Aktien Deutschland. Einschätzung: Positiv

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1 Aktien Deutschland Einschätzung: Positiv Eine hohe zyklische Sektorengewichtung bei attraktiver Bewertung wird von globaler Konjunkturerholung profitieren. Beide Indizes weisen ein Übergewicht in zyklischen Branchen auf, wobei im MDAX der Sektor Industrie mit 36% eine zentrale Stellung einnimmt. Industriesektor dominiert Chart 2: MDAX, nach MSCI-Sektoren 28. November 2017 Marktzusammensetzung Die Wirtschaft Deutschlands ist hinsichtlich des Bruttoinlandsprodukts die grösste Volkswirtschaft Europas und die viertgrößte Volkswirtschaft weltweit. Im globalen Aktienindex beträgt das Gewicht 3% und damit gleichviel wie die Schweiz. Der deutsche Aktienmarkt wird von zyklischen Sektoren dominiert (zyklischer Konsum, Industrie, Grundstoffe) und weist damit eine ähnliche Sektorenstruktur auf, wie das ebenfalls exportorientierte Japan. Wir unterscheiden zwischen dem auf grosskapitalisierte Unternehmen spezialisierten DAX (vgl. Chart 1) und dem auf mittelständische Unternehmen fokussierten MDAX (vgl. Chart 2). Zyklische Sektoren dominieren Chart 1: DAX, nach MSCI Sektoren Haupttreiber der Marktentwicklung Aussenhandel Die Umsätze der DAX-Unternehmen nach Weltregionen (vgl. Chart 3) zeigen Abhängigkeiten auf. Konjunkturelle Veränderungen wirken direkt auf die Unternehmensbilanzen ein. Die USA nehmen mit 25% einen gleich grossen Anteil ein wie der Binnenmarkt Deutschlands. Ebenfalls stark gewichtet sind die Schwellenländer mit einem Anteil von rund 20%. Hälfte der Umsätze resultieren nicht aus Europa Chart 3: Umsätze der DAX-Unternehmen nach Weltregionen Quelle: Ernst & Young Colin&Cie. Einschätzung und Analyse 1 / 6

2 Deutschland liegt auf Platz 3 der exportstärksten Länder hinter China auf Platz 1, USA auf Platz 2, jedoch noch vor Japan. aber mindert Entwicklung gegenüber Europa Chart 5: EUR/USD und DAX relativ zu Europa (inverse) Währung Aufgrund der internationalen Vernetzung deutscher Unternehmen, kommt der Wechselbeziehung zwischen EUR und USD eine grosse Bedeutung in der Beurteilung des deutschen Aktienmarktes zu. Die Korrelationen sind evident. Der globale Konjunkturaufschwung ist ab Anfang 2017 auch in Europa angekommen. Zusammen mit einer deutlichen Reduktion des politischen Risikos nach der Wahl in Frankreich konnte der Euro davon profitieren. Bei steigendem Euro profitiert auch der DAX vom Aufschwung und schneidet gegenüber dem Weltindex besser ab (vgl. Chart 4). EUR-Aufwertung bringt globale Outperformance Chart 4: EUR/USD und DAX relativ zur Welt Quelle: Morningstar, SIX Telekurs, Colin&Cie. Die deutsche Wirtschaft und speziell der Aussenhandel, haben entsprechend von der europäischen Finanzkrise profitiert, indem der EUR aufgrund der Probleme in der Peripherie abwertete. Die ohnehin schon starke Konjunktur (Arbeitslosenquote unter 5%) wurde noch zusätzlich angekurbelt. Folglich gehört der deutsche Aktienmarkt, und speziell der mittelständische Bereich, zu den starken Performern in Europa (vgl. Chart 6). Führender Index in Europa Chart 6: DAX und MDAX im MSCI Vergleich Quelle: Morningstar, SIX Telekurs, Colin&Cie. In einem europäischen Vergleich sieht es aber anders aus. Die starke Ausrichtung des DAX auf internationale Märkte, lässt den deutschen Markt schwächer abschneiden als Märkte, die besser vom konjunkturellen Aufschwung in Europa profitieren. Es entsteht eine unterdurchschnittliche Entwicklung gegenüber Europa (vgl. Chart 5). Die Europäische Zentralbank (EZB) und die Ausgestaltung der Geldpolitik beeinflussen direkt die Richtung des EUR und damit auch die der deutschen Wirtschaft. Colin&Cie. Einschätzung und Analyse 2 / 6

3 Politisches Umfeld Ein weiterer Treiber für Deutschland sind politische Strömungen innerhalb Europas. Deutschland kann nicht isoliert betrachtet werden. Das Erstarken von europakritischen Parteien mit ihrer Kritik am bestehenden System birgt Unsicherheiten (vgl. Chart 7). Bei einer Fortsetzung dieser Entwicklung könnte das Fortbestehen der Europäischen Union auf dem Spiel stehen. Starker Zulauf zu populistischen Parteien Chart 7: Anteil populistischer Parteien in Europa Markterwartung Aussenhandel Quelle: J.P. Morgan Asset Management Die Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten und seine strategische Ausrichtung der US-Aussenpolitik mit potentiell verstärkt protektionistischen Massnahmen, wirken auch auf den deutschen Aussenhandel ein. Trump wird versuchen, die amerikanische Konjunktur zu fördern, wahrscheinlich zu Lasten der grossen Exporteure (China, Deutschland und Japan). Negativ betroffen dürften die grossen Exporttitel sein, wozu auch deutsche Automobilwerte gehören. Gerade die Automobil- und Chemiebranchen haben stark zur positiven Performance des Aktienmarktes beigetragen. Wir halten die aktuell immer wieder akzentuierte Gefahr eines globalen Handelskrieges - ausgelöst durch protektionistische Massnahmen der USA für stark übertrieben. Der MDAX hat sich nach kurzer Korrektur im Nachgang der US-Wahl wieder positiv entwickelt und wiederholt auf Allzeithöchstständen geschlossen. Politisches Umfeld: Wahlen in Europa Mit den freundlichen Wahlausgängen in Frankreich und Holland hat sich das politische Risiko im Verlauf des Jahres 2017 verringert. Das Scheitern der Jamaika Sondierungsgespräche in Deutschland bringt nun dieses wieder zurück. Das deutsche Grundgesetz ist allerdings auch unter solch politisch erschwerten Umständen explizit auf die Regierbarkeit des Landes ausgerichtet. Insbesondere stehen Neuwahlen hohe Hürden gegenüber, während der Kompromissfindung unter den Parteien Priorität beigemessen wird. Auch die starke Rolle des Bundesrates, und die verschiedenen in ihm vertretenen Koalitionen tragen dazu bei, dass alle Parteien miteinander im Dialog bleiben. Auch im Falle einer längeren Übergangsphase oder gar Neuwahlen gehen wir von geringen Auswirkungen auf die Finanzmärkte aus. Keine der involvierten Parteien verfolgt wirtschaftsschädigende Programme. Weiter hält sich die Abhängigkeit vom deutschen Binnenmarkt für die international ausgerichteten Unternehmen im DAX und MDAX in Grenzen. Währung Wir gehen davon aus, dass die Europäische Zentralbank mit einem Abstand von vier Jahren der US-Notenbank (FED) folgen wird. Entsprechend steht für die EZB in diesem Jahr die Diskussion über die Rückführung der geldpolitischen Lockerungsmassnahmen (QE) im Vordergrund. Die tatsächliche Rückführung findet dann im kommenden Jahr 2018 statt. Wir erwarten eine mittel- bis langfristige Aufwertung des Euros zum US Dollar in Richtung Kaufkraftparität von EUR/USD: Damit besteht weiterhin das Potential für ein besseres Abschneiden des DAX gegenüber dem Weltindex. Konjunktur und Verschuldung Die deutsche Wirtschaft präsentiert sich von ihrer starken Seite. Erwähnenswert im Vergleich mit anderen europäischen Ländern ist die sehr geringe Abreitlosenquote. Sie befindet sich nahe dem Niveau der Vollbeschäftigung, weshalb wir von anziehenden Lohnniveaus ausgehen. Die Politik kann allgemein als wirtschaftsfreundlich angesehen werden. Ferner ist im europäischen Vergleich die Haushaltsverschuldung niedrig und die Sparquote hoch. Colin&Cie. Einschätzung und Analyse 3 / 6

4 Ein stabilisierender Faktor gerade auch in turbulenten Zeiten wie z.b. während der Finanzkrise in Europa. Anstrengungen in Richtung einer Reduktion des hohen Leistungsbilanzüberschusses in Form von Steuersenkungen, Infrastrukturinvestitionen oder Lohnwachstum werten wir positiv. Wir sehen Potential für einen Anstieg bei den Konsumausgaben. Im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt liegt der Konsum im internationalen Vergleich auf einem tiefen Niveau (Deutschland: 54%; USA: 69%; UK: 65%). Gemessen am Kurs-Gewinn Verhältnis befindet sich der deutsche Markt auf einem historisch ansprechenden Niveau (blaue Linie im Chart 10). Im Vergleich mit dem Weltmarkt resultiert eine durchschnittliche Bewertung. Die Höchststände von Ende 2015 und Anfang 2017 liegen aber hinter uns (braune Linie). Durchschnittliche relative Bewertung Chart 10: Kurs-Gewinn Verhältnis der letzten 8 Jahre Markttechnik und -bewertung Fundamental präsentieren sich deutsche Unternehmen als sehr stark und weisen aktuell hohe Liquiditätsbestände in ihren Bilanzen aus (vgl. Chart 8). Diese Liquidität könnte für Unternehmensübernahmen, zum Rückkauf von eigenen Aktien oder Dividendenerhöhungen genutzt werden. Unternehmensliquidität hoch Chart 8: Liquiditätsbestände bei Unternehmen Im internationalen Vergleich haben deutsche Aktien nach den deutlichen Kursgewinnen im Jahr 2017 ihren Bewertungsvorteil verloren und weisen keinen Abschlag mehr gegenüber vergleichbaren Indizes auf (vgl. Chart 11). Ansteigende Bewertung im internationalen Vergleich Chart 11: Kurs-Gewinn Verhältnis und Gewinnwachstum Quelle: J.P. Morgan AM Wir erwarten aufgrund der günstigen globalen Konjunktur weiteres Gewinnwachstum (vgl. Chart 9). Anziehendes Gewinnwachstum Chart 9: Gewinnerwartung im Vergleich zum Index Implikation auf Anlageentscheide Der deutsche Aktienmarkt gehört weiter zu unseren präferierten Märkten innerhalb Europas. Wir gehen davon aus, dass sich die überdurchschnittliche Preisentwicklung gegenüber dem Weltindex weiter Colin&Cie. Einschätzung und Analyse 4 / 6

5 fortsetzen wird (vgl. Chart 4). Folglich stufen wir Deutschland seit Anfang Juli 2017 Positiv ein. Wir bevorzugen mittelständische Unternehmen und verfolgen dabei einen aktiven Ansatz. Die neutrale Quote für den Deutschen Markt beträgt 35%. Wir halten aktuell eine Quote von 26%, welche in den aggressiveren Mandaten höher ausfällt. Colin&Cie. Einschätzung und Analyse 5 / 6

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