Die Europäische Kapitalmarktunion

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1 IW policy paper 18/2015 Die Europäische Kapitalmarktunion Zur Relevanz von Banken und Märkten Deutsche Zusammenfassung Eine ausführliche Version ist in englischer Sprache erschienen unter dem Titel: A Capital Markets Union for Europe: The Relevance of Banks and Markets IW policy paper 18/2015 Autoren: Markus Demary Telefon: demary@iwkoeln.de Matthias Diermeier Telefon: diermeier@iwkoeln.de Heide Haas Telefon: haas@iwkoeln.de 8. Juli 2015

2 2 Stärkere Finanzmarktintegration als Ziel Nachdem die europäische Bankenunion 2014 beschlossen wurde, hat Kommissionspräsident Jean-Claude Juncker nun ein neues Projekt vorgeschlagen, das die Finanzmarktintegration in Europa weiter vorantreiben soll: die Kapitalmarktunion. Während sich die Bankenunion auf die Schaffung eines einheitlichen Regelwerks sowie einer zentralen Bankenaufsicht und -abwicklung für den Bankensektor in der Eurozone beschränkt, soll die Kapitalmarktunion Barrieren aus dem Weg räumen, die den Kapitalfluss in der gesamten Europäischen Union bremsen. Im internationalen Vergleich sind Banken in der EU höchst relevant für die Unternehmensfinanzierung. Im Gegensatz dazu finanzieren sich Unternehmen in den USA stärker direkt über Kapitalmärkte und weniger über Banken. Auch wenn die USA kein explizites Vorbild für die Kapitalmarktunion ist, so zeigt sich doch deutlich, dass eine stärkere Rolle der Kapitalmärkte von der Politik favorisiert wird. Zur Ausweitung und Diversifizierung der Finanzierungsquellen will die Kommission komplementär zum Bankensystem nun den Kapitalmarkt stärken. Nach Schätzungen der Kommission hätten zwischen 2008 und 2013 über 90 Milliarden Euro zur Unternehmensfinanzierung zur Verfügung gestanden, wenn der europäische Kapitalmarkt eine ähnliche Tiefe vorgewiesen hätte wie der US-amerikanische. Zukünftig soll die Kapitalmarktunion EU-Unternehmen ermöglichen, in der gesamten Europäischen Union nahtlos Anleihen zu emittieren und sich somit europaweit Kapital zu beschaffen. Insbesondere soll so die anhaltende Investitionsschwäche angegangen werden, die gleichzeitig als Legitimationsgrundlage für den neugeschaffenen Europäischen Fonds für strategische Investitionen (EFSI) im Zuge der Juncker schen Investitionsoffensive herangezogen wird. Gründe für Investitionsschwäche wurden nicht adressiert Obwohl die Pläne der Kommission noch nicht abschließend fixiert wurden, stehen die verschiedenen Maßnahmen zum Auflösen der Investitionsschwäche bereits in der Kritik. Verschiedene wissenschaftliche Publikationen haben kürzlich in Frage gestellt, inwiefern der derzeitige Forschungsstand bezüglich der Ursachen des Investitionsattentismus den oben beschriebenen Maßnahmenkatalogs rechtfertigen kann. Besonders umstritten ist die Frage, ob die mangelnde Investitionsdynamik in Europa von der Angebots- oder der Nachfrageseite herrührt und ob es sich um ein transitorisches oder um ein strukturelles Problem handelt.

3 Kapitalmarktunion muss ganzheitlich gedacht werden 3 Auch die Autoren des vorliegenden policy papers kommen zum Schluss, dass die Kapitalmarktunion nur von einer ganzheitlichen Warte aus analysiert werden kann: Erst im Zusammenspiel mit Geld- und Wirtschaftspolitik, makroprudenzieller Finanzmarktregulierung sowie staatlicher und privater Schuldentragfähigkeit kann eine weitere Integration der Finanzmärkte auf die europäischen Probleme zielführend sein. Der Vorschlag der Europäischen Kommission zur Kapitalmarktunion benötigt daher noch einige Nachbesserungen. Dazu macht das Policy Paper die nun folgenden Empfehlungen. 1. Unsicherheit schwächt Investitionen - Vertrauen stärkt sie Erstens, ökonomische und politische Unsicherheit sind starke Investitionshemmnisse. Um die Investitionsnachfrage zu stabilisieren, muss ein nachhaltiger Wachstumspfad erreicht werden. Hierfür sind angebotsseitige Reformen in Kombination mit einer Preisstabilität gewährleistenden Geldpolitik notwendig. Die globale Finanzkrise 2008 und die darauffolgende Banken und Staatsschuldenkrise hat eine hohe Unsicherheit ausgelöst, die die private Investitionstätigkeit immer noch lähmt. Die europäischen Aufsichtsbehörden müssen daher Finanzmarktstabilität gewährleisten und Vertrauen in EU Finanzmärkte und ihre Institutionen fördern. Darüber hinaus müssen die Mitgliedsstaaten investitionsfreundliche Wirtschaftspolitik betreiben und ihre Staatsschulden nachhaltig in den Griff bekommen. 2. Kapitalmärkte benötigen stabile Staatsfinanzen Zweitens werden im Grünbuch zur Kapitalmarktunion der EU Kommission Staatsanleihen und Staatsverschuldung nicht thematisiert. Der Markt für Staatsanleihen ist jedoch ein großer, systemrelevanter Markt, der, wenn er ins Wanken gerät einen Teufelskreis aus Staatsschulden- und Bankenkrise auslösen kann. Sind Länder hochverschuldet, ergeben sich weitere Risiken aus möglichen, sich selbst erfüllenden Erwartungen, die beispielsweise Staatsinsolvenzen zur Folge haben können. Bereits während der europäischen Banken- und Staatsschuldenkrise konnte beobachtet werden, wie aufgrund von öffentlicher Überschuldung in Schieflage geratene Märkte für Staatsanleihen zu einer nationalen Fragmentierung der Finanzmärkte führten. Da ein Ziel der Kapitalmarktunion das Stärken der Finanzmarktintegration ist, muss der nationalen Fragmentierung vorgebeugt werden. Hierzu sollte enge Verzahnung zwischen Banken und Ländern gelockert werden. Eine Voraussetzung dafür wäre die prudenzielle Regulierung der Risikoexposition

4 von Banken bezüglich Staatsverschuldung sowie einer Großkreditbeschränkung für Staatsanleihen wie sie auch für Unternehmensanleihen im Rahmen der Kapitalmarktunion Finanzielle Allgemeinbildung ist essentiell Drittens zielt die EU darauf ab, private Haushaltsersparnisse stärker in langfristige Unternehmensinvestitionen zu lenken. Um Bürger von Anlagemöglichkeiten zu überzeugen, die über reine Spar- und Sichteinlagen hinausgehen und Mittel längerfristig binden, muss jedoch die finanzielle Allgemeinbildung gestärkt werden. Ein hohes Niveau von Finanzwissen ermutigt auch private Investoren, eine kluge, langfristige Allokation seiner Finanzmittel vorzunehmen. Besonders bezüglich privater Altersvorsorge spielt die finanzielle Allgemeinbildung eine wichtige Rolle, denn hier können Fehlinvestitionen eine empfindliche Lücke hinterlassen. Auch um einen übertriebenen und teuren Verbraucherschutz zu umgehen, ist das Stärken der finanziellen Allgemeinbildung unumgänglich. So wird ermöglicht, dass Sparer individuell passende Investitionsentscheidungen treffen, ohne dabei von übermäßig strikten Regularien eingeengt zu werden. Darüber hinaus ist finanzielle Allgemeinbildung ein Weg, das Vertrauen privater Haushalte in Finanzprodukte und institutionen wieder herzustellen. Hierzu gehört nicht nur ein Grundverständnis für das Rendite-Risiko-Profil verschiedener Finanzprodukte, sondern auch ein Grundwissen über Finanzmarktregulierung und im Besonderen die Rolle der Finanzmarktaufsichtbehörden. Da das Spannungsfeld aus Regulierung und Aufsicht ein komplexes Themenfeld darstellt, sollte die EU Initiativen stärken, die das Finanzsystem ganzheitlich und in einfacher Sprache beleuchten. Solche Kampagnen sollten nach dem Vorbild bestehender Initiativen, die Geldpolitik, Währungsunion oder Eurosystem der nationalen Zentralbanken der breiten Öffentlichkeit verständlich vermitteln, erstellt werden. Aufgrund ihrer Breite und Komplexität ist es unumgänglich, dass Bürger über die Struktur und Implikationen einer Kapitalmarktunion aufgeklärt werden und diese im Kontext des Finanzsystems einordnen können. Nur so können private Haushalte überzeugt werden, ihre Spareinlagen in langfristige Anlageprodukte umzuwandeln. Als Voraussetzung für solche Kampagnen, muss die EU Forschung betreiben, die zunächst das Niveau der finanziellen Allgemeinbildung in den einzelnen Mitgliedsstaaten erfasst. Diese Forschung sollte über Haushaltsbefragung durchgeführt werden, die die unterschiedlichen Bevölkerungsschichten der verschiedenen Mitgliedsstaaten analysiert. Anschließend können aus den hier erhoben Daten Politikmaßnahmen abgeleitet werden. Insbesondere in Ländern, in

5 denen die Ergebnisse auf eine niedrige finanzielle Allgemeinbildung schließen lassen, sollte die EU zielgerichtete Kampagnen durchführen Starke Banken und ganzheitliche Finanzaufsicht Viertens benötigt die Kapitalmarktunion starke Banken. Die europäische Bankenunion war bereits ein Schritt in die richtige Richtung, der sich allerdings auf die Banken der Eurozone beschränkt. Banken mit einem Hauptsitz innerhalb der EU aber außerhalb der Eurozone ist es hingegen freigestellt, ob sie sich der Bankenunion anschließen wollen. Letztlich resultiert hieraus ein fragmentiertes Regulierungsregime mit einer Vielzahl an unterschiedlichen Aufsichtsinstitutionen. Während sich die Europäische Banken Aufsicht (EBA) mit Zuständigkeit für die EU auf das Setzen von Standards und das Durchführen des Stresstests konzentriert, ist die makroprudenzielle Aufsicht der EU Banken beim Europäischen Ausschuss für Systemrisiken angesiedelt. Auf der anderen Seite wurde die im Zuge der Bankenunion neugeschaffene Bankenaufsicht der Eurozonen Banken inklusive mikro- und makroprudenzieller Regulierung an die EZB angegliedert. Es bestehen Regulierungslücken zwischen den Mitgliedsstaaten der Bankenunion und den Ländern, die nicht Teil der Eurozone sind und in denen Bankenaufsicht immer noch in nationale Kompetenz fällt. Während die Bankenaufsichtskompetenzen innerhalb der Eurozone zentralisiert wurden, haben die anderen EU-Mitgliedsstaaten keinen gesamtheitlichen, europaweiten Regulierungsansatz. Immer noch besteht daher das Risiko, dass nationale Aufsichtsbehörden laxere Regulierungsstandards durchsetzen, um ihren jeweiligen Finanzplatz zu fördern und nationale Champions zu protegieren. Diese regulatorische Arbitrage kann nur durch eine EU-weite Bankenaufsicht aufgelöst werden, die alle Banken in der Europäischen Union gleichermaßen kontrolliert und reguliert. 5. Hochwertige Verbriefungen erleichtern die Unternehmensfinanzierung Fünftens muss der Markt für Verbriefungen in der Kapitalmarktunion eine tragende Rolle spielen. Wenn Unternehmensfinanzierungen über einfache Kredite hinausgehen sollen, muss der Verbriefungsmarkt beispielsweise der Markt für Verbriefungen von Handels- und Leasingforderungen, KMU-Krediten, Kreditfonds und Schuldzertifikaten wiederbelebt werden. Auch Kommission und EZB haben die Bedeutung der Verbriefungsmärkte für Europa betont. Aufgrund der speziellen Charakteristika dieser Märkte geprägt durch asymmetrische Informationen und hohe Liquidität sind strikte Qualitätsstandards unabdingbar. Das deutsche True

6 6 Sale International Zertifikat und seine Standards können der Kommission als Vorlage für hochwertige, europäische Verbriefungen dienen. Das deutsche Musterbeispiel ist im besonderen Maße gekennzeichnet durch allgemein verbindliche Standards mit Hinsicht auf einfache, transparente und vergleichbare durch Vermögenswerte, besicherte Wertpapiere und deren Regulierung durch die Bankenaufsicht.