JAHRESAUSBLICK 2015 ENTSCHLEUNIGTE WIRTSCHAFT. Liebe Anlegerinnen und Anleger,

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1 Liebe Anlegerinnen und Anleger, der globale Aufschwung startet mit moderatem Tempo in sein sechstes Jahr. Ungeachtet der politischen Stressfaktoren wie der Ukraine-Krise oder dem Nahostkonflikt hält sich das Wachstum der Weltwirtschaft weiter zwischen und %. Es sind vor allem die Schwellenländer (Emerging Markets), aber auch die USA, die für diese Dynamik sorgen. In der Nachkrisenwelt ächzen zwar insbesondere die Industrieländer unter einer historisch hohen Schuldenlast. Doch dank der anhaltend niedrigen Zinsen hält sich die laufende Belastung für die Staatshaushalte in Grenzen. Die großen Notenbanken in den Industrieländern sorgen mit ihrer außerordentlich lockeren Geldpolitik, in deren Rahmen sie auch Staatsanleihen kaufen, dafür, dass dies noch für eine ganze Weile so bleiben wird. Mit den niedrigen Renditen für Staatsanleihen ist allerdings auch der Reformdruck auf die Industrieländer gesunken. Dabei brauchen gerade die traditionellen Industrieländer flexiblere Arbeitsmärkte und effizienter funktionierende Bürokratien, damit sie im Wettbewerb mit den Schwellenländern bestehen können. Dieses Problem betrifft nicht zuletzt die Europäische Währungsunion, deren Reformmotor nicht so richtig in Schwung kommen will. Ein japanisches Szenario für Euroland erwarten wir zwar nicht. Im direkten Vergleich mit Japan ist Euroland deutlich offener gegenüber strukturellen Reformen, selbst wenn sie etwas länger dauern. Dennoch rechnen wir noch bis Ende dieses Jahrzehnts mit den bremsenden Folgen des aktuellen abwärts gerichteten Kreditzyklus: ein im historischen Vergleich geringes Wachstum und ungewöhnlich niedrige Zinsen. Gerade diese niedrigen Zinsen sind es denn auch, die den Anlegern derzeit Kopfzerbrechen bereiten. So niedrig die Inflationsraten sein mögen, die Zinsen sind noch einen Tick niedriger. Das wird sich so schnell nicht ändern. Das selbstverständlich erscheinende Ziel des privaten Anlegers, sein Erspartes zu mehren, wird in diesem Umfeld zur Herausforderung. Festverzinsliche deutsche Staatsanleihen bringen bestenfalls magere, ja sogar negative Zinsen. Diese bisher als sicher und mit ausreichender Rendite ausgestattet geltenden Anlagen sind derzeit also wenig attraktiv. Zudem sind die Einlagenzinsen wegen des negativen Einlagensatzes der Europäischen Zentralbank nahe Null. Auch die lange als chancenreich bewerteten Rohstoffe haben an Glanz verloren. Das als sicherer Hafen in Krisenzeiten beliebte Gold hat in den vergangenen zwei Jahren rund ein Drittel seines Werts eingebüßt. Rohöl gibt es derzeit im Überfluss, und auch bei den meisten anderen Rohstoffen ist das Angebot so reichlich, dass nicht mit nennenswerten Preisanstiegen zu rechnen ist. Und vor Aktien schrecken die Privatanleger schon allein deshalb zurück, weil sie als spekulativ und oft verlustbringend verpönt sind. Bei einer kurzfristigen Aktienanlage mag das stimmen, aber langfristig führt gerade in diesen Niedrigzinszeiten kein Weg an Aktien vorbei. Schließlich sind sie Beteiligungen an Unternehmen. Eine Geldanlage in Aktien ist höchst produktiv sie schafft Werte, Innovationen, Arbeitsplätze und Wachstum. Allein schon der Blick auf die aktuellen Dividendenrenditen, die bei den großen europäischen Aktienindizes wie EuroStoxx 5 oder DAX bei über % pro Jahr liegen, zeigt, wie ertragreich Aktien im Vergleich mit festverzinslichen Wertpapieren mit vergleichbarem Risiko sind. Dem durchaus Respekt zu zollenden Schwankungsrisiko kann man am besten entkommen, wenn man regelmäßig und breit gestreut in Aktien investiert. Wer das beherzigt, hat mit einer Beimischung von Aktien bei seinen Geldanlagen auch im Zinstief realistische Chancen auf eine auskömmliche Rendite. Mit freundlichen Grüßen Ihr Ulrich Kater Chefvolkswirt DekaBank 1

2 Weltwirtschaft Welt: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal) 1,5 1,,5, Quellen: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank Welt: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal),5, 1,5 1,,5, -,5 Schwellenländer Industrieländer Quellen: Nationale Statistikämter, Prognose DekaBank Welt-Einkaufsmanagerindex (Punkte) Quellen: Markit, ISM, Reuters, DekaBank Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.) 1P P 16P Welt,,5,8 Industrieländer 1,6,1, Schwellenländer,,6 5,1 Mittel- und osteurop. Länder 1, 1,1,7 Lateinamerika 1,1,, Asien (ohne Japan) 6, 6, 6, Quellen: Prognose DekaBank (P) Der Kreditzyklus bestimmt noch auf Jahre hinaus die Realwirtschaft Auf den ersten Blick war das Jahr 1 insbesondere für Euroland wirtschaftlich eine Enttäuschung. Im April wurde für Deutschland noch eine Wachstumsrate von, % prognostiziert, für Euroland 1, %. Herauskommen wird nach jetzigem Prognosestand ein Wachstum von 1,5 % bzw.,8 %. Bei näherem Hinsehen entpuppen sich die damaligen Konjunkturhoffnungen jedoch als optische Täuschung: Die Erwartungen waren im Frühjahr vor dem Hintergrund eines sehr starken ersten Quartals hochgeschraubt worden, ohne zu beachten, dass dies nur der ungewöhnlich milden Witterung in den ersten drei Monaten zu verdanken gewesen war. Danach fiel die Konjunktur auf ihre vorherige Dynamik zurück. Die politischen Spannungen in Osteuropa haben an der scheinbaren konjunkturellen Verlangsamung nur einen geringen Anteil. Für /16 ist vorsichtiger Optimismus angesagt: Die Daten haben sich stabilisiert, die Erholung in Euroland geht weiter. Sie ist zwar nicht besonders kräftig, aber sie gewinnt an Stetigkeit. Derzeit wird das wirtschaftliche Geschehen in den Industrieländern entscheidend vom Kreditzyklus beeinflusst. In den Zeiten vor der Finanzkrise gab ein übermäßiger Aufbau von Kreditvolumina dem Wirtschaftswachstum Rückenwind. Mittlerweile hat der Kreditzyklus gedreht. Die übermäßige Verschuldung von privaten Haushalten, Unternehmen und Staatshaushalten muss abgebaut werden. In solchen Zeiten herrscht für die Konjunktur Gegenwind. Die wirtschaftliche Dynamik ist schwach und selbst durch geringe Schocks leicht aus der Bahn zu werfen, die wirtschaftlichen Erwartungen sind fragil. Die zeitlichen Dimensionen von Kreditzyklen sind andere als bei herkömmlichen Konjunkturzyklen. Während letztere einige Jahre umfassen, dauert ein Kreditzyklus mehrere Jahrzehnte. Wir rechnen noch mindestens bis Ende dieses Jahrzehnts mit den Folgen der gegenwärtigen abwärts gerichteten Phase des aktuellen Kreditzyklus: ungewöhnlich schwache Wachstumsraten und vergleichsweise niedrige Zinsen.

3 USA USA: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal, ann.) Quellen: Bureau of Economic Analysis, Prognose DekaBank USA: Arbeitslosenquote (in %) Quellen: Bureau of Labor Statistics, Prognose DekaBank USA: Inflation (% ggü. Vorjahr) Quellen: Bureau of Labor Statistics, Prognose DekaBank USA 1P P 16P Bruttoinlandsprodukt (% yoy),,,7 Finanzierungssaldo* -5, -,5 -, Schuldenstandsquote* 11,5 11, 1,1 Leistungsbilanzsaldo* -, -, -,5 Sep 1 Okt 1 Nov 1 Inflation (% yoy) 1,7 1,7 Arbeitslosenquote (%, saisonbereinigt) 5,9 5,8 5,8 Einkaufsmanagerindex (verarb. Gew.) 56,6 59, 58,7 Verbrauchervertrauen (Conference Board) 89, 9,1 88,7 * in % des nom. BIP; Quellen: Bureau of Ec. Analysis, Bureau of Labor Statistics, ISM, Conference Board, Prog. DekaBank (P) Globaler Aufschwung gewinnt an Dynamik Die Weltwirtschaft wächst in den Jahren /16 mit,5 % bzw.,8 % wieder etwas stärker als in den Jahren 1 bis 1. Dabei übernehmen die Emerging Markets nun endgültig die Macht. Nach neuesten Zahlen ist China 1 zur größten Volkswirtschaft der Welt aufgestiegen. Die Emerging Markets haben bereits seit 5 die etablierten Industrieländer in der Wirtschaftsleistung überholt. Da die aufstrebenden Volkswirtschaften inzwischen so groß geworden sind, sind deren geringere Wachstumsraten weltwirtschaftlich verkraftbar geworden. Das Wachstum in China kann in den kommenden Jahren auf 6 % absinken, ohne dass die Impulse aus China für die Weltwirtschaft nachlassen. Zwischen den Industrieländern weiten sich die Gräben aus. Alles hängt davon ab, wie flexibel die finanzkrisengeschüttelten Länder auf die neuen Anforderungen nach der Finanzkrise reagieren können. Ein Umbau der Wirtschaftsstrukturen und die Verminderung der Verschuldung in den privaten Sektoren sind die Hauptaufgaben. Die Vereinigten Staaten sind hier am erfolgreichsten (Zuwachsrate des Bruttoinlandsprodukts :, %, 16:,7 %). Euroland wird die Kurve ebenfalls kriegen (: 1, %, 16: 1,7 %). Für Japan sind wir sehr skeptisch, da das schuldenfinanzierte Wachstum nicht nachhaltig ist (:,5 %; 16: 1,1 %). Grund dafür ist die Tatsache, dass die notwendigen realwirtschaftlichen Strukturreformen in der Vergangenheit nicht umgesetzt worden sind. Die Vereinigten Staaten erleben mit einem Zuwachs von, % das fünfte Wachstumsjahr in Folge. In den vergangenen Jahren erfolgten notwendige strukturelle Anpassungen, die die wirtschaftliche Entwicklung erheblich belastet haben: die Verringerung der Schuldenquoten und die Überwindung der Bankenkrise. Nach dieser Anpassungsphase kann die US-Wirtschaft nun für eine gewisse Zeit überdurchschnittlich kräftig expandieren. Trotz der bisherigen Belastungen ist es der US-Wirtschaft in diesem Aufschwung gelungen, den Auslastungsgrad am Arbeitsmarkt so weit zu erhöhen, dass nun Leitzinserhöhungen möglich werden. Die Märkte sind mittlerweile ausreichend darauf vorbereitet, dass im Lauf von die Leitzinsen langsam steigen werden. Es handelt sich um ein spannendes Experiment. Gelingt einer Notenbank zum ersten Mal der Ausstieg aus der Extrempolitik, ohne dass die Konjunktur wieder einknickt? Wir erwarten, dass der geringere Expansionsgrad der Geldpolitik dazu beitragen wird, dass sich die wirtschaftliche Dynamik in 16 wieder moderat abkühlt. Trotzdem wird es im Umfeld der Zinsanhebung holprig werden an den Finanzmärkten.

4 Emerging Markets Emerging Markets: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorjahr) Quellen: EIU, Prognose DekaBank Emerging Markets: Einkaufsmanagerindex (Punkte) Osteuropa Asien ex.japan Lateinamerika Emerging Markets: Inflation (% ggü. Vorjahr) Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorjahr) 1P P 16P Brasilien,1 1,, Russland,5 -,7 1,5 Indien 5, 6, 6,5 China 7, 7,1 7,1 Inflation (% ggü. Vorjahr) 1P P 16P Brasilien 6, 6,7 6, Russland 7,6 6,9 5,5 Indien 7, 6, 5,9 China,1,,7 Quellen: Prognose DekaBank (P) Gewichtsverschiebungen: Emerging Markets übernehmen das Ruder Die Dynamik in den Emerging Markets bleibt hoch, wenngleich sie nicht mehr ganz so stark ist wie in den Nullerjahren. Für China erwarten wir ein Wachstum des Bruttoinlandsprodukts von 7,1 %, was dazu führen wird, dass sich der Vorsprung zu den USA schnell vergrößert. Der Rest Asiens profitiert vom anhaltend hohen Wachstum Chinas. Doch darf man die Dynamik der Region nicht auf diesen Faktor reduzieren. Südkorea, Taiwan, Hongkong und Singapur erhöhen aufgrund hervorragender Standortbedingungen in einem schwierigen globalen Umfeld ihre Anteile am Welthandel. Indien und Indonesien nehmen unter neuer politischer Führung einen weiteren Anlauf zu wirtschaftlichen Reformen und werden auf dem Weg dorthin in den Jahren und 16 mit Raten von 5 % bis 6 % wachsen. Die EU-Staaten Osteuropas sehen sich im wirtschaftlichen Zangengriff einer zunehmenden Isolation Russlands auf der einen und der anhaltenden Wirtschaftsschwäche in Euroland auf der anderen Seite. Angesichts dieser Rahmenbedingungen können sich Wachstumsraten von % bis %, wie wir sie für prognostizieren, durchaus sehen lassen. Viel schwieriger ist die Situation in Russland selbst, wo die Wirtschaftssanktionen des Westens und der Einbruch der Ölpreise auf eine Wirtschaft treffen, in der wirtschaftliche Reformen seit Jahren versäumt wurden. dürfte das russische Bruttoinlandsprodukt um,7 % schrumpfen. Lateinamerika leidet unter der Wachstumsschwäche Brasiliens. Die Wiederwahl von Präsidentin Dilma Rousseff lässt keine hochgesteckten Erwartungen bezüglich großer Reformprojekte aufkommen. Auch dürfte mit einem Wachstum von 1, % ein Jahr wirtschaftlicher Enttäuschungen werden. Besser sieht es in Mexiko aus, wo die Arbeit des Präsidenten Enrique Peña Nieto bereits Früchte trägt und wir ein Wachstum von, % erwarten. Die Leitzinswende in den USA, deren Beginn wir bereits im März erwarten, stellt für die Kapitalmärkte der Emerging Markets das größte Risiko dar. Steigen die bislang sehr niedrig gesteckten Zinsanhebungserwartungen sprunghaft an, dürfte dies zu neuerlichen Kapitalabflüssen aus den Emerging Markets führen, einhergehend mit Währungsabwertungen und sinkenden Wertpapierkursen.

5 Emerging Markets-Märkte Aktien: MSCI Emerging Markets Quellen: MSCI, DekaBank Renten: EMBIG-Spread (Basispunkte) 5 Renten: Performanceindizes EMBIG und GBI EMBIG (Jan. 1 =1) GBI (Jan. 1 =1) Quellen: Bloomberg, DekaBank % ggü. % ggü. % ggü. Emerging Markets Vormon. Jahresanf. Vorjahr MSCI Emerging Markets 959 -,9 -, -5, EMBIG Performanceind. 66 -,6 5,1 5,5 GBI Performanceindex 7 -, -5,5-6,7 zum Vergleich: REXP Performanceind. 68, 6, 5,6 MSCI World ,9, 5, Prognose DekaBank in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. EMBIG Spread (Basisp.) Quellen: MSCI, Bloomberg, Prognose DekaBank Risiken für hoch verschuldete Emerging Markets Wie schon 1 dürften Länder wie Brasilien, die Türkei oder Südafrika, wo Leistungsbilanzdefizite und geringes Vertrauen in die politische Reformfähigkeit zusammentreffen, besonders in den Fokus rücken. In vielen Emerging Markets ist die Auslandsverschuldung des Privatsektors in den vergangenen Jahren deutlich gestiegen. Entsprechend würden schwächere Währungen und ein erschwerter Kapitalmarktzugang die Länder stärker treffen als noch vor einigen Jahren. Im ganzen Jahr dürften die geopolitischen Krisenherde für Unruhe sorgen. Weder in der Ostukraine noch im Nahen Osten ist eine Lösung der gewaltsamen Konflikte absehbar. Insgesamt stellen wir in der Emerging Markets-Welt zunehmend Belastungsfaktoren fest. Rückläufige Wirtschaftswachstumsraten mindern den fiskalischen Spielraum. Zudem fehlt in vielen Ländern die Bereitschaft zu Reformen. Gleichzeitig ist ein hohes Kreditwachstum zu beobachten. All dies führt mittelfristig zu einer Verringerung der makroökonomischen Stabilität, wodurch der Ratingausblick belastet wird. Es bleibt jedoch festzuhalten, dass die öffentlichen Finanzen in den meisten Ländern geordnet sind und flexible Wechselkurse ein wichtiges Ventil für Verspannungen auf den Kapitalmärkten bieten. In den meisten Ländern halten wir zudem die Risiken innerhalb der Bankensysteme selbst in Stresssituationen für beherrschbar. Der Ölpreisverfall stellt erdölproduzierende Länder wie Venezuela und Russland vor ernste Schwierigkeiten, da deren Staatseinnahmen empfindlich getroffen werden. Hingegen sind viele andere Emerging Markets Nettorohstoffimporteure. Sie profitieren von den rückläufigen Energiepreisen. 5

6 Deutschland Deutschland: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorq.) 1-1 Quellen: Destatis, Prognose DekaBank Deutschland: Arbeitslosenquote (%, nationale Definition) Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Prognose DekaBank Deutschland: Inflation (% ggü. Vorjahr) 1 Quellen: Destatis, Prognose DekaBank Deutschland 1P P 16P Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.) 1,5 1,, Inflationsrate (% ggü. Vorjahr),8 1,1 1,6 Finanzierungssaldo*,1,, Schuldenstandsquote* 7,5 7, 69,6 Leistungsbilanzsaldo* 7,1 7,1 6,7 Sep 1 Okt 1 Nov 1 Inflation (% ggü. Vorjahr),8,7,5 Arb.-losenquote (%, sb., nat. Def.) 6,7 6,6 6,6 ifo Geschäftsklima (Punkte) 1,7 1, 1,7 * in % des nominalen Bruttoinlandsprodukts; Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Destatis, ifo Institut, Reuters, Prognose DekaBank (P) Der Konjunkturmotor stottert Deutschland zählt zu den strukturell gut aufgestellten Volkswirtschaften der Europäischen Währungsunion. Über lange Jahre hinweg haben sich die deutschen Unternehmen wieder fit für den Weltmarkt gemacht: durch Kostenbewusstsein, innovative Produkte und Neuausrichtung auf die Wachstumsmärkte. Hinzu kamen die Reformen der Agenda 1, die den Arbeitsmarkt in Schwung brachten und zu einem spürbaren Rückgang der Arbeitslosigkeit führten. Zusammen mit einem größeren Spielraum für Lohnerhöhungen und historisch niedrigen Zinsen hat dies die deutsche Konjunktur belebt. Doch das schnellste Schiff mit der besten Takelage kann nur so schnell segeln, wie es der Wind zulässt. Und der ist zuletzt zu einem lauen Lüftchen geworden. Der wichtigste Exportmarkt Euroland erholt sich langsamer, als viele Unternehmen gehofft hatten. Andere Märkte in den Schwellenländern, die das kompensieren hätten können, enttäuschten ebenfalls. Somit startet Deutschland mit angezogener Handbremse in das Jahr. Nach einem anfänglich verhaltenen Beginn dürfte die Konjunktur allerdings wieder an Fahrt gewinnen. Wir rechnen für Deutschland mit einem Wachstum von 1, % in und, % in 16. Daran haben der schwächere Außenwert des Euro und die sinkenden Energiepreise einen großen Anteil (mit insgesamt gut,5 Prozentpunkten Wachstumsbeitrag pro Jahr). Dann wird sich zeigen, dass die Unternehmen und Haushalte weiterhin grundsätzlich gut aufgestellt sind und nur der nötige Rückenwind gefehlt hat. Auf Sicht der kommenden Jahre müssen aber weitere Wartungsarbeiten am Windjammer Deutschland vorgenommen werden, um die Takelage in Schuss zu halten. Die jüngsten wirtschaftspolitischen Entscheidungen (z.b. Mindestlohn, Rente mit 6, Mütterrente, Mietpreisbremse) waren hierbei allerdings aus unserer Sicht alles andere als hilfreich. Die Wirtschaftspolitik muss dafür sorgen, dass die Standortvorteile Deutschlands nicht zurückgehen. Dazu gehören umfangreiche Investitionen in Bildung, Infrastruktur, die Unterstützung einer stabilen Lohnstückkostenentwicklung und die Sicherung eines funktionierenden Heimatmarkts in der Europäischen Währungsunion. 6

7 Euroland Euroland: Bruttoinlandsprodukt (% ggü. Vorquartal) 1,,5, -,5 Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank Euroland: Arbeitslosenquote (%, EU-Definition) Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank Euroland: Inflation (% ggü. Vorjahr) 1 Quellen: Eurostat, Prognose DekaBank Euroland 1P P 16P Bruttoinlandsprod. (% ggü. Vorj.),8 1,1 1,7 Inflationsrate (% ggü. Vorjahr),5,6 1, Finanzierungssaldo* -,6 -, -,1 Schuldenstandsquote* 9, 9,8 9,9 Leistungsbilanzsaldo*,5,5,5 Sep 1 Okt 1 Nov 1 Inflation (% ggü. Vorjahr),,, Arb.-losenquote (%, sb., EU-Def.) 11,5 11,5 Economic Sentiment (Punkte) 99,9 1,7 1,8 * in % des nominalen Bruttoinlandsprodukts; Quellen: Eurostat, Reuters, Prognose DekaBank (P) Man sollte Euroland keinesfalls abschreiben Euroland zeigt sich bislang in einer schwachen Verfassung, wenngleich nicht überall in gleichem Maße. Blickt man zunächst auf die konjunkturelle Entwicklung in ganz Euroland, so stellt man fest, dass die Wachstumsraten weit hinter dem zurückbleiben, was man in normalen Zeiten nach einer solch langen Schwächephase eigentlich erwarten würde. Doch seit 8 sind die Zeiten nicht mehr normal. Weiterhin deckelt der notwendige Schuldenabbau bei Staat, Unternehmen und Haushalten die Wachstumsmöglichkeiten. In dem scheinbar tristen Bild gibt es aber durchaus ein paar Leuchttürme. So ernten die Reformländer der Peripherie gegenwärtig die Früchte ihrer Reformanstrengungen. In Irland, Spanien, Portugal und auch in Griechenland ist die Rezession einem erfreulichen Wachstum gewichen und die Arbeitslosigkeit sinkt. In der nahen Zukunft dürfte allerdings der Reformprozess vorerst an Dynamik verlieren. Es stehen Wahlen in Spanien, Portugal und Griechenland (Präsidentschaftswahl mit der Möglichkeit vorzeitiger Parlamentswahlen) an, und die Anti-Reformkräfte haben dort an Kraft gewonnen. Die Wahlen könnten somit im Verlauf von zu einer gewissen Unruhe führen. Unerfreulich ist der Zustand in Italien und Frankreich. Dort kommen die Reformanstrengungen allenfalls im Schneckentempo voran, was sich in einer ausgesprochen schwachen Wirtschaftsentwicklung niederschlägt. Auch der übrige Kern der Währungsunion von Finnland über Deutschland bis Österreich schwächelt. Aus sich heraus scheint derzeit eine Großzahl dieser Länder nicht genug Wachstum generieren zu können. Es bedarf eines Anstoßes von außen, der in Gestalt eines leicht anziehenden globalen Wachstums, einer Euro-Abwertung und niedrigerer Energiepreise daherkommen dürfte. Trotzdem bleibt die Dynamik in den kommenden Jahren zu schwach. Mit Wachstumsraten von 1, % in und 1,7 % 16 kann das Potenzialwachstum, das bei rund 1 % anzusiedeln ist, immerhin etwas übertroffen werden. 7

8 Bleibt Euroland der kranke Mann der Weltwirtschaft? Die größten wirtschaftspolitischen Herausforderungen in Euroland liegen darin, Auslastung und Wachstum der Euro-Volkswirtschaften voranzubringen. Die Erholung geht zwar weiter, aber sie bleibt relativ schwach. Damit werden zwei wichtige Schwellen nur zögerlich erreicht: zum einen die Beschäftigungsschwelle, also die Wachstumsrate, ab der die Arbeitslosigkeit spürbar zurückgeht, und zum anderen die Inflationsschwelle, ab der die Inflation nicht mehr weiter sinkt. Die wirtschaftlichen Verhältnisse in Euroland verbessern sich zwar, aber nur sehr langsam. Wird diese Geschwindigkeit beibehalten, dann wird das Produktionsniveau von vor der Krise erst im Jahr 16 wieder erreicht werden acht Jahre nach Ausbruch der Krise. Das stellt die Geduld von Arbeitssuchenden und Sparern auf eine harte Probe und erhöht die Tendenz, in zukünftigen Wahlen auf neue politische Kräfte zu setzen, deren wirtschaftspolitische Rezepte weder erprobt noch sehr erfolgversprechend erscheinen. Dies würde Unsicherheit und damit Volatilität für Aktien- und Rentenmärkte sowie für den Euro-Wechselkurs mit sich bringen. Die Wirtschaftspolitik sollte daher alles daran setzen, den Erholungsprozess zu stärken und ein Deflationsszenario möglichst unwahrscheinlich zu halten. Ob hier eine angebots- oder eine nachfrageorientierte Politik notwendig ist, ist lediglich eine theoretische Frage. Euroland braucht beides. Reformmaßnahmen und Investitionsprogramme sind allerdings nur in Kombination wirksam. Die Verbesserung von Rahmenbedingungen steht in vielen Ländern Eurolands dringender an als etwa in den Vereinigten Staaten. Dort, wo sie stattgefunden haben, sind die wirtschaftlichen Aussichten nach oben genommen worden. Dort, wo sie fehlen oder zu langsam sind, werden sie nicht wahrgenommen, und die Erwartungen bewegen sich nach unten. Angebotsreformen finden am besten auf der Ebene der Mitgliedstaaten statt. Hier gibt es kein Patentrezept für alle. Die Schwachstellen bei den wirtschaftlichen Rahmenbedingungen sind länderspezifisch und damit auch die Reformmaßnahmen. Die Nachfragepolitik dagegen sollte im gesamten Währungsgebiet wirken und damit eher von den zentralen europäischen Institutionen ausgehen. Wirtschaftspolitik ist aber immer auch Erwartungssteuerung. Wenn die Wirtschaftspolitik die Erwartungen zum Besseren verändern möchte, muss sie kräftige Signale aussenden, etwa eine kombinierte Initiative zu besseren Rahmenbedingungen, ein Investitionsprogramm und eine Initiative zur weiteren Stärkung des europäischen Bankensystems. Da eine solche Initiative aber alles andere als wahrscheinlich erscheint, bleibt es bei dem scheibchenweisen Verbesserungsansatz der Europäer. Die bisherigen Ansätze der nationalen und der europäischen Wirtschaftspolitik sind hierfür unzureichend und werden noch dazu schlecht vermarktet. Insofern bleiben die Aussichten für Euroland bis auf weiteres eher mäßig. Das Wachstum bleibt vergleichsweise schwach und damit störanfällig. 8

9 Geldmarkt Euroland EZB-Leitzins (% p.a.), 1,5 1,,5, Quellen: Europäische Zentralbank, Prognose DekaBank EURIBOR-Sätze (% p.a.) 1 Monats-EURIBOR 1 Monats-EURIBOR Quellen: European Banking Federation, Prognose DekaBank EONIA-Swapkurve (% p.a.),6,,, -, 1 6 Monate Quellen: Bloomberg, DekaBank Euroland: Zinsen (% p.a.) vor 1 Mon. vor 1 Jahr EZB-Leitzins,5,5,5 Monats-EURIBOR,8,8,6 1 Monats-EURIBOR,,,5 EURIBOR-Future, Dez.,1,9,67 EURIBOR-Future, Dez. 16,,19 1,6 Prog. DekaBank (% p.a.) in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. EZB-Leitzins,5,5,5 Monats-EURIBOR,1,5, 1 Monats-EURIBOR,,,5 Quellen: Europäische Zentralbank, European Banking Federation, Bloomberg, Prognose DekaBank Inflationslose Erholung Während das Wirtschaftswachstum 1 nur knapp schwächer ausfiel als zu Jahresbeginn prognostiziert, wurden für die Inflationsraten in Euroland Werte gemeldet, die spürbar niedriger waren als ursprünglich erwartet. Am Rückgang von 1, % in 1 auf nur noch, % in diesem Jahr haben die Energiepreise einen Anteil von etwa,5 Prozentpunkten, also etwa ein Viertel. Weitere,5 Prozentpunkte sind den rückläufigen Nahrungsmittelpreisen zuzurechnen. Der Rest kommt von der geringen Lohndynamik in Euroland aufgrund der hohen Arbeitslosigkeit insbesondere in den Peripheriestaaten. Vor allem die Rohstoffpreise fallen zurzeit so deutlich, dass in Euroland für die kommenden Monate eine negative Inflationsrate nicht ausgeschlossen werden kann. Das ist aber noch keine Deflation. Eine deflationäre Abwärtsspirale beginnt erst dann, wenn die langfristigen Inflationserwartungen in negatives Terrain abrutschen. Noch liegen diese über 1,7 % allerdings mit abnehmender Tendenz. Im Unterschied zu Japan ist das Inflationsgeschehen in Euroland sehr heterogen. Wir erwarten daher auch keine flächendeckende Deflation. Insbesondere in Deutschland werden die Inflationsraten weiterhin klar im positiven Bereich bleiben. In Euroland rechnen wir allerdings für mit sehr niedrigen Inflationsraten von,6 % (16: 1, %). Die deutschen Raten dürften mit 1,1 % im Jahr und 1,6 % im Jahr 16 etwas höher ausfallen. In Euroland wird die Geldpolitik daher noch expansiver werden. Ein plakatives Maß für den Expansionsgrad der Geldpolitik ist die Höhe der Bilanzsumme der Zentralbank. Bislang hat sich die Europäische Zentralbank darauf konzentriert, eine Ausweitung ihrer Bilanzsumme über das Bankensystem zu erreichen: durch Liquiditätsbereitstellung und Anreize, diese Liquidität als Kredite in die Wirtschaft weiterzureichen. Diese Strategie hat im Jahr 1 an Wirkung verloren. Die Banken haben die Liquidität wieder zurückgegeben, weil sie nicht über die Risikotragfähigkeit verfügen, einen neuen Kreditzyklus in Gang zu bringen. Aus diesem Grund wird die Europäische Zentralbank im Frühjahr ihre Anstrengungen verstärken, die Inflation auf ein höheres Niveau zu heben und die Kreditvergabe anzukurbeln. Wir erwarten eine Vielzahl neuer Instrumente. 9

10 Rentenmarkt Euroland Deutschland: Renditen (% p.a.) 1-1 -jährige 1-jährige Frankreich und Niederlande: Renditen (% p.a.) Frankreich, 1-jährige Niederlande, 1-jährige Quellen: Bloomberg, DekaBank Italien und Spanien: Renditen (% p.a.) Italien, 1-jährige Spanien, 1-jährige Quellen: Bloomberg, DekaBank Renditen (% p.a.) vor 1 Mon. vor 1 Jahr Deutschland J -, -,5, Deutschland 1J,68,8 1,8 Frankreich 1J,96 1,19, Italien 1J,7,5,6 Spanien 1J 1,87,1, Prognose DekaBank (% p.a.) in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. Deutschland J -,5 -,5 -,1 Deutschland 1J,9 1, 1,1 Europäische Zentralbank ergreift weitere Maßnahmen Als neue geldpolitische Maßnahmen hat die Europäische Zentralbank bereits Ankäufe von privaten Kreditverbriefungen angekündigt. Der derzeit an den Märkten ausstehende Betrag von Pfandbriefen, Unternehmensanleihen und ABS-Papieren beträgt zwar,7 Bill. Euro, allerdings kann die Europäische Zentralbank nach unserer Einschätzung hiervon höchstens ein Fünftel erwerben. Denn solche Wertpapiere erfüllen bei Investoren wichtige Funktionen und werden von diesen deshalb wohl eher nicht an die Europäische Zentralbank verkauft. Darüber hinaus rechnen wir aus den Langfristtender-Operationen (TLTRO) noch mit Rückflüssen von etwa 1 Mrd. Euro an die Europäische Zentralbank. Um die angestrebte Ausweitung der Bilanzsumme um rund einer Billion Euro in angemessen kurzer Zeit zu erreichen, wird wohl ein substanzielles Volumen von etwa 5 Mrd. Euro mithilfe von Staatsanleihekäufen erarbeitet werden müssen. Wir rechnen damit, dass die politischen Widerstände vor dem Hintergrund geldpolitischer Zwänge überwunden werden. Eine verbindliche Konditionalität im Hinblick auf wirtschaftliche Reformen ist nicht zu erwarten, allenfalls weitere politische Absichtserklärungen. Diese Maßnahmen werden kurzfristig die Inflationserwartungen an den Finanzmärkten wieder in Richtung % anheben. Sie werden zudem die europäischen Aktienmärkte unterstützen. Am Anleihemarkt dürfte als erster Effekt ein Anziehen der Renditen der zehnjährigen Bundesanleihen um bis Basispunkte zu beobachten sein, gewissermaßen als Glaubwürdigkeitsvorschuss für die Geldpolitik. Die langfristigen Reaktionen des Marktes richten sich jedoch nach der Nachhaltigkeit der Wirtschaftsentwicklung. Diese kann die Europäische Zentralbank nicht beeinflussen. Sie kann nur Zeit kaufen. Wird diese zusätzliche Zeit von den Regierungen nicht genutzt, kommt unser Negativszenario in den Blick. Im Negativszenario einer erneuten Konjunkturabkühlung wird sich die Europäische Zentralbank zu weiteren Runden von Anleihekäufen genötigt fühlen, mit abnehmenden Effekten auf die Inflationserwartungen an den Finanzmärkten. 1

11 US-Märkte Fed: Leitzins (% p.a.) 1 Quellen: Federal Reserve, Prognose DekaBank USA: Renditen von Staatsanleihen (% p.a.) 6 -jähr. Treasuries 1-jähr. Treasuries Wechselkurs EUR-USD 1,5 1, 1, 1, 1,1 1,,9 Zinsen / Renditen (% p.a.) vor 1 Mon. vor 1 Jahr Fed Leitzins,-,5,-,5,-,5 -Monats-Zinsen,,, Renditen -j. Treasuries,57,5, Renditen 1-j. Treasuries,16,6,8 Prog. DekaBank (% p.a.) in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. Fed Leitzins,5-,5,5-,75 1,-1,5 -Monats-Zinsen,55,7 1, Renditen -j. Treasuries 1,5 1,75,55 Renditen 1-j. Treasuries,95,1,5 Quellen: Federal Reserve, Bloomberg, Prognose DekaBank Europäische Zentralbank und US-Notenbank Fed gehen in unterschiedliche Richtungen Der negative Einlagenzinssatz, den die Europäische Zentralbank vor wenigen Monaten beschlossen hat, ist ein zweischneidiges Instrument. Einerseits ergänzt er die Erhöhung der Bilanzsumme, indem er die Umschlagshäufigkeit der Zentralbankreserven erhöht. Die öffentliche Debatte um Negativzinsen ist auch ein Zeichen für die Wirksamkeit des negativen Einlagensatzes. Andererseits behindert er die Erhöhung der Bilanzsumme, indem er einige Institute zur stärkeren Rückführung ihrer Reserven verleitet. In jedem Fall führt er langfristig dazu, dass die Bankkreditvergabe gegenüber der Anleihefinanzierung teurer ist. Damit diskriminiert er kleine und mittlere Unternehmen, die keinen Kapitalmarktzugang besitzen und auf die Kredite von Banken angewiesen sind. Auch kostet die Debatte um negative Einlagenzinsen für Bankkunden Vertrauen. Zwar wird es keine flächendeckenden Negativzinsen für Verbraucher geben, allein die Debatte zeigt aber schon, dass diese extremen geldpolitischen Instrumente auch für Verunsicherung sorgen können. Dies deutet darauf hin, dass dieses Instrument nur temporär angewendet werden dürfte und nicht mehr ausgeweitet wird. Mit einer Aufhebung der negativen Sätze im Jahr rechnen wir allerdings noch nicht. Der Druck auf die Geldmarktsätze bleibt nicht nur bestehen, er erhöht sich sogar noch. Wir rechnen mit negativen Geldmarktzinsen bis in die Laufzeiten von drei Monaten hinein. Die Geldpolitik in der Weltwirtschaft driftet in diesem Umfeld immer weiter auseinander. Während die US- Notenbank mit ihrer ersten Zinserhöhung die wir für März erwarten auf eine allmähliche Normalisierung zustrebt, läuft die Europäische Zentralbank weiter in das Feld der unkonventionellen Geldpolitik hinein. Diese Unterschiede haben Auswirkungen auf die Wechselkurse. Die Abwertung des Euro geht weiter. Ende 16 könnte unserer Prognose zufolge wieder die Parität zwischen Euro und US-Dollar erreicht werden. Berücksichtigt man noch die niedrige Inflation in Euroland, dürfte der Euro im weiteren Verlauf bis 16 wieder auf die rekordschwachen Niveaus kurz nach seiner Einführung fallen. 11

12 Aktienmärkte Deutscher Aktienindex DAX (Indexpunkte) Quellen: Deutsche Börse AG, Prognose DekaBank Euroland: EuroStoxx 5 (Indexpunkte) Quellen: Factset, Prognose DekaBank USA: S&P 5 (Indexpunkte) Quellen: Factset, Prognose DekaBank Kennzahlen* (Werte vom 1.1.1) Kurs-Gew.- Verhältnis Kurs-Buchw.- Verhältnis Dividendenrendite % DAX 1,9 1,5,1 EuroStoxx 5 1, 1,, S&P 5 15,9,6,1 TOPIX 1,6 1, 1,9 Prognose DekaBank in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. DAX (Indexpunkte) EuroStoxx 5 (Indexp.)... S&P 5 (Indexpunkte) TOPIX (Indexpunkte) * Konsensschätzung auf Basis der kommenden zwölf Monate Quellen: Factset, Bloomberg, Prognose DekaBank Perspektiven durchaus positiv In einer Zeit, in der wenig Hoffnung besteht, dass die Erträge von festverzinslichen Anlagen auf absehbare Zeit den Sparern eine ausreichende Rendite bringen können, bieten die Aktienmärkte die deutlich besseren Chancen nicht zuletzt mit Blick auf die Dividendenrenditen. Deutschland Die Unternehmen kommen mit den schwachen Wachstumsperspektiven durchaus gut zurecht. Die Bilanzen der Unternehmen befinden sich in einem sehr guten Zustand, und Firmen mit Zugang zum Kapitalmarkt können sich zu äußerst vorteilhaften Konditionen an den Anleihemärkten finanzieren. Die von der Europäischen Zentralbank angekündigten geldpolitischen Maßnahmen sollten die Bedingungen auch für die mittelständischen Unternehmen verbessern. Insgesamt ist die operative Entwicklung zufriedenstellend, die Gewinnentwicklung der deutschen Unternehmen verläuft erfreulich. Die Hauptunterstützung aber erfährt der Aktienmarkt durch die nach wie vor extrem expansive Geldpolitik der Notenbanken. Euroland Der mühsame Erholungspfad der Euroland-Wirtschaft dürfte sich in den kommenden Quartalen fortsetzen und damit dem Aktienmarkt eine zwar fragile, aber immerhin leicht positive Unterstützung bieten. Entsprechend sollte die Gewinnentwicklung der Unternehmen ihren Tiefpunkt erreicht haben. Für die kommenden Quartale rechnen wir wieder mit Zuwächsen. Selbst wenn sich die Wachstumsperspektiven weiter eintrüben, bleibt dem Markt eine wichtige Rückversicherung erhalten: Die Europäische Zentralbank wird noch für einen langen Zeitraum mit konventionellen und unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen unterstützend zur Seite stehen. USA Der US-Aktienmarkt sollte sich in den kommenden Monaten bei insgesamt niedriger Volatilität nur noch leicht nach oben entwickeln. Die anstehende Wende in der Geldpolitik und die mittlerweile nicht mehr ganz so günstige Bewertung begrenzen das Kurspotenzial nach oben. Die Gefahr eines größeren Rückschlags ist dennoch eher gering, dafür sind die Rahmenbedingungen insgesamt noch zu stabil. Japan In Japan werden die Preise immer stärker durch die Zentralbank verzerrt. Fundamental sind die Entwicklungen enttäuschend, sodass wir die Region nicht zum Kauf empfehlen. Spekulative Engagements sollten in jedem Fall nur währungsgesichert eingegangen werden. 1

13 Rohstoffe DJUBS Rohstoffpreisindex (Januar 1=1) Industriemetalle Energie Edelmetalle Agrar Quellen: Bloomberg, DekaBank Goldpreis (je Feinunze) EUR USD Ölpreis der Sorte Brent (je Barrel) EUR USD Prognose DekaBank in Mon. in 6 Mon. in 1 Mon. Gold (EUR je Feinunze) Gold (USD je Feinunze) Brent (EUR je Barrel) Brent (USD je Barrel) WTI (USD je Barrel) Kaum Aussicht auf nennenswerte Preisanstiege Seit Jahren nimmt die Rohstoffnachfrage aufgrund des wirtschaftlichen Aufholprozesses in den Schwellenländern spürbar zu. Inzwischen wurden die Produktionskapazitäten bei vielen Rohstoffen entsprechend ausgeweitet, sodass die steigende Nachfrage ohne größere Verspannungen bedient werden kann. Die Rohstoffpreisrückgänge infolge der Krisen der vergangenen Jahre sollten nicht langfristig anhalten. Mit der voranschreitenden Erholung der Weltwirtschaft werden die Rohstoffpreise wieder langsam steigen, insbesondere in den Segmenten, wo noch eine physische Knappheit besteht. Lediglich die Rohstoffe, bei denen in zu großem Ausmaß Produktionskapazitäten geschaffen wurden, dürften weiter im Preis fallen. Gold Gold gilt weltweit als krisenfeste Geldanlage. Entsprechend steigt der Goldpreis in Krisenzeiten in der Regel stark an. Üblicherweise sinkt er wieder, wenn eine Krise abflaut. Im Gefolge der Finanzmarktkrise und der Zuspitzung der Staatsschuldenkrise in Europa verzeichnete Gold spürbare Gewinne. Die europäische Staatsschuldenkrise ist zwar noch lange nicht beendet. Sie hat aber mittlerweile an Brisanz und damit an Bedeutung für den Goldpreis verloren. Die US-Notenbank Fed dürfte im Lauf des Jahres mit ihrem Zinserhöhungszyklus starten. In Erwartung der höheren Zinsen hat der Goldpreis zeitweise deutlich nachgegeben. Nach der im Frühjahr 1 erfolgten spürbaren Preiskorrektur rechnen wir nicht mit einem weiteren dramatischen Absturz der Goldnotierung. Stützend für den Goldpreis wirkt, dass die Notenbanken in vielen Schwellenländern die Goldbestände aufstocken. Rohöl Derzeit wird die Preisentwicklung von Rohöl stark von der Angebotssituation geprägt. Neben der OPEC, die ca. % der globalen Rohölproduktion auf sich vereint, spielen die USA als Produzent inzwischen wieder eine wichtige Rolle. Dort wurde die Schieferölproduktion in den vergangenen Jahren stark ausgeweitet. Somit steht dem Weltmarkt mehr Rohöl zur Verfügung, als dies noch vor ein paar Jahren der Fall war. Mit Blick auf die aktuelle Entwicklung von Angebot und Nachfrage am Rohölmarkt liegt der fundamental gerechtfertigte ( faire ) Rohölpreis unserer Einschätzung zufolge im Bereich von 9 bis 95 US-Dollar je Barrel. Entsprechend spiegeln die derzeitigen Preise eine Untertreibung wider, die sich innerhalb des Prognosezeitraums bis Ende 16 aber wieder zurückbilden dürfte. 1

14 Szenarien Basisszenario (Wahrscheinlichkeit: 75 %) Entschleunigte Wirtschaft: Abbau der hohen Verschuldung insbesondere in den Industrieländern belastet das Wachstum. Weltwirtschaft: Emerging Markets sind mit ihrem gestiegenen Anteil an der Weltwirtschaft (inzwischen rund 6 %) wichtige Wachstumstreiber trotz schwächerer Dynamik. USA haben strukturelle Anpassungen weitgehend hinter sich und wachsen wieder vergleichsweise kräftig. Japan bleibt mangels durchgreifender Reformen flügellahm. Euroland: Euroland ist zwar noch der kranke Mann der Weltwirtschaft. Gesundungsprozess ist jedoch im Gange. Reformen der Krisenländer tragen langsam Früchte. Reformaktivitäten in den großen drei Volkswirtschaften Deutschland, Frankreich und Italien bleiben enttäuschend. Globales Wachstum, Euro-Abwertung und Energiepreisrückgänge bringen dagegen Rückenwind. Deutschland: Sorgen über die Entwicklung der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen halten Unternehmen von größeren Investitionen ab. Allgemeine Verfassung der Volkswirtschaft, insbesondere des Arbeitsmarktes, ist aber noch gut. Inflation: Hohe Arbeitslosigkeit und schwaches Wachstum halten Inflationsraten in Euroland unerwünscht niedrig. EZB fürchtet weiterhin zu niedrige Preissteigerungsraten. In den USA anziehende Inflationsraten dank prosperierendem Arbeitsmarkt und kräftigem Wirtschafts-wachstum. Geldpolitik: Ende der ultra-expansiven Geldpolitik ist in Euroland und Japan noch nicht absehbar. US-Notenbank Fed wird im frühen Verlauf von mit dem Zinserhöhungszyklus anfangen. Zinserhöhungstempo bleibt jedoch moderat, sodass Finanzmärkte und Konjunktur dies gut verkraften. Zinstief: Zinsen bleiben für sehr lange Zeit sehr niedrig. Um nennenswerte Renditen zu erzielen, führt für Anleger kaum ein Weg an Aktien vorbei. Finanzmärkte: Moderate Verluste an Rentenmärkten angesichts leicht steigender Zinsen. Aktien profitieren von globalem Wachstum, steigenden Gewinnen und Flucht der Anleger aus dem Zinstief. Negativszenario (Wahrscheinlichkeit: 15 %) Reform- und Anpassungsprozess in Euroland gerät ins Stocken, bspw. infolge der anstehenden Wahlen in Südeuropa. Verunsicherung der Unternehmer und Konsumenten als Auslöser einer erneuten tiefen Rezession in Euroland. Weitere Verschärfung durch zu erwartende Finanzmarktreaktionen und deren negative Auswirkungen auf den Bankensektor. Mangels fiskalischer Gegensteuerungsmöglichkeiten entsprechend längere Dauer eines solchen erneuten konjunkturellen Einbruchs, da-nach zähe Erholung. Sanfter Ausstieg der Notenbanken (insbesondere US- Notenbank) aus ultra-expansiver Geldpolitik misslingt. Starke Zinsanstiege insbesondere am langen Ende als Auslöser einer Vollbremsung bei Konsum und Investitionen. Resultat: ausgeprägte Wachstumsabschwächung, womöglich erneute Rezession. Dauerhafte und ausgeprägte Wachstumsschwäche in China oder anderen großen Emerging Markets. Auswirkungen auf Industrieländer wären stärker als früher. Weitere Ausweitung der Krise in der Ukraine könnte den alten Ost-West-Konflikt erneut aufleben lassen. Folge wären eine globale Verunsicherung sowie spürbare Handelshemmnisse mit wachstumsbremsenden Effekten. Deflation, also dauerhaftes Abgleiten der Inflationsraten in negatives Terrain. Folge wären Rückgänge der Aktienkurse und des Goldpreises, Sorgen um die Schuldentragfähigkeit, ausgeprägte Konjunkturschwäche, Wiederausbruch der Eurokrise. Positivszenario (Wahrscheinlichkeit: 1 %) Niedrigzinsen und gestiegenes Vertrauen führen zu schnellem und kräftigem Aufschwung in Europa und USA. Überraschend starke Wachstumsdynamik in den Emerging Markets mit positiver Sogwirkung für globale Wirtschaft. 1

15 Zinsen und Renditen Industrieländer (Geld- und Staatsanleihemärkte) Deutschland USA Japan Ver. Königreich Schweden Dänemark Norwegen Schweiz Kanada Australien Stand am 11. Dez 1 Monate Erwartung 6 Monate 1 Monate Geldpolitik (Refi),5,5,5,5 Monate (EURIBOR),8,1,5, 1 Monate (EURIBOR),,,,5 Bundesanleihen, Jahre -, -,5 -,5 -,1 Bundesanleihen, 5 Jahre,9,15,,5 Bundesanleihen, 1 Jahre,67,9 1, 1,1 Bundesanleihen, Jahre 1,51 1,8 1,9, Geldpolitik (FFR),-,5,5-,5,5-,75 1,-1,5 Monate (LIBOR),,55,7 1, 1 Monate (LIBOR),6 1, 1,, US-Treasuries, Jahre,57 1,5 1,75,55 US-Treasuries, 5 Jahre 1,56,,55,9 US-Treasuries, 1 Jahre,16,95,1,5 US-Treasuries, Jahre,8,8,9,1 Geldpolitik (Call),1,1,1,1 Monate (LIBOR),11,1,1,1 1 Monate (LIBOR),7,5,, JGBs, Jahre,1,5,5,5 JGBs, 5 Jahre,8,,5, JGBs, 1 Jahre,1,55,6,7 JGBs, Jahre 1,8 1,55 1,55 1,7 Geldpolitik (Base),5,5,5 1, Monate (LIBOR),55,55,65 1,1 1 Monate (LIBOR),98 1,15 1, 1,7 Gilts, Jahre,51,9 1,15 1,6 Gilts, 5 Jahre 1, 1,75,,5 Gilts, 1 Jahre 1,91,5,65,75 Gilts, Jahre,6,,1,15 Geldpolitik (Repo),,,, Monate (STIB),8,,, Jahre,,1,,7 1 Jahre 1, 1, 1,7, Geldpolitik (Repo),,,, Monate (CIBOR),,5,,5 Jahre,,, -,5 1 Jahre,96 1,15 1,5 1,5 Geldpolitik (Deposit) 1,5 1,5 1,5 1,5 Monate (NIBOR) 1,59 1,6 1,65 1,65 Jahre 1,17 1, 1,6 1,9 1 Jahre 1,81,,7,1 Geldpolitik (LIBOR),-,5,-,5,-,5,-,5 Monate (LIBOR),,,, Jahre -,1 -,1 -,1 -,1 1 Jahre,7,5,7,8 Geldpolitik (O/N) 1, 1, 1,5 1,5 Monate (CBA) 1,8 1, 1, 1,6 1 Monate (CBA) 1,7 1,5 1,6, Jahre 1, 1,5 1,75,5 5 Jahre 1,8,,5,75 1 Jahre 1,8,5,65, Jahre,8,,,5 Geldpolitik (Cash),5,5,5,5 Monate (ABB),75,65,65,6 Jahre,,7,85, 1 Jahre,86,65,75,95 15

16 Redaktionsschluss: Herausgeber: Chefvolkswirt Dr. Ulrich Kater: Tel. ( 69) ulrich.kater@deka.de Disclaimer: Diese Darstellungen inklusive Einschätzungen wurden von der DekaBank nur zum Zwecke der Information des jeweiligen Empfängers erstellt. Die Informationen stellen weder ein Angebot, eine Einladung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Finanzinstrumenten noch eine Empfehlung zum Erwerb dar. Die Informationen oder Dokumente sind nicht als Grundlage für irgendeine vertragliche oder anderweitige Verpflichtung gedacht. Sie ersetzen keine (Rechts-, Steuer- und/oder Finanz-)Beratung; auch die Übersendung dieser Darstellung stellt keine derartige beschriebene Beratung dar. Die hier abgegebenen Einschätzungen wurden nach bestem Wissen und Gewissen getroffen und stammen (teilweise) aus von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen. Eine Haftung für die Vollständigkeit, Aktualität und Richtigkeit der gemachten Angaben und Einschätzungen, einschließlich etwaiger rechtlicher Ausführungen, ist ausgeschlossen. Jeder Empfänger sollte eine eigene, unabhängige Beurteilung, eine eigene Einschätzung und Entscheidung vornehmen. Insbesondere wird jeder Empfänger aufgefordert, eine unabhängige Prüfung vorzunehmen und/oder sich unabhängig fachlich beraten zu lassen und seine eigenen Schlussfolgerungen im Hinblick auf wirtschaftliche Vorteile und Risiken unter Berücksichtigung der rechtlichen, regulatorischen, finanziellen, steuerlichen und bilanziellen Aspekte zu ziehen. Sollten Kurse/Preise genannt sein, sind diese freibleibend und dienen nicht als Indikation handelbarer Kurse/Preise. Diese Information inklusive Einschätzungen dürfen weder in Auszügen noch als Ganzes ohne schriftliche Genehmigung durch die DekaBank vervielfältigt oder an andere Personen weitergegeben werden. 16