RESIDUAL INCOME MODEL

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1 2008 AGI-Information Management Consultants May be used for personal purporses only or by libraries associated to dandelon.com network. RESIDUAL INCOME MODEL THEORIE UND EMPIRISCHE EVIDENZ FÜR DIE SCHWEIZ Daniel Baur Versus Zürich

2 Inhaltsverzeichnis Teil I Einführung Kapitel 1: Einführung in die Thematik Einleitung Zielsetzung Aufbau und Abgrenzung der Arbeit Verwendete Literatur und Gespräche 30 Kapitel 2: Meilensteine der accountingbasierten Kapitalmarktforschung Positive ökonomische Theorie Markteffiziehzhypothese Capital Asset Pricing Model Die Studie von Ball/Brown (1968). J 35

3 Inhaltsverzeichnis Teil II Theoretische Konzeption des R1M und Compeiitive Advantage Period (CAP) Kapitel 3: Geschichtlicher Hintergrund des Residual Income Model Ursprung des Residual Income Model und begriffliche Abgrenzung Die Beiträge von Edwards/Bell (1961) und Preinreich (1936) 41 Kapitel 4: Herleitung des Residual Income Model Modellbeschreibung Dividend Discount Model Dividendenwachstumsmodell (Gordon Growth Model) Das Gewinnkapitalisierungsmodell von Fama/Miller (1972) Clean Surplus Relation (CSR) Mathematische Zusammenhänge im Rahmen der Clean Surplus Relation Formale Herleitung des Residual Income Model unter Berücksichtigung der Clean Surplus Relation Überführung des Residual Income Model in die Price-to-Book-Ratio Herleitung der P/B-Ratio aus dem RIM Interpretation des Zusammenhangs zwischen RIM und P/B-Ratio Die Studie von Penman (2001 a) Vereinbarkeit des Residual Income Model mit der Dividendenirrelevanztheorie Validität der Dividendenirrelevanz im Rahmen des Residual Income Model Vereinbarkeit der Dividenden-Signaling-Theorie mit dem Residual Income Model Eigenschaften des Residual Income Model <Aggressive> Accounting <Conservative> Accounting Folgerungen aus dem Bewertungsbeispiel mit unterschiedlichen Rechnungslegungsprinzipien Dirty Surplus Accounting Konsequenzen für die Unternehmenswertberechnung bei Nichteinhaltung der Clean Surplus Relation 71

4 Inhaltsverzeichnis Schätzung der Modellparameter im Residual Income Model Eigenkapitalkosten Zukünftige Dividenden Zukünftige Gewinne und Bestimmung der Buchwerte Vorhersageperioden und Terminal-Value-Schätzungen Die Studie von Penman (1991) Zusammenfassung. 85 Kapitel 5: Competitive Advantage Period (CAP) Problematik der Wahl des geeigneten Prognosehorizonts Competitive Advantage Period und Wettbewerbsbestimmungsfaktoren Analyse der strategischen Position eines Unternehmens Der Beitrag von Modigliani/Miller (1961) zur CAP Der Beitrag von Mauboussin/Johnson (1997) zur CAP Berechnungsbeispiele zur Competitive Advantage Period (CAP) und MICAP CAP und Aktienanalyse ' 99 ' Die Studie von Wigmore (1991) Intertemporale Konstanz der Competitive Advantage Period (CAP) Fazit 102 Teil III Bewertung aus Accounfing- und Finance-Perspektive, i Kapitel 6: Alternative Bewertungsansätze Economic Value Added (EVA) Die EVA-Standardformel Accounting Model vs. Economic Model Conversions Unternehmensbewertung und Market Value Added Discounted-Cash-Flow-Methode Free Cash Flow DCF-Entity-Approach DCF-Equity-Ansatz / Adjusted-Present-Value-Ansatz. /. 115

5 10 Inhaltsverzeichnis 6.3 Unterschiede und Gemeinsamkeiten zwischen RIM, EVA und DCF.' Tabellarische Darstellung der relevanten Bewertungsmodelle Unterschiede und Gemeinsamkeiten zwischen den Modellen Hauptfokus der verschiedenen Modellansätze Kapitalkosten und Diskontierungsraten Fiktives Bewertungsbeispiel zur theoretischen Äquivalenz von RIM, DCF und EVA Inteipretation des Bewertungsbeispiels Erläuterungen zum Bewertungsbeispiel Einsatzmöglichkeiten der verschiedenen Modellansätze Vertiefte Analyse der verschiedenen Modelle Discounted-Cash-Flow-Ansatz (DCF) Stärken Schwächen Residual Income Model (RIM) Stärken Schwächen Economic-Value-Added-Ansatz (EVA) Stärken Schwächen Tabellarische Übersicht über die relativen Stärken und Schwächen der behandelten Bewertungsansätze 136 Teil IV Empirische Evidenz und Untersuchung am Swiss Market Index Kapitel 7: Vorstellung empirischer Studien zu RIM, DCF, EVA und DDM Residual Income Model vs. alternative Bewertungsansätze Die Studie von Biddle/Bowen/Wallace (1997) Die Studie von Penman/Sougiannis (1998) Die Studie von Fräncis/Olsson/Oswald (2000) Die Studie von Lundholm/O'Keefe (2001) Fazit 146

6 Inhaltsverzeichnis 11 Kapitel 8: Empirische Untersuchung für den schweizerischen Aktienmarkt Einführung und zusammenfassende Übersicht Abgrenzung zu anderen Studien Vertiefte Vorstellung bisher durchgeführter Studien zu dieser Thematik Research-Design und detaillierte Modeilspezifikationen Schätzung des Eigenkapitalkostensatzes Unvollständigkeit der vorhandenen Datensätze Herleitung eines idealisierten Free Cash Flow Equity auf I/B/E/S Basis mit Worldscope-Datensätzen Tägliche Adjustierung des Kapitalisierungsfaktors Modellspezifikationen Spezifikation des Residual Income Model Spezifikation des Discounted-Cash-Flow-Equity-Ansatzes Spezifikation des Dividend Discount Model Resultate und Diskussion Methoden zur Messung der Bewertungsgenauigkeit der betrachteten Modelle Zusammenfassung und Interpretation der bisherigen Resultate 164 J3.6.3 Erklärungsgehalt der einzelnen Modellkomponenten Vertiefte Analyse ausgewählter Unternehmen des Swiss Market Index (SMI) High-Tech-Industrie Serono Kudelski.'.' 174 Unaxis Unaxis Ausgewählte Beispiele des industriellen Sektors ABB 180, Holcim Nestle Versicherungs- und Finanzwerte Swiss Re Zürich Financial Services Fazit 195

7 12 Inhaltsverzeichnis Kapitel 9: Zusammenfassung und kritische Würdigung... ' Erkenntnisse.' Kritische Würdigung 202 Literaturverzeichnis 205 Stichwortverzeichnis 217 Lebenslauf 227