Marktreport UNSERE TOP- THEMEN

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1 Marktreport 3. März 217 Wirtschaft Finanzen Edelmetalle USD per Feinunze Gold 2 18 UNSERE TOP- THEMEN USD per Feinunze Silber EURUSD 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1, Tageswerte. Die gewollte Inflation (S. 2 bis 3) Die EZB scheint die Inflation weiter in die Höhe treiben zu wollen - und vergrößert damit die Probleme für die Sparer im Euroraum. Gold als Versicherung gegen Euro-Verfall (S. 4) Für Sparer aus dem Euroraum gibt es gute Gründe, um Gold zu halten: Es versichert gegen Euro-Wertverfall und Zahlungsausfälle. Target-2-Salden - ruinös für Deutschland (S. 5) Deutschlands Target-2-Saldo steht bei knapp 8 Mrd. Euro - und ein Ende ist nicht abzusehen. Den Deutschen kommt das teuer zu stehen. US-Leitzins steigt weiter (S. 6) Die Fed wird die Zinsen weiter anheben - aber vermutlich weniger stark, als es eigentlich erforderlich wäre. (S. 8 bis 11) Nachfrage nach Gold-ETFs steigt. Eurokrise und Rohstoffpreisanstieg stützen Edelmetallpreise. Goldpreis in US-Dollar sowie allen anderen Währungen (ohne US-Dollar) Januar 27 bis März Goldpreis in anderen Währungen (ohne US-Dollar) Goldpreis (USD/oz) Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Ermittelt aus Goldpreis (USD/oz) und handelsgewichtetem Außenwert des US-Dollar. In der Zeitreihe wurde der September 211 auf 1.9 indexiert (hier erreichte der US-Dollar-Preis des Goldes seinen bisherigen Höchststand von 1.9 pro Feinunze).

2 2 Preisinflation der Konsumgüter im Euroraum zieht an Konsumentenpreise im Euroraum, Jahresveränderung in Prozent Gesamt Kernrate Euro-Geldmenge wächst viel stärker als das Güterangebot Bruttoinlandsprodukt und Geldmenge M3 im Euroraum 1) Reales BIP M3 Quelle: Bloomberg; eigene Berechnungen. 1) Q = 1. Vermögenspreisinflation höher als Konsumentenpreisinflation Häuser- und Konsumentenpreise im Euroraum, Niveaus 1) Euro-Hauspreise Euro-Konsumentenpreise Quelle: Bloomberg; eigene Berechnungen. 1) Q1 2 = 1. Die gewollte Inflation Die EZB scheint die Inflation weiter in die Höhe treiben zu wollen - und vergrößert damit die Probleme für die Sparer im Euroraum. Die Inflation kommt weder über Nacht, noch fällt sie wie ein Naturereignis vom Himmel. Sie bahnt sich an, hat eine Vorgeschichte. Und sie ist stets menschgemacht. - Wenn man über Inflation spricht, ist es sinnvoll, genau zu sagen, über was man spricht. Die meisten Menschen verstehen unter Inflation einen fortgesetzten Anstieg der Konsumentenpreise. Das jedoch ist zu kurz gegriffen. Denn das fortgesetzte Ansteigen der Preise ist nur das Symptom einer Ursache - und diese Ursache ist das Wachstum der Geldmenge. Vereinfacht gesprochen: Steigt die Geldmenge, so fallen auch die Preise höher aus (im Vergleich zu einer Situation, in der die Geldmenge konstant geblieben wäre). So gesehen ist es sinnvoller, die Inflation als eine Geldmengenausweitung zu verstehen. Hinzu kommt, dass das Ausweiten der Geldmenge sich nicht nur in den Preisen der Konsumgüter zeigt. Sie erfasst auch die Preise der sogenannten Bestandsgüter. Hierzu zählen zum Beispiel Häuser, Grundstücke, Aktien und Anleihen. Eine Vermögenspreisinflation (englisch: Asset Price Inflation ) zerstört die Kaufkraft des Geldes natürlich genauso wie eine Preisinflation der Konsumgüter. Steigende Preise - als Folge einer (übermäßig) stark steigenden Geldmenge - ruinieren jedoch nicht nur die Kaufkraft des Geldes. Sie verursachen auch eine nichtmarktkonforme Umverteilung von Einkommen und Vermögen. Diejenigen, die die neu geschaffene Geldmenge zuerst erhalten, sind die Gewinner. Sie können zusätzliche Güter zu unveränderten Preisen kaufen. Wenn die Geldmenge von Hand zu Hand geht und für Käufe eingesetzt wird, steigen die Güterpreise. Diejenigen, die die neu geschaffene Geldmenge erst später erhalten (oder die gar nichts von ihr abbekommen), sind daher die Verlierer. Sie können zusätzliche Güter nur noch zu erhöhten Preisen kaufen. Das Geldmengenvermehren begünstigt damit die einen auf Kosten der anderen. Realzins bleibt negativ Im Euroraum sorgt die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) für steigende Preise - und damit für die oben beschriebenen Umverteilungseffekte. Zudem hat die EZB in den Anfangsjahren des Euro einen Kreditboom in Gang gesetzt, der mittlerweile geplatzt ist, und der eine Reihe von Euro-Volkswirtschaften in eine schwere Schulden- und Wachstumskrise geführt hat. Mit ihrer Null- beziehungsweise Negativzinspolitik versucht die EZB nun die Euro- Schuldenpyramide vor dem Einsturz zu bewahren. Das ist bislang gelungen. Die Wirtschaften in vielen Euro-Ländern haben sich wieder gefangen, und eine erneute konjunkturelle Scheinblüte ist in Gang gekommen. Die Preise im Euroraum haben begonnen, auf breiter Front zu steigen. Und genau das ist es vermutlich auch, was die EZB letztlich beabsichtigt: Die Inflation in die Höhe zu treiben. Der Grund für diese Einschätzung ist der Folgende: Die Null- beziehungsweise Negativzinspolitik der EZB lässt sich nicht dauerhaft durchführen. Der Euro-Bankenapparat verliert ansonsten sein Geschäftsmodell. Die Rückkehr zu (etwas) höheren Nominalzinsen ist unausweichlich. Damit die Schuldner dann jedoch nicht in Bedrängnis geraten, muss die EZB dafür sorgen, dass die Nominalzinsen nach Abzug der Inflation negativ bleiben. Ein plau-

3 3 sibles Szenario sieht wie folgt aus: Die EZB lässt die nominalen Langfristzinsen für Staatsanleihen langsam auf etwa ein bis zwei Prozent steigen. Gleichzeitig pumpt sie so viel neues Geld in Umlauf, dass die Inflation auf vier Prozent steigt. Der Euro-Realzins fällt dann auf minus drei beziehungsweise minus zwei Prozent Noch nie war der deutsche Realzins so negativ wie heute 1-jährige deutsche Rendite, nominal und real 1), in Prozent Quelle: Bloomberg; eigene Berechnungen. 1) Nominalzins abzüglich der laufenden Konsumentenpreisinflation. Zudem sorgt die EZB dafür, dass der Langfristzins über dem Kurzfristzins bleibt. Die Euro-Banken werden dadurch gesundet: Sie refinanzieren die Vergabe von langfristigen Krediten mit kürzerlaufenden Mitteln und machen dadurch Gewinn. Auch dürfte die Marge im Kreditgeschäft wieder ansteigen, und auch das hilft den Gewinnen der Banken. Bei all dem ist der Euro-Geldhalter natürlich der Dumme. Seine Ersparnisse schmelzen dahin. Es ist unwahrscheinlich, dass die EZB öffentlich verkünden wird, sie werde von ihrem bisherigen Inflationsversprechen abweichen. Sie wird vielmehr bestrebt sein, eine steigende Inflation - vor allem eine, die über die 2-Prozentmarke steigt - durch Sonderfaktoren zu erklären wie zum Beispiel stark gestiegene Energiepreise, die Abwertung des Euro-Außenwertes und anderes mehr. Denn wenn die Menschen erkennen, dass die steigende Inflation gewollt ist, und dass die erhöhte Inflation von, sagen wir, 3 oder 4 Prozent nicht vorübergehend, sondern dauerhaft ist, ändern sich auch die Inflationserwartungen. Die Marktakteure werden dann ihre Verträge (Löhne, Mieten etc.) anpassen. Sie werden nicht mehr mit einer Inflation von 2, sondern von 3 oder 4 Prozent kalkulieren. Dann aber ist es vorbei mit der politisch erhofften heimlichen Umverteilungswirkung der Inflation. Die EZB muss zu immer höherer Inflation greifen, um die politisch gewünschte Entwertung des Euro und der in ihm ausgewiesenen Schulden zu erreichen. Und das ist, wie die Währungsgeschichte zeigt, eine gefährliche Abwärtsspirale, die im Extremfall den Währungswert völlig ruinieren kann. Anders also als vielfach zu hören ist, kehrt im Euroraum die Inflation nicht zurück - weil sie nie weg war. Die Entwertung des Euro ist vielmehr chronisch. Seit die Realzinsen negativ sind, erfasst sie auch zusehends die Ersparnisse. Dass die EZB jetzt auch noch mit einer etwas höheren Inflation flirtet, dramatisiert die Lage für die Sparer. Was der Sparer tun kann, zeigt der Artikel auf der folgenden Seite. Wie Nominalzins, Inflation und Realzins zusammenhängen [1] [2] [3] = [1] - [2] Nominalzins Inflationsprämie Realzins Euro-Aktienmarkt fällt zurück gegenüber US-Aktienmarkt Euro Stoxx 5 und S&P 5 Aktienmarktindices 1) Euro Stoxx 5 S&P 5 1) Januar 1999 = 1. Der Marktwert der Euroraum-Aktien liegt derzeit so hoch wie Anfang 1999, als der Euro eingeführt wurde. Zum Vergleich: Die Kursgewinne der US- Aktien betragen im gleichen Zeitraum knapp 1 Prozent. Was ist die Erklärung? Aktienkurse reflektieren üblicherweise die Summe der abgezinsten erwarteten Gewinne, die die Unternehmen künftig erzielen werden. So gesehen signalisiert der Euro-Aktienmarkt eine verminderte Leistungsfähigkeit der börsengehandelten Unternehmen im Euroraum. Während die US-Aktienkurse seit ihrem Tiefstand im März 29 um knapp 25 Prozent gestiegen sind, haben die Euro-Aktien nur um 84 Prozent zugelegt. Der Blick auf die Aktienmärkte deutet an, dass die Euro-Krise den produktiven Kapitalstock im Euroraum bedauerlicherweise stark und dauerhaft geschädigt hat; und das legt wiederum nahe, dass die wirtschaftlichen Aussichten sich im Euroraum im Vergleich zu den USA durch die Eurokrise deutlich verschlechtert haben.

4 4 Noch nie war die Euro-Geldmengenhaltung so groß wie heute Euro-Geldmenge M3 in Prozent des Euroraum-Bruttoinlandsproduktes Quelle: Thomson Financial. Im Januar 217 belief sich die Geldmenge M3 (im wesentlichen Bargeld und Bankeinlagen) auf Mrd. Euro. Absolut gesehen und relativ zum Bruttoinlandsprodukt im Euroraum betrachtet, war das der bislang höchste Wert. Auf das Bargeld und die Guthaben, die in M3 enthalten sind, wird derzeit de facto kein Zins mehr bezahlt. Gleichzeitig beträgt die jährliche Teuerungsrate 2 Prozent. Das bedeutet, dass auf das Jahr hochgerechnet die Ersparnis, die in M3 geparkt ist, um etwa 229 Mrd. Euro entwertet wird. Die Sparer haben auf den Nullzins- beziehungsweise negativen Realzins noch nicht oder nur in sehr geringem Umfang reagiert. Sie fragen vielmehr wieder kurzfristige Euro-Anlagen nach, wie die Entwicklung der Euro- Geldmarktfonds zeigt. Sie steigen trotz negativem Geldmarktzins (der 1- Monatszins liegt derzeit bei etwa minus,4 Prozentpunkte) wieder merklich an. Eine Fluchtbewegung der Sparer aus dem Euro ist (zumindest bislang) also nicht zu erkennen. Trotz Null- und Negativzins: Die Nachfrage nach Euro-Geldmarktfonds zieht wieder an Euro-Geldmarktfonds (Mrd. Euro) und 1-Monats-Euro-Zins in Prozent Geldmarktfonds (LS) 1-Monatszins (RS) Gold als Versicherung gegen Euro-Verfall Für Sparer aus dem Euroraum gibt es gute Gründe, um Gold zu halten: Es versichert gegen Euro-Wertverfall und Zahlungsausfälle. Wer seit Beginn der Euro-Einführung im Januar 1999 auf Gold gesetzt hat, kann sich bis heute über einen Wertzuwachs von etwa 385 Prozent freuen. Der Anstieg des Goldpreise war dabei deutlich stärker als zum Beispiel der Anstieg des Deutschen Aktienmarkt-Indexes (DAX): Er konnte einen Wertzuwachs von nur 136 Prozent (ohne Dividenden: 46 Prozent) verbuchen. Seit der Euro-Einführung ist der Goldpreis viel stärker gestiegen als der DAX Goldpreis (Euro/oz) und DAX (mit und ohne Dividende) 1) Gold DAX DAX ohne Dividende Quelle: Bloomberg; eigene Berechnungen. 1) Indexiert (Januar 1999 = 1). +385% +136% +46% Aus dieser vergangenen Entwicklung lässt sich zwar nicht ableiten, dass das Gold in Zukunft ebenfalls stärker steigen wird als die Aktienkurse. Aber sie sollte etwas in Erinnerung rufen: Gold ist eine Währung. Es ist das ultimative Zahlungsmittel, ist die härteste Währung der Welt. Anders als das ungedeckte Papiergeld lässt sich das Gold nicht durch politische Willkürakte entwerten. Zudem trägt Gold kein Kredit- beziehungsweise Zahlungsausfallrisiko. Die Halter von Staatsanleihen, Bankeinlagen und Bankschuldverschreibungen können Zahlungsausfälle erleiden - wenn die Schuldner beschließen, ihrem Schuldendienst nicht nachzukommen. Das Gold unterliegt dieser Gefahr nicht. Gold ist daher nicht nur Inflationsschutz, sondern auch eine Versicherung gegen Zahlungsausfälle. Angesichts anhaltender Null- beziehungsweise Negativzinsen ist Gold zu einem ernsten Konkurrenten für mittel- bis langfristig gehaltene Euro-Bankeinlagen und kurzlaufende Euro-Schuldpapiere geworden. Denn letztere werfen keinen Zins mehr ab. Schlimmer noch: Sie verlieren unwiederbringlich an Kaufkraft. Mit dem Halten von Gold hat der Anleger die Chance, sicheren Verlusten zu entgehen. Gold unterliegt zwar Marktpreisschwankungen,aber es besteht die berechtigte Hoffnung, dass der Goldpreis mittel- bis langfristig steigt, vor allem in Euro gerechnet. Denn um die Zukunft des Euro steht es nicht gut: Entweder der Währungsraum bricht auseinander, oder er wird zusammengehalten, indem die Euro- Geldmengen weiter inflationiert wird. In beiden Fällen erleiden die Euro-Sparer Verluste. Das Halten von Gold ist ein vernünftiger Versuch, ihnen zu entkommen.

5 5 Target-2-Salden - ruinös für Deutschland Deutschlands Target-2-Saldo steht bei knapp 8 Mrd. Euro - und ein Ende ist nicht abzusehen. Den Deutschen kommt das teuer zu stehen. Der berühmt-berüchtigte Target-2-Saldo, den die Deutsche Bundesbank in ihrer Bilanz aufgetürmt hat, ist im Januar 217 auf 795,6 Mrd. Euro gestiegen. Das ist eine Summe, die gut 25 Prozent des deutschen Bruttoinlandsproduktes entspricht. Was verbirgt sich hinter den Target-2-Saldo? Target-2 steht für ein Zahlungsverkehrssystem, in dem Banken grenzüberschreitende Zahlungen abwickeln. Üblicherweise sind die Salden, die die einzelnen Länder (beziehungsweise ihre Zentralbanken) untereinander ausweisen, ausgeglichen, d. h. die Target-2-Salden sind null. Im Zuge der Eurokrise haben jedoch einige Länder negative Target-Salden, andere positive Target-2-Salde aufgebaut. Wie erklärt sich das? 8 Deutschlands Target-2-Saldo bei knapp 8 Mrd. Euro Ausgewählte Target-2-Salden, Mrd. Euro Bilanzsumme der Bundesbank erreicht mehr als 1,4 Billionen Euro, Bilanzsumme der Deutschen Bundesbank, Mrd. Euro Bilanzsumme Bilanzsumme ohne Target-2-Saldo Quelle: Thomson Financial; eigen Berechnungen Griechenland Deutschland Irland Portugal Spanien Italien Frankreich Quelle: Universität Osnabrück. und entspricht damit mehr als 44 Prozent des deutschen BIPs Bilanzsumme der Bundesbank in Prozent des deutschen BIP Die Antwort lautet: Die EZB finanziert die Kapitalflucht aus Euro-Krisenländern nach Luxemburg, in die Niederlande und nach Deutschland. Auf diese Weise erhalten die Banken in den Krisenländern, die eigentlich dicht machen müssten, neues Geld, und die Kunden dieser Banken können ihre Guthaben abheben und nach zum Beispiel Deutschland überweisen. Die Bundesbank erhält auf diese Weise eine Forderung gegenüber der EZB (die Zahlungsmittler ist). Sie weist einen positiven Target-2-Saldo aus, und im Gegenzug weisen die Euro-Krisenländer einen negativen Target-2-Saldo aus. Die Target-2-Salden sind also symptomatisch für die Subventionierung der Euro- Krisenländer durch die EZB auf Kosten der Euro-Länder, die einen Target-2-Saldo ausweisen. Die immensen Target-2-Forderungen, die Deutschland aufgebaut hat, sind durch keinerlei Sicherheiten gedeckt. Wenn die Krisenländer aus dem Euro austreten, oder wenn der Währungsraum ganz auseinanderbricht, ist absehbar, dass die Deutschen dumm dastehen: Die Forderungen in Form der Target-2-Salden würden vermutlich wertlos verfallen. Die Bundesbank müsste sie abschreiben, und das schmälert ihren Gewinn. Die Rechnung muss letztlich der deutsche Steuerzahler tragen - durch steigende Steuern. Ein Ende dieser Entwicklung ist nicht abzusehen. Sie wird sich vermutlich sogar noch weiter verschlimmern - weil die Politik nicht eingreift, nicht eingreifen will. Quelle: Thomson Financial. Euro-Kapitalmarktzinsen sind angestiegen - trotz EZB-Niedrigzinspolitik Ausgewählte Langfristzinsen im Euroraum in Prozent Quelle: Thomson Financial. Euro-Leitzins Euro-Depositenzins 1-Jahreszins Deutschland 1-Jahreszins Frankreich 1-Jahreszins Italien

6 6 US-Inflation nimmt zu; Kernrate bereits über der 2-Prozentmarke Maße der Preisinflation, Jahresraten in Prozent Gesamt Kernrate Private Konsumausgaben Quelle: Thomson Financial; eigen Berechnungen. US-Leitzins ist nach wie vor viel zu niedrig US-BIP-Wachstum (J/J in Prozent) und US-Leitzins in Prozent Quelle: Thomson Financial. Längerfristige US-Zinsen haben leicht angezogen Ausgewählte US-Zinsen und Federal Funds Rate in Prozent 3, 2,5 2, 1,5 1,,5 BIP-Wachstum (LS) US-Leitzins (LS), Fed Funds Rate 2-Jahre T-Bills 5-Jahre Treasuries 1-Jahre Treasuries Quelle: Thomson Financial. US-Leitzins steigt weiter Die Fed wird die Zinsen weiter anheben, aber vermutlich weniger stark, als es eigentlich erforderlich wäre. Am 15. März findet die nächste Sitzung des Rates der US-Zentralbank (Fed) statt. Das Federal Open Markt Committee (FOMC) könnte an diesem Termin den Leitzins (er liegt derzeit in einer Bandbreite von,5 bis,75 Prozent) weiter anheben. Das zumindest legt der Blick in den letzten Sitzungsbericht ( Minutes ) vom 31. Januar/1. Februar 217 nahe. Er zeigt, dass die Mitglieder des FOMC einen sich weiter verbessernden Arbeitsmarkt und zunehmende Inflation erwarten. Legt man die gängigen Maßstäbe an, um die Höhe des US-Leitzinses zu beurteilen (wie zum Beispiel die Taylor-Regel ), so ist das Bild recht eindeutig: Der aktuelle US-Leitzins ist zu niedrig. Er müsst nach der Taylor-Regel bei etwa 3,75 Prozent liegen. Wird das nominale Wachstum des US-Bruttoinlandsproduktes als Maßstab gewählt, so müsste der Leitzins auf etwa 3,5 Prozent angehoben werden. Die zentrale Frage lautet: Wie weit wird die Fed den Zins anheben? Die Abkehr von einer jahrelangen Niedrigzinspolitik ist mit erheblichen Schwierigkeiten verbunden. Die US-Volkswirtschaft hat sich gewissermaßen an niedrige Zinskosten gewöhnt. Die US-Konjunktur steht und fällt gewissermaßen mit der Fortführung der Niedrigzinspolitik. Die US-Geldpolitiker sind ganz offensichtlich der Meinung, dass der Entzug von der Niedrigzinsdroge - wenn überhaupt - nur sehr langsam, in kleinen Schritten erfolgen kann. Das scheint auch die Erwartungshaltung auf den Finanzmärkten zu sein - wie die mittel- bis langfristigen US-Kapitalmarktzinsen signalisieren. Zum Beispiel liegen die Renditen für 1-jährige US-Staatsanleihen derzeit bei 2,48 Prozent, die für zwei -Jahre Laufzeit bei 1,31 Prozent. Das zeigt, dass nur sehr geringe Zinserhöhungen in den kommenden Jahren erwartet werden - dass also keine Rückkehr zu einem normalen Zinsumfeld (wie es die Taylor-Regel empfiehlt) erwartet wird. Das liegt vermutlich vor allem auch an den aufgetürmten Schuldenlasten. Öffentliche wie private Schuldner sind, damit sie ihren Schuldendienst leisten können, auf niedrige Zinsen angewiesen. Ein plötzliches Anziehen der Kreditkosten könnte viele von ihnen in Bedrängnis bringen. Es könnte leicht eine neuerliche Kreditkrise verursachen, die dann auch die Konjunktur aus dem Gleis werfen würde. Dass die Fed sich schwer tut, die Zinsen weiter anzuheben, liegt auf der Hand. Allerdings hat die US-Präsidentschaft unter Donald J. Trump die Karten neu gemischt. Wenn es ihm mit seiner Wirtschaftspolitik der Steuersenkungen gelingt, das Wachstum zu beleben, dann steigt unweigerlich auch der Druck auf die Fed, die Zinsen stärker als bislang erwartet ansteigen zu lassen. Allerdings bliebe der Raum für Fed-Zinserhöhungen vermutlich dennoch aus einem Grund begrenzt. Weiter steigende US-Zinsen würde absehbar die Nachfrage nach US-Dollar denominierten Anlagen erhöhen und den Außenwert des US-Dollar in die Höhe treiben. Vor allem auch, weil in den anderen großen Volkswirtschaften wie dem Euro-Raum, China oder Japan kein Raum für Zinserhöhungen besteht. Ein aufwertender US-Dollar würde nicht nur den Preiserhöhungen in den USA entgegenwirken. Auch die Auslandsgewinne der US-Unternehmen würden geschmälert. Die Amerikaner werden daher kein Interesse an einem übermäßig starken US- Dollar-Außenwert haben - und das wiederum dürfte der Fed die Möglichkeit geben, die Zinsen weniger stark anzuheben, als es eigentlich erforderlich wäre.

7 7 Ausgewählte Grafiken 1 Goldpreis (USD/oz) und Kreditausfallversicherungen für Banken 1) Euroraum USA Goldpreis (RS) 2 Ausgewählte Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) Die Grafik wird hier mit Bedacht nach oben begrenzt Den Zentralbanken ist es gelungen, die Ängste der Investoren vor Zahlungsausfällen aus den Finanzmärkten zu vertreiben. Die Märkte rechnen damit, dass die Zentralbanken neues Geld schaffen, um offene Rechnungen von systemrelevanten Staats- und Bankschuldnern zu bezahlen. Quelle: Thomson Financial. 1) Credit Default Swap Spreads für 5-jährige Bankschuldpapiere in Basispunkten. Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse sind seit 212 merklich gestiegen. Sie befinden sich mittlerweile - historisch betrachtet - auf einem recht hohen Niveau. Allerdings ist dabei in Rechnung zu stellen, dass die Zinsen sich nach wie vor auf historisch niedrigen Niveaus befinden USA Euroraum UK Japan Quelle: Thomson Financial. 3 Goldpreis in Euro pro Feinunze, adjustiert in heutiger Kaufkraft Deflationiert mit Geldmenge M3 Deflationiert mit Konsumentenpreisen Adjustiert man den Goldpreis mit den Konsumentenpreisen oder alternativ anhand der Geldmenge, erhält man ein Maß für den kaufkraftbereinigten Goldpreis. Beide Berechnungen deuten an, dass der aktuelle Goldpreis (Euro/oz) sich auf einem relativ moderaten Niveau befindet. Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen.

8 8 Goldpreis (USD/oz) Silberpreis (USD/oz) Platinpreis (USD/oz) Palladiumpreis (USD/oz) Nachfrage nach Gold-ETFs steigt. Eurokrise erreicht Euro-Kernländer. Rohstoffpreisanstieg stützt Edelmetallpreise. Entwicklung der Edelmetallpreise in den letzten zwei Wochen Gold Silber Platin Palladium In USD (pro Feinunze) Aktuell 1238,7 18,1 113,3 792,9 Änderung in den letzten zwei Wochen in USD 23,2,6 16,3 33,8 in % 1,9 3,4 1,6 4,5 Höchster Preis 1242,7 18,1 119, 792,9 Niedrigster Preis 1215,5 17,5 997, 75,4 In Euro (pro Feinunze) Aktuell 117,4 17,1 957,4 749,1 Änderung in den letzten zwei Wochen in Euro 4,,8 3,2 43,2 in % 3,5 5,1 3,3 6,1 Höchster Preis 117,4 17,1 957,4 749,1 Niedrigster Preis 113,4 16,2 927,2 695,6 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen auf Basis der Schlusskurse Nachfrage nach Gold-ETFs steigt Goldpreis (USD/oz) Goldbestände der ETFs (Mio. Feinunzen) ETF-Bestände Quelle: Thomson Financial. Gold (RS) Die Nachfrage nach Gold-ETFs ist seit Ende Januar 217 von knapp 57 auf nunmehr knapp 59 Millionen Feinunzen gestiegen. Das ging einher mit einem Ansteigen des Goldpreises. Letzteres spiegelt den recht engen Verbund wieder, der zwischen der Goldnachfrage der ETFs und dem Goldpreis in den letzten Jahren zu beobachten war. Dahinter wiederum verbirgt sich vermutlich der Versuch vieler Investoren, sich im Goldmarkt zu positionieren beziehungsweise Gold zum Zwecke der Portfolioversicherung zu halten. Die Eurokrise ist nicht etwa vorbei. Sie scheint vielmehr in eine neue Runde zu gehen. Mittlerweile geben die wirtschaftlichen und politischen Probleme in den großen Euro-Ländern Frankreich und Italien verstärkt Anlass, am dauerhaften Zusammenhalt der Währungsunion zu zweifeln. Das legen beispielsweise die zunehmenden Differenzen nahe, die die Zinsen dieser Staatsanleihen gegenüber deutschen Zinspapieren aufweisen. Am 23. April 217 findet in Frankreich die erste Runde in der Präsidentschaftswahl statt. Der zweite Wahlgang (Stichwahl) folgt am 7. Mai 217. Das Szenario, dass das Land die Währungsunion verlässt, 8 6 4

9 9 ist nicht von der Hand zu weisen. Mittel- bis langfristig könnte auch Italien - stark gebeutelt von geringem Wachstum, hoher Arbeitslosigkeit - aus der Währungsunion austreten. Mit anderen Worten: Die Eurokrise hat die Kernländer erreicht. Eurokrise ist zurück: Zinsdifferenzen steigen wieder, Euro wertet ab, Goldpreis in Euro steigt (a) Zinsdifferenzen in Basispunkten 1) (b) Goldpreis (EUR/oz) und EURUSD Frankreich minus Deutschland Italien minus Deutschland Quelle: Thomson Financial; eigen Berechnungen. 1) 1-jährige Staatsanleihen. Weil die Europäische Zentralbank (EZB) die Zinsen nun aber künstlich niedrig hält, dürfte absehbar sein, welche Folgen die wachsende Unsicherheit über den Fortbestand der Währungsunion haben wird: Der Außenwert des Euro gerät unter Druck. Investoren, die keine ausreichende Risikoentlohnung im Euro-Zinsmarkt mehr erhalten, wandern ab. Für große institutionelle Investoren dürfte das Ziel insbesondere der US-Dollar sein. Wie im letzten Degussa Marktreport erläutert 1, bedeutet ein aufwertender US- Dollar nicht zwangsläufig, dass der Goldpreis (USD/oz) fällt. Vielmehr scheint vor dem Hintergrund der Probleme in der internationalen Geld- und Kreditarchitektur das Gold mittlerweile relativ gegenüber dem US-Dollar an Attraktivität zu gewinnen. Für Anleger aus dem Euroraum ist und bleibt Gold eine Möglichkeit, um sich vor den Risiken der Eurokrise abzusichern. Weltweites Angebot von und Nachfrage nach Gold, Tonnen 1 Siehe hierzu Degussa Marktreport, 17. Februar 217, S. 2 bis 3. Goldpreis (LS) EURUSD (RS) Q1 15 Q2 15 Q3 15 Q4 15 Q1 16 Q2 16 Q3 16 Q4 16 Angebot Minenproduktion 75,9 796,2 849,4 82,3 755,1 785,3 827,3 81,2 Recycling 312,2 284,1 279,4 29,5 34,5 312,6 339,8 286,3 Netto-Hedging -1,1-16,9 2,1 18,8 54,8 2,8-13,4 15, Gesamt 161,9 163,4 1148,8 1129,7 115,4 1118,6 1153,6 112,4 Nachfrage Schmuck 565,7 538,3 575, 592,4 43,1 41,4 438,8 495,9 Industrie 93,5 91,2 89,8 87, 83,7 83,9 84, 83,6 davon Elektronik 66,4 64,9 62,8 6,2 58,7 59,3 58,2 57,9 davon Dental/Medizin 7,9 7,8 8,1 7,7 7,5 7,3 7,8 7,3 davon andere Industrie 19,2 18,5 18,9 19, 17,5 17,2 18, 18,3 Währungsbehörden, netto 93,6 8,6 151,5 11, 49, 34,9 63,3 15,2 Private Nachfrage 258,4 249,8 3,4 36,7 235, 226, 198,5 326,4 davon Barren 25,6 192,6 22,4 237,9 184,1 166,9 15,8 235,1 davon Münzen 52,8 57,2 8, 68,8 5,9 59,1 47,7 91,2 Physische Nachfrage 111,2 959,9 1116,7 196,1 797,8 755,1 784,6 111, Überschuss/Defizit 5,7 13,5 32,1 33,6 352,6 363,5 369, 91,4 ETF-Bestände 36, -31,7-6,1-68,7 335,6 232,8 114,3-16,4 Langerbestände Börsen 4,5,9-38,7-15, 14,7 76,1 39,6-44,7 Netto-Position 1,2 134,3 13,8 117,3 2,3 54,6 215,1 296,5 Goldpreis 1218,5 1192,3 1124,3 116,5 1182,6 1259,6 1334,8 1218,9 Quelle: World Gold Council. 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1, Volatilität der Edelmetallpreise ist nach wie vor recht gering Volatilität der Preise für Gold und Silber (USD/oz) sowie des S&P Der Rohölpreis zieht an - ein positives Signal für den Goldpreis Goldpreis (USD/oz) und Rohölpreis (WTI, USD pro Fass) Gold Silver S&P 5 (VIX) Platinmetalle profitieren von steigenden Aktienkursen Palladiumpreis (USD/oz) und S&P 5 Aktienmarktindex Goldpreis (LS) Rohöl (RS) S&P 5 Palladium (RS) Quelle: Thomson Financial

10 1 ETF-Bestände und Edelmetallpreise Gold-ETFs (Mio. Feinunzen) und Goldpreis (USD/oz) Mrz. 16 Jun. 16 Sep. 16 Dez. 16 Mrz. 17 Mio. Feinunzen (LS) Goldpreis (USD/oz, RS) Silber-ETFs (Mio. Feinunzen) und Silberpreis (USD/oz) , Mrz. 16 Jun. 16 Sep. 16 Dez. 16 Mrz. 17 Mio. Feinunzen (LS) Silberpreis (USD/oz, RS) Platin-ETFs (Mio. Feinunzen) und Platinpreis (USD/oz) 2,5 2,4 2,4 2,3 2,3 2,2 8 Mrz. 16 Jun. 16 Sep. 16 Dez. 16 Mrz. 17 Mio. Feinunzen (LS) Platinpreis (USD/oz, RS) Palladium-ETFs (Mio. Feinunzen) und Palladiumpreis (USD/oz) 2,4 2,3 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 45 Mrz. 16 Jun. 16 Sep. 16 Dez. 16 Mrz. 17 Mio. Feinunzen (LS) Palladiumpreis (USD/oz, RS) 2,5 19, 17,5 16, 14,

11 11 Edelmetallpreise In US-dollar Gold Silber Platin Palladium I. Aktuell 1.228, 17,7 987,9 767,8 II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1 Tage 2 Tage 5 Tage 1 Tage 2 Tage 1.252,2 18,4 1.21, 78, 1.245,4 18,2 1.11,8 779, 1.238,1 18, 1.8,3 776,7 1.25,2 17,2 977,6 748,5 1.21,9 17,2 96,2 717, ,6 18, 1.4,9 681,6 III. Projektionen für 217 Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch ,9 23, IV. Jahresdurchschnitte , , , , In euro Gold Silber Platin Palladium I. Aktuell 1.167,7 16,8 94,6 732,7 II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1 Tage 2 Tage 5 Tage 1 Tage 2 Tage 1.183,8 17,3 965,2 737, , 17,2 956,2 736, ,6 17, 949,2 731, ,4 16,2 921, 75, ,3 16,1 898,9 672, ,9 16,5 919,2 625,1 III. Projektionen für 217 Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch Tief Hoch ,5 22, IV. Jahresdurchschnitte , , , , Quelle: Thomson Financial; eigene Berechnungen und Einschätzungen.

12 12 Rohstoffpreise im Überblick Ausgewählte Rohstoffe Aktueller Preis Veränderungen gegenüber (in Prozent): Volatilität (in Prozent): in USD 1 Woche 1 Monat 3 Monate 6 Monate 12 Monate 3 Tage 9 Tage I. Energie NYMEX WTI Rohöl 52,78-1,9-4,8 1,7 3,9 25,8 18,2 3,5 ICE Brent Rohöl 55,27-1,5-4,8 3,3 5,3 29,1 18,5 29,6 NYMEX Benzin 164,89-5,4-11,4-3,6,3 18,1 2,9 25,3 NYMEX Heizöl 158,2-3,9-9,1-1,,6 2,8 2, 27,6 ICE Gasoil 485,75-1,4-4,7 5,2 5,8 21,4 27,4 NYMEX Erdgas 2,81-4,8-21,2-13, -6,4 16,8 41,4 41,4 II. Agrarprodukte Mais 379,5 1,1 6,2 6,7 7,4-2,4 17,1 18, Weizen 45, -1,2 7, 8,3 2,7-11,2 23,5 21,3 Soja 138,75 -,4 2,6-1, 6,9 17,5 16,3 17,4 Kaffee 144,35-3,5 3,6-5,6-7,9 16, 22,1 25,8 Zucker 19,66-3, 2,1 2, -11,3 35,2 22,4 24,7 Baumwolle 77,4 2, 8,5 6,9 11,7 33,4 15,7 15, III. Industriemetalle Aluminium, Future (3M) 1911, 1,6 12,9 1,3 14,2 21,5 15, 15,3 Kupfer (Future, 3M) 593, -,5 7,1 1,8 21,9 26,3 26,1 24,7 Zink 2782, -1, 8, 3, 17, 57,7 24,9 32,4 Blei 2253,, 11,7-4,7 6,1 28,5 27,8 34,5 Eisenerz 92,46,2 18,4 16,8 6, 99,3 IV. Edelmetalle Gold 1227,82 -,5 7, 4,5-6,7 -,3 1,8 13,5 Silber 17,71-1,6 11,2 7,3-7,6 19,5 17,5 26,1 Platin 985,9-1,7 9,2 8,3-4, 5,7 18,2 23, Palladium 768,2-1,2 12,8 -,7 6,6 55,3 33, 31,2 V. Edelmetalle, rel. Preise Gold-Silber 69,29 1, -4,5-2,7,9-16,6 11,9 17,6 Gold-Platin 1,24,8-2,6-3,6-2,9-5,8 14,2 16,9 Gold-Palladium 1,6,5-5,1 4,8-12,6-35,9 29,3 29,5 Palladium-Platin,78,3 2,7-8, 11, 47,1 26,3 29,9 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. S&P Rohstoffpreisindices (auf US-Dollar-Basis) Gesamtindex Industriemetalle Energie Agrarprodukte Serien sind indexiert (Januar 27 = 1).

13 VERTRAUEN SIE BEIM VERKAUF VON ALTGOLD AUF DEN TESTSIEGER: DEGUSSA. Sie haben Preise verglichen, kritische Nachfragen gestellt und bei den Allgemeinen Geschäftsbedingungen näher hingesehen - in ihrer großen Marktanalyse machen die Tester von Focus Money deutlich, dass Seriosität und Transparenz im Altgoldankauf unverzichtbar sind. Degussa hat den Härtetest bestanden und darf sich offiziell als Bester Goldankäufer bezeichnen. Wenn Sie auf der Suche nach fairen Ankaufspreisen, kundenorientiertem Service und höchster fachlicher Sorgfalt sind, vertrauen Sie auf den Testsieger und vereinbaren Sie einen Termin in einer unserer Niederlassungen. DEGUSSA-ALTGOLD.DE F r a n k f u r t I B e r l i n I H a m b u r g I H a n n o v e r I Kö l n I M ü n c h e n I N ü r n b e r g I P f o r z h e i m I S t u t t g a r t Z ü r i c h I G e n f I M a d r i d I S i n g a p u r I Lo n d o n

14 14 Bitcoinpreis und Wertentwicklungen verschiedener Anlageklassen Bitcoin in US-Dollar Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen seit Jahresanfang in Prozent (a) In nationaler Währung (b) In Euro S&P 5 Nasdaq Euro STOXX 5 FTSE 1 DAX Swiss MI Nikkei Hang Seng Bovespa Russia CRB Index Gold Silber Rohöl EURUSD EURJPY EURGBP EURCHF USDCAD USDGBP USDJPY US-Staatsanleihe 7-1 J. US-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 7-1 J. Euro-Staatsanleihe 1-3 J. UK-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 1-3 J. Japan-Staatsanleihe 7-1 J. Japan-Staatsanleihe 1-3 J ,2-1,6-1,2, -2,2 -,7 -,4-2,2-1,2 -,2 -,1 6,7 9,3 3,6 3,4 5,1 5,4 2,4 7,9 9,8,4,,1,1 1,1,,1 7,7 15,3 S&P 5 Nasdaq Euro STOXX 5 FTSE 1 DAX Swiss MI Nikkei Hang Seng Bovespa Russia CRB Index Gold Silber Rohöl EURUSD EURJPY EURGBP EURCHF USDCAD USDGBP USDJPY US-Staatsanleihe 7-1 J. US-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 7-1 J. Euro-Staatsanleihe 1-3 J. UK-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 1-3 J. Japan-Staatsanleihe 7-1 J. Japan-Staatsanleihe 1-3 J ,6-1,6-1,2, -2,2 -,7 -,4-2,2-1,2 -,2 -,3,4,,1,1 6,7 9,3 3,6 3,1 5,1 6,2 4,5 9,2 13,9,8 2,1 2,3 7,7 15,3 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen.

15 15 Beiträge in bisher erschienen Ausgaben Ausgabe Inhalt 3. März 217 Die gewollte Inflation Gold als Versicherung gegen Euro-Verfall Target-2-Salden - ruinös für Deutschland US-Leitzins steigt weiter 17. Februar 217 Das Unerwartete: starker US-Dollar, teures Gold Renaissance: Russischer Rubel Trump und das Zentralbankkartell Die Wahrheit über den "Währungskrieg" 3. Februar 217 Risiken im Finanzsystem - Gold als Versicherung Exportweltmeister Deutschland unter Druck Die Geschäftsgrundlage des Euro schwindet Bewahrt die wirtschaftliche Globalisierung 2. Januar 217 Das Jahr des Umbruchs 2. Dezember 216 Gold statt Euro 9. Dezember 216 Die neue Normalität: Ausnahmezustand Goldpreis leidet unter nachlassender ETF-Nachfrage Schweizer Franken bleibt attraktiv Risiko. Aber das richtige bitte 25. November 216 Der "Trump-Effekt" auf Zinsen und Gold 11. November 216 Amerikas Trump(f) Das inflationsfreudige Zentralbankkartell (Vortrags-)Reise nach Kaliningrad 28. Oktober 216 Die US-Präsidenten und der Goldpreis Der Euro kommt unter Druck Überrenditen erzielen ist schwer, aber möglich Gefangen in der Niedrigzinsfalle 14. Oktober 216 Unsicherheit steigt. Chancen nutzen 3. September 216 Euro-Banken in der Abwärtsspirale Schuldenquote und Goldpreis Frieden und Wohlstand durch Freihandel Negative Realzinsen zur Rettung der Banken 16. September 216 Das neue Zinsexperiment der Zentralbanken 2. September 216 Keine Rückkehr zur Zinsnormalität Was Sie schon über Gold wissen wollten Der Drahtseilakt der SNB geht weiter Zentralbanken als Aktionäre - keine gute Idee 19. August 216 Schuldenmonetisierung soll Euro-Crash abwenden 5. August 216 Banken unter Druck, Gold im Aufwind Jetzt also Italien(s Banken) Die Fed: Zögern mit System Von der Schwierigkeit, den Zins anzuheben 22. Juli 216 Zinsen im Sinkflug - das Comeback des Goldgeldes Der Degussa Marktreport ist zu beziehen unter: Alle bisherigen Ausgaben des Degussa Marktreports stehen dort auch zum Download zur Verfügung.

16 16 Disclaimer Für die Erstellung dieser Ausarbeitung ist Degussa Goldhandel GmbH, Frankfurt am Main, verantwortlich. Die Verfasser dieses Dokuments bestätigen, dass die in diesem Dokument geäußerten Einschätzungen ihre eigenen Einschätzungen genau wiedergeben und kein Zusammenhang zwischen ihrer Dotierung weder direkt noch indirekt noch teilweise und den jeweiligen, in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen oder Einschätzungen bestand, besteht oder bestehen wird. Der (bzw. die) in dieser Ausarbeitung genannte(n) Analyst(en) sind nicht bei der FINRA als Research-Analysten registriert/qualifiziert und unterliegen nicht der NASD Rule Dieses Dokument dient ausschließlich Informationszwecken und berücksichtigt nicht die besonderen Umstände des Empfängers. Es stellt keine Anlageberatung dar. 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Impressum Der Marktreport erscheint 14-tägig freitags und ist eine kostenlose Serviceleistung der Degussa Goldhandel GmbH Redaktionsschluss dieser Ausgabe: 3. März 217 Herausgeber: Degussa Goldhandel GmbH, Kettenhofweg 29, 6325 Frankfurt, Tel.: (69) 8668-, Fax: (69) Internet: Redaktion: Dr. Thorsten Polleit Degussa Marktreport ist im Internet abrufbar unter: München (Ladengeschäft): Promenadeplatz München Telefon: München (Altgold-Zentrum): Promenadeplatz München Telefon: muenchen-altgold@degussa-goldhandel.de Nürnberg (Ladengeschäft): Prinzregentenufer Nürnberg Telefon: nuernberg@degussa-goldhandel.de Zentrale Frankfurt Kettenhofweg Frankfurt Telefon: info@degussa-goldhandel.de Pforzheim (Scheideanstalt): Freiburger Straße Pforzheim Telefon: pforzheim@degussa-goldhandel.de Stuttgart (Ladengeschäft): Kronprinzstraße Stuttgart Telefon: stuttgart@degussa-goldhandel.de An- und Verkaufsniederlassungen: Frankfurt (Ladengeschäft): Kettenhofweg Frankfurt Telefon: frankfurt@degussa-goldhandel.de Berlin (Ladengeschäft): Fasanenstraße Berlin Telefon: berlin@degussa-goldhandel.de Hamburg (Ladengeschäft): Ballindamm Hamburg Telefon: hamburg@degussa-goldhandel.de Hannover (Ladengeschäft): Theaterstraße Hannover Telefon: hannover@degussa-goldhandel.de Köln (Ladengeschäft): Gereonstraße Köln Telefon: koeln@degussa-goldhandel.de An- und Verkaufsniederlassungen weltweit: Zürich (Ladengeschäft): Bleicherweg Zürich Telefon: zuerich@degussa-goldhandel.ch Genf (Ladengeschäft): Quai du Mont-Blanc Genève Telefon: geneve@degussa-goldhandel.ch Madrid (Ladengeschäft): Calle de Velázquez Madrid Telefon: info@degussa-mp.es Singapur (Ladengeschäft): Degussa Precious Metals Asia Pte. 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