Kapitalmärkte im Blick

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1 Kapitalmärkte im Blick ZINS- UND WÄHRUNGSRESEARCH März 216 Inhalt Herausgeber: Internationales Umfeld 2 Konjunktur 3 Rentenmarkt 4 Unternehmensanleihen 5 Emerging Markets 5 Währungen 6 Aktien 7 WGZ BANK AG Westdeutsche Genossenschafts-Zentralbank Ludwig-Erhard-Allee 2 D-4227 Düsseldorf Abteilung Research Leitung: Dr. Frank Wohlgemuth Verantwortliche Analysten: Volkswirtschaft/Währungen Stefan Grothaus +49 () stefan.grothaus@wgzbank.de Andreas Möller +49 () andreas.moeller@wgzbank.de Konjunktur Wachstum im Euroraum gestützt durch Binnennachfrage Inflationsrate sollte moderat steigen Geldpolitik Corporate Bonds Rüdiger Neeb +49 () ruediger.neeb@wgzbank.de Markus Roß +49 () markus.ross@wgzbank.de Stephan Sporkmann +49 () stephan.sporkmann@wgzbank.de EZB mit neuem Maßnahmenpaket Währungen Euro bleibt zum Dollar stabil Anleihen Ziel: 1,8 US-Dollar Emerging Markets Tobias Gruber +49 () tobias.gruber@wgzbank.de Torsten Hähn +49 () torsten.haehn@wgzbank.de US-Treasuries sollten längere Laufzeiten belasten Rendite Bund 1 J auf Jahressicht,7 Aktien Aktien Dr. Frank Wohlgemuth +49 () frank.wohlgemuth@wgzbank.de Robuste Ergebnisse unterstützen Dax auf Jahressicht 1.8 Bitte lesen Sie den Hinweis zur Erstellung dieses Dokumentes, die rechtlichen Hinweise, die Hinweise zu möglichen Interessenkonflikten und die Pflichtangaben zu 34b Wertpapierhandelsgesetz am Ende dieses Dokumentes. Diese Finanzanalyse im Sinne des 34b WpHG stellt keine Anlageberatung dar und kann diese nicht ersetzen. Für individuelle Beratungsgespräche wenden Sie sich bitte an die Mitarbeiter Ihrer Bank.

2 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Internationales Umfeld März 216 S. 2 US-Preise steigen Die harten Wirtschaftsdaten für den Januar zeigten in den USA überwiegend das Bild einer robusten Konjunktur. Die Industrieproduktion konnte um,9 M/M und die realen Konsumausgaben um,4 zulegen. Auch wenn die Daten eines Monats nicht überbewertet werden sollten, deutet sich damit für das laufende Quartal wieder eine Wachstumsbeschleunigung an, so dass die Delle aus dem Schlussquartal 2 überwunden werden sollte. In diese Richtung deuten auch die Einkaufsmanagerindizes, die ihre Abwärtsbewegung zuletzt nicht weiter fortsetzten. Der ISM- Index für das Verarbeitende Gewerbe verfehlte nach einem Anstieg auf 49,5 Punkte aber noch knapp die 5-Punkte-Marke. Dies zeigt, dass in Teilen der US- Wirtschaft noch größere Probleme bestehen. Die Wachstumszahlen dürften im ersten Halbjahr vor allem durch die derzeit noch zu hohe Lagerhaltung, die eine Anpassung erfordert, gedrückt werden. Bemerkenswert deutlich stiegen im Januar die verschiedenen Maße für den Preisauftrieb. Der Verbraucherpreisindex lag in der Kernrate ohne Energie und Nahrungsmittel um 2,2 J/J über dem Vorjahresniveau und der von der Fed beachtete Deflator für den Privaten Verbrauch legte in der Kernrate um 1,7 zum Vorjahr zu. Das Ziel der Fed von 2 lag damit zwar wieder in unmittelbarer Reichweite, in den kommenden Monaten ist aber keine weitere Beschleunigung zu erwarten. Auch die Jahresrate bei den Stundenlöhnen zeigte im Februar mit einem Rücksetzer von 2,5 auf 2,2, dass das Preisklima in den USA noch entspannt ist. Abgesehen von den Löhnen entwickelte sich der Arbeitsmarkt mit einem robusten Beschäftigungswachstum weiter in die von der Geldpolitik erhoffte Richtung. Die noch bestehenden Unsicherheit an den Finanzmärkten dürften die US-Notenbank aber zu einer abwartenden Haltung veranlassen. Ab Herbst sollte der Leitzins dann wieder nach oben geführt werden. Die Rückkehr von Zinserhöhungserwartungen spiegelte sich auch bei der Entwicklung der Renditen der Staatsanleihen wider. Vor allem im kürzeren Laufzeitenbereich haben sich die Sätze wieder merklich von den Tiefständen aus dem Februar entfernt. Hier besteht jedoch noch ein merkliches Aufwärtspotenzial Q/Q annualisiert -4 Einkaufsmanagerindex (rechte Achse) Verarbeitendes Gewerbe -6 Nicht-Verarbeitendes Gewerbe ,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, J/J Mai. Aug. Wirtschaftsdaten USA Prognosen Bruttoinlandsprodukt real gg. Vj. () 2,4 2,4 2,3 2,3 Verbraucherpreise gg. Vj. () 1,6,1 1,1 2,3 Arbeitslosenquote () 6,2 5,3 4,7 4,5 Zinsprognose USA: Zinsentwicklung Fed Funds und 1-jährige US-Staatsanleihen 1-jährige US-Staatsanleihen Leitzins (Fed Funds Obergrenze) Nov. BIP US-Preisentwicklung US-Konjunktur Mai. Aug. Vormonat Aktuell 1 3 Mon. 6 Mon. 12 Mon. Fed Funds,5,5,5,75 1, 1-J-Benchmark 1,8 1,9 2, 2, 2,2 1 Durchschnitt der letzten fünf Handelstage Verbraucherpreise Kernrate Kernrate Deflator Privater Verbrauch Nov Mon. Mon. Prognose Index Mon.

3 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Konjunktur März 216 S. 3 Getrübte Stimmung zum Jahresauftakt Die Geschäftsklimaindizes im Euroraum boten in den ersten zwei Monaten des Jahres ein wenig erbauliches Bild. So tendierten die Euro-Einkaufsmanagerindizes für das Verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor abwärts. Der Index des Verarbeitenden Gewerbes fiel im Februar mit 51,2 Punkten auf den tiefsten Stand seit einem Jahr. Allzu überraschend dürfte der jüngste Rückgang aber nicht gekommen sein. Im Großteil der Länder jenseits der Eurozone bewegten sich die Industrie-Einkaufsmanagerindizes bereits seit einiger Zeit auf tieferem Niveau. Dass sich der Index im Euroraum erkennbar besser gehalten hat, war u.a. der Abwertung des Euro zum Start des letzten Jahres sowie der anziehenden Binnenkonjunktur im Euroraum zu verdanken. Zumindest die Unterstützung von Seiten des Euro-Wechselkurses sollte zunehmend schwinden. Auch im Dienstleistungssektor ließ die Konjunkturdynamik in den ersten Monaten des Jahres nach Maßgabe des Einkaufsmanagerindex tendenziell nach. Der Index für die Eurozone ging im Februar mit 53,3 Punkten auf den tiefsten Stand seit Januar 2 zurück. Auf diesem Niveau deutet er aber nach wie vor auf moderate Zuwächse im Dienstleistungssektor und damit in weiten Teilen der Wirtschaft hin. Der Composite-Einkaufsmanagerindex für die Eurozone kam im Februar auf 53 Punkte, womit er leicht unter dem Wert im Schlussquartal 2 lag. Auf dem aktuellen Niveau spiegelt der Index ein BIP-Wachstum von rund,3 pro Quartal wider. Damit würde die Wirtschaft in gleichem Tempo wie im zweiten Halbjahr 2 expandieren. Trotz der zuletzt etwas eingetrübten Indikatoren aus dem Unternehmenssektor sehen wir bei unserer BIP-Prognose noch keinen Anpassungsbedarf. Für das laufende Jahr gehen wir von einem Anstieg der Wirtschaftsleistung im Euroraum um 1,5 aus. Damit liegt unsere Prognose marginal niedriger als die Consensus-Prognose, die ein Plus von 1,6 erwartet. Aufgrund der verhaltenen Konjunkturdynamik bleibt die Wirtschaft im Euroraum aber anfällig für negative Schocks. Auf der Außenhandelsseite erwarten wir eine verhaltene Entwicklung. Letztes Jahr stand einem Exportplus von 4,9 ein Anstieg der Importe von 5,6 gegenüber, wodurch sich für das BIP per saldo ein negativer Wachstumsbeitrag von gut,1 Pp ergab. Der IWF erwartet für 216 einen Anstieg des Welthandels um real 3,4, dies entspricht knapp 2/3 des langfristigen Zuwachses. Entsprechend moderat dürften für den Euroraum die Impulse auf der Exportseite ausfallen. J/J 8, 6, 4, 2,, -2, -4, -6, -8, Überblick wichtiger Wirtschaftsdaten Euroraum 1,5 1,,5, -,5-1, -1,5-2, BIP vs Einkaufsmanagerindex Euroraum BIP Q/Q, l.s. Einkaufsmanagerindex Composite, r.s. Index 65-2, Quelle: Bloomberg, Thomson Reuters Datastream Prognosen Bruttoinlandsprodukt real gg. Vj. (),9 1,5 1,5 1,5 Verbraucherpreise gg. Vj. (),4,,5 1,2 Arbeitslosenquote () 2 11,6 1,9 1,1 9,8 Deutschland Euroraum BIP-Wachstum Deutschland Bruttoinlandsprodukt real gg. Vj. () 1,6 1,5 1,7 1,6 Verbraucherpreise gg. Vj. (),9,2,7 1,5 Arbeitslosenquote () 2 6,7 6,4 6,1 6, 1 Prognose WGZ BANK (Jahresdurchschnitte) 2 Aufgrund unterschiedlicher Abgrenzung sind die Arbeitslosenquoten Eurolands und Deutschlands nicht vergleichbar. 2,5 2, 1,5 1,,5, -,5-1, Mai. Aug. Nov. Mai Harmonisierter Preisindex (HVPI) Verbraucherpreise 1 Euroraum Deutschland Aug. Nov. Mai. Aug. Prognose Euroraum Kernrate Deutschland Kernrate Nov

4 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Rentenmarkt März 216 S. 4 Kurzes Ende fix, langes Ende auch? Während der Stress an den Finanzmärkten in der zweiten Februarhälfte tendenziell abklang, erreichten Euro- Staatsanleihen, speziell aus den Kernstaaten, ihre Renditetiefstände erst am Ende des Monats. Damit entkoppelten sie sich ein Stück weit vom Zinstrend am US-Bondmarkt. Dort markierten die Treasury-Renditen ihr Tief bereits in der ersten Februarhälfte und zogen in den folgenden Wochen mit den wieder aufkeimenden Zinserhöhungsspekulationen mit Blick auf die Fed moderat an. Die maßgebliche Triebfeder dafür, dass sich die Euro-Renditen in den letzten Wochen vom Zinstrend am US-Bondmarkt absetzen konnten, war die Erwartung, dass die EZB bei der Ratssitzung im März ein neues umfangreiches Maßnahmenpaket beschließt. Im Gegensatz zum Dezember ist es der Notenbank dieses Mal gelungen, die Erwartungen der Investoren weitgehend zu erfüllen. Entsprechend notieren Bund-Renditen im Monatsvergleich nur wenige Basispunkte höher. Der Ausblick für den Euro-Anleihemarkt fällt zweischneidig aus. Die Renditen am kurzen Ende sollten weiter klar im Griff der Notenbank sein. Da wir beim Einlagensatz der EZB im Prognosezeitraum von einem unveränderten Wert von -,4 ausgehen, sollten sich die Bund-Renditen im kurzen Laufzeitenbereich um diesen Wert bzw. noch leicht darunter bewegen. Unklarer stellt sich das Bild im mittleren und vor allem langen Laufzeitenbereich dar. Das Ankaufprogramm der EZB bleibt hier unverkennbar ein stützender Faktor. Dies gilt insbesondere mit Blick auf Bundesanleihen. Nach Maßgabe der Haushaltplanung wird der Bund die nächsten Jahre per saldo keine neue Schulden aufnehmen und mithin keine zusätzlichen Anleihen emittieren. Entsprechend steht dem Ankaufprogramm speziell bei deutschen Staatsanleihen ein relativ konstantes Volumen gegenüber. Entsprechend dürften die Käufe der EZB gerade bei Bundesanleihen für Knappheitspreise sorgen und mithin die Renditen weiterhin deutlich unter einem, gemessen an dem gesamtwirtschaftlichen Umfeld, fairen Niveau halten. Ein Argument für höhere Euro-Renditen im langen Laufzeitenbereich sehen wir nach wie vor in der von uns erwarteten Zinsentwicklung in den USA. In der zweiten Jahreshälfte dürfte die Fed den Leitzins weiter langsam anheben. Im Zuge dessen erwarten wir auch am US-Bondmarkt tendenziell anziehende Renditen. Den steigenden Treasury-Renditen dürften sich lange Bund-Renditen nicht völlig entziehen können. 2,5 2, 1,5 1,,5, Mai. Zinsübersicht Zinsentwicklung Reposatz und 1-jährige Bundesanleihen 1-jährige Bundesanleihen Reposatz Aug. Nov. Mai. Aug. Nov Mon. Mon. Prognose 12 Mon. aktuell 1 Vormonat Ultimo 2 EZB-Leitzins,5,5,5 2 J. Bundesanleihe -,5 -,49 -,34 5 J. Bundesanleihe -,38 -,36 -,4 1 J. Bundesanleihe,24,23,63 Umlaufrendite,1,11,49 2 J. Sw apsatz -,16 -,17 -,3 5 J. Sw apsatz,5,5,33 1 J. Sw apsatz,62,6 1, 1 Durchschnitt der letzten fünf Handelstage Zinsprognose 3 Monate 6 Monate 12 Monate Leitzins,,, 1 J. Bundesanleihe,4,5,7 Rendite 1J Bund vs 1J US-Treasuries 2,6 1J Bundesanleihen 1J US-Treasury-Notes 2,4 2,2 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1,,8,6,4,2, Jan Apr Jul Okt Jan 16 Quelle: Bloomberg

5 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Rentenmarkt März 216 S. 5 Marktsegmente Corporate Bondmarkt Bp 16 Spreadentwicklung im CB-Segment Nach der Ankündigung der EZB, nun auch Corporate Bonds anzukaufen, waren deutliche Spreadeinengungen zu beobachten. Angesichts des sehr deutlichen geldpolitischen Impulses dürfte sich das Segment kurzfristig auch weiter klar unterstützt zeigen. Mit unserer ohnehin optimistisch gestalteten Prognosespanne für den iboxx Corp. Non-Financial von 8-12 Bp auf 12 Monatssicht sehen wir uns daher gut positioniert Mrz. Jun. Sep. Dez. Mrz. Jun. Sep. Dez. Quellen: Bloomberg, Datastream itraxx Europe iboxx Corp. Non Financials Die makroökonomischen (Schwellenländer), unternehmensspezifischen (Anglo American, Glencore, Volkswagen) sowie technischen (Neuemissionen) Unsicherheitsfaktoren sollten mittelfristig jedoch nicht gänzlich ausgeblendet werden können. Ebendiese Problemfelder dürften u.e. darüber entscheiden, welches Ende der Prognosespanne in zwölf Monaten erreicht wird. itraxx- Indizes (5 J. CDS in Bp) Aktuell 5 Tage 1 Monat Jahresbeginn Europe 72,5 92,75 124, 77,25 HiVol 93, 112,25 6,25 98,75 Crossover 323,75 372,5 484,25 3,5 Quelle: Bloomberg Historische und aktuelle* Wertentwicklung der Credit-Segmente 25 2 Emerging Markets Im Segment der Emerging Markets zeigte sich über die letzten Wochen eine deutliche Einengung der Risikoaufschläge auf Indexebene, so dass die Spreads im USD-Bereich mittlerweile wieder innerhalb der Prognosespanne notieren und sich die Überschreitung der Spanne im Euro-Segment deutlich reduziert hat. Das Segment der Euro-Anleihen bleibt jedoch nach wie vor durch die angespannte politische Situation in Polen dem Emittent mit dem höchsten Indexgewicht belastet. Das USD-Segment profitierte dagegen von der Erholung der Rohstoffpreise (inkl. Öl) seit Mitte Februar sowie dem gleichzeitig zu beobachtenden Anstieg der unterliegenden UST-Renditen. Die Tatsache, dass einige bedeutende Emittenten (Brasilien, Russland, Südafrika) neuerlichen Druck auf das Ratingprofil verspürten, offenbart jedoch die noch fehlende innere, d.h. die länderspezifische Bonität betreffende, Triebkraft vieler EM. Während somit gewisse Rückschläge einzukalkulieren sind, fällt aus dem jetzigen Blickwinkel (erholte Rohstoffpreise, gesunkener geldpolitischer Druck aus den Kernmärkten) die Bestätigung der Spreadprognosen einfacher als noch vor Monatsfrist Quellen: Bloomberg, WGZ BANK, *seit Jahresbeginn 5 Bp Emerging Markets Spreadentwicklung im EM-Segment Corporate Bonds Mrz Jun Sep Dez Mrz Jun Sep Dez Quelle: Euro- und Bloomberg USD-Basis; Quelle: Bloomberg WGZ BANK-Spread-Prognosen Euro-EMBIG USD-EMBIG Aktuell kurzfristig 12 Monate iboxx Corp. Non-Financial 126 Bp 8-12 Bp Euro-EMBIG 24 Bp -19 Bp USD-EMBIG 443 Bp Bp

6 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Währungen März 216 S. 6 EZB sorgt für Bewegung aber keine neue Richtung Nachdem der Euro gegenüber dem US-Dollar im Umfeld der Finanzmarktturbulenzen in den ersten Wochen des Jahres zulegen konnte, hat er sich zuletzt wieder etwas abgeschwächt. Hierzu trug auch die Erwartung weiterer expansiver Maßnahmen der EZB bei. Die neuen Beschlüsse der EZB selbst setzten den Euro dann aber nur sehr kurzfristig unter Druck. Bereits am Ende des Sitzungstages notierte der Euro sogar fester. Größere Bewegungen sind auf absehbare Zeit nicht zu erwarten, da der US-Dollar gegenüber dem Euro bereits ambitioniert bewertet ist. Wenn die US-Notenbank ihren, gleichwohl sehr moderaten, Zinsstraffungskurs wieder aufnimmt, könnte der Dollar im Herbst noch geringfügig aufwerten. Die Risiken eines Ausscheidens Großbritanniens aus der EU rückten in den letzten Monaten stärker in den Fokus der Finanzmärkte und belasteten das Pfund Sterling. Die Umfragen signalisieren eine sehr knappe Entscheidung bei dem Referendum im Sommer. Derzeit gehen wir noch von einem Verbleib des Landes in der Union aus, so dass sich das Pfund auf Jahressicht wieder erholen sollte Veränderung des Euro gegenüber wichtigen Währungen US-Dollar Yen Schweizer Franken Brit. Pfund -3 Jan 11 Jul 11 Jan 12 Jul 12 Jan 13 Jul 13 Jan Jul Jan Jul Jan 16 Wechselkursprognose je Euro Vormonat Aktuell 1 3 Monate 6 Monate 1 Jahr USD 1,19 1,17 1,9 1,8 1,8 JPY 127,1 125, CHF 1,11 1,98 1,1 1,11 1,13 GBP,776,776,78,77,74 1 Durchschnitt der letzten fünf Handelstage Der Yen hielt sich in den letzten Wochen weitgehend stabil, nachdem er zum Jahresauftakt zunächst fester tendiert hatte. Für die Notenbank erschwert dieses Niveau das Erreichen ihres Inflationsziels. Ob sich die Notenbank bereits bei ihrer anstehenden Sitzung zu einer weiteren Zinssenkung entscheidet, erscheint aber auch vor dem Hintergrund der jüngsten Erfahrungen wenig wahrscheinlich. Tendenziell sollte sich der Yen jedoch wieder abschwächen, da die Währung als sicherer Hafen weniger gefragt sein sollte. USD je EUR JPY je EUR CHF je EUR GBP je EUR 1,2 1, 1,1 1, ,12 1,11 1,1 1,9 1,8 1,7 1,6,8,78,76,74,72,7 1, , ,

7 KAPITALMÄRKTE IM BLICK Aktienmarkt März 216 S. 7 EZB mit weiterer Bazooka Nachdem die ersten Wochen des Jahres an den Aktienmärkten mit großen Verlusten einhergingen, konnten sich die wichtigen internationalen Aktienmärkte seit Mitte Februar wieder deutlich erholen. Die bisherige Jahresbilanz fällt jedoch immer noch merklich negativ aus. Insbesondere die Erwartung erneuter expansiver geldpolitischer Maßnahmen durch die EZB half jedoch den Aktienmärkten wieder auf die Sprünge. Diese Erwartung wurde auf der EZB-Sitzung am 1.3. auch nicht enttäuscht. EZB-Präsident Draghi lieferte in großem Umfang. Neben einer Senkung des Repo-Satzes auf, (von,5), einer Absenkung des Einlagenzinssatzes auf -,4 (von -,3) wurde auch eine Ausweitung des Anleihenankaufprogramms von 6 Mrd. Euro auf 8 Mrd. Euro im Monat beschlossen. Darüber hinaus dürfen nunmehr auch Unternehmensanleihen außerhalb des Bankensektors mit guter Bonität von der EZB gekauft werden. Überdies sollen zwei langfristige Bankentender aufgelegt werden, mit denen sich die Banken Geld von der Zentralbank auch zu Negativzinsen leihen können. Wirft man einen Blick auf die bislang veröffentlichten Quartalsergebnisse zum Q4 der DAX-Unternehmen fallen diese vor allem vor dem Hintergrund der Krisendiskussion und der Kakophonie der ersten Wochen des neuen Jahres überraschend robust aus. Nachdem bislang 27 von 3 Unternehmen berichtet haben, stehen ein Umsatzzuwachs von 4,8 und eine Gewinnausweitung von 13,9 (ohne Berücksichtigung des starken Verlusts der Deutsche Bank und der deutschen Versorger) zu Buche. Krise sieht eindeutig anders aus, insbesondere vor dem Hintergrund der erheblichen Exportlastigkeit im DAX. Wir belassen unsere Aktienmarktprognosen trotz der aus Aktiensicht positiv zu wertenden weitreichenden Beschlüsse von Herrn Draghi unverändert. Die relative Attraktivität der Anlageklasse Aktien wird erhalten bleiben. Zusätzlich hält die Hoffnung auf eine weitere Belebung der wirtschaftlichen Aktivität in der Eurozone die Erwartung auf weiter ansteigende Unternehmensgewinne aufrecht. Kurzfristig rechnen wir mit einer sehr schwankungsanfälligen Seitwärtsbewegung, ohne einen bedeutenden Ausbruch nach unten oder nach oben. Zu groß sind u.e. noch die Unsicherheiten, auch bezüglich des weiteren Zinskurses der US- Notenbank. Mittel- bis langfristig halten wir an unserer zuversichtlichen Aktienmarktmeinung fest Performancevergleich wichtiger Indizes (indexiert, ) 7 Mrz Jun Sep Dez Mrz Jun Sep Dez Nikkei-225 DAX Index DJ EuroStoxx5 S&P 5 Composite BG TR Commodity Index Gold Brent Rohöl Spot EUR/USD Iboxx Euro Corporates Staatsanleihen REX Mrd. sb DAX EuroStoxx 5 S&P 5 Nikkei 225 Performanceübersicht verschiedener Anlageklassen Performanceübersicht YTD Performanceübersicht 2 Jahre, Stand: Kredite Euroland Veränderung zum Vormonat, um Verbriefungen bereinigt Nicht-Finanzunternehmen Haushalte Aktienmarktprognose in 3 Monaten in 6 Monaten in 12 Monaten Jun 216 Sep 216 Mrz 217 DAX EuroStoxx MDAX

8 KAPITALMÄRKTE IM BLICK März 216 S. 8 Erläuterung Anlageurteil Aktien - Einzelemittenten (Gültig bis zum ) Kaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Gewinn von mindestens 2 aufweisen. Akkumulieren: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Gewinn zwischen und 2 aufweisen. Reduzieren: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Verlust zwischen und 2 aufweisen. Verkaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Verlust von mindestens 2 aufweisen. Erläuterung Anlageurteil Aktien Einzelemittenten- (Gültig ab dem ) Kaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Gewinn von mindestens Prozent aufweisen. Halten: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten eine Wertentwicklung zwischen und Prozent aufweisen. Verkaufen: Die Aktie wird nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten einen absoluten Verlust aufweisen. Erläuterung Anlageurteil Aktien - Branchen -: Übergewichten: Die Branche wird sich nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten besser entwickeln als der Gesamtmarkt. Neutral: Die Branche wird sich nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten in etwa wie der Gesamtmarkt entwickeln. Untergewichten: Die Branche wird sich nach unserer Einschätzung auf Sicht von 6 Monaten schlechter entwickeln als der Gesamtmarkt. Der bei der Branchengewichtung angewandte Gesamtmarkt als Benchmark ist definiert als das marktkapitalisierungsgewichtete Aktienuniversum, das von der WGZ-Bank analysiert wird. Erläuterung Anlageurteil Bonds: Kaufen: Die Anleihe wird nach unserer Einschätzung eine positive Entwicklung mit sich einengenden Spreads verzeichnen. Halten: Die Anleihe wird nach unserer Einschätzung eine neutrale Entwicklung mit sich seitwärts bewegenden Spreads verzeichnen. Verkaufen: Die Anleihe wird nach unserer Einschätzung eine negative Entwicklung mit sich ausweitenden Spreads verzeichnen. Pflichtangaben nach 34b WpHG und Finanzanalyseverordnung Wesentliche Informationsquellen Wesentliche Informationsquellen für die Erstellung dieses Dokumentes sind Veröffentlichungen in in- und ausländischen Medien wie Informationsdienste (z.b. Reuters, VWD, Bloomberg, DPA-AFX u.a.), Wirtschaftspresse (z.b. Börsenzeitung, Handelsblatt, FAZ, Wallstreet Journal, Financial Times u.a.), Fachpresse, veröffentlichte Statistiken, Ratingagenturen sowie Veröffentlichungen der analysierten Emittenten. Quartalsübersicht Die vierteljährliche Übersicht aller in Finanzanalysen des letzten Quartals enthaltenen Anlageurteile aufgeteilt nach Anlagekategorien (Quartalsübersicht nach 5 Abs. 4 Nr. 3 Finanzanalyseverordnung) ist auf der Homepage der WGZ BANK unter veröffentlicht. Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen: Aktienanalysen: Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer- Group-Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.b. Kurs-/Gewinn-Verhältnis Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Value/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bondanalysen ("Corporate Bonds und Emerging Markets"): Bei der Analyse von Unternehmensanleihen wird sowohl die klassische Bilanzanalyse als auch der Peer-Group-Vergleich verwendet. Die klassische Bilanzanalyse umfasst dabei in erster Linie die Bewertung des Emittenten hinsichtlich seiner Fähigkeit, sowohl die Schulden als auch die Zinszahlungen zu bedienen. Bei der Peer-Group-Analyse wird ein Vergleich von Anleihen- oder Unternehmenskennzahlen (z.b. Rating, Laufzeit, Branche, Nettoverschuldung/EBITDA) durchgeführt. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Branche und das Bonitätsrating bestimmt. Die Einstufung der Emerging Market-Bonds erfolgt als Kombination von Länderrisikobewertung, Einschätzung der Konjunkturund Politik-Situation sowie dem Peer-Group-Vergleich, wobei diese Kombination gegebenenfalls in einen Kontext zur allgemeinen Lage am Bondmarkt gesetzt wird. Die Länderrisiko- und Konjunktureinschätzung betrachtet die wirtschaftliche und politische Situation sowie die Perspektiven des jeweiligen Landes und bedient sich dabei der gängigen makroökonomischen Indikatoren (z.b. BIP-Wachstum, Inflation, Wechselkursentwicklung, Verfassung der Regierung) sowie der Bonitätskennzahlen zur ex- und internen Verschuldung. Die Peer-Groups leiten sich aus vergleichbaren geographischen oder wirtschaftspolitischen Gegebenheiten bzw. aus einer vergleichbaren Ratingkategorie ab. Technische Analysen: Zur technischen Analyse werden historische Kurs- und Umsatzentwicklungen mit Hilfe mathematisch-statistischer Verfahren (Charttechnik, Indikatorentechnik, Elliott-Wellen-Theorie, Sentiment-Betrachtungen sowie Relative Stärke-Ansätze) analysiert und Prognosen über künftige Entwicklungen erstellt.

9 KAPITALMÄRKTE IM BLICK März 216 S. 9 Sensitivität der Bewertungsparameter: Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalflussrechnung und Bilanz sind datumsbezogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass der Anlageerfolg nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertevorstellungen ergeben. Veränderungen beim Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen, können sich ebenfalls auf Bewertungen auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit. Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Aktienanalysen: Die WGZ BANK führt eine Liste der Emittenten, für die unternehmensbezogene Finanzanalysen ("Coverliste Aktienanalysen") veröffentlicht werden. Kriterium für die Aufnahme oder Streichung eines Emittenten ist primär die Zugehörigkeit zu einem Index (DAX und EuroStoxx 5 SM ). Zusätzlich werden ausgewählte Emittenten aus dem Mid- und Small-Cap-Segment sowie des US-Marktes berücksichtigt. Hierbei liegt es allein im Ermessen der WGZ BANK, jederzeit die Aufnahme oder Streichung von Emittenten auf der Coverliste vorzunehmen. Für die auf der Coverliste Aktienanalysen aufgeführten Emittenten wird grundsätzlich wöchentlich ein qualifizierter Kurzkommentar mit einer Zusammenfassung und Bewertung aktueller unternehmensspezifischer Ereignisse erstellt. Jeweils quartalsweise wird für die auf der Coverliste Aktienanalysen aufgeführten Emittenten eine ausführliche Darstellung zu dem Emittenten mit Analyseinformationen gegeben. Ferner werden täglich zu einzelnen auf der Coverliste Aktienanalysen aufgeführten Emittenten unternehmensspezifische Ereignisse wie z.b. Adhoc-Meldungen oder wichtige Nachrichten bewertet. Für welche Emittenten solche Veröffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der WGZ BANK. Darüber hinaus werden für auf der Coverliste Aktienanalysen aufgeführte Emittenten Fundamentalanalysen erstellt. Für welche Emittenten solche Veröffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der WGZ BANK. Zur Einhaltung der Vorschriften des Wertpapierhandelsgesetzes kann es jederzeit vorkommen, dass für einzelne auf der Coverliste Aktienanalysen aufgeführte Emittenten die Veröffentlichung von Finanzanalysen ohne Vorankündigung gesperrt wird. Bondanalysen ("Corporate Bonds und Emerging Markets"): Die WGZ BANK führt eine Liste der Emittenten, die Bonds begeben und für die Empfehlungen ("Coverliste Währungs- und Bondanalysen") veröffentlicht werden. Kriterium für die Aufnahme oder Streichung eines Emittenten ist primär die Handelbarkeit und gute Marktliquidität von Bonds dieser Emittenten. Hierbei liegt es allein im Ermessen der WGZ BANK, jederzeit die Aufnahme oder Streichung von Emittenten auf der Coverliste vorzunehmen. Für eine Auswahl dieser Bonds von Emittenten und Ländern wird wöchentlich ein Kurzkommentar bzw. eine zusammenfassende Bewertung erstellt. Die Auswahl der Bonds liegt allein im Ermessen der WGZ BANK. Zur Einhaltung der Vorschriften des Wertpapierhandelsgesetzes kann es jederzeit vorkommen, dass für einzelne auf der Coverliste Währungs- und Bondanalysen aufgeführte Emittenten die Veröffentlichung von Finanzanalysen ohne Vorankündigung gesperrt wird. Interne organisatorische und regulative Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten: Mitarbeiter/-innen der WGZ BANK, die mit der Erstellung und/oder Darbietung von Finanzanalysen befasst sind, unterliegen den hausinternen Compliance-Regelungen, die sie als Mitarbeiter/-innen eines Vertraulichkeitsbereiches einstufen. Die hausinternen Compliance-Regelungen entsprechen den Vorschriften der 33 und 33b WpHG. Mögliche Interessenkonflikte - Stand: Mögliche Interessenkonflikte sind mit nachfolgenden Ziffern beim Emittentennamen gekennzeichnet. Die WGZ BANK und/oder mit ihr verbundene Unternehmen: 1) sind am Grundkapital des Emittenten mit mindestens 1 Prozent beteiligt. 2) waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums beteiligt, das Finanzinstrumente des Emittenten im Wege eines öffentlichen Angebots emittierte. 3) betreuen Finanzinstrumente des Emittenten an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen. 4) haben innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate mit Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung über Dienstleistungen im Zusammenhang mit Investmentbanking-Geschäften geschlossen oder eine Leistung oder ein Leistungsversprechen aus einer solchen Vereinbarung erhalten. 5) halten Aktien des analysierten Emittenten im Handelsbestand. 6) haben mit den Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen.

10 KAPITALMÄRKTE IM BLICK März 216 S. 1 Stand: WGZ BANK Zuständige Aufsichtsbehörden: Westdeutsche Genossenschafts-Zentralbank AG Europäische Zentralbank Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Ludwig-Erhard-Allee 2 Sonnemannstraße 2 Graurheindorfer Str. 18 D-4227 Düsseldorf 6311 Frankfurt am Main Bonn und Marie-Curie-Straße Frankfurt am Main Rechtliche Hinweise Dieses Dokument dient ausschließlich Informationszwecken. Dieses Dokument ist durch die WGZ BANK AG Westdeutsche Genossenschafts- Zentralbank ( WGZ BANK ) erstellt und zur Verteilung in der Bundesrepublik Deutschland, Österreich, Luxemburg und der Schweiz bestimmt. Dieses Dokument richtet sich nicht an Personen mit Wohn- und/oder Gesellschaftssitz und/oder Niederlassungen in sonstigen Ländern, vor allem in den Vereinigten Staaten von Amerika, Kanada, Großbritannien oder Japan. Dieses Dokument darf im Ausland nur in Einklang mit den dort geltenden Rechtsvorschriften verteilt werden. Personen, die in den Besitz dieser Information und Materialien gelangen, haben sich über die dort geltenden Rechtsvorschriften zu informieren und diese zu befolgen. Dieses Dokument stellt weder ein öffentliches Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebotes zum Erwerb von Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar. Mit der Erstellung des Dokuments ist die WGZ BANK insbesondere nicht als Anlageberater oder aufgrund einer Vermögensbetreuungspflicht tätig. Eine Investitionsentscheidung bezüglich irgendwelcher Wertpapiere oder sonstiger Finanzinstrumente sollte auf der Grundlage eines individuellen Beratungsgesprächs, unabhängiger Investmentanalysen und Verfahren und/oder des maßgeblichen (Wertpapier-) Prospekts oder Informationsmemorandums erfolgen, nicht aber auf der Grundlage dieses Dokuments. Je nach den speziellen Anlagezielen, dem Anlagehorizont oder der individuellen Vermögenslage kann das Finanzinstrument für einzelne Anleger nicht oder nur bedingt geeignet sein. Die vollständigen Angaben zu den Wertpapieren oder Finanzinstrumenten, insbesondere zu den verbindlichen Bedingungen, Risiken sowie Angaben zur Emittentin können dem jeweiligen (Wertpapier-) Prospekt oder Informationsmemorandum entnommen werden. Das Dokument stellt eine unabhängige Bewertung der entsprechenden Emittentin bzw. Wertpapiere durch die WGZ BANK dar. Alle hierin enthaltenen Bewertungen, Stellungnahmen oder Erklärungen sind diejenigen des Verfassers des Dokuments und stimmen nicht notwendigerweise mit denen der Emittentin oder dritter Parteien überein. Die WGZ BANK hat die Informationen, auf die sich das Dokument stützt, aus als zuverlässig erachteten Quellen übernommen, ohne jedoch alle diese Informationen selbst zu verifizieren. Dementsprechend gibt die WGZ BANK keine Gewährleistungen oder Zusicherungen hinsichtlich der Genauigkeit, Vollständigkeit oder Richtigkeit der hierin enthaltenen Informationen oder Meinungen ab. Die WGZ BANK übernimmt keine Haftung für unmittelbare oder mittelbare Schäden, die durch die Verteilung und/oder Verwendung dieses Dokuments verursacht und/oder mit der Verteilung und/oder Verwendung dieses Dokuments im Zusammenhang stehen. Die Informationen bzw. Meinungen und Aussagen entsprechen dem Stand zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments. Sie können aufgrund künftiger Entwicklungen überholt sein, ohne dass das Dokument geändert wurde. Die WGZ BANK trifft keine Pflicht zur Aktualisierung des Dokuments. Frühere Wertentwicklungen, Simulationen oder Prognosen sind kein verlässlicher Indikator für die künftige Wertentwicklung. Sämtliche Kursziele, die für die in dieser Studie analysierten Unternehmen angegeben werden, können auf Grund verschiedener Risikofaktoren, einschließlich, jedoch nicht ausschließlich, Marktvolatilität, Branchenvolatilität, Maßnahmen des Unternehmens, Wirtschaftslage, Nichterfüllung von Ertrags- und/oder Umsatzprognosen, Nichtverfügbarkeit von vollständigen und genauen Informationen und/oder ein später eintretendes Ereignis, das sich auf die zugrundeliegenden Annahmen der WGZ BANK bzw. sonstiger Quellen, auf welche sich die WGZ BANK in diesem Dokument stützt, auswirkt, möglicherweise nicht erreicht werden. Die WGZ BANK ist berechtigt, während des Analysezeitraums eine andere Studie über das Unternehmen zu veröffentlichen, in der kein Kursziel angegeben wird, sondern Bewertungskriterien erörtert werden. Die angegebenen Kursziele sollten im Zusammenhang mit allen bisher veröffentlichten Studien und Entwicklungen, welche sich auf das Unternehmen sowie die Branche und Finanzmärkte, in denen das Unternehmen tätig ist, beziehen, betrachtet werden. Die steuerliche Behandlung von Finanzinstrumenten hängt von den persönlichen Verhältnissen des jeweiligen Investors ab und kann künftigen Änderungen unterworfen sein, die ggf. auch zurückwirken können. Die WGZ BANK ist berechtigt, Investment Banking- und sonstige Geschäftsbeziehungen zu dem/den Unternehmen zu unterhalten, die Gegenstand dieser Studie sind. Die Research-Analysten der WGZ BANK liefern ebenfalls wichtigen Input für Investment Banking- und andere Verfahren zur Auswahl von Unternehmen. Anleger sollten davon ausgehen, dass die WGZ BANK und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften bestrebt sind bzw. sein werden, Investment Banking- oder sonstige Geschäfte von dem bzw. den Unternehmen, die Gegenstand dieser Studie sind, zu akquirieren, und dass die Research-Analysten, die an der Erstellung dieser Studie beteiligt waren, im Rahmen des geltenden Rechts am Zustandekommen eines solchen Geschäfts beteiligt sein können. WGZ BANK und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften sowie deren Mitarbeiter halten möglicherweise Positionen in diesen Wertpapieren oder tätigen Geschäfte mit diesen Wertpapieren. Research-Analysten werden nicht für bestimmte Investment Banking-Transaktionen vergütet. Der/die Verfasser dieser Studie erhält/erhalten eine Vergütung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilität der WGZ BANK basiert, welche Erträge aus dem Investment Banking-Geschäft und anderen Geschäftsbereichen des Unternehmens einschließt. Die Analysten der WGZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, dürfen grundsätzlich kein finanzielles Interesse an Finanzinstrumenten von Unternehmen haben, die vom Analysten geprüft werden. Soweit die WGZ BANK Hyperlinks zu Internet-Seiten von in dieser Studie erwähnten Unternehmen angibt, bedeutet die Einbeziehung eines Links nicht, dass die WGZ BANK sämtliche Daten auf der verlinkten Seite bzw. Daten, auf welche von dieser Seite aus zugegriffen werden kann, bestätigt, empfiehlt oder genehmigt. Die WGZ BANK übernimmt weder eine Haftung für solche Daten noch für irgendwelche Konsequenzen, die aus der Verwendung dieser Daten entstehen. Das Dokument unterliegt dem Urheberrecht der WGZ BANK und darf weder als Ganzes noch teilweise reproduziert oder vervielfältigt oder an andere Personen weiterverteilt oder veröffentlicht werden. Jede Nutzung bedarf der vorherigen schriftlichen Zustimmung durch die WGZ BANK.