Memo Euro. Fürs Erste. 22. Januar Zusammenfassung

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1 Memo 22. Januar Euro. Fürs Erste. Zusammenfassung Der EZB-Rat gibt den Startschuss zum QE also zur Monetisierung der Euro- Staatsschulden. Die Finanzierung der Euro-Staaten mit der elektronischen Notenpresse ist ein Verstoß gegen den Maastricht-Vertrag. Der EZB-Beschluss schwächt die Rechte der nationalen Parlamente bei Budgetfragen und ist damit undemokratisch. Die heute verkündeten Anleihekäufe in Höhe von 1,14 Billionen Euro dürften nur der Anfang sein, größere Beträge werden folgen. QE Der Rat der Europäischen Zentralbank (EZB) hat heute beschlossen, zusätzlich zu Hypothekenpfandbrief- und Bankkreditkäufen auch Euro-Staatsanleihen aufzukaufen. Ab März 2015 werden monatlich Kreditschulden in Höhe von insgesamt 60 Mrd. Euro gekauft die mit neuen, aus dem nichts geschaffenen Euro bezahlt werden. Bis September 2016 (oder darüber hinaus) sollen auf diese Weise zusätzlich 1,14 Billionen Euro (in Zahlen: ) geschaffen werden. Doch das dürfte wohl nur der Anfang sein, auf den nachfolgend noch größere Beträge folgen. 1 Aus dem EG-Vertrag: Artikel 101 (ex-art. 104) (1) Überziehungs- oder andere Kreditfazilitäten bei der EZB oder den Zentralbanken der Mitgliedstaaten (im folgenden als "nationale Zentralbanken" bezeichnet) für Organe oder Einrichtungen der Gemeinschaft, Zentralregierungen, regionale oder lokale Gebietskörperschaften oder andere öffentlich-rechtliche Körperschaften, sonstige Einrichtungen des öffentlichen Rechts oder öffentliche Unternehmen der Mitgliedstaaten sind ebenso verboten wie der unmittelbare Erwerb von Schuldtiteln von diesen durch die EZB oder die nationalen Zentralbanken. 1 Siehe hierzu QE XXL in Degussa Marktreport vom 12. September

2 Artikel 125 (ex-artikel 103 EGV) (1) Die Union haftet nicht für die Verbindlichkeiten der Zentralregierungen, der regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder anderen öffentlich-rechtlichen Körperschaften, sonstiger Einrichtungen des öffentlichen Rechts oder öffentlicher Unternehmen von Mitgliedstaaten und tritt nicht für derartige Verbindlichkeiten ein; dies gilt unbeschadet der gegenseitigen finanziellen Garantien für die gemeinsame Durchführung eines bestimmten Vorhabens. Ein Mitgliedstaat haftet nicht für die Verbindlichkeiten der Zentralregierungen, der regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder anderen öffentlichrechtlichen Körperschaften, sonstiger Einrichtungen des öffentlichen Rechts oder öffentlicher Unternehmen eines anderen Mitgliedstaats und tritt nicht für derartige Verbindlichkeiten ein; dies gilt unbeschadet der gegenseitigen finanziellen Garantien für die gemeinsame Durchführung eines bestimmten Vorhabens. So spricht das Bundesverfassungsgericht: Art. 123 Abs. 1 AEUV verbietet der Europäischen Zentralbank, Staatsanleihen unmittelbar von den emittierenden Mitgliedstaaten zu erwerben. Es liegt auf der Hand, dass dieses Verbot nicht durch funktional äquivalente Maßnahmen umgangen werden darf. 4. Vorbehaltlich der Auslegung durch den Gerichtshof der Europäischen Union ist der OMT-Beschluss nach Einschätzung des Bundesverfassungsgerichts mit dem Primärrecht unvereinbar. Vorgesehen ist zudem, dass 12 Prozent der gesamten Schulden, die gekauft werden, von europäischen Institutionen ausgegeben wurden und von den nationalen Notenbanken zu kaufen sind. Die EZB wird 8 Prozent aller zu kaufenden Wertpapiere erwerben. Daraus folgt, dass für mögliche Verluste von 20 Prozent aller zu kaufenden Wertpapiere die nationalen Steuerbürger (über ihre Zentralbankbilanz) geradestehen müssen Die EZB-Entscheidung ist ein Verstoß gegen den Maastricht-Vertrag. Er verbietet der EZB ausdrücklich, die öffentlichen Haushalte zu finanzieren. Durch dieses Verbot sollten die Bürger vor einer Allmacht des Staates geschützt werden, die droht grenzenlos zu werden, wenn der Staat seine Ausgaben mittels Anwerfen der elektronischen Notenpresse finanzieren kann. Genau in diese Richtung arbeiten aber die EZB-Anleihekäufe. Sie ermächtigen de facto die Regierungen ohne Wählerzustimmung: Regierungen sind bei Finanzengpässen nicht mehr darauf angewiesen, ihre Politik von Parlament und damit den Steuerbürgern legitimieren zu lassen, weil sie nunmehr Finanzprobleme, für die sie verantwortlich sind, durch den Rückgriff auf Notenbankkredite lösen (also Kredit erhalten, die sie bei tatsächlicher Darstellung ihrer Finanzlage von anderer Seite nicht mehr erhalten). So gesehen lässt sich der EZB- Staatsanleihekauf als undemokratisch begreifen. Der EZB-Beschluss, Staatsanleihen zu kaufen, kam zwar nicht überraschend er sollte jedoch selbst den hartgesottensten Befürwortern der Euro-Einheitswährung 2

3 klar gemacht haben: Der Einheitswährungsraum lässt sich nur zusammenhalten, wenn die nationalen Staats- und Bankschulden im Euroraum kollektiviert werden und die Kaufkraft des Euro durch Inflation vermindert wird. Was ist QE? Die Abkürzung QE steht für den englischen Begriff Quantitative Easing. Er lässt sich als mengenmäßige Lockerung übersetzen. Gemeint ist damit, dass die Zentralbank die (Basis-)Geldmenge ausweitet, indem sie Staatsanleihen aufkauft, und die Käufe mit neu geschaffenem, aus dem Nichts geschöpften Geld bezahlt. Was sind die Konsequenzen von QE? 1. Tiefere Zinsen Wenn die EZB Staatsanleihen kauft, senkt sie die Zinsen der Euro-Staatsanleihen künstlich ab: Die Zinsen werden unter das Niveau gedrückt, das sich ergeben würde, wenn die Zentralbank diese Papiere nicht nachfragen würde. Die Euro- Tiefzinsphase wird folglich nicht nur anhalten, sondern sich weiter verschärfen. Niedrigere Zinsen entlasten zwar die Staatshaushalte und schaffen den Regierungen neue Ausgabenspielräume. Gleichzeitig senken sie jedoch den Reformeifer weil sinkende Zinskosten den Druck, Reformen anzugehen und durchzuführen, verringern. 2. Steigende Geldmenge Der Aufkauf von Staatsanleihen bedeutet spiegelbildlich ein Ausweiten der (Basis- )Geldmenge. Wenn die EZB Euro-Staatsanleihen von sogenannten Nichtbanken (hierzu zählen zum Beispiel Versicherungen, Pensionsfonds und private Sparer) kauft, überweist sie den Kaufbetrag direkt auf das Konto des Verkäufers. In diesem Fall steigen Basisgeldmenge und die nachfragerelevanten Geldmengen M1 bis M3 in Höhe des Kaufbetrages an. 3. Abwertung des Euro-Außenwertes Eine steigende Euro-Geldmenge wird Abwertungsdruck auf den Außenwert des Euro ausüben. Die Befürworter meinen, dass eine abwertende Währung die Exporte eines Landes preislich wettbewerbsfähiger macht und auf diese Weise die heimische Nachfrage stärkt. Angesichts weltweit miteinander verflochtener, arbeitsteilig organisierter Volkswirtschaften ist das jedoch eine verkürzte Sicht. Eine Währungsabwertung verteuert die Importgüter, und sie schmälert vor allem auch die Kapitalimporte und das wiederum schwächt die Wachstums- und Prosperitätsaussichten. 4. Höhere Inflation Eine steigende Geldmenge wird notwendigerweise zu höheren Preisen führen (im Vergleich zu einer Situation, in der die Geldmenge nicht ausgeweitet wird). Wo der Preiseffekt zuerst in Erscheinung tritt, lässt sich allerdings nicht vorhersagen. Es ist gut möglich, dass zunächst die Preise für Bestandsgüter (wie Aktien und Häuser) in die Höhe gehen, bevor dann die Preise der Lebenshaltung ansteigen. In jedem Falle schwindet die Kaufkraft des Euro, sobald die Geldmenge ausgeweitet wird. 3

4 5. Machtmissbrauch Der Grund, warum im Maastricht-Vertrag der EZB verboten wurde, Staatsanleihen aufzukaufen, ist folgender: Staatsanleihekäufe durch die Zentralbank bedeuten Haushaltsfinanzierung durch die elektronische Notenpresse etwas, was in der Vergangenheit immer wieder zu hoher Inflation geführt hat. Denn den politischen Begehrlichkeiten, die dadurch freigesetzt werden, dass die Politiker Zugriff auf die elektronische Notenpresse haben, lässt sich kaum mehr Einhalt gebieten. Die Regierungen müssen sich ihren Finanzierungsspielraum nicht mehr von den Steuerbürgern beziehungsweise dem Parlament genehmigen lassen, sondern können sich das benötigte Geld sprichwörtlich selbst drucken. Das parlamentarische Mitbestimmungsrecht zum Haushalt wird stark eingeschränkt. 6. Noch mehr Schulden Die QE-Politik soll auch dazu führen, dass die Geschäftsbanken wieder mehr Kredite vergeben und dadurch die Geldmenge steigt. Von mehr Schulden erhofft man sich Produktions- und Beschäftigungsimpulse. Doch neues Geld und mehr Kredit, bereitgestellt aus dem Nichts, kann bekanntlich kein Wirtschaftswachstum schaffen. Offene Fragen (1) Was ist davon zu halten, wenn die nationalen Zentralbanken jeweils nur ihre nationalen Staatsanleihen aufkaufen? In dem Fall, in dem der Euroraum auseinanderbricht, lägen die nationalen Staatsschulden in den Bilanzen der nationalen Zentralbanken. Jede Nation hätte die Lasten, die aus einem Ausfall der nationalen Staatsverschuldung erwachsen, selbst zu tragen. Für die Geldmengen- und Inflationswirkung ist es hingegen unerheblich, ob die nationalen Zentralbanken nur nationale Schulden oder auch Schulden anderer Nationen kaufen. In beiden Fällen steigt die Geldmenge im Euroraum gleichermaßen an. (2) Wie kauft die EZB die Staatsanleihen? Kauft sie die Papiere ad hoc, nach einem bestimmen Zeitplan, oder führt sie Auktionen durch? Und von wem kauft sie die Anleihen? Da sie ja monatlich für insgesamt 60 Mrd. Euro Papiere kaufen will, ist die auszugebende Geldmenge bereits festgelegt, und der Anpassungsparameter ist der Preis der Anleihen (beziehungsweise deren Rendite). Es läuft folglich darauf hinaus, dass die EZB-Anleihekäufe die Preise der Anleihen mächtig in die Höhe treiben (und die Renditen entsprechend absenken) werden. Die EZB wird daher ihren aufmerksamen Kunden reichlich Windfall-Profits bescheren! Die aktuelle Situation hat Vorläufer Die aktuelle Situation hat währungsgeschichtliche Parallelen. Der Ökonom Ludwig von Mises ( ) schrieb im Januar 1923: daß eine Regierung sich immer dann genötigt sieht, zu inflationistischen Maßnahmen zu greifen, wenn sie den Weg der Anleihebegebung nicht zu betreten vermag und den der Besteuerung nicht zu betreten wagt, weil sie fürchten muß, die Zustimmung zu dem von ihr befolgten System zu verlieren, wenn sich seine finanziellen und allgemein wirtschaftlichen Folgen allzu schnell klar enthüllen. So wird die Inflation zu dem wichtigsten psychologischen Hilfsmittel einer Wirtschaftspolitik, die ihre Folgen zu verschleiern sucht. Man kann sie in diesem Sinne als ein Werkzeug antidemokratischer Politik bezeichnen, da sie durch Irreführung der öffentlichen Meinung einem Regierungssystem, das bei offener Darlegung der Dinge keine Aussicht auf die Billigung durch das Volk hätte, den Fortbestand ermöglicht. Mises, L. v. (1923), Die geldtheoretische Seite des Stabilisierungsproblems, S

5 Bilanz des Eurosystems (d. h. EZB plus nationale Zentralbanken) in Mrd. Euro, aktuell und Schätzung März '15 - Sep. '16: +57% Aktuell Schätzung Quelle: Thomson Financial, eigene Schätzungen/Berechnungen. Geldmenge M1 in Mrd. Euro, aktuell und Schätzung März '15 - Sep. '16: +19% Aktuell Schätzung Quelle: Thomson Financial, eigene Schätzungen/Berechnungen. Geldmenge M3 in Mrd. Euro, aktuell und Schätzung März '15 - Sep. '16: +11,2% Aktuell Schätzung Quelle: Thomson Financial, eigene Schätzungen/Berechnungen. 5

6 Inflationseffekt Für den Inflationseffekt ist bedeutsam, von wem die EZB die Wertpapiere aufkauft. Insgesamt beläuft sich die Kreditmarktschuld aller Euro-Staaten auf etwa Mrd. Euro. Davon liegen Mrd. Euro bei Euro-Banken (und davon sind Mrd. Euro Buchkredite und Mrd. Euro-Schuldverschreibungen). Der Rest wird von inländischen Nichtbanken (wie zum Beispiel Versicherungen und Pensionsfonds) sowie ausländischen Banken und Nichtbanken gehalten. Kauft die EZB den Euro-Banken die Papiere ab, so kommt es in deren Bilanz zu einem Aktivtausch: Die Wertpapierbestände nehmen ab, die Kassenguthaben bei der EZB nehmen zu. Die Kassenguthaben können zur Kreditvergabe und/oder Rückzahlung der eigenen Verbindlichkeiten oder zu Wertpapierkäufen (im Ausland) eingesetzt werden. Kauft die EZB die Papiere von Nichtbanken, so überweist sie den Kaufbetrag direkt auf die Konten der Verkäufer. Dadurch steigen die Geldmengen M1 bis M3 in Höhe des Überweisungsbetrages. Wenn die Banken zunächst den Nichtbanken die Papiere abkaufen und sie diese Papiere dann an die EZB weiterverkaufen, kommt es ebenfalls zu einer Ausweitung der Geldmengen M1 bis M3. Es ist damit zu rechnen, dass ein erheblicher Teil der Geldmengenausweitung, die durch die EZB-Anleihekäufe geschaffen wird, auf die Geldmengen M1 bis M3 durchschlägt. Angesichts der jetzt verkündeten Kaufbeträge könnte die Geldmenge M1 um etwa 10 Prozent pro Jahr steigen, die Geldmenge M3 um etwa 6,5 Prozent. Damit wird eine Inflationswirkung verbunden sein die möglicherweise zuerst in den Vermögensmärkten, nachfolgend auch in den Verbraucherpreisen zutage tritt. Warum QE kein Wachstum schafft Dadurch, dass die EZB Euro-Staatsanleihen kauft und die Euro-Geldmenge ausweitet, kann kein Wirtschaftswachstum geschaffen werden. Der Grund: Geld hat nur eine Funktion, und zwar die der Tauschmittelfunktion. Die Vermehrung der Geldmenge macht eine Volkswirtschaft nicht reicher. Sie führt lediglich zu einer Zwangsumverteilung und zu einer Verringerung der Kaufkraft des Geldes. Wächst die Geldmenge, werden diejenigen, die die neu geschaffene Geldmenge als Erste erhalten, besser gestellt auf Kosten derjenigen, die die neu geschaffene Geldmenge erst zu einem späteren Zeitpunkt erhalten. Denn die Erstempfänger des neuen Geldes können noch zu unveränderten Preisen kaufen (sie werden reicher), während die Spätempfänger des neuen Geldes nur noch zu bereits erhöhten Preisen kaufen können (und folglich werden sie ärmer). Eine QE-Politik erzwingt demnach eine Umverteilung: Die Erstempfänger des neuen Geldes gewinnen auf Kosten der Spätempfänger. Eine steigende Geldmenge vermindert zudem die Kaufkraft des Geldes im Vergleich zu einer Situation, in der die Geldmenge unverändert geblieben wäre. Entweder sorgt die steigende Geldmenge für höhere Preise oder aber sie verhindert, 6

7 dass die Preise fallen (was sie tun würden, wenn die Geldmenge nicht ausgeweitet wird). In beiden Fällen fallen die Preise höher aus (im Vergleich zu einer Situation, in der die Geldmenge unverändert bleibt). Marktverzerrungen Die künstlich gesenkten Zinsen führen zu Fehlentwicklungen. Der Zins kann nämlich seine Funktion nicht mehr erfüllen: Sparen, Investieren und Konsumieren aufeinander abzustimmen. Fehlinvestitionen stellen sich ein. Es kommt zu einem Rückgang der Ersparnisbildung, zu überzogenem Konsum. Auf den Finanzmärkten bauen sich Übertreibungen auf, Spekulationsblasen entstehen, die knappes Kapital in Investitionen lenken, die volkswirtschaftlich nicht sinnvoll sind. Die künstlich niedrig gehaltenen Zinsen säen gewissermaßen die Saat für die nächste Krise. Verzweiflungstat Bei der aktuellen Kredit- und Geldarchitektur handelt es sich um ein ungedecktes Papiergeldsystem. Banken schaffen Geld durch Kreditvergabe, und zwar durch Kredite, die nicht durch echte Ersparnis gedeckt sind. Die Banken operieren hier mit einer Teilreserve: Sie haben nur einen ganz geringen Teil ihrer jederzeit fälligen Verbindlichkeiten in Form von Kassenguthaben vorrätig. Im Euroraum etwa belaufen sich die jederzeit fälligen Kundenguthaben der Banken auf Mrd. Euro, ihre Kassenguthaben auf etwas mehr als 200 Mrd. Euro. Das Monopol der Geldproduktion liegt bei der Zentralbank. Sie produziert das Basisgeld, das die Geschäftsbanken brauchen, damit auch sie Geld durch Kreditvergabe in Umlauf bringen können. Die Kredit- und Geldschöpfung der Banken erfolgt also nicht autonom, sondern hängt entscheidend davon ab, dass die Zentralbank Basisgeld zu niedrigen Zinsen bereitstellt. Die QE-Politik ist eine Verzweiflungstat. Zentralbanken greifen zu ihr, wenn das Kredit- und Geldsystem zu kollabieren droht beziehungsweise wenn der Schwindel des Teilreserve-Bankwesens aufzufliegen droht. Das kann passieren, wenn das Vertrauen in die Zahlungsfähigkeit der Schuldner schwindet. Zwar kann die Zentralbank mittels QE alle Schuldner zahlungsfähig halten, denn sie kann ihnen jederzeit jede gewünschte Geldmenge bereitstellen. Jedoch wird die Zentralbank stärker als sie es ohnehin schon ist zum dauerhaften Spieler im Kreditmarkt (siehe hierzu die nachstehende Box). Ein Ausstieg aus dem QE ist im Grunde nicht mehr möglich. Beispiel Man nehme einmal an, die Euro-Geschäftsbanken halten Wertpapiere in Höhe von 100 und haben Kundenverbindlichkeiten in Höhe von Nun kauft die EZB den Banken die Wertpapiere ab. In der Bankenbilanz gibt es einen Aktivtausch : Die Wertpapiere vermindern sich um 100, die Basisgeldmenge steigt um 100. In 7

8 der Bilanz der EZB gibt es eine Bilanzverlängerung : Die Wertpapiere erscheinen auf der Aktivseite, und die EZB räumt den Banken ein Basisgeld-Guthaben auf der Passivseite ein. Nun zahlt der Staat Zins und Tilgung in Höhe von, sagen wir, 10. Die Überweisung geht an die Zentralbank. Überweist der Staat das Geld, so sinken (i) die Sichtguthaben (der Staat besorgt sich ja das Geld von den Steuerzahlern), (ii) die Basisgeldmenge und (iii) die ausstehenden Wertpapiere. Wenn verhindert werden soll, dass die Sichtguthaben und die Basisgeldmenge schrumpft, was ist dann zu tun? Man kann hoffen, dass die Banken neue Kredite vergeben, durch die die Geldmenge wieder anwächst. Wenn jedoch der Betrag der aufgekauften Anleihen relativ zur Geldmenge sehr groß ist, kann der Anstieg der Geldmenge zu gering ausfallen. Aktiva Zentralbank Passiva Wertpapier +100 Basisgeld Aktiva Geschäftsbanken Passiva Wertpapiere 100 Sichtguthaben Basisgeld In diesem Fall bleibt nur noch eines: Die Zentralbank muss die erhaltenen Zinsund Tilgungszahlungen re-investieren. Sie muss also neue Wertpapiere in Höhe von 10 kaufen, und zwar von Nichtbanken, denn nur so kann sie verhindern, dass die Sichtguthaben abnehmen. Dadurch wird sie aber zum dauerhaften Käufer von Schuldpapieren aus dem Nichtbankensektor. Der EZB-Staatsanleihekauf ist nicht von begrenzter, sondern im Grunde von unbegrenzter Dauer; und dadurch wird der Marktzins dauerhaft verfälscht. Die Folgen werden schwerwiegend sein: Fehlinvestitionen und entwicklungen auf breiter Front, die sich zur nächsten Finanz- und Wirtschaftskrise zusammenbrauen, und ein unablässiges Ausweiten der Geldmenge, was früher oder später für alle sichtbar den Geldwert zersetzt. Mit freundlichen Grüßen Thorsten Polleit Königstein i. T. Matthias Riechert London 8

9 Polleit & Riechert Investment Management LLP 130 Jermyn Street 2 nd Floor, St James s GB-London SW1Y 4UR Internet: Limited Liability Partnership Partnership No. OC Companies House Registrar of Companies under the Limited Liability Partnerships Disclaimer Für die Erstellung dieser Ausarbeitung ist Polleit & Riechert Investment Management LLP verantwortlich. Die Verfasser dieses Dokuments bestätigen, dass die in diesem Dokument geäußerten Einschätzungen ihre eigenen Einschätzungen genau wiedergeben und kein Zusammenhang zwischen ihrer Dotierung weder direkt noch indirekt noch teilweise und den jeweiligen, in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen oder Einschätzungen bestand, besteht oder bestehen wird. Der (bzw. die) in dieser Ausarbeitung genannte(n) Analyst(en) sind nicht bei der FINRA als Research-Analysten registriert/qualifiziert und unterliegen nicht der NASD Rule Dieses Dokument dient ausschließlich Informationszwecken und berücksichtigt nicht die besonderen Umstände des Empfängers. Es stellt keine Anlageberatung dar. Die Inhalte dieses Dokuments sind nicht als Angebot oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von in diesem Dokument genannten Edelmetallen und Wertpapieren beabsichtigt und dienen nicht als Grundlage oder Teil eines Vertrages. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen stammen aus Quellen, die von Polleit & Riechert Investment Management LLP als zuverlässig und korrekt erachtet werden. Polleit & Riechert Investment Management LLP übernimmt keine Garantie oder Gewährleistung im Hinblick auf Richtigkeit, Genauigkeit, Vollständigkeit oder Eignung für einen bestimmten Zweck. Alle Meinungsaussagen oder Einschätzungen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers bzw. der Verfasser zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wieder und können sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Die hierin zum Ausdruck gebrachten Meinungen spiegeln die Meinungen von Polleit & Riechert Investment Management LLP wider Polleit & Riechert Investment Management LLP ist nicht dazu verpflichtet, dieses Dokument zu aktualisieren, abzuändern oder zu ergänzen oder deren Empfänger auf andere Weise zu informieren, wenn sich ein in diesem Dokument genannter Umstand oder eine darin enthaltene Stellungnahme, Schätzung oder Prognose ändert oder unzutreffend wird. Die in der Vergangenheit gezeigte Kursentwicklung von Finanzinstrumenten erlaubt keine verlässliche Aussage über deren zukünftigen Verlauf. Eine Gewähr für den positiven Anlageertrag einer in diesem Dokument beschriebenen Einschätzung kann daher nicht übernommen werden. Es besteht die Möglichkeit, dass in diesem Dokument genannte Prognosen aufgrund verschiedener Risikofaktoren nicht erreicht werden. Hierzu zählen in unbegrenztem Maße Marktvolatilität, Branchenvolatilität, Unternehmensentscheidungen, Nichtverfügbarkeit vollständiger und akkurater Informationen und/oder die Tatsache, dass sich die von Polleit & Riechert Investment Management LLP oder anderen Quellen getroffenen und diesem Dokument zugrunde liegenden Annahmen als nicht zutreffend erweisen. Weder Polleit & Riechert Investment Management LLP oder Mitarbeiter übernehmen die Haftung für Schäden, die ggf. aus der Verwendung dieses Dokuments, seines Inhalts oder in sonstiger Weise entstehen. Die Aufnahme von Hyperlinks zu den Websites von Organisationen, soweit sie in diesem Dokument auf-genommen werden, impliziert keineswegs eine Zustimmung, Empfehlung oder Billigung der Informationen der Websites bzw. der von dort aus zugänglichen Informationen durch Polleit & Riechert Investment Management LLP. Polleit & Riechert Investment Management LLP übernimmt keine Verantwortung für den Inhalt dieser Websites oder von dort aus zugänglichen Informationen oder für eventuelle Folgen aus der Verwendung dieser Inhalte oder Informationen. Dieses Dokument ist nur zur Verwendung durch den Empfänger bestimmt. Es darf weder in Auszügen noch als Ganzes ohne vorherige schriftliche Genehmigung von Polleit & Riechert Investment Management LLP auf irgendeine Weise verändert, vervielfältigt, verbreitet, veröffentlicht oder an andere Personen weitergegeben werden. Die Art und Weise, wie dieses Produkt vertrieben wird, kann in bestimmten Ländern, einschließlich der USA, weiteren gesetzlichen Beschränkungen unterliegen. Personen, in deren Besitz dieses Dokument gelangt, sind verpflichtet, sich diesbezüglich zu informieren und solche Einschränkungen zu beachten. Mit Annahme dieses Dokuments stimmt der Empfänger der Verbindlichkeit der vorstehenden Bestimmungen zu. 9