bedingungen aufgestellt, die es im weiteren Verlauf zu prüfen gilt. Einzelne hinreichende Bedingungen müssen nicht zwangsläufig erfüllt sein, jedoch lassen sich aus der Summe der erfüllten Bedingungen Rückschlüsse auf die Nachhaltigkeit der Unternehmen schließen. Für jede erfüllte hinreichende Bedingung wird ein Stern bzw. Star verteilt. Die einzelnen Bedingungen werden in den nachfolgenden Abschnitten genannt und begründet. 88 Als letzter Schritt der Star-Analyse erfolgt das Summieren der vergebenen Stars. Der erhaltene Wert dient daraufhin als Vergleichswert, mit dem die Star-Unternehmen herausgefiltert werden. Diese Unternehmen eignen sich aufgrund ihrer nachhaltigen Struktur als Beimischung in allen vier Portfolios. Es wird empfohlen in mindestens zehn verschiedene Unternehmen in Form von Aktien zu investieren, um einen ausreichenden Diversifikationseffekt zu erzielen. 89 Für eine einfache Umsetzung der Star-Analyse in der Praxis wurde am Ende des Kapitels ein Bewertungsbogen erstellt. Dieser beinhaltet eine strukturierte Abfolge der notwendigen und hinreichenden Bedingungen und führt Schritt für Schritt durch den Analyseprozess. Der Bewertungsbogen ist somit eine hilfreiche Ergänzung für den privaten Anleger, Unternehmen auf ihre Nachhaltigkeit und Krisenresistenz zu prüfen. Individuell kann eine Rangfolge der analysierten Unternehmen anhand der erreichten Stars erstellt werden, die eine Investitionsentscheidung erleichtert. Beispielhaft wurde die Star-Analyse anhand des Unternehmens Novartis durchgeführt Vgl. The Boston Consulting Group (2012) 88 Vgl. Hughes / Lavery / Doran (2010) S Vgl. Cottin, Prof. Dr. C. / Döhler Prof. Dr. S. (2009) S Vgl. Anhang 6:Muster Star-Analyse Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 45

45 DIE STAR-ANALYSE 6.2 Notwendige Bedingungen Die notwendigen Bedingungen, die ein Unternehmen erfüllen muss um den Status eines Star- Unternehmens zu erhalten, sind: 1. Defensive Branche 2. Marktführerschaft 3. Räumlich diversifizierter Vertrieb 4. High Grade Rating In den folgenden Abschnitten wird jede notwendige Bedingung genauer erläutert und erklärt, warum diese Bedingung für ein nachhaltiges Unternehmen unabdingbar ist Defensive Branchen Defensive Brachen, oder auch Nicht-zyklische Branchen genannt, sind dadurch gekennzeichnet, dass Unternehmenserfolge relativ unabhängig zum Wirtschaftswachstum bzw. zur Konjunktur verlaufen. Während defensive Branchen in Phasen eines Wirschaftsabschwungs in der Regel besser abschneiden als der Gesamtmarkt, entwickeln sie sich in Zeiten von Konjunkturaufschwüngen relativ schwach. Aus diesem Umstand ergibt sich tendenziell ein schwaches Beta. 91 Der Beta-Koeffizient gibt Auskunft über die relative Out- bzw. Underperformance 92 einer Branche im Vergleich zum Gesamtmarkt. 93 Diese Kennziffer ist neben der Korrelation der Sektorperformance zu realwirtschaftlichen Indikatoren eine wichtige Kennzahl um defensive Branchen von zyklischen bzw. neutralen Branchen abzugrenzen. Abbildung 9: Beta unterschiedlicher Branchen basierend auf Monatswerten , Quelle: Allianz Global Investors 91 Vgl. Steiner, M/ Bruns, C. (2007) S Vgl. Steiner, M/ Bruns, C. (2007) S Vgl. Allianz Global Investors Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 46

46 DIE STAR-ANALYSE Unabhängig von Börsenkursen kann eine defensive Branche auch als Branche definiert werden, deren Leistung unabhängig von der wirtschaftlichen Lage nachgefragt wird. So gibt es auch in schlechten Wirtschaftszeiten gewisse Grundbedürfnisse der Menschen, auf welche Sie nicht verzichtet wollen oder können. Infolgedessen schränken sich Menschen in einer Rezession hinsichtlich des Konsums von beispielsweise IT-Anlagen ein. Nicht jedoch bei der Gesundheit, bei welcher zudem die Absicherung durch Krankenkassen die stetige Nachfrage auch in Rezessionszeiten sichert. Der Gesundheitssektor zählt zu den klassischen nicht-zyklischen Branchen. Hierzu zählen Unternehmen aus den Bereichen Pharma, Biotechnologie, Medizintechnik und Gesundheitsdienstleister. Eine weitere klassische defensive Branche stellt die Nahrungsmittelindustrie dar. Nach dem Motto Gegessen und getrunken wird immer, ist auch hier offensichtlich die Unabhängigkeit von wirtschaftlicher Entwicklung gegeben. 94 Auch die Telekommunikationsbranche gehört zu dieser Kategorie. 95 Ebenso zeigen sich Energieversorger als defensive Branche, da auch hier Grundbedürfnisse befriedigt werden. Wasser, Strom und Gas sind essentielle Güter des täglichen Lebens und somit nicht-zyklisch. Die vorgestellten Branchen haben gemein, dass sie auch in Krisenzeiten relativ stabile Nachfragewerte und somit stabile Umsätze erreichen. Die Zugehörigkeit zu einer der defensiven Branche, im einzelnen Healthcare (Gesundheit), Telecommunication (Telekommunikation), Utilities (Versorger) und Food/Beverages (Nahrungsmittel), stellt daher eine notwendige Bedingung innerhalb der Star-Analyse dar Marktführerschaft Als Marktführerschaft wird in dieser Arbeit ein Zustand bezeichnet, in dem das betrachtete Unternehmen den größten Anteil an einem Produktmarkt besitzt, d.h. das Unternehmen ist Weltmarktführer bei mindestens einem Produkt. Der Anteil am Produktmarkt wird in dieser Arbeit am Umsatz bemessen. Als Marktführer hat ein Unternehmen eine Signalfunktion gegenüber den anderen Anbietern auf dem Markt und kann in schwierigen Marktsituationen den Markt in eine für ihn günstige Richtung beeinflussen bzw. lenken. Der Marktführer hat meistens eine überdurchschnittliche Erfolgsrate im jeweiligen Markt aufzuweisen. 96 Zudem hat der Marktführer in der Regel eine große Marktmacht, die es ihm vor allem gegenüber seinen Lieferanten häufig ermöglicht Risiken abzuwälzen. Ein Unternehmen schafft es nur sich als Marktführer zu etablieren, wenn es sich in den Bereichen Produktivität, Effektivität und Vertrieb bzw. Marketing von den Konkurrenten abhebt. 97 Durch diese Differenzierungen weisen die marktführenden Unternehmen eine Struktur auf, die ihnen besonders in Krisenzeiten Vorteile gegenüber Konkurren- 94 Vgl. Börse am Sonntag, Vgl. Handelsblatt, Vgl. O.V. (2009) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 47

47 DIE STAR-ANALYSE ten gewähren kann. Die Marktführerschaft ist eine notwendige Bedingung für Star- Unternehmen, da genau diese beschriebenen Eigenschaften erhöhte Sicherheit in allen Marktlagen bieten und daher für ein nachhaltiges Unternehmen unabdingbar sind Upper medium grade Rating Die Ratingnote bzw. die Ratingnoten der drei weltgrößten Ratingagenturen Standart&Poors, Moody s Investors Service und Fitch Ratings stellt eine weitere notwendige Bedingung innerhalb der Star-Analyse dar. Hierbei wurde auf die Ratingcodes der jeweiligen Ratingagenturen Bezug genommen und eine Mindestratingnote bestimmt. Diese Mindestratingnote stellt die notwendige Bonitätsanforderung dar, um im Rahmen der Star-Analyse weiter berücksichtigt werden zu können. Da sich die Ratingcodes der drei Agenturen unterscheiden, werden anhand einer tabellarischen Gegenüberstellung die Ratingcodes dargestellt. Das entscheidende Kriterium zur Berücksichtigung innerhalb der Star-Analyse, ist das Upper medium grade Rating. 98 Diese Ratingstufe stellt die erforderliche Bonität dar, welche ein Unternehmen benötigt, um auch in Krisenzeiten erfolgreich agieren zu können. Es bedarf der erforderlichen Upper medium grade Ratingnote aller Ratingagenturen, um in der Star-Analyse das notwendige Kriterium zu erfüllen. Es ist jedoch zu beachten, dass in einigen Fällen nicht alle drei Ratingagenturen ein Ratingurteil abgeben. In diesem Fall sind die vorhandenen Ratings entscheidend. Sofern ein Unternehmen kein Ratingurteil hat, ist diese notwendige Bedingung als obsolet zu betrachten. Allerdings sollte in diesem Zusammenhang recherchiert werden, weshalb dies der Fall ist Räumlich diversifizierter Vertrieb Die Bedingung eines räumlich diversifizierten Vertriebs wird in dieser Arbeit mit der Verteilung der Absatzmärkte des Unternehmens auf mindestens vier Kontinente spezifiziert. Solch ein diversifizierter Abnehmermarkt wird in dieser Arbeit als notwendige Bedingung angesehen, da es zum einen die Abhängigkeit von regionalen Märkten und zum anderen auch von einzelnen Kunden vermeidet. 99 Eine zu große Abhängigkeit von regionalen Märkten oder einzelnen Kunden ist gerade in deflationären Marktphasen ein Risiko für jedes Unternehmen. Dieses Risiko soll in der Star-Analyse von vorneherein ausgeschlossen werden. Ist ein Unternehmen ausreichend diversifiziert, kann es Ertragsausfälle in einem bestimmten Markt durch eine stärkere 97 Vgl. Haller, T. / Schedl H. L. (2009) S. 14f 98 Vgl. Anhang 2: Ratingcodes 99 Vgl. Hermann, S. (2007) S. 167f Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 48

48 DIE STAR-ANALYSE Konzentration auf andere Märkte lindern und durch die diversifizierte Ertragsstruktur leichter bewältigen, als Konkurrenten ohne räumliche Diversifikation des Vertriebs. Es stellt sich die Frage, welche Diversifizierung in dieser Analyse als ausreichend angesehen wird, um ein Unternehmen als Star-Unternehmen bewerten zu können. Die heutige Weltwirtschaft ist globalisiert und soweit vernetzt, dass sich sogar die verschiedenen Kontinente wirtschaftlich abhängig voneinander entwickeln. Es kann jedoch festgestellt werden, dass sich zwei Gruppen von jeweils drei Kontinenten (Aufteilung von Nord- und Südamerika), durch ihre wirtschaftlichen Entwicklungsmöglichkeiten und dadurch auch unterschiedlichen bzw. zeitlich versetzten Wirtschaftszyklen abgrenzen lassen. In die Gruppe mit hohem Anteil an Entwicklungsländern und daher hohem Entwicklungspotenzial lassen sich (Afrika, Asien und Südamerika) einteilen. Die andere Gruppe wird von Kontinenten gebildet, die einen hohen Anteil an Industrieländern und somit eher gesättigte Marktumfelder aufweisen (Australien, Europa und Nordamerika). Ein nachhaltiges Unternehmen muss für eine wirkliche globale Präsenz in den Entwicklungsländern sowie in den Industrieländern vertreten sein, da diese beiden Welten durch ihre unterschiedlichen Wirtschaftszyklen das größte Diversifikationspotenzial für den Unternehmensabsatz bieten. Um sicherzustellen, dass ein Star-Unternehmen sowohl in den Industrieländern als auch in den Entwicklungsländern an Marktentwicklungen partizipiert, wird die Diversifikation auf vier Kontinente als notwendige Bedingung angesetzt. 6.3 Hinreichend qualitative Bedingungen Nach den notwendigen Bedingungen werden in einem nächsten Schritt der Star-Analyse die Parameter der hinreichenden Bedingungen definiert und erläutert. Hinreichende Bedingungen sind keine KO-Kriterien wie die notwendigen Bedingungen. Durch die notwendigen Bedingungen wurde vorneweg eine große Abgrenzung der Aktienwerte geschaffen. Um aber die selektierten Unternehmen vergleichen und bewerten zu können, werden die hinreichenden Bedingungen eingeführt. Es wird unterschieden zwischen qualitativen und quantitativen Kriterien. Für jedes erfüllte Kriterium, beziehungsweise dessen Unterpunkt, gibt es einen Star. Dabei hat ein Star-Unternehmen eine so hohe Anzahl an Stars wie möglich. Je mehr Stars ein Unternehmen bekommt, desto höher ist die Wahrscheinlichkeit, dass das Unternehmen alle vier Szenarien gut übersteht und auch noch nach Krisen gut wirtschaften und erfolgreich global agieren kann. Insgesamt gibt es eine Höchstanzahl von 8 Stars bei den hinreichenden Bedingungen: 4 Stars als Maximum bei den qualitativen Kriterien, 4 Stars als Maximum bei den quantitativen Kriterien Mitarbeiterzufriedenheit Die erste qualitative hinreichende Bedingung ist die Mitarbeiterzufriedenheit in einem Unternehmen. Zur Mitarbeiterzufriedenheit gibt es viele wissenschaftliche Modelle und Theorien. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 49

49 DIE STAR-ANALYSE So teilt beispielsweise die Zwei-Faktorentheorie nach Herzberg die Arbeitnehmer in zwei Lager: die sogenannten Satisfiers und die sogenannten Dissatisfiers. 100 Die Theorie nach Bruggemann zieht einen Soll-Ist-Vergleich zur Bestimmung der Mitarbeiterzufriedenheit heran. 101 Doch arbeiten zufriedene Mitarbeiter wirklich effizienter, schneller und somit gewinnbringender? Was ist das Geheimnis der Stärke einer hohen Mitarbeiterzufriedenheit? Studien haben ergeben, dass es bei zufriedenen Mitarbeitern zu weniger Arbeitsausfällen durch Krankheit oder Kündigungen kommt. 102 Für die Volksbank Lahr sind die Mitarbeiter das höchste Gut und ein Aktivposten, dessen Bedeutung weit über das hinausgeht, was sich in einer Bilanz ausdrücken und messen lässt. 103 Gerade in Krisenzeiten sind Unternehmen mehr denn je auf ihre Mitarbeiter angewiesen. Wenn ein Unternehmen in Zeiten des Aufschwungs ihren Mitarbeitern eine Mitverantwortung in der Beschäftigungspolitik gewährt, Mitarbeitern die Möglichkeit von Kompetenzerweiterungen in fachlichen, methodischen und sozialen Fortbildungen bietet und Entlassungen sozialverträglich gestaltet herrscht nicht nur ein sehr gutes Arbeitsklima, sondern das wird sich auch nachhaltig in das Gedächtnis der Mitarbeiter einprägen. Die Mitarbeiter werden nicht nur aktiver und motivierter arbeiten, sondern auch im Falle einer Krise das Unternehmen unterstützen. Beispielsweise kann in einer Krise durch einen freiwilligen Gehaltsverzicht der Mitarbeiter das Unternehmen Kosten sparen. Gründe für solch ein Verhalten, basierend auf der hohen Mitarbeiterzufriedenheit, sind eine nach wie vor hohe Auslastung der Belegschaft, eine einfache Durchsetzung ohne hohen bürokratischen Aufwand sowie das Festhalten an den Wissensträgern. Dadurch entsteht ein hoher Gemeinschaftssinn und das Vertrauen der Mitarbeiter in ihr Management wird gefestigt. Es entsteht zudem eine gewisse Krisen-Solidarität der Mitarbeiter und der Führungskräfte. Denn andere Unternehmen in ähnlichen Situationen kürzen als erstes Kosten durch Mitarbeiterentlassungen. Somit kann festgehalten werden, dass eine hohe Mitarbeiterorientierung gerade in Krisenzeiten zum tragen kommt. Deshalb kann man letztendlich sagen, ob Satisfiers und Dissatisfiers oder ein Soll-Ist-Vergleich bei der Bestimmung der Mitarbeiterzufriedenheit zu Grunde liegt, ist nicht das Wesentliche. Es ist nur von großer Bedeutung, dass eine hohe Mitarbeiterzufriedenheit herrscht. Denn das zeugt einerseits von Weitsicht des Unternehmens, andererseits aber auch von Wertbeständigkeit, Krisenresistenz und einem klaren Wettbewerbsvorteil, gerade in wirtschaftlich schwachen Phasen. Das Great Place to work Europe Konsortium (GPW-Europe) erhielt 2002 den Auftrag von der Europäischen Kommission, die besten Arbeitgeber der EU ausfindig zu machen. Das Great Place to Work Institute führt seit den letzten Jahren diesen Auftrag fort und ermittelt weltweit die Top-Rankings der Unternehmen der besten Arbeitgeber. Dabei liegt der höchste Stellenwert der 100 Vgl. Oliver, W. (2010), S. 12f 101 Vgl. Hans-Böckler-Stiftung (2002), S Vgl. Schibilla, R. (2004) 103 Vgl. Badische Zeitung (2008) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 50

50 DIE STAR-ANALYSE Rankings auf der Mitarbeiterzufriedenheit der Unternehmen, basierend auf Mitarbeiterbefragungen. Im Mittelpunkt der Definition der ausgezeichneten Arbeitsplätze stehen Mitarbeiter, die den Menschen vertrauen, für die sie arbeiten, stolz sind, auf das was sie tun und Freude an der Zusammenarbeit mit anderen haben. Dabei werden die Beziehungen zwischen Mitarbeitern und Management, zwischen Mitarbeitern und ihrer Arbeitstätigkeit sowie ihres Unternehmens und zwischen Mitarbeitern untereinander ermittelt. Damit bieten die Rankings einen guten Überblick über krisenresistente Unternehmen. Die Rankings werden weltweit durchgeführt und es wird jeweils mit sachkundigen Medienpartnern vor Ort zusammengearbeitet. Für die vorliegende Arbeit wird für Europa als Basis der Mitarbeiterzufriedenheit Die 100 Besten Arbeitgeber der EU gelten. Ist ein Unternehmen auf der Liste von Great Place to Work vertreten, bekommt es einen Star. Für die Top-Unternehmen aus den USA, Lateinamerika, Australien, Indien und Japan gilt die Bedingung analog gemäß der Rankings. Die Listen der einzelnen Kontinente mit den Rankings der jeweils Top Arbeitgeber befinden sich im Anhang. Es werden jeweils die aktuellsten Listen als Basis der Bewertung herangezogen Produktdiversifikation Die zweite hinreichende qualitative Bedingung ist die Produktdiversifikation der Unternehmen. Produktdiversifikation ist Teil der Produktpolitik, also der Analyse, Planung, Umsetzung und Kontrolle von Aktivitäten bezüglich der Produkte als Marketing-Instrumente. Produktdifferenzierung tritt ein bei Einführung einer neuen Produktlinie, oder wenn ein Unternehmen beschließt, Produkte in neuen Märkten anzubieten, in denen es vorher noch nicht tätig war. Vorteile eines breiten Produktprogramms sind zum einen, dass man verschiedene Zielgruppen erreicht und somit nicht abhängig ist von einer bestimmten Zielgruppe. Zum anderen ist man auch unabhängig von Märkten. Dadurch, dass man so breit und diversifiziert aufgestellt ist, hat man ganz andere Vertriebsmöglichkeiten. So entstehen einerseits für Bestandskunden neue Kaufanreize, andererseits können Neukundengruppen gewonnen werden. Daraus resultierend, können zudem Synergieeffekte erzielt werden. Auch wird das Risiko eines Unternehmens auf verschiedene Segmente oder Produkte verteilt. Dabei wird unterschieden zwischen horizontaler, vertikaler und lateraler Produktdiversifikation. 105 Die horizontale Produktdiversifikation beschreibt die Einführung von artverwandten Produkten, also Produkte der gleichen Fertigungsstufe. Das Sortiment verbreitert sich um Produkte, die zu den bereits vorhandenen Produkten in einem sachlichen Zusammenhang stehen. Ein Beispiel wäre, wenn ein Automobilhersteller zukünftig auch noch Motorräder fertigt. 104 Vgl. Great Place to Work 105 Vgl. Pfetzing, A. (2004), S. 9 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 51

51 DIE STAR-ANALYSE Unter vertikaler Produktdiversifikation versteht man, wenn Produkte einer vor- und/oder nachgelagerten Fertigungsstufe in das Angebot eines Unternehmens mit aufgenommen werden. Das Unternehmen vertieft somit sein Produktsortiment. Beispiele einer vorgelagerten, vertikalen Produktdiversifikation sind, wenn der Automobilhersteller Sitze oder Gurte selbst fertigt. Nachgelagert wäre, wenn der Automobilhersteller eigene Autohäuser zum Verkauf der von ihm gefertigten Fahrzeuge eröffnen würde. Laterale Produktdiversifikation ist eine artfremde Produktdiversifikation. Das bedeutet, dass Produkte eingeführt werden, die in keinem sachlichen Zusammenhang mit den bisherigen Produkten stehen. Es dient der Öffnung neuer Märkte und Geschäftsfelder. Als Beispiel stellt der Automobilhersteller nun auch noch Kleidung her. 106 Eine bereits vorhandene Möglichkeit Diversifikation zu quantifizieren, ist der sogenannte Berry- Index. Dieser wird berechnet als Komplement der Summe der quadrierten Umsatzanteile (%) aller eigenständigen Bereiche eines Unternehmens 107 DB=1- Der Berry Index kann Werte zwischen 0 und 1 annehmen. 0 bedeutet, dass keine Diversifikation und demnach eine Spezialisierung in Kernkompetenzen vorliegt. Je mehr der Wert gegen 1 tendiert desto diversifizierter ist das untersuchte Unternehmen aufgestellt. In dieser Arbeit wird aufgrund eines sehr begrenzten Zugangs zu diesem Index anhand der beschriebenen horizontalen, vertikalen und lateralen Diversifikation ein Star verteilt. Dabei gilt, wenn zwei der drei Unterpunkte des Parameters Produktdiversifikation von dem untersuchten Unternehmen erfüllt werden, erhält dieses Unternehmen einen Star Eigentümerstruktur Unternehmen, bei denen die Eigentümerstruktur mindestens eine Sperrminorität von 25% des Grundkapitals in Händen der Eigentümer aufweist, beispielsweise in Form einer Familie, oder eigentümergeführt sind (>50% des Grundkapitals), beispielsweise durch einen Private Equity Investor, erhalten einen Star. Hintergrund ist, dass Familienunternehmen oder Private Equity- Fonds geführte Unternehmen langfristig gesehen meistens nachhaltiger und wirtschaftlicher aufgestellt sind. Denn oftmals wird nicht nur in Jahren, sondern in Jahrzehnten und sogar Generationen gedacht. Dabei steht nicht die kurzfristige Gewinnmaximierung an erster Stelle, sondern der langfristige, kontinuierliche Wertezuwachs. 108 Deshalb nähern sich auch die 106 Vgl. Strunz, H. / Dorsch, M. (2001), S. 126f 107 Vgl. Reichel, O. (2005), S Vgl. Bundeszentrale für politische Bildung (2008) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 52

52 DIE STAR-ANALYSE Sichtweisen und Interessen der Shareholder und Stakeholder einander an. Auf lange Sicht wird so nicht nur auf die Aktionäre eines Unternehmens, auf die Dividende und der Aktienkurs geachtet (Shareholder-Ansatz), sondern auch auf die Mitarbeiter, Kunden, Standortkommunen, Lieferanten und Eigentümer und dadurch auf die gesamte Unternehmensumwelt (Stakeholder- Ansatz). So werden beispielsweise auch Investitionen getätigt, die sich womöglich erst in 10 Jahren auszahlen. Ein weiterer Vorteil ist, dass diese Unternehmen meistens eine wesentlich geringere Verschuldung haben, als vergleichbare Unternehmen ohne Sperrminorität. 109 So können sich die betreffenden Unternehmen oftmals aus eigenen Mitteln finanzieren, was besonders in Krisenzeiten ein großer Wettbewerbsvorteil ist, falls es zu Liquiditätsengpässen oder einem sogenannten credit crunch (Kreditklemme) kommen sollte. Private Equity Investoren oder Familien schießen oftmals in Krisen noch einmal zusätzliches Geld in die Unternehmen nach, während Aktionäre in Krisenzeiten eher versuchen aus Aktien auszusteigen, was die Risiken für Unternehmen ohne Sperrminorität deutlich erhöht. 110 Zudem ist die Gestaltung von Governance-Prozessen in solchen Unternehmen geprägt von dem Vertrauen, der Beziehungen und der Vernetzung der Eigentümer untereinander. Dafür notwendig sind professionelle Manager, die die Komplexität solcher Unternehmen verstehen und den Langfristgedanken und dessen Vorteile erkennen, anwenden und umsetzen. So kann es zu einem einzigartigen Wettbewerbsvorteil kommen, den es optimal auszunutzen gilt. Denn dann sind solche Unternehmen wesentlich krisenresistenter im Vergleich zum Branchendurchschnitt und dennoch kontinuierlich wachsende, solide Unternehmen mit einer hohen Ertragskraft Vgl. Klein, Prof. Dr. S. B./Ward, Prof. J.L. (2010) 110 Vgl. Scheele, M./Kessler, G. (2011) 111 Vgl. Bundesverband Deutscher Beteiligungsgesellschaften (2005) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 53

53 DIE STAR-ANALYSE Bekannter Markenname Die letzte qualitative hinreichende Bedingung ist relativ einfach zu bestimmen. Besitzt das Unternehmen einen der breiten Masse bekannten Markennamen? Wenn ja, bekommt das Unternehmen einen Star. Abbildung 10: Vorteile bekannter Markennamen, Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Riezebos, R. (2002) Wie aus der Grafik ersichtlich ist, gibt es Vorteile einer bekannten Marke in verschiedenen Bereichen. Allerdings müssen dazu im Einzelnen die Voraussetzungen der Segmentzugehörigkeit und der Wettbewerbsdifferenzierung gegeben sein. Außerdem muss durch die Marke ein Kundenmehrwert generiert werden. Dann haben bekannten Marken Vorteile im Hinblick auf Finanzen, durch einen Mehrabsatz und gute Margen, in der Strategie durch Attraktivität und Stärke gegenüber Wettbewerbern und Marktpartnern wie Zulieferern aber auch Kunden und auch im Management durch kostengünstige und vergleichsweise schnelle Marktdurchdringung und Internationalisierung. Kunden sind loyal zu ihnen vertrauten Marken, auch in Krisen oder sonstigen Widrigkeiten des Lebens. Somit ist auch in Krisen der Umsatz von Markenunternehmen, die Güter des täglichen Bedarfs herstellen, kaum belastet. 6.4 Hinreichende quantitative Bedingungen Neben den hinreichenden qualitativen Kriterien werden zudem quantitative Kriterien aufgestellt. Als Maßstab für quantitative Kriterien werden Unternehmenskennzahlen definiert, im Folgenden Ratios bezeichnet. 112 Vgl. Otte, Prof. Dr. Max (2008), S Vgl. Feige, A. (2010) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 54

54 DIE STAR-ANALYSE Gerade in schwierigen Zeiten muss ein Unternehmen Finanzkraft und operative Kontinuität beweisen, um auch Krisenjahre meistern zu können. Der langfristige und nachhaltige Unternehmenserfolg hat innerhalb der Star-Analyse oberste Priorität und wird daher auch als solcher stark gewichtet. Um diesen langfristigen und nachhaltigen Unternehmenserfolg bzw. die Finanzkraft messbar zu machen, wurden branchenbezogene Daten der letzten 10 Jahre analysiert. Jede Branche hat seine eigenen Strukturen und Margen und somit auch unterschiedlich zu bewertende Ratios. Aus diesem Grund wurde jede der Branchen Healthcare, Telecommunication, Food/Beverages und Utilities einzeln bewertet. Ziel der Bewertung war es, für jede der Branchen individuelle und absolute Ratios zu finden, welche als langfristige Benchmarks anzusehen sind. Diese Ratios stellen die wirtschaftlichen Anforderungen an das zu untersuchende Unternehmen dar. Das untersuchte Unternehmen muss die jeweilige Benchmark erreichen, um einen Star zu bekommen. Durch das Erreichen der Benchmarks zeigt das Unternehmen, dass es finanziell und operativ den Anforderungen der Star-Analyse genügt. Die Benchmark-Ratios wurden auf Datenbasis der Stoxx Limited 114 selbstständig berechnet. Die nun folgenden Ratios sind Teil der quantitativen Kriterien Profit Margin Profit Margin 115, auch Net Profit Margin genannt, ist eine Ratio, um die Rentabilität eines Unternehmens zu bewerten. Diese wird wie folgt berechnet: Profit Margin = x 100 Die Profit Margin stellt den prozentualen Anteil des Nettogewinns am Umsatz innerhalb eines bestimmten Zeitraums dar und gibt Auskunft darüber, wie profitabel ein Unternehmen unter Berücksichtigung aller Kosten ist. Die Rentabilität ist entscheidend für ein Unternehmen, um langfristig erfolgreich zu sein. Die wirtschaftliche Effizienz, die durch gutes Kostenmanagement, rationalisierte Arbeitsprozesse oder optimiertes Pricing ausgedrückt werden kann, ist auch ein Maßstab für Krisenresistenz. Ein rentables und effizientes Unternehmen kann in jeder Marktlage positiv agieren. Die Star-Analyse vergleicht die Profit Margin des untersuchten Unternehmens mit der Benchmark, welche aus dem Branchendurchschnitt der letzten 10 Jahre errechnet wurde. Hierbei wurde Net Income mit Net Income available to common shareholders gleichgesetzt. 114 Vgl. Anlage Vgl. Fraser, L. / Ormiston, A (2010), S. 197 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 55

55 DIE STAR-ANALYSE Current Ratio Die Current Ratio 116 gibt das Verhältnis des Umlaufvermögens (Current Assets) zu den kurzfristigen Verbindlichkeiten (Current Liabilities) an. Diese wird wie folgt berechnet: Current Ratio = x 100 Die Current Ratio gibt Auskunft darüber, ob ein Unternehmen seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt bzw. wie oft die kurzfristigen Verbindlichkeiten durch Umlaufvermögen gedeckt sind. Zwar werden hier lediglich Stichtagsbestände untersucht, der Grundgedanke dieser Ratio ist aber, dass ein Unternehmen in jeder Marktlage seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommen muss. Zudem zeigt eine positive Current Ratio, dass ein gewisser Sicherheitspuffer in Krisenzeiten besteht Revenue Growth Revenue Growth 117, also Umsatzwachstum, ist die prozentuale Veränderung des Umsatzes eines Unternehmens zu einem Basisjahr, wobei zumeist das Vorjahr als Basisjahr rollierend festgelegt wird. Revenue Growth bietet einen wichtigen Blick auf die Entwicklung eines Unternehmens. Zwar erlaubt Kostendisziplin einem Unternehmen kurzfristig hohe Erträge, viel wichtiger ist jedoch auf langfristige Sicht ein stetiges und nachhaltiges Umsatzwachstum zu generieren. Gerade durch den herrschenden globalisierten Wettbewerb ist es essentiell, ein dauerhaftes und strategisch durchdachtes Wachstum zu generieren, um sich von Konkurrenten abzuheben. Revenue Growth wird wie folgt berechnet: Revenue Growth = 1 Die Star-Analyse vergleicht den Revenue Growth des untersuchten Unternehmens der letzten 10 Jahre (Basisjahr für 2011 ist hierbei 2001) mit der Benchmark, welche aus dem Branchendurchschnitt der letzten 10 Jahre errechnet wurde. 116 Vgl. Fraser, L. / Ormiston, A (2010), S Vgl. Fraser, L. / Ormiston, A (2010), S.155 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 56

56 DIE STAR-ANALYSE Debt-to-Equity Die Debt-to-Equity Ratio 118 zeigt den Verschuldungsgrad eines Unternehmens durch das Verhältnis von bilanziellem Eigenkapital zu Fremdkapital und gibt dadurch Auskunft über die Finanzierungsstruktur. Der Verschuldungsgrad zeigt die Fähigkeit des Unternehmens, Verluste oder den kurzfristigen Entzug von Eigenkapital oder Fremdkapital durchzustehen. 119 Diese Ratio zeigt, wie gesund ein Unternehmen finanziert ist. Ein angemessenes Eigenkapital bedeutet gerade in wirtschaftlich schlechten Zeiten eine finanzielle Unabhängigkeit und Sicherheit. Die Debt-to-Equity Ratio wird wie folgt berechnet: Debt-to-Equity Ratio = Hierbei wurde Equity mit Equity for common shareholders gleichgesetzt. Im Folgenden sind die branchenspezifischen Benchmark-Ratios 120 aufgeführt. Gesundheit Telekom Nahrungsmittel Versorger Profit Margin 8,45% 5,08% 6,35% 11,96% Current Ratio 2,04 0,94 1,38 0,94 Revenue Growth 11,25% 2,36% 6,18% 13,70% Debt to Equity 1,35 3,83 1,95 3,39 Tabelle 2: Benchmark-Ratios, Quelle: Stoxx Limited, eigene Berechnungen, eigene Darstellung. Die Benchmark-Ratios wurden auf Datengrundlage europäischer Branchen, gelistet bei Stoxx, ausgerechnet. Um auch internationale Unternehmen bewerten zu können bedarf es weiterer Daten aus dem jeweiligen Land. 118 Vgl. Fraser, L./Ormiston, A (2010), S Beyer, H., 1971, S Anhang Ratios Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 57

57 DIE STAR-ANALYSE Abbildung 11: Star-Analysebogen, Quelle: eigene Darstellung Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 58

58 FAZIT 7 Fazit Ist der Mensch nun Spielball der Götter oder gelingt es auch heute noch, wie in der griechischen Mythologie Prometheus, den Göttern ein Schnippchen zu schlagen? 121 Prometheus stahl den griechischen Göttern das Feuer und brachte es den Menschen. Feuer steht als Symbol einerseits für Elan und Leben, andererseits aber auch für Anstrengung und Wut. 122 Mit diesen zwei Seiten des Feuers müssen sich Berater wie auch Anleger befassen. Wichtig ist, dass man sich dabei auf die vier beschriebenen Szenarien mit den Gefahren des Zerfalls der Währungsunion und der Inflation bei der Geldanlage konzentriert. Ob die Gottheiten Soter oder Nemesis, oder die Ungeheuer Skylla oder Charybdis schlussendlich das göttliche Schachspiel für sich entscheiden werden, kann noch nicht gesagt werden. Die Experten von Allianz Global Investors sprechen von einer Zeitenwende in der Geldanlage. 123 Dabei ist jedoch nur entscheidend, sich rechtzeitig auf die Gefahren der politischen Gegebenheiten und der Inflation einzustellen. Die vorliegende Arbeit hat deshalb aufgezeigt, dass man sich mit den vier Assetklassen Aktien, Anleihen, Gold und Immobilen optimal gegen diese zukünftigen Unwägbarkeiten wappnen kann. Die vier aus den Szenarien resultierenden Portfolios mit ihren individuellen Gewichtungen der beschriebenen Assetklassen bieten zwei wesentliche Merkmale für diese zukünftigen Konstellationen: Sicherheit und Nachhaltigkeit. Als kumulierten Faktor somit primär Krisenresistenz. Im Besonderen dient dazu auch das Stock-Picking Verfahren der Star-Analyse. Zur Bestimmung geeigneter Aktientitel entwickelt, stellt die Star-Analyse durch ihre transparente und einfache Vorgehensweise eine verständliche Methode zur Bestimmung relevanter nachhaltiger Aktien dar. Der übersichtlich konzipierte Star-Analysebogen hilft dabei als praktikables Werkzeug in der Umsetzung der Analyse von Unternehmen. Prometheus gelang es, die Menschen durch das Feuer unabhängig von der Gunst der Götter zu machen. Das Gleiche gilt auch für diese Arbeit. Sie ist ein Wegweiser durch die Gefahren der Szenarien mit eigens dafür entwickelten und diversifizierten Portfolios. Ob sich nun Berater und Anleger durch das Feuer des Prometheus mit Elan und Leben, mit neuem Mut und Zuversicht an die Geldanlage begeben, oder sich unter Anstrengung mühen und schlussendlich vor Wut resignieren, bleibt einem jeden selbst überlas- 121 Vgl. Freis, N. (2001), S Vgl. Hartmann, P. W. 123 Vgl. Naumer, H.-J. e.a. (2011) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 59

59 FAZIT sen. Der Ausweg aus dem Spielfeld des göttlichen Schachspiels ist geebnet und kann nun beschritten werden. Abbildung 12: Zwischen Skylla und Charybdis, Quelle: Schmalz, M., Eigene Darstellung, Karikatur für den Beitrag,, Postbank Finance Award 2012 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 60

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72 Anhang Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 73

73 Anlage 1: Ursachen der Finanzkrise In der Anlage 1 des Anhangs werden die Ursachen genannt und begründet, die zur Finanzkrise geführt haben. Die Finanzkrise ist als Katalysator der heutigen politischen Lage anzusehen und somit ein Ereignis, deren Entstehung wichtig ist für die heutige Situation (Status Quo). Insbesondere wird hierbei auf die Deregulierung der einzelnen Staaten global, auf moderne Finanzinstrumente und deren Auswirkungen und auf die Politik des billiges Geldes der Notenbanken (Greenspan-Put 124 ) eingegangen. Der Anhang 1 dient dazu, die Ursachen der Finanzkrise, die in Kapitel 2 der Arbeit genannt werden, zu begründen. 1.1 Deregulierung Ein bedeutsamer Punkt für die heutige Situation an den Finanzmärkten ist die seit den 70er Jahren beginnende Deregulierung der Märkte. Damals setzte sich in der Volkswirtschaftslehre immer mehr die Überzeugung durch, dass Gesetze und Regulierung der Politik der freien Marktwirtschaft mehr schadet als Nutzen stiftet. 125 Der Deregulierungsprozess begann mit dem Zusammenbruch des Bretton-Woods Systems in den USA. Am 15. August 1971 verkündete Präsident Richard Nixon die Abkehr der USA, Dollar in Gold zu einem bestimmten Kurs tauschen zu können. Die Folge war eine massive Abwertung des US-Dollars durch Spekulationen und 1973 der Zusammenbruch des festen Wechselkurssystems der westlichen Welt. In Europa wurde deshalb 1979 das EWS (Europäische Währungssystem) gegründet, mit festen Wechselkurskorridoren der meisten europäischen Währungen wurde dann auf einer Konferenz im niederländischen Maastricht die Einführung des Euro im Jahr 1999 beschlossen (Maastrichter Vertrag) Vgl. Braunberger, G. (2005) 125 Vgl. Storbeck, O. (2011) 126 Vgl. Ginsburg, H. J./Pickartz, E. (2010) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 74

74 Unabhängig davon schritt der Deregulierungsprozess in den USA weiter fort, basierend auf John Dugans too-big-too-fail -Ökonomie. 127 Der 1992 an die Macht gekommene Präsident der USA, Bill Clinton verabschiedete nach intensiver Rücksprache mit dem Vorsitzenden der Federal Reserve, Alan Greenspan, den Riegle-Neal-Act. Dieser erlaubte Investmentbanken die Ausdehnung von Geschäftsbanken auch auf andere Bundesstaaten wurde zudem durch den Gramm-Leach-Bliley-Act die gesetzliche Trennung von Geschäfts- und Investmentbanken aufgehoben. Somit war der Glass-Steagall Act von 1933 passé, der als Schutz der Bürger nach der großen Depression der USA verabschiedet worden war. Ein weiterer Meilenstein im Deregulierungsprozess erfolgte Unter dem Präsidenten George W. Bush erlaubte die SEC (US-Wertpapieraufsicht) Investmentbanken ihre Geschäfte unbegrenzt durch Fremdkapital finanzieren zu können. Im Gegensatz zu den Jahren nach der Finanzkrise, handelten die Notenbanken und die Politik Europas im Gleichklang zu den USA. So erlaubte auch die rot-grüne Regierung unter Bundeskanzler Gerhard Schröder im Jahr 2004 analog zu Vorschriften der USA die Verbreitung von Hedge-Fonds und komplexen Zertifikaten, auch wenn diese nicht aktiv im Bankvertrieb angeboten werden dürfen. 128 Somit zog sich der Deregulierungsprozess der Industrieländer über mehrere Jahrzehnte. Schlussendlich aber wurden über die Jahre Gesetze, die zur Sicherheit und einem regulierten Markt seitens der Politik eingeführt wurden, systematisch aufgeweicht beziehungsweise schlichtweg abgeschafft. 1.2 Moderne Finanzinstrumente In dem Jahreswirtschaftsbericht 2009 des Bundesministeriums für Wirtschaft und Technologie heißt es, dass die Kreditverbriefungen ein Kernproblem der Immobilienkrise sind, die 2007 begann. 129 Genauer gesagt stehen die sogenannten subprime Hypothekenkredite auf dem US- Immobilienmarkt am Anfang der wirtschaftlichen Abwärtsbewegung, die bis heute in Form der Staatsschuldenkrise andauert und direkt oder indirekt alle Branchen weltweit trifft begann die Bank JP Morgan in den USA sogenannte Mortgage Backed Securities (MBS) als Finanzderivate zu kreieren. Dabei werden Kredite von Schuldnern der Bank gebündelt, verbrieft und als Wertpapier weiterverkauft. Diese neuen Derivate wurden oftmals von den Rating- 127 Vgl. Dugan, J. (1991) 128 Vgl. Groth, J./Wittrock, O. (2010) 129 Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft und Technologie: Konjunkturgerechte Wachstumspolitik. Jahreswirtschaftsbericht 2009, S Vgl. Bundesministerium für Wirtschaft und Technologie: Konjunkturgerechte Wachstumspolitik Jahreswirtschaftsbericht 2009, S. 18. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 75

75 agenturen mit einem AAA-Rating versehen und gelangten so auf der ganzen Welt als sichere Anlage in den Besitz von Pensionskassen, Bankhäusern und Fonds. Gleichzeitig wurden die Kreditvergabestandards vor allem in den USA drastisch gesenkt. Dies führte zu einem Boom von Krediten, vor allem der oben erwähnten subprime Hypothekenkrediten. Der legendäre amerikanische Valueinvestor Warren Buffet bezeichnete diese Derivate als finanzielle Massenvernichtungswaffen. 131 Die Kreditverbriefung stellt eine weitreichende Modifikation des Kreditwesens dar, deren Dimension für unser global vernetztes, hoch komplexes Finanzsystem heute möglicherweise noch gar nicht vollständig erfasst werden kann. Durch die verschiedenen Verbriefungsmethoden können vormals fast illiquide Kredite nahezu unbeschränkt auf dem Finanzmarkt gehandelt werden, dem größten Markt der Welt. Auf diesem größten Markt der Welt ist nun Liquidität beinahe unbegrenzt vorhanden, die somit zu weiterer Kreditvergabe genutzt werden kann. Doch damit hat sich dieser Markt fast vollständig von der finanziellen Situation der Banken abgekoppelt, wodurch das globale Finanzsystem mittlerweile einem komplexen und globalen Kartenhaus aus Krediten auf vielen Ebenen gleicht, die nicht mehr bedient werden können Politik des billigen Geldes Alan Greenspan, Zentralbankpräsident des Federal Reserve System (Fed) von , sorgte während seiner Amtszeit mit einer Niedrigzinspolitik für damit einhergehendes Wachstum der Geldmenge. So kam es, dass am 25. Juni 2003 in den USA ein 40-jähriges historisches Allzeittief von 1,0 Prozent erreicht wurde. Greenspan ließ Haussen an den Finanzmärkten laufen, senkte aber hilfreich die Zinsen während Baissen mit der Begründung, die Fed müsse für Stabilität an den Finanzmärkten sorgen. Allerdings führte diese Zinspolitik auch zu mehr Spekulation und Risiko an den Finanzmärkten, wurde aber von vielen Investoren als sogenannter Greens pan-put gefeiert. Das tiefe Zinsniveau unter Greenspan, auch bezeichnet als Politik des billigen Geldes, wurde von der Europäischen Zentralbank (EZB) adaptiert, wie auch schon der Deregulierungsprozess aus den USA übernommen wurde. So kam es auf beiden Seiten des Atlantiks zu einer massiven Geldmengenausweitung seitens der Zentralbanken. Die nachfolgende Grafik (Abbildung 1) zeigt exemplarisch eindrucksvoll die kontinuierliche Geldmengenausweitung der EZB seit dem Oktober im Jahr 1997 auf ungefähr 9,4 Billionen Euro. 131 Vgl. Nowacki, J. (2011) 132 Vgl. Otte, Prof. Dr. M. (2008), S Vgl. Gaiswinkler, T. (2008), S Vgl. Braunberger, G. (2005) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 76

76 Abbildung 13: EZB Geldmenge M3; Quelle: Deutsche Bundesbank Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 77

77 Anlage 2: Teilnehmer der Expertenumfrage Titel, Nachname, Vorname Unternehmen bzw. Hochschule Position Bahr. Dominik ERGO-Versicherungsgruppe AG Vertriebsassistent Prof. Dr. Werner, Christian DHBW Lörrach Professor Mayer Sparkasse Lörrach Private Banking Franz, Matthias Ernst & Young, Stuttgart Assistant im Bereich Assurance Baumgartner, Ulrich ERGO-Versicherungsgruppe AG Fachberater Lebensversicherung Dr. Pahnke, Burkhard RWE AG Manager Wölker, Patrick Ernst & Young, Basel Manager Bauernfeind, Rolf ERGO-Versicherungsgruppe AG Vorstand Prof. Dr. Zukowska-Gagelmann, Katarzyna DHBW Lörrach Professorin Hänsler, Felix Südcuranz Finanz AG Fachabteilung BAV Msc Altermatt, Marc Basler Versicherung AG Assistent Direktion Broker Schweiz Streuli, Philip MBA, Geduldig, Helmut Kross, Torsten.. PhilTrade Philip Streuli Devisenhandel Geschäftsführer, Eigentümer DHBW Lörrach / Mannheim / Karlsruhe Lehrbeauftragter ERGO-Versicherungsgruppe AG.. Lucke, Peter A. Industrie-Pensions-Verein Berater Direktionsbeauftragter für das Wiederanlagegeschäft ablaufender Lebensversicherungen Wunderlich, Frank J. Commerzbank AG Prokurist / Wertpapierspezialist ohne Angaben BW Bank Vermögensmanager Reber, Gunther Commerzbank AG Mitglied der Geschäftsleitung ohne Angaben LBBW Gruppenleiter Burkert, Uwe LBBW Abteilungsleiter lic.rer.pol. Winkler Andreas Basler Versicherung AG, Basel Business Development Manager ohne Angaben LBBW Abteilungsleiter Niedermeyer, Uwe PLANUNA GmbH GGF Dietrich, Johannes Zurich Versicherung Vorsorgespezialist Stiehl, Alex LBBW Head of Equity Trading Stanojevic, Daniel Sparkasse Singen-Radolfzell Vermögensberater Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 78

78 Titel, Nachname, Vorname Unternehmen bzw. Hochschule Position Prof. Dr. Andreas Bertsch. HTWG Konstanz. Dekan der Fakultät Wirtschaftsund Sozialwissenschaften Fischer, Steffen ERGO-Versicherungsgruppe AG Direktionsbeauftragter Strohm, Michael BW-Bank Vermögensmanager Teurezbacher, Stefan Commerzbank AG Wertpapierspezialist Back-Schück, Peter Commerzbank AG Mitarbeiter Prof. Dr. Schenk, Jürgen DHBW Lörrach Studiengangsleiter Hormuth, Christian AllianzGI Bereichsleiter Vestner, Markus Sparkasse Singen-Radolfzell Vermögensberater Tabelle 3: Teilnehmerliste zur Expertenumfrage, Quelle: Eigene Darstellung Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 79

79 Anlage 3: Ratingcodes Nachfolgend sind die Ratingcodes der drei relevanten Ratingagenturen aufgeführt. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 80

80 Moody s Standard&Poor s Fitch Ratings Bezeichnung Long Term Short Term Long Term Short Term Long Term Short Term Aaa AAA AAA Prime Aa1 AA+ A-1+ A+ F1+ High grade Aa2 AA AA P-1 Aa3 AA- AA- A1 A+ A-1 A+ F1 Upper medium A2 A A grade A3 P-2 A- A-2 A- F2 Baa1 BBB+ BBB+ Lower medium grade Tabelle 4: Gegenüberstellung der Ratingcodes von den Ratingagenturen Moody s Investor Services, Standart & Poors und Fitch Ratings, Quelle: Moody s Investor Services, S&P, Fitch Ratings, eigene Darstellung. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 81

81 Anlage 4: Die Top Arbeitgeber (Most desirable Employers), Great Place to Work Institute a) Die Top 100 Arbeitgeber der EU a. Die 25 Besten multinationalen Unternehmen Microsoft (AT, BE, DK, FI, FR, DE, IE, IT, NO, PL, PT, ES, SE, CH, NL, UK) 2 Amgen (BE, GR, PL, ES) 3 Mars (AT, BE, DK, FI, FR, IE, IT, PT, ES, CH) 4 Cisco Systems (AT, BE, DE, IT, NO, PT, ES, CH, NL) 5 3M (AT, DE (2), GR, IE, ES) - 3M ESPE (Germany) 6 NetApp (FR, DE, CH, NL, UK) 7 McDonald's (BE, DK, FR, IE, IT, NO, CH, NL, UK) 8 SAS Institute (BE, FI, FR, DE, IT, NO, PT, SE, NL) 9 W.L. Gore & Associates (FR, DE, IT) 10 Kellogg's (IE, IT, ES ) 11 Diageo (IE, PT, NL, UK) 12 Hilti (AT, DE, IT, PL, CH, NL ) 13 PepsiCo (DE, GR, FR, IE, IT ) - Tasty Foods (Greece) 14 Accenture (AT, DK, DE, GR, NO, SE, CH) 15 FedEx (BE, FR, IE, IT, ES, CH, NL) 16 Novo Nordisk (IT, CH, NL) 17 Telefónica (DE, IE, ES (2), UK) - Telefónica International TISA (Spain) - Telefónica International TIWS (Spain) - Telefónica O2 (Germany, Ireland, UK) 18 Medtronic (DE, GR, IE, IT, PT, ES, NL) 19 Baxter (AT, DK, FR, IE, PL, PT, ES, CH, NL) 20 SC Johnson (DE, IT, PL) 21 Novartis (FI, IT, PL, ES) 22 Abbott (DK, IE, NO, SE, NL) 23 Quintiles (DE, IT, ES (2), UK) - Quintiles Commercial Germany 24 Mundipharma (AT, DE, CH) 25 Danone (AT, DE (2), PT, UK (2)) - Danone Dairy (UK) - Danone Waters (Germany, UK) 135 Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 82

82 b. Die 25 Besten großen Unternehmen Europas Elica (Italy) 2 ATP (Denmark) 3 EMC (Ireland, Poland) 4 DIS AG Germany (Germany) 5 domino-world TM (Germany) 6 Nordea Liv & Pension (Denmark) 7 Heiligenfeld Kliniken (Germany) 8 NetDesign (Denmark) 9 SMA Solar Technology (Germany) 10 EnergiMidt (Denmark) 11 Irma (Denmark) 12 Beierholm (Denmark) 13 Schoenen Torfs (Belgium) 14 Topaz Energy (Ireland) 15 Tivoli (Denmark) 16 Novozymes (Denmark) 17 Bright Horizons Family Solutions (Ireland, UK) 18 Tetra Pak Italy (Italy) 19 Boots Retail Ireland (Ireland) 20 Unicarepharmacy Ireland (Ireland) 21 Admiral Group (UK) 22 Janssen Cilag (Spain, Switzerland) 23 Sparda-Bank München (Germany) 24 Randstad Group (Belgium) 25 Retaingruppen (Norway) c. Die 50 Besten SMEs Europas Frøs Herreds Sparekasse (Denmark) 2 Reaktor (Finland) 3 Creativ Company (Denmark) 4 noventum consulting (Germany) 5 Middelfart Sparekasse (Denmark) 6 atrias personalmanagement (Germany) 7 Baringa Partners (UK) 8 Euro Car Parks (Ireland) 9 Bain & Company Ibérica (Spain) 10 Jones Lang LaSalle Ireland (Ireland) 11 Socialpsykiatri Lolland (Denmark) 12 Webstep (Norway) 13 Bofællesskaberne Edelsvej (Denmark) 14 Autisme Center Vestsjælland (Denmark) 15 Futurice (Finland) 136 Vgl Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 83

83 16 GlaxoSmithKline Denmark (Denmark) 17 HUJ (Denmark) 18 Kantega (Norway) 19 Nissan Italy (Italy) 20 Axcess (Denmark) 21 Miles (Norway) 22 OCTO (France) 23 Pipelife (Finland) 24 Herning Kommunale tandpleje (Denmark) 25 Softonic.com (Spain) 26 Management Events (Finland) 27 Mjølner (Denmark) 28 CB Richard Ellis Ireland (Ireland) 29 Aquamarine Power (UK) 30 ORMIT (The Netherlands) 31 Grupo Visual MS (Spain) 32 Timothy James Consulting (UK) 33 Premier Group Ireland (Ireland) 34 Optimum (Norway) 35 Eurofirms (Spain) 36 Roche Pharmaceuticals (Demark, Portugal) 37 Twinings - UK Commercial (UK) 38 Accent jobs for people (Belgium) 39 Altenhilfe St. Gereon (Germany) 40 sepago (Germany) 41 FCm Travel Solutions Ireland (Ireland) 42 ConVista Consulting (Germany) 43 AE NV (Belgium) 44 Taff Housing Association (UK) 45 Investec Ireland (Ireland) 46 Accuracy (France) 47 Fondia (Finland) 48 Bacardi Brown Forman Brands UK (UK) 49 Finn.no (Norway) 50 Novia (Finland) b) Die Top 100 Arbeitgeber der USA Google 2 Boston Consulting Group 3 SAS 4 Wegmans Food Markets 5 Edward Jones 6 NetApp 7 Camden Property Trust 138 Vgl. in Zusammenarbeit mit dem Fortune Magazine Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 84

84 8 Recreational Equipment (REI) 9 CHG Healthcare Services 10 Quicken Loans 11 Zappos.com 12 Mercedes-Benz, USA 13 DPR Construction 14 DreamWorks Animation 15 NuStar Energy 16 Kimpton Hotels & Restaurants 17 JM Family Enterprises 18 Chesapeake Energy 19 Intuit 20 USAA 21 Robert W. Baird 22 The Container Store 23 Qualcomm 24 Alston & Bird 25 Ultimate Software 26 Burns & McDonnell 27 salesforce.com 28 Devon Energy 29 PCL Construction Enterprises 30 Bingham McCutchen 31 Scottrade 32 Whole Foods Market 33 Goldman Sachs Group 34 Nugget Market 35 Millennium: The Takeda Oncology Company 36 Southern Ohio Medical Center 37 Plante & Moran 38 W. L. Gore 39 St. Jude Children's Research Hospital 40 SVB Financial Group 41 Adobe 42 Baptist Health South Florida 43 Novo Nordisk 44 Balfour Beatty Construction 45 National Instruments 46 Intel 47 American Fidelity Assurance Company 48 Pricewaterhouse Coopers 49 Children's Healthcare of Atlanta 50 World Wide Technology 51 Allianz Life Insurance Company of North America 52 Autodesk 53 The Methodist Hospital System Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 85

85 54 Baker Donelson 55 Men's Wearhouse 56 SCRIPPS HEALTH 57 Marriott International 58 Perkins Coie 59 Ernst & Young 60 American Express 61 Nordstrom 62 Build-A-Bear Workshop 63 General Mills 64 TDIndustries 65 Atlantic Health 66 QuikTrip 67 Deloitte 68 Genentech 69 Umpqua Bank 70 Teach For America 71 Mayo Clinic 72 EOG Resources 73 Starbucks 74 Rackspace Hosting 75 FactSet Research Systems 76 Microsoft 77 Aflac 78 Publix Super Markets 79 Mattel 80 Stryker 81 SRC 82 Hasbro 83 Bright Horizons 84 Booz Allen Hamilton 85 Four Seasons Hotels 86 Hitachi Data Systems 87 The Everett Clinic 88 OhioHealth 89 Morningstar 90 Cisco 91 CarMax 92 Accenture 93 The Go Daddy Group 94 KPMG 95 Navy Federal Credit Union 96 Meridian Health 97 Schweitzer Engineering 98 Capital One 99 Darden Restaurants Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 86

86 100 IHG (Intercontinental Hotel Group) c) Die Top 50 Arbeitgeber Lateinamerikas Kimberly Clark (ARG, BRA, CL, COL, CR, EC, ES, GT, HO, NC, PA, PE, PR, RD, VE) 2 Telefónica (ARG, CL, COL, EC, ES, GT, NC, MX, PA, PE, VE) 3 Renault - Sofasa (COL) 4 Quala (EC) 5 Google (BRA) 6 Caterpillar (BRA) 7 IBM (PE, UY) 8 ACE Seguros (EC) 9 Sodimac (ARG, PE) 10 Accor (BRA, MX) 11 McDonald's (ARG, BRA, COL, CR, MX, PA, PE, VE, UY) 12 Plantronics (MX) 13 Belcorp (COL) 14 Diageo (ARG, BRA, CA, COL, MX, UY, VE) 15 Novartis (ARG, CL, COL, CR, EC, GT, VE) 16 British American Tobacco (PR) 17 Marriott (BRA, MX, PE) 18 DJ Orthopedics (MX) 19 SC Johnson (ARG, CA, CL, MX, VE) 20 GERDAU AZA (CL) 21 FedEx (ARG, BRA, CA, CL, MX) 22 Coca-Cola (ARG, BRA, CL, PE) 23 Grupo Roche (COL, EC, PA, UY, VE) 24 Duke Energy (BRA) 25 DHL (PR, PE, UY) 26 Edenred (CL, MX, UY, VE) 27 Microsoft (ARG, CL, COL, MX) 28 Santander (ARG, CL) 29 Cisco (BRA, MX) 30 Falabella (CL, PE) 31 3M (BRA, CL, PE) 32 Royal & Sun Alliance (COL) 33 LG (PE) 34 Atento (ARG, ES, GT, MX, PE, PR) 35 Mars (COL) 36 Mapfre (BRA, MX) 37 Genzyme (BRA) 38 Monsanto (ARG, BRA, CA, MX) 39 Scotiabank (CR, DR, ES, GT, MX, PA, PE, PR) 40 SAS Institute (BRA, MX) 41 Ericsson (ARG, CL, BRA, UY) 139 Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 87

87 42 BBVA (ARG, MX, PR, VE) 43 Grupo Familia (EC) 44 Ernst & Young (MX, PE) 45 Novozymes (BRA) 46 Serasa Experian (BRA) 47 Alcoa (MX) 48 Lundbeck (MX) 49 Sabre (BRA, MX) 50 Kinross (EC) d) Die Top 50 Arbeitgeber Australiens Google Australia Pty. Ltd. 2 E-Web Marketing 3 NetApp Australia Pty Ltd 4 Juniper Networks 5 Atlassian Pty Ltd 6 Davidson Recruitment 7 OBS 8 Ikon Communications 9 MRWED Group 10 Altis Consulting 11 Cordelta 12 The Physio Co 13 AUSCOAL Super 14 Coca-Coal South Pacific Pty Limited 15 Distribution Central 16 Kiandra IT 17 Swaab Attorneys 18 Readify Pty. Ltd. 19 Sentis 20 JDS Australia Pty Ltd 21 Orbis Global 22 Porter Davis Homes 23 Bluefin Resources 24 McAfee Australia Pty Limited 25 Amgen Australia Pty Ltd 26 Deloitte 27 Employment Office Group 28 Viteknologies Pty Ltd 29 RedBalloon 30 Wavelength International 31 SimCorp 32 Telcoinabox Pty Ltd 33 The Nova Group of Companies 140 Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 88

88 34 Ansarada.com 35 Ezypay 36 OMD Australia 37 Silver Chef Limited 38 Unique World Pty Limited 39 Diageo Australia 40 Zinc 41 Advanced Solutions International 42 SAS Institute Australia, Pty. Limited 43 MediaCom 44 The SMART Group Pty. Ltd. 45 C3 Business Solutions Pty Ltd 46 Check Point Software Technologies 47 Finite Group 48 Pitcher Partners Advisors Proprietary Limited 49 Austereo 50 Philip Webb Pty Ltd e) Die Top 50 Arbeitgeber Indiens Google India Pvt. Ltd. 2 Intel Technology India Pvt. Ltd. 3 Makemytrip India Pvt. Ltd. 4 American Express India Pvt. Ltd. 5 Marriott Hotels India Pvt. Ltd. 6 Classic Stripes Pvt. Ltd. 7 Scope International Pvt. Ltd. 8 Agilent Technologies 9 Claris Lifesciences Ltd. 10 NetApp India Pvt. Ltd. 11 Forbes Marshall Pvt. Ltd. 12 Idea Cellular Ltd. 13 Cactus Communications Pvt. Ltd. 14 Ujjivan Financial Services Pvt. Ltd. 15 Titan Industries Ltd. 16 SAS Institute (India) Pvt. Ltd. 17 Paypal India Pvt. Ltd. 18 Intelenet Global Services 19 NTPC Limted 20 HCL Infosystems Ltd. 21 Equitas Micro Finance India Pvt. Ltd. 22 Qualcomm India Pvt. Ltd. 23 NIIT Ltd. 24 Bharti Airtel Ltd. 25 Corbus India Pvt. Ltd. 141 Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 89

89 26 Intuit Technologies Services Pvt. Ltd. 27 InterGlobe Enterprises Ltd. 28 Hilti India Pvt. Ltd. 29 Indian Oil Corporation Ltd. 30 Firstsource Solutions Ltd. 31 RINL-Visakhapatnam Steel Plant 32 Jubilant Foodworks Ltd. 33 The Oberoi Group 34 Brickred Technologies Pvt. Ltd. 35 Accenture Services Pvt. Ltd. 36 Adobe Systems India Pvt. Ltd. 37 Encore Capital Group - India Site 38 Tata Power Company 39 Johnson & Johnson Ltd. 40 HDFC Standard Life Insurance Company Ltd. 41 Tata Teleservices Ltd. 42 Bajaj Capital Ltd. 43 Blue Dart Express Ltd. 44 Microsoft India 45 Trident Ltd. 46 Godrej Consumer Products Ltd. 47 RFCL 48 Fabindia Overseas Pvt. Ltd. 49 Gujarat Cement Works 50 Ernst & Young Pvt. Ltd. f) Die Top 30 Arbeitgeber Japans Google Japan Inc. 2 Works Applications Co.,Ltd. 3 Microsoft Co., Ltd. 4 ASAHI BREWERIES, LTD. 5 Plan Do See Inc. 6 CyberAgent, Inc. 7 Morgan Stanley 8 Sanko group 9 Eli Lilly Japan K.K. 10 American Express 11 DISCO Corporation 12 Nikken Sekkei Ltd 13 SUMITOMO MITSUI BANKING CORPORATION 14 MEIKO NETWORK JAPAN CO., LTD. 15 Funai Consulting Company,Limited 16 NEXT CO., LTD. 142 Vgl. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 90

90 17 Intel K.K. 18 Tokio Marine & Nichido Systems Co., Ltd. 19 BROTHER INDUSTRIES, LTD. 20 HORIBA, Ltd. 21 Maruho Co., Ltd. 22 XYMAX corporation 23 ABBOTT JAPAN CO., LTD. 24 KOKUBU & CO., LTD. 25 Ryohin Keikaku Co.,Ltd. 26 Nomura Research Institute, Ltd. 27 Shonan Beauty Clinic 28 ULVAC,Inc 29 Gulliver International Co.,Ltd. 30 BANDAI Co., Ltd. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 91

91 Anlage 5: Ratios Auf den folgenden Seiten sind die Berechnungen der Branchenschnitte für die einzelnen Kennzahlen im Rahmen der quantitativen Bedingungen der Star-Analyse dargestellt. Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 92

92 Ratios Telekommunikation (telecommunication) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 93

93 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 94

94 Ratios Nahrungsmittelindustrie (food/beverages) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 95

95 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 96

96 Gesundheit (Healthcare) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 97

97 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 98

98 Versorger (Utilities) Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 99

99 Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 100

100 Anlage 6: Musterbeispiel Star-Analyse Abbildung 14: Star-Analyse anhand eines Musterbeispiels des Unternehmens Novartis Erfolgreiche Geldanlage im Spannungsfeld der europäischen Schuldenkrise Die Star-Analyse 101