Großbritannien. Währungsanalyse. Kernaussagen. Prognosen. Technische Analyse. GBP pro EUR. 17. November 2006

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1 Währungsanalyse 17. November 2006 Prognosen aktuell Dez.06 Mär.07 Sep.07 Leitzins 5,00 5,00 5,00 5,00 3M-Zins 5,23 5,20 5,20 5,20 10J-Rendite 4,55 4,60 4,60 5,00 10J-Spread* EUR/GBP 0,678 0,68 0,68 0,69 * zur EUR-Benchmark, in Basispunkten Technische Analyse letzter Kurs: 0,6774 Da der Kurs im symmetrischen Dreieck verblieben ist und also den Verkauf bei 0,6650(-> 0,6540-0,6240-0,60) nicht ausgelöst hat, ist nun eine Erholung bis 0,6850-0,6930 im Bereich des zu Erwartenden, zuvor könnte aber 0,67 nochmals angetestet werden. GBP pro EUR Kernaussagen Die britischen Konjunkturaussichten sind weiterhin günstig: Mit einer BIP-Wachstumsschätzung von 2,6 % für 2006 und 2,4 % für 2007 dürfte das Potenzialwachstum im nächsten Jahr trotz des sich eintrübenden internationalen Umfeldes nur leicht unterschritten werden. Inflationsseitig dürfte Großbritannien demnächst auf den Höhepunkt zusteuern: Es ist dabei gut möglich, dass der Verbraucherpreisindex bis Ende des ersten Quartals 2007 regelmäßig über der %-Marke liegen könnte. Ab dem zweiten Quartal 2007 hingegen dürfte die Inflation relativ rasch unter die Obergrenze der Bank of England (BoE) von 2 % fallen. Die BoE hat im November ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf 5,00 % angehoben. Begründen lässt sich dieser Schritt mit dem kräftigen Wirtschaftswachstum und der Erwartung, dass die Inflationsrate vorerst über der von der BoE angepeilten Marke von 2 % verharren wird. Der jüngsten Zinsanhebung dürfte nun aber eine lange Zinspause folgen. Die BoE signalisierte, dass mit dem derzeitigen Zinsniveau die Preisstabilität langfristig gewährleistet ist. Ein kurzfristig weiterer Anstieg der Inflation dürfte für die BoE kein Problem sein, zumal es auch etwas Zeit brauchen wird, bis die jüngsten beiden Zinsanhebungen ihre volle Wirkung entfalten. Dem Pfund, das aufgrund der Zinsspekulationen zuletzt gegenüber dem Euro aufwerten konnte, schadet die Wende in der Zinspolitik. Allerdings ist ein großer Teil der Pfund- Abwertung, die durch die erwartete Zinspause hervorgerufen wurde, bereits vollzogen, sodass unser Wechselkursziel zum Jahresende weiterhin bei EUR/GBP 0,68 liegt. Analyst Ronald Plasser ronald.plasser@raiffeisenresearch.at Technische Analyse Robert Schittler, CEFA robert.schittler@raiffeisenresearch.at Angesichts mangelnder Zinsfantasie dürften nächstes Jahr die Kaufkraftparitätentheorie und das britische Doppeldefizit als entscheidende Argumente für eine langfristige Abschwächung des Pfundes wieder wirksam werden. Für die langfristige Prognose von EUR/GBP bedeutet dies, dass das Pfund vorsichtig gegenüber dem Euro abwerten dürfte. Unser Ziel für September 2007 liegt daher bei EUR/GBP 0,69. Im späteren Verlauf des nächsten Jahres könnte auch die Marke von EUR/GBP 0,70 wieder getestet werden.

2 Frischer Konjunkturwind auf der Insel Die britische Wachstumsbeschleunigung setzt sich im zweiten Halbjahr 2006 fort: Das Bruttoinlandsprodukt stieg im dritten Quartal um 0,7 % im Vergleich zum Vorquartal (gemäß erster Schätzung vom 20. Oktober). Die Quartalsrate liegt nun zum vierten Mal in Folge über dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre, und auch die Jahresrate überschritt im dritten Quartal den langjährigen Durchschnittswert. Mit 2,8 % p.a. erreichte das jährliche BIP-Wachstum den höchsten Wert seit zwei Jahren. Die britische Wirtschaft schafft es zunehmend, das Potenzialwachstum wieder zu erreichen bzw. zu überschreiten (wir gehen von einem Wachstumspotenzial von - 3 % aus). Potenzialwachstum ist wieder erreicht 5,0 4,5 4,0 3,5 1,0 0,5 0, BIP UK (real, % p.a) BIP Eurozone (real, % p.a.) Prognose Noch erfreulicher ist, dass auch weiterhin mit relativ hohen Wachstumsraten gerechnet werden kann: Betrachtet man beispielsweise die PMI- Indizes, so liegen diese auf zuversichtlichen Niveaus. Zwar gibt es in Großbritannien noch immer eine Wachstumsdiskrepanz zwischen dem robust wachsenden Dienstleistungssektor und dem sich nur mäßig entwickelnden Industriesektor, aber der sekundäre Sektor holte seinen Rückstand immer weiter auf. So lag der Dienstleistungs-PMI im Oktober mit 59,3 Punkten wieder auf einem äußerst hohen Niveau, während der Industrie-PMI mit 53,7 Punkten etwas hinterherhinkte (allerdings war der "Aufholprozess" in den letzten Monaten enorm, wie die nachstehende Grafik zeigt). Da der Dienstleistungssektor bereits knapp 75 % der Wirtschaft ausmacht, sind die Konjunkturerwartungen für die Gesamtwirtschaft durchaus zuversichtlich, wie der kombinierte PMI-Index (Industrie und Dienstleistungen) mit zuletzt 57,7 Punkten zeigt. Konjunkturlaune ist weiterhin günstig PMI Dienstleistungen PMI Industrie PMI kombiniert (gewichtet) Trotzdem dürfte bei den PMI-Indizes der Gipfel bereits überschritten sein. Daher könnte die britische Wirtschaft im nächsten Jahr etwas langsamer wachsen, jedoch ist kein Grund zur Sorge angebracht: Die Konjunkturindikatoren sind stark genug, sodass das Potenzialwachstum nur leicht unterschritten werden dürfte. Da sich auch das Wachstum in den USA und in der Eurozone etwas verlangsamen sollte, wird dies somit auch gewisse Auswirkungen auf die britische Konjunktur haben. Die meisten Wirtschaftsdaten deuten darauf hin, dass die globale Konjunkturabschwächung nur sehr geringe Spuren in Großbritannien hinterlassen dürfte: Der private Konsum ist mittlerweile wieder zu einer wichtigen Konjunkturstütze geworden: Im zweiten Quartal expandierte dieser um 0,9 % p.q. bzw. 2,3 % p.a. Zwar ist das Konsumentenvertrauen immer noch leicht negativ (teilweise bedingt durch die jüngsten Zinsanhebungen der Notenbank), was aber aufgrund des anhaltenden Booms am britischen Immobilienmarkt nicht beunruhigen sollte: Denn es ist ein Markenzeichen des englischen, stärker Markt basierten Systems, dass Preissteigerungen auf dem Immobilienmarkt den Konjunkturverlauf beeinflussen können. Die nachfolgende Grafik illustriert recht gut, dass breit angelegte Anstiege bei den Immobilienpreisen (RICS Hauspreis-Umfrage > 0) den 2

3 privaten Konsum antreiben können. Andererseits wirken rückläufige oder auch nur stagnierende Preise wie etwa um das Jahr 1990 als Bremse für den Konsum. Eine Belebung am Immobilienmarkt sorgt derzeit für Optimismus, wie die deutlichen Anstiege des Nationwide House Price Index (zuletzt +8,0 % p. a.) und der RICS Hauspreis- Umfrage (Indexstand mittlerweile auf einem 4- Jahres-Hoch) zeigen. Dies sollte Grund genug sein, dass trotz negativen Konsumentenvertrauens der private Konsum kräftig bleibt. Immobilienboom als Konsumstütze RICS Hauspreis-Umfrage UK privater Konsum (% p.a., r. Skala) Der Dienstleistungssektor wächst in Großbritannien weiterhin sehr robust, wie das beachtliche Wachstum von 0,8 % p.q. bzw. 3,4 % p.a. im dritten Quartal zeigt. Der tertiäre Sektor ist somit hauptverantwortlich für die guten BIP- Zahlen und ein guter Beschäftigungsmotor. Besonders stark konnten sich die Bereiche Transport, Telekommunikation sowie Finanzund Unternehmensdienstleistungen entwickeln. Besonders erfreulich ist, dass mittlerweile auch im sekundären Sektor die Trendwende gelungen ist: Im dritten Quartal ist die gesamte Industrieproduktion um 0,3 % p.q. bzw. 0,4 % p.a. gestiegen. Nach langer Zeit schrumpfender Industrieproduktion kann sich der sekundäre Sektor mittlerweile über vollere Auftragsbücher und höhere Produktionszahlen freuen. Auch die monatlichen Industrieproduktionszahlen bestätigen diesen Aufwärtstrend. Der Verlauf der Investitionen ist im historischen Vergleich sehr erfreulich, da diese mit real 6,0 % p.a. im zweiten Quartal 2006 deutlich über dem langfristigen Durchschnitt von 3,3 % ,0 p.a. expandierten. Die Kapazitätsauslastung, die in den letzten 25 Jahren zumeist im Bereich % gelegen hat, liegt derzeit mit 81,7 % im dritten Quartal wieder leicht über ihrem historischen Schnitt von 81,0 %. Angesichts dieser Vorboten sind wir zuversichtlich, dass die Erholung des Industriesektors sich weiter fortsetzt. Trendwende im Industriesektor 7,5 5,0 0,0 - -5, Industrieproduktion, % p.a. Investitionen, real, % p.a. Kapazitätsauslastung, in % (r. Skala) Quelle: Reuters, Thomson Financial Datastream, Raiffeisen RESEARCH Die Lage am Arbeitsmarkt ist unverändert: Positiv zu vermerken ist, dass die Anzahl der Beschäftigten aufgrund der Konjunkturerholung ansteigt. Da jedoch das Angebot von Arbeitskräften noch stärker ansteigt (hauptsächlich bedingt durch die hohe Zuwanderung), steigt gleichzeitig die Anzahl der Arbeitslosen. Die saisonal bereinigte Arbeitslosenrate hält sich seit mittlerweile einigen Monaten hartnäckig bei %. Ein Problem bleibt das Leistungsbilanzdefizit, das sich in den letzten Jahren immer mehr ausweitete und im Jahr 2005 auf 2,6 % des BIP anstieg. Dabei ist die Dienstleistungsbilanz in Großbritannien sogar positiv - das hohe Leistungsbilanzdefizit ist demnach auf die negative Güterbilanz zurückzuführen. Aufgrund des hohen Wachstums in der Eurozone, in die mehr als 50 % der britischen Exporte gehen, erwarten wir heuer aber eine leichte Abschwächung des Leistungsbilanzdefizits. Inflationsseitig dürfte Großbritannien demnächst auf den Höhepunkt zusteuern: Im Oktober lag der Verbraucherpreisindex bei 2,4 % p.a. Befürchtungen, dass die Inflation durch höhere Studiengebühren stärker ansteigen könnte, wurden

4 durch gesunkene Benzinpreise wieder wettgemacht. Doch im November sollte es aufgrund der Basiseffekte einen weiteren Anstieg der Jahresteuerung geben. Es ist dabei gut möglich, dass der Verbraucherpreisindex bis Ende des ersten Quartals 2007 regelmäßig über der %-Marke liegen könnte. Ab dem zweiten Quartal 2007 hingegen dürfte die Inflation relativ rasch unter die Obergrenze der Bank of England von 2 % fallen. Auf Produzentenpreisebene ist schon jetzt eine Entspannung zu sehen, die sich im nächsten Jahr auch auf die Verbraucherpreise durchschlagen sollte. Außerdem dürfte angesichts der erwarteten Konjunkturverlangsamung der Preisdruck immer mehr abnehmen. Inflationsrate vor dem Höhepunkt 1,0 VPI-Inflationsziel Bank of England 0,5 Jän.04 Jul.04Jän.05 Jul.05Jän.06 Jul.06Jän.07 Jul.07 Verbraucherpreisindex (% p.a.) Kernrate (% p.a.) Prognose Zusammenfassend sind die Aussichten für die britische Wirtschaft also sehr zuversichtlich. Angesichts der guten Konjunkturvorlaufindikatoren erwarten wir auch im vierten Quartal ein sehr hohes BIP-Wachstum. Für das Gesamtjahr 2006 gehen wir von einem Wachstum von 2,6 % aus. Im nächsten Jahr dürfte die britische Wirtschaft in geringem Maße langsamer wachsen, und wir rechnen für das Gesamtjahr 2007 mit einem Wachstum von 2,4 %. Die Inflation sollte zunächst hoch bleiben, und das Notenbank-Ziel von 2 % dürfte auf absehbare Zeit nicht erreicht werden. Für das Gesamtjahr 2006 sollte die Inflationsrate 2,3 % ausmachen, gefolgt von 2,1 % im nächsten Jahr. Der Konsensus sieht diese zentralen Konjunkturgrößen recht ähnlich. 1 Großbritannien Wirtschaftsprognosen e 2007f 2008f BIP (real, % p.a.) 1,9 2,6 2,4 2,8 HVPI (% p.a.) 2,3 2,1 1,9 Leistungsbilanz* -2,6 - -2,3-2,3 Budgetsaldo* -3,3-2,9-2,8 - * in % des BIP Eine lange Zinspause steht bevor Die Bank of England (BoE) hat im November ein weiteres Mal ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf nun 5,00 % angehoben. Sie reagierte damit auf den hohen Inflationsdruck, weil der Verbraucherpreisindex die angestrebte Obergrenze auch in den kommenden Monaten nicht unterschreiten sollte. Denn wie viele andere Zentralbanken definiert auch die BoE Preisstabilität als ihr Hauptziel, welches sie bei einer Inflation von 2 % p. a. (HVPI) erreicht sieht. Außerdem lässt sich der jüngste Zinsschritt mit den guten britischen Wirtschaftsindikatoren begründen. In ihren Aussagen ließ die Notenbank den weiteren Kurs in der Geldpolitik offen. Die Chancen sind allerdings hoch, dass die Zinsanhebung vom November der letzte Zinsschritt für lange Zeit gewesen sein könnte. Der Verbraucherpreisindex sollte zwar in den kommenden Monaten deutlich über der 2 %-Obergrenze der BoE verharren, jedoch dürfte die Teuerung wie im obigen Konjunkturteil erläutert ab dem zweiten Quartal 2007 rasch wieder zum Inflationsziel der Notenbank zurückkehren. Die BoE sieht die Lage ähnlich: Mit dem aktuellen Leitzins von 5,00 % sollte der Verbraucherpreisindex bis Mitte 2007 den Zielwert erreichen. 2 Allerdings erklärte die Notenbank, dass der Ausblick ungewöhnlich unsicher sei. "Die wichtigsten Risiken für den mittelfristigen Inflationsausblick drehen sich um das Verhalten des Lohnwachstums und um die Erholung der Gewinnspannen, während sich der Energiepreisanstieg abschwächt", so BoE-Chef Mervyn King bei einer Pressekonferenz anlässlich der Veröffentlichung des "Inflation Reports". Da die Inflationserwartungen für das nächste Jahr laut einer Notenbank-Umfrage nach wie vor sehr hoch sind, kommt die Thematisierung dieser Unsicher- 1 Der Konsensus rechnet mit einem BIP-Wachstum von 2,6 % für 2006 und 2,4 % für 2007 bzw. mit einer Inflationsrate von 2,3 % für 2006 und 2,2 für 2007 (Consensus Economics, 13. November 2006) 2 Gemäß dem "Inflation Report" vom 15. November 2006 erwartet auch die BoE zunächst einen weiteren Anstieg der Inflationsrate. Das Inflationsziel von % sollte aber rascher erreicht werden als in früheren Publikationen der Notenbank dargestellt. 4

5 heiten nicht von ungefähr. Zusätzlich könnten erneute Zinsanhebungs-Diskussionen entstehen, wenn der nach wie vor boomende Immobilienmarkt durch die jüngste Zinsanhebung nicht etwas abkühlen sollte. Trotzdem dürfte der jüngste "Inflation Report" derart zu interpretieren sein, dass mit dem derzeitigen Zinsniveau die Preisstabilität langfristig gewährleistet ist. Ein kurzfristig weiterer Anstieg der Inflation dürfte für die BoE kein Problem sein, zumal es auch etwas Zeit brauchen wird, bis die jüngsten beiden Zinsanhebungen ihre volle Wirkung entfalten. Es ist auch nicht im Sinne der Notenbank, übereilte zusätzliche Zinsanhebungen durchzuführen, da diese übermäßige konjunkturelle Schwankungen in der britischen Wirtschaft auslösen würden. Auch konjunkturseitig spricht wenig für einen weiteren Zinsschritt. Das BIP-Wachstum sollte sich im nächsten Jahr etwas abschwächen, was gegen eine neue Zinsanhebung spricht. Auf der anderen Seite ist aber auch eine Zinssenkung kein Thema, da die Wachstumsraten nur leicht unter Potenzial sinken dürften. Soweit es derzeit absehbar ist, wird sich der Markt also auf eine lange Zinspause einstellen müssen. Betrachtet man die Zins-FRAs, hat er dies bereits zu einem guten Teil getan. Den Leitzins sehen wir auf Jahressicht konstant bei 5,00 %, der 3M-Zins sollte bei etwa 5,20 % verharren. GBP-Leitzins und Inflation 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 4,0 3, GBP Leitzins Prognose Verbraucherpreisindex (% p.a., r. Skala) 3,5 1,0 0,5 0,0 GBP-Zinsstruktur bleibt weiterhin invers 1,0 0,5 0,0-0,5-1, Spread 10Y-Rendite minus 3M-Zins BIP-Wachstum (real, % p.a., r. Skala) Prognose 4,5 4,0 3,5 Wie bei den Zinssätzen am kurzen Ende erwarten wir auch für die längerfristigen Zins- und Kapitalmarksätze vorerst keine größeren Bewegungen. Schon seit August entwickelt sich die Rendite des 10J-Gilts um die Marke 4,60 % volatil zur Seite, und dies könnte sich noch für Monate so fortsetzen. Der Wirtschafts- und Inflationsausblick am langen Ende sowie internationale Rahmenbedingungen sprechen derzeit für ein relativ konstantes Renditeniveau. Zu den wichtigsten Argumenten dafür zählen das im nächsten Jahr etwas langsamere, aber immer noch hohe BIP-Wachstum, der sich langfristig entspannende Inflationsausblick und die Aussicht auf eine lange Zinspause. Ebenfalls ein wichtiger Einflussfaktor für die britischen Renditen sind die Renditen in der Eurozone, wie die hohe Korrelation zeigt (siehe Grafik). Dieser Gleichlauf sollte auch in Zukunft zu beobachten sein, da wir in der Eurozone ebenfalls eine nur marginale Renditebewegung prognostizieren. Im zweiten Halbjahr 2007 dürfte mit Blick auf ein erwartetes stärkeres Jahr 2008 die Rendite des 10J- Gilts wieder ansteigen. Unser Ziel für September 2007 liegt bei 5,00 %. Angesichts dieses Renditeausblickes sollte die GBP- Zins/Renditekurve noch lange Zeit invers bleiben. Die Differenz 10J-Rendite minus 3M-Zins bleibt in den kommenden 12 Monaten also ständig negativ. Frühestens Ende 2007 bzw. im Jahr 2008 besteht mit einem Renditeanstieg die Chance, dass die Zins-/Renditekurve sich etwas aufrichten könnte. 5

6 Renditen im Gleichklang mit der Eurozone UK 10J-Rendite Eurozone 10J-Rendite GBP-Zins/Renditestruktur 5,4 5,2 5,0 4,8 4,6 4,4 Leitzins 3M 1Y 2Y Swap-Sätze Zero Rate 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y Zinsen/Renditen 9Y 10Y Wende in der Zinspolitik schadet dem Pfund Bis Anfang November wertete das Pfund nach der überraschenden Zinsanhebung im August spürbar gegenüber dem Euro auf. Der Euro, der gegenüber dem Pfund seit Monaten in einer Handelsspanne zwischen EUR/GBP 0,67 und 0,71 notiert hatte, fiel zeitweise sogar unter die Marke EUR/GBP 0,67. Doch nach der Zinsanhebung im November und der sich abzeichnenden Zinspause ging dem Pfund die Zinsfantasie aus. Denn die britischen Zinsen und die Zinsspekulationen der beiden Währungsräume (GBP und EUR) zueinander sind nach wie vor ein wichtiger kurz- bzw. mittelfristiger Einflussfaktor für EUR/GBP: Einerseits wirkt der hohe "Carry", also die attraktive Zinsdifferenz am Geldmarkt, zwischen Veranlagungen in GBP und EUR als Unterstützung, welche EUR/GBP stabil hält. Allerdings dürfte dieser von aktuell rund 165 Basispunkten (3M-Libor) auf 150 Basispunkte bis September 2007 zusammengehen, was eine Begründung für eine leichte Abschwächung des Pfundes gegenüber dem Euro darstellt. Die Zinsspekulationen der beiden Währungsräume zueinander sind hingegen ein kurzfristiger Einflussfaktor, die das Pfund von August bis Anfang November unterstützten und nun dem Pfund schaden. Betrachtet man beispielsweise die 6 x 12 Zins-FRAs, so sieht man, dass EUR/GBP zuletzt sklavisch den Zinserwartungen folgte. Da die Bank of England (BoE) auf absehbare Zeit ihren Leitzins konstant bei 5,00 % belassen dürfte, ging die Zinsfantasie für das Pfund verloren. Da jedoch auch die Eurozone bald am Zinshöhepunkt angelangt sein sollte und auch hier die Zinsspekulationen abnehmen werden, dürfte sich der Schaden für das Pfund in Grenzen halten. Zinsdifferenz treibt EUR/GBP -1,15-1,25-1,35-1,45-5 0,705 0,700 0,695 0,690 0,685 0,680 0,675 0,670-1,65 0,665 Mär.06 Mai.06 Jul.06 Sep.06 Nov.06 EUR-GBP (6x12 FRA-Differenz) EUR/GBP (r. Skala) Ein großer Teil der Pfund-Abwertung, die hervorgerufen wurde durch die erwartete Zinspause, ist bereits vollzogen, sodass unser Wechselkursziel zum Jahresende weiterhin unverändert bei EUR/GBP 0,68 liegt. Als hauptsächliche Schwankungsbreite erachten wir EUR/GBP 0,67-0,69 für relevant. Würde das Pfund allerdings - wider unsere Prognosen - seine Unterstützung durch die attraktiven Zinsen relativ zur Eurozone in stärkerem Ausmaß verlieren und/oder die 6

7 Europäische Zentralbank (EZB) Anfang 2007 ihren Zinserhöhungszyklus fortsetzen, könnte dies Werte deutlich über unserer Prognose bedeuten. Angesichts mangelnder Zinsfantasie dürften nächstes Jahr die Kaufkraftparitätentheorie und das britische Doppeldefizit als entscheidende Argumente für eine langfristige Abschwächung des Pfundes wieder wirksam werden: Das Pfund gilt nach der Kaufkraftparitätentheorie, gemäß derer langfristig die Wechselkursänderung in Summe der Inflationsdifferenz zwischen zwei Ländern entsprechen sollten, als eine überbewertete Währung. Im Verlauf der letzten 20 Jahre waren in Großbritannien die Inflationsraten auf Produzenten- und Verbraucherpreisebene tendenziell höher als in der Eurozone, was die britischen Exporte verteuert hat. Laut Kaufkraftparitätentheorie sollte das langfristig durch eine Abwertung des Pfundes ausgeglichen werden, was mit Ausnahme Ende der Neunziger Jahre, als das Pfund mit dem US- Dollar stark aufwertete, sehr gut funktioniert hat. 3 Anhand dieses Maßstabs wäre das Pfund gegenüber dem Euro schon seit einer geraumen Zeit kräftig überbewertet. Jedoch baut das Pfund seit der Jahrtausendwende seine Überbewertung kontinuierlich ab, obwohl in der jüngeren Vergangenheit Großbritannien auf PPI- Basis eine günstigere Preisentwicklung als die Eurozone aufweist (siehe Grafik). Außerdem würde das britische Doppeldefizit (Leistungsbilanz und Budget) wie in den USA für eine langfristige Abschwächung des Pfundes sprechen. Inflationsdifferenz als "fairer" Maßstab? 0,87 0,82 0,77 0,72 0,67 0,62 0, EUR/GBP EUR/GBP (gemäß PPI) 0,87 0,82 0,77 0,72 0,67 0,62 0,57 EUR/GBP (gemäß VPI) 3 Es ist uns bewusst, dass das Startjahr 1985 willkürlich gewählt wurde. Dennoch scheint die Inflationsdifferenz als langfristige Richtschnur von EUR/GBP sehr gut zu funktionieren (sieht man von der Niveauverschiebung Ende der Neuziger Jahre ab) Für die langfristige Prognose von EUR/GBP bedeutet dies, dass das Pfund vorsichtig gegenüber dem Euro abwerten dürfte. Unser Ziel für September 2007 liegt daher bei EUR/GBP 0,69. Im späteren Verlauf des nächsten Jahres könnte auch die Marke von EUR/GBP 0,70 wieder getestet werden. Gegenüber dem US-Dollar sollte das Pfund auf Sicht von 6 Monaten weiter aufwerten. Die US- Konjunkturverlangsamung und die Diskussion um Zinssenkungen seitens der Fed dürften dem US- Dollar weiter schaden, sodass der Wechselkurs im Frühjahr 2007 die Marke von GBP/USD 0 antesten sollte. Auf EUR/GBP dürfte die US-Dollar- Abschwächung auf Jahressicht aber keinen nennenswerten Einfluss haben. Historisch betrachtet ist dies keine Selbstverständlichkeit, denn langfristig lässt sich beobachten, dass die Währungskorrelationen zwischen EUR/GBP und EUR/USD offenbar in mehreren Phasen verlaufen sind. Die nachstehende Grafik zeigt die Änderungen auf p. a. Basis der Währungspaare aus EUR, USD und GBP. Auf/Abwertungswellen der Währungspaare GBP, EUR und USD (in % p.a.) EUR/GBP EUR/USD GBP/USD Bis etwa Mitte der Neunziger Jahre verzeichneten EUR/USD und das "Kabel" GBP/USD in etwa dieselben Auf- und Abwertungswellen (das Pfund war relativ stabil zu den europäischen Währungen). Von 1995 bis zur Jahrtausendwende aber hat sich dieser Gleichklang stärker auf EUR/USD und EUR/GBP verlagert (das Pfund war relativ stabil zum US-Dollar). Dem entsprechend konnte das Pfund im Gefolge des New Economy Booms mit dem US-Dollar kräftig aufwerten. 7

8 Die letzten Jahre sind durch eine markante US- Dollar-Abwertung aufgrund der massiven US- Leistungsbilanzproblematik gekennzeichnet. Während EUR/GBP zwar einen Gutteil der Bewegung bei EUR/USD mitgemacht hat, zeigt sich der Wechselkurs zuletzt relativ stabil. Gegenüber dem absoluten Tief im Oktober 2000 liegt EUR/GBP um 17 % höher, während EUR/USD bis dato um mehr als 50 % höher notiert! Andererseits konnte der US-Dollar angesichts der steigenden US-Zinsen stark gegenüber dem Pfund zulegen, weshalb der Gleichlauf wieder auf EUR/USD und GBP/USD geschwenkt ist (sprich das Pfund verhält sich gegenüber dem Euro relativ stabil). Da allerdings in den USA der Zinshöhepunkt erreicht ist, könnte die US-Leistungsbilanzdefizitproblematik in absehbarer Zukunft wieder auf beide Paare GBP/USD und EUR/GBP durchschlagen. Prognosen aktuell Dez.06 Mär.07 Jun.07 Sep.07 EUR/GBP 0,678 0,68 0,68 0,69 0,69 GBP/USD 1,889 1,94 1,99 1,96 1,93 EUR/USD 1,281 1,32 1,35 1,35 1,33 Einflussfaktoren für GBP versus EUR BIP-Wachstum 2 (3) Geldmarktzins 3 (2) Renditen 2 (2) Glaubwürdigkeit 2 (2) Kaufkraftparität 3 (3) Leistungsbilanz 3 (3) Technik 3 (2) Durchschnitt 2,6 (2,4) Erklärung: Die Benotungsskala reicht von 1 bis 4. Die Note 1 (4) bedeutet einen deutlich pos. (neg.) Einfluss auf die jeweilige Währung, also das GBP. Alle Faktoren sind gleichgewichtet. Der Horizont für die Einschätzung beträgt 3 Monate. In Klammer die Bewertung aus der letzten Analyse. Quelle: Raiffeisen RESEARCH Achtung! Einen aktuellen Kurzkommentar zu EUR/GBP und anderen wichtigen Wechselkursen bzw. zu wichtigen Ereignissen im Zusammenhang mit diesen Währungen, inklusive der stets aktuellen Prognosen, finden Sie auch in unserer wöchentlichen Währungspublikation "Fokus FX" (jeden Dienstag neu), sowie in ad-hoc erfolgenden Kurzaussendungen. Ihr Raiffeisen-Kundenbetreuer wird diese auf Anfrage gerne an Sie weiterleiten. Medieninhaber (Verleger), Herausgeber Raiffeisen RESEARCH GmbH A-1030 Wien, Am Stadtpark 9 Telefon: Dieser Bericht wurde von Raiffeisen RESEARCH ausschließlich zu Informationszwecken erstellt. Die in diesem Bericht enthaltenen Angaben, Analysen und Prognosen basieren auf dem Wissensstand und der Markteinschätzung der mit der Erstellung dieses Berichtes betrauten Personen zu Redaktionsschluss. Raiffeisen RESEARCH behält sich in diesem Zusammenhang das Recht vor, jederzeit Änderungen oder Ergänzungen vorzunehmen. Die Vervielfältigung, Weiterleitung und Verteilung von Texten oder Textteilen dieses Berichtes ist ausdrücklich untersagt. Raiffeisen RESEARCH übernimmt keine Haftung für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Genauigkeit der im Bericht enthaltenen Informationen und/oder für das Eintreten der Prognosen. Im wesentlichen werden folgende Quellen verwendet: Reuters, Thomson Financial Datastream. Dieser Bericht richtet sich ausschließlich an Marktteilnehmer, die in der Lage sind, ihre Anlageentscheidungen eigenständig zu treffen und sich dabei nicht nur auf die Analysen und Prognosen von Raiffeisen RESEARCH stützen. Dieser Bericht ist unverbindlich und stellt weder ein Angebot zum Kauf der genannten Produkte noch eine Anlageempfehlung dar. Ausführlicher Disclaimer sowie Offenlegung gemäß 48f Börsegesetz: -> Disclaimer. 8