Wie viel Vertrauen verdient der Euro?

Transkript

1 Wie viel Vertrauen verdient der Euro? Manfred J.M. Neumann Universität Bonn München, 10. Dezember 2012

2 I. Euro Entwicklung zur stabilen Weltwährung II. Drang in die Politik: Die EZB als Spielführer im Euro-Schuldenspiel

3 155 deutsche Ökonomen (Februar 1998): Der Euro kommt zu früh. 1. Zur Europäischen Integration gibt es keine Alternative. Die gemeinsame Währung wird dazugehören jedenfalls für Kerneuropa. Aber der Euro kommt zu früh. ARGUMENTE: Fehlende Budgetdisziplin Fehlende Arbeitsmarktflexibilität

4 HVPI-Inflationsrate und Prognose der EZB Durchschnitte Inflationsrate 2,14 % Prognose 1,88 %

5 Euro USA UK D GR Euro USA UK D GR 17 Inflation Niveau 2,1 2,6 1,8 1,6 3,2 2,3 2,3 3,6 1,8 3,4 Volatilität 0,8 1,4 0,9 0,7 0,9 0,6 0,9 0,8 0,6 1,5 BIP- Wachstum Niveau 1,4 1,7 2,0 0,9 2,7 1,6 2,1 1,0 3,1-5,4 Volatilität 2,3 2,3 2,8 2,6 3,1 0,6 0,4 0,9 1,1 3,0 Daten: IWF, EZB.

6 VPI-Inflationsraten seit Industrieländer Eurogebiet Deutschland

7 Zurückblickendes Resümee Erstes Jahrzehnt des Euro zufriedenstellend: Euro als stabile Weltwährung etabliert. Hilfreich: Kein inflationäres Umfeld. Allerdings: Vermögenspreisinflation (Irland, Spanien) Überschuldung (Griechenland, Portugal) Bewährung steht noch aus

8 Veränderungen seit 2010 Überhastete Reaktionen der Politik Ausgreifende Erweiterung des Mandats der EZB: Preisstabilität -- Finanzmarktstabilität Erweiterung und extensive Nutzung des Instrumentariums: Mindestreserven Refinanzierung: Volumen, Laufzeit, Sicherheiten Erwerb von Staatsanleihen (SMP, OMT) Bankenaufsicht, Bankenrestrukturierung

9 2,000 Erweiterte Geldbasis Mrd. Euro 2,000 1,800 1,600 Lehman Insolvenz Draghi Start 1,800 1,600 1,400 1,200 Gesamt 1,400 1,200 1,000 1, bereinigt um Einlagefazilität und Überschussreserven

10 3.5 Zinsindikator des Expansionsgrads der Geldpolitik Prozent

11 1,000 Panik am 7.Mai 2010 Risikoprämien vis-á-vis 10-jährigen Bundesanleihen Basispunkte 1, Mai Griechenland M11 09M12 10M01 10M02 10M03 10M04 10M Portugal Spanien Italien

12 We have every confidence that you will do what you need to do. "Wir vertrauen voll darauf, dass Sie tun werden, was Sie tun müssen." Angela Merkel zu Jean-Claude Trichet (Brüssel, 7. Mai 2010) (Quelle: Peter Ludlow, A View on Brussels, Briefing Notes, Brüssel 2010)

13 EZB auf Abwegen Aufkauf von Staatsanleihen SMP Securities Markets Programme Mrd. Euro (davon GR: 45 Mrd. Euro) OMTOutrightMonetaryTransactions konditioniert (ESM-Programm + Auflagen) unbegrenzt (quantitativ, zeitlich) und glauben Sie mir, es wird genug sein.

14 Begründungder EZB: Gestörte Märkte für Staatsanleihen behindern die Transmission der Geldpolitik Aber: Kein direkter Zusammenhang zwischenverlustenimhandelsbuchund Kreditvergabe an die Wirtschaft Überdies: OMT-Ankäufewill die EZB einstellen, falls Krisenstaat Auflagen nicht erfüllt

15 Juristisches: Untersagt am Primärmarkt (Art EZB-Satzung) Erlaubt am Sekundärmarkt (Art EZB-Satzung): Kaufen und Verkaufen Geldmarktgeschäfte zur Dämpfung der Zinsvolatilität, Alternative zu wöchentlichen Auktionen EZB beruft sich auf den Art EZB-Satzung.

16 Bundesverfassungsgericht:.. ein Erwerb von Staatsanleihen am Sekundärmarkt, der auf Finanzierung der Haushalte zielte, ist als Umgehung des Verbotes monetärer Haushaltsfinanzierung... untersagt. (BVerfG, 2 BvR1390/12 vom , Absatz-Nr. 278)

17 Erwerb von Anleihen, der auf Haushaltsfinanzierung zielt?? Überprüfbar? Geäußerte Intention versus Handlung Diskriminierende Evidenz: Stationarität oder Aufwärtstrend

18 Anleihenerwerb schafft demokratisches Defizit Spezifikum der Währungsunion: Selektive Käufe ermöglichen Ressourcenverschiebungen zwischen Staaten. Gouverneure dürfen keine politischen Entscheidungen treffen. Sie verantworten sich nicht in allgemeinen Wahlen. Neutrale Anleihepolitik erwirbt das repräsentative Portfolio.

19 Konditionalität des OMT Programms Die Konditionalität des Programms sichert die Unabhängigkeit der EZB. Mario Draghi (F.A.Z. v ) EZB wird nur für brave Programmstaaten tätig? Hat sie eine Wahl, wenn der Europäische Rat Bravheit bescheinigt.

20 Refinanzierungspolitik Tender-Volumen: größer - länger laufend - weniger gesichert Jumbo-Tender Dezember 2011: 489 Mrd Tage März 2012: 530 Mrd Tage Sicherheiten Kennzahl S/R ,4 2,2 Einzelkredite

21 Refinanzierungskredite 1,400 Mrd. Euro 1,400 1,200 Lehman Insolvenz Draghi Antritt 1,200 1,000 Gesamt 1, Langfristkredite ( > 180 Tage)

22 Italiens Bankbilanzen Mrd. Euro Target Verbindlichkeiten Refinanzierung Langfristkredite Bankreserven M M M M07 Vorsichtskasse 0

23 Griechenlands Bankbilanzen Mrd. Euro Refinanzierung Target Verbindlichkeiten Bankreserven

24 Irlands Bankbilanzen Mrd. Euro Target Verbindlichkeiten Refinanzierung Bankreserven

25 Überschuldung beim Eurosystem Kennzahl: = Refinanzierung /Bankreserven Griechenland 14,6 23,0 Irland 14,1 16,1 Italien 2,5 8,5

26 Maßnahmen zur Verhinderung von Überschuldung: Glattstellen der Target-Salden (Sinn, 2011) Anforderungen an Sicherheiten anheben (Weidmann, 2011) Refinanzierung an Kernkapital koppeln (Neumann, 2011)

27 Neue Aufgabe: Europäische Finanzunion Öffentliches Gut: Stabilität integrierter Finanzmärkte Aufbau in Schritten Vereinheitlichung der Bankenregulierungen Zentrale Bankenaufsicht Europäische Kontroll-und Abwicklungsbefugnis? Finanzierung: Europäischer Bankenfonds Bankenabgabe plus wessen Steuermittel?

28 Führungsrolle für die EZB? EZB-Rat + Ecofinentscheiden über Schließung und Rekapitalisierung? Geldtheoretische Analyse: Erweiterung des EZB-Mandats um das Ziel Finanzmarktstabilität bewirkt Zeitkonsistente Inflationsrate > 2 % (Cukierman 2002) Keine Führungsrolle für die EZB.

29 Mario Draghi(6. September 2012): we act strictly within our mandate ; we act independently in determining monetary policy; and the euro is irreversible.

30 Unabhängigkeit ausschließlich zur Erfüllung des Mandats EZB: instrument independence Nicht geschützt: Eigenmächtige Veränderungen des Mandats oder der vorgegebenen Handlungsschranken EZB agiertpolitischund überdehntihrebefugnisse.

31 Einschätzung Analysen der 1990er Jahre zur Wirkung von Zentralbankunabhängigkeit nicht anwendbar auf EZB. EZB-Prinzipdes one man one vote geht fehl. Rationalität anstelle von Romantik.

32 Inflationserfahrungen des Südens Portugal Griechenland Italien Deutschland

33 Ein Blick zurück auf die Lira Wechselkursband des EWS +/- 6 Prozent /- 2,25 Prozent Kaufkraftparität

34 Spain Greece France Germany Real Effective Exchange Rates vis-á-vis Eurozone (based on unit labour cost)

35 Cumulative Change of Real Exchange Rates , 2. qu (vis-á-vis16 eurocountries + 20 tradingpartners); percent GDP-deflator Unit labour cost Germany - 19,2-20,0 Austria - 4,9-7,6 Finland - 7,1 1,9 Portugal 1,7 2,3 Spain 9,2 0,8 Greece 6,0-4,7 Source: Deutsche Bundesbank

36 Inflationssteuer Einziger Ausweg aus der Schuldenkrise lt. Europas Technokraten Nur bedingt tauglich: Reale Entschuldung nur anfangs Antizipation von Inflation

37 Resümee Wie viel Vertrauen verdient der Euro noch? Aus heutiger Sicht ist ein Weichwerden zu erwarten:

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