Marktreport. Fünf Jahre danach. Wirtschaft, Finanzen, Edelmetalle 13. September USD per Feinunze Gold

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1 Marktreport Wirtschaft, Finanzen, Edelmetalle 13. September 213 Fünf Jahre danach Am 15. September 28 verkündete die amerikanische Investmentbank Lehman Brothers ihre Zahlungsunfähigkeit. Die Folgen führten in vielen Volkswirtschaften zur bisher schwersten Rezession in der Nachkriegszeit. Die Lehman-Insolvenz löste Sorgen vor dem Ausfall von Staats- und Bankschuldnern aus. Der Aktienmarkt erlebte einen Crash: Allein von Mitte September 28 bis März 29 verlor der S&P 5 etwa 47 Prozent. Geldmengenausweiten und Zinssenkungen verhinderten Zusammenbruch Kreditausfallwahrscheinlichkeiten*, US-Bankreserven (Mrd. USD) und S&P 5 Aktienmarkindex September 28: Lehman Brothers verkündet Zahlungsunfähigkeit Ausfallwahrscheinlichkeiten (LS) Reserven (RS) S&P 5 (RS) Quelle: Thomson Financial, Fitch. *Index Bereits Ende 27 begann die amerikanische Zentralbank, die Leitzinsen zu senken. Ende 28 weitete sie zudem auch die (Basis-)Geldmenge drastisch aus, um die Zahlungsfähigkeit des US-Finanzsystems sicherzustellen. Das zeigte Wirkung: Die Furcht vor Kreditausfällen schwand. Dies wiederum beflügelte die Aussichten für die Aktienmärkte, der S&P 5 stieg daraufhin wieder deutlich an. Nach und nach folgten alle weltweit wichtigen Zentralbanken der amerikanischen Geldpolitik. Es ist sicherlich nicht übertrieben zu sagen, dass (nur) das Ausweiten der Geldmengen zu de facto Nullzinsen das internationale Kredit- und Geldsystem vor dem Zusammenbruch bewahrt hat. Die Zentralbanken, die Geldangebotsmonopolisten sind, haben unter Beweis gestellt, dass sie die Zahlungsfähigkeit von Schuldnern jederzeit und in vollem Umfang aufrecht erhalten können, wenn dies politisch gewünscht ist. 9 7 USD per Feinunze Gold Jan 11 Jan 12 Jan 13 USD per Feinunze Silber Jan 11 Jan 12 Jan 13 EURUSD Jan 11 Jan 12 Jan 13 Quelle: Bloomberg. Tageswerte. IN DIESER AUSGABE Seite 1: Fünf Jahre danach Seite 5: Wirtschaftspolitischer Kommentar: Preis versus Wert Seite 7: Edelmetallmarkt-Bericht: Preisschwankungen bleiben ausgeprägt Seite 14: Marktdaten

2 September 213 Investoren scheinen zuversichtlich zu sein, dass es keine Ausfälle bei Euro-Bankschulden geben wird EZB-Leitzins in Prozent und Kurse für Bankschuldverschreibungen* Nachrangige Bankschuldverschreibungen Erstrangige Bankschuldverschreibungen EZB-Leitzins Quelle: Bloomberg. *Indexiert. Schattierte Flächen: EZB-Zinserhöhungsphasen. Im Zuge der Finanzkrise Ende 28 stiegen die Sorgen vor Zahlungsausfällen von Euro- Banken stark an. Das zeigte sich zum Beispiel deutlich in den Zinsen für nachrangige Bankschuldverschreibungen. Treten Verluste bei Banken auf, die das Eigenkapital übersteigen, so werden Nachranganleihen als erste zur Verlustdeckung herangezogen. Daher ist die Verzinsung von Nachranganleihen i. d. R. auch höher als die Verzinsung von erstrangigen Anleihen. Obwohl die Europäische Zentralbank (EZB) Ende 28 begann, die Zinsen zu senken, stiegen die Renditen für nachrangige Bankenanleihen zunächst noch weiter an. Offensichtlich fürchteten Investoren, dass im Zuge der Kreditkrise Banken ihren Zahlungsverbindlichkeiten nicht nachkommen würden. Diese Sorge zeigte sich abermals im Zuge der Zinserhöhungen der EZB in 211, die dann aber rasch rückgängig gemacht wurden. Die aktuellen Renditen für nachrangige Euro- Bankschuldverschreibungen deuten an, dass Investoren die Ausfallgefahr nicht allzu hoch einschätzen, dass sie also der Auffassung sind, die EZB werde Zahlungsausfälle von Euro- Banken auf breiter Front verhindern, indem sie, wenn nötig, ihnen neues Geld bereitstellt. Mit anderen Worten: Die Finanzmärkte scheinen von einer Fortsetzung der Geldvermehrungspolitiken auszugehen. Eine Geldpolitik, die dieser Erwartungshaltung entgegenläuft, hätte vermutlich erhebliche Turbulenzen auf den Finanzmärkten zur Folge. Daten in den USA und dem Euroraum 27 und 213 USA Euroraum Veränd. in % Veränd. in % Bruttoinlandsprodukt (BIP, real) , ,9 4, , 7.648, -2,3 Staatschulden in % des BIP 62,8 11,6 61,8 66,4 92,3 39, Arbeitslosenquote in % 5, 7,3 46, 7,4 12,1 62,9 Geldmenge M2/M , ,6 42, , ,6 13,4 Basisgeldmenge 847,4 3.31,2 29,6 841, ,9 53, Bankbilanzen 1.812, ,3 25, , ,7 7,4 Leitzins in % 4,3,3-94,1 4,,5-87,5 Goldpreis pro Feinunze 833, , 66,4 571,5 1.5, 83,7 Aktienmarkt 1.468, , 12, , , -36,6 Quelle: Thomson Financial, Bloomberg, EZB, Deutsche Bundesbank, eigene Berechnungen. Die Zahlen für 27 beziehen sich auf Dezember beziehungsweise das vierte Quartal. Die Zahlen für 213 auf die neuesten Datenveröffentlichungen. Trügerische Hoffnung Derzeit wird vielerorts die Auffassung vertreten, die Geldpolitiken hätten das Finanzsystem nicht nur stabilisiert, sondern auch dazu verholfen, die Wirtschaften wieder auf Wachstumskurs zu bringen. In der Tat scheinen einige Wirtschaftsdaten in den USA und jüngst auch im Euroraum auf eine (leichte) Verbesserung der Lage hinzudeuten. War und ist die krisenbekämpfende Geldpolitik also erfolgreich? Bekanntlich gibt es viele Ökonomen, die diese Frage bejahen. Allerdings gibt es auch eine Reihe von Ökonomen, die das verneinen. Letztere weisen darauf hin, dass die Geldpolitiken nunmehr für eine neue Krise sorgen. Denn dass Niedrigdrücken der Zinsen und das Geldmengenvermehren verhindern, dass aufgelaufene Fehlinvestitionen bereinigt werden und damit die Grundlage gelegt wird für eine nachhaltige wirtschaftliche Expansion. Billige Kredite setzen vielmehr einen Scheinaufschwung in Gang. Sie locken neue Investitionen an, deren Rentabilität davon abhängt, dass die Marktzinsen immer weiter abgesenkt werden. Auf den Finanzmärkten sorgen die künstlich gedrückten Zinsen für ein Aufblähen der Preise von Aktien und Schuldtiteln, und das verleitet Investoren zu unvorsichtigem Handeln. Die Volkswirtschaften geraten auf diese Weise in eine immer größere Abhängigkeit von der Politik des tiefen Zinses und der fortgesetzten Kredit- und Geldmengenvermehrung. Dass solch eine Politik zu Krisen führt, zeigt sich in aller Deutlichkeit in den Entwicklungen, die viele aufstrebende Volkswirtschaften nun schmerzlich erfahren müssen. Symptome Eine Reihe von bisher wachstumsstarken Volkswirtschaften, allen voran Indien, Türkei, Indonesien, aber auch Länder Lateinamerikas und Zentral- und Osteuropas, ist ins Schlingern geraten. Denn steigende Zinsen in den Vereinigten Staaten von Amerika haben dem Kreditfluss in die Wachstumsregionen ein jähes Ende gesetzt. Über Jahre ermutigte die Politik des billigen Geldes Investoren, ihr Geld dort anzulegen.

3 3 13. September 213 Steigende US-Zinsen bringen die Emerging Markets in Bedrängnis Nationale Aktienindices* und 1- Jahresrenditen in den USA in Prozent Quelle: Bloomberg. *Indexiert. Weil Investoren in den letzten Jahren kaum mehr eine nennenswerte Rendite erzielen konnten, kauften sie vor allem auch Wertpapiere in den Emerging Markets. Die expansive Geldpolitik des Westens führte in diesen Volkswirtschaften zu steigenden Aktienkursen und sinkenden Kapitalmarktzinsen. Sie erlaubte diesen Ländern, steigende Leistungsbilanzdefizite problemlos zu finanzieren. Doch der kreditgetriebene Boom ist zu einem Ende gekommen. Seit etwa Juli 212 sind die langfristigen Zinsen in den Vereinigten Staaten von Amerika von etwa 1,4 Prozent auf nunmehr 2,9 Prozent angestiegen. Investoren ziehen ihr Geld jetzt wieder ab. Leistungsbilanzdefizite ausgewählter Emerging Markets In Prozent des Bruttoinlandsproduktes Quelle: IMF. Brasilien Indien Türkei Indonesien US-Rendite (RS) Brasilien Indonesien Türkei Indien Mexico Mit billigen Auslandskrediten wurden Leistungsbilanzdefizite finanziert, durch die wiederum die heimische Produktion und Beschäftigung übermäßig ausgeweitet werden konnten. Fehlentwicklungen stellten sich ein, zum Beispiel in Form von Spekulationswellen in den Häuser- und Aktienmärkten. Nun aber, angesichts gestiegener Zinsen in den USA, wird das Kapital abgezogen, der Kreditzustrom versiegt. Ganz ähnlich wie in der Asien-Krise 1997/1998 schwindet nun das Investorenvertrauen. Der Außenwert der Währungen verfällt, Kapitalflucht setzt ein, der Scheinaufschwung bricht zusammen. Die Krise, die sich nun in vielen Schwellenländern ausbreitet, und die sogar zu einer erneuten internationalen Krise werden könnte, ist ein Auswuchs des heute überall auf der Welt anzutreffenden staatlichen Papiergeldsystems. Ursache Denn die Vorgaben für die Geld- und Kreditkonditionen in den Schwellenländern stammen entscheidend von den Zentralbanken der westlichen Welt, die wiederum unter der Führung der amerikanischen Zentralbank (Fed) stehen. Erstens sind die amerikanischen Finanzmärkte die weltweit größten und bedeutendsten. Sie weisen die Richtung für die weltweite Zins- und Finanzmarktpreisbildung. Zweitens: Die Geschehnisse auf den Finanzmärkten, die entscheidend von der Fed beeinflusst werden, haben Rückwirkungen auf die internationalen Konjunkturen. Die US-Geldpolitik verursacht einen Folgezwang für die Politiken in anderen Währungsräumen. Und Drittens: Die Finanzbranche hat sich unter der Führung des US-Dollar zusehends globalisiert. Für Geschäftsbanken ist die Fed "lebenswichtig, und so fordern sie von ihren heimischen Zentralbanken eine Geldpolitik ein, wie sie in Amerika praktiziert wird. Die Schwellenländer sind in den finanziellen und wirtschaftlichen Abwärtsstrudel der westlichen Volkswirtschaften geraten, in denen mittels Papiergeldgebrauch eine wohl nicht mehr tragbare Verschuldung aufgetürmt wurde. Keine Entwarnung Auch fünf Jahre nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers ist die Krise nicht überwunden. Sie hat vielmehr eine andere Gestalt angenommen und ihren Schauplatz verlagert. Die Zentralbanken können zwar die unmittelbare Gefahr von Kreditausfällen auf breiter Front bannen. Das hat aber einen hohen Preis: Es erfordert ein fortgesetztes, unablässiges Geldmengenausweiten, also eine Inflationspolitik. Grund für Entwarnung auch fünf Jahre nach Ausbruch der Krise gibt es daher nicht, zumindest für diejenigen nicht, die sich um den Erhalt ihres Finanzvermögens Gedanken machen.

4 4 13. September 213 Goldpreis pro Feinunze in ausgewählten Währungen (a) Indische Rupie (b) Russischer Rubel (c) Türkische Lira (d) Thai Baht (e) Indonesische Rupie (f) Chinesischer Renminbi Quelle: Bloomberg.

5 5 13. September 213 Der wirtschaftspolitische Kommentar Preis versus Wert Was ist ein Zyniker? Ein Mensch, der von jedem Ding den Preis und von keinem den Wert kennt. Oscar Wilde ( ) Güter und Geld in einer Geldwirtschaft In einer Geldwirtschaft wird Geld als indirektes Tauschmittel verwendet. Güter werden gegen Geld getauscht, und das Geld wird dann gegen die eigentlich gewünschten Güter eingetauscht. In einer Geldwirtschaft gilt daher das Folgende: Die Güternachfrage entspricht dem Geldangebot, und das Güterangebot entspricht der Geldnachfrage. Das soll nachstehend kurz erklärt werden. Derjenige, der ein Gut (zum Beispiel ein Oberhemd) nachfragt, bietet dafür, sagen wir, 1 Euro an. Derjenige, der das Oberhemd anbietet, fragt 1 Euro nach. Mit anderen Worten: Die Güternachfrage (die Nachfrage nach Oberhemden) entspricht dem Geldangebot (also der Anzahl der Geldeinheiten, die für ein Oberhemd zu bezahlen sind). Und das Güterangebot entspricht der Geldnachfrage (also die Anzahl der Geldeinheiten, die im Tausch für ein Oberhemd zu erzielen sind). Preis ist nicht dasselbe wie Wert. Hinter dieser Feststellung verbirgt sich keine sprachliche Spitzfindigkeit. Sie verdeutlicht vielmehr eine wichtige ökonomische Erkenntnis. Das soll im Folgenden gezeigt werden. Preis In einer Geldwirtschaft werden bekanntlich Güter gegen Geld getauscht. Güterpreise werden dabei in Geldeinheiten ausgedrückt. Beispiel: Ein Apfel kostet,5 Euro, eine Zeitung kostet 2 Euro. (Und das heißt, dass man eine Zeitung gegen vier Äpfel eintauschen kann.) Die Geldpreise bilden sich (sieht man von staatlichen Eingriffen an dieser Stelle einmal ab) durch das Zusammenspiel zwischen dem Angebot von und der Nachfrage nach Gütern am Markt. Der markträumende Preis ergibt sich dort, wo Güterangebot und nachfrage zum Ausgleich gelangen. Hier bekommen alle, die eine Zahlungsbereitschaft in Höhe des markträumenden Preises haben, die von ihnen gewünschte Gütermenge. Und auch alle die, die bereit wären, einen höheren Preis zu zahlen, kommen zum Zuge; und sie brauchen nur den tieferen Marktpreis zahlen. Doch der Marktpreis (im obigen Beispiel,5 Euro für einen Apfel) zeigt nicht etwa den Wert des Apfels an. Weit gefehlt! Wert Um das zu verstehen, muss man sich zwei Dinge vor Augen führen. Erstens: Der Wert liegt stets im Auge des Betrachters, er ist stets subjektiv. Ob etwas einen Wert hat, obliegt allein dem handelnden Menschen, der einem Gut einen Nutzen zuweist. Und dieser Nutzen ergibt sich daraus, dass eine Sache (ein Gut) dazu verhilft, ein Bedürfnis abzustellen. Für den Durstigen hat Wasser einen hohen Wert. Hat er seinen Durst jedoch gestillt, so hat Wasser einen nunmehr geringeren Wert im Vergleich zu anderen Gütern (wie zum Beispiel Kleidung, Behausung etc.). Zweitens: Ein freiwilliges Tauschgeschäft im freien Markt ist sowohl für Anbieter als auch Nachfrager vorteilhaft. Beispiel: Der Obsthändler verkauft einen Apfel für einen Euro. Offensichtlich ist ihm der Euro mehr wert als der Apfel. Beim Käufer verhält es sich genau umgekehrt: Er gibt einen Euro im Tausch für einen Apfel, weil er den Apfel höher wertschätzt als einen Euro. Mit anderen Worten: Tauschgeschäfte kommen in einem freien Markt zustande, weil (und nur weil!) die teilnehmenden Akteure den zu tauschenden Güter genau entgegengesetzte Werte zuweisen. Der Marktpreis ist also nicht etwa der Wert, den die am Tausch Teilnehmenden dem Gut zuweisen. Für den Apfelverkäufer ist der Apfel vielmehr weniger wert als ein Euro. Und für den Apfelkäufer ist der Apfel mehr wert als ein Euro. Der Marktpreis zeigt lediglich die Tauschrelation an, also wie viel Äpfel gegen Geldeinheiten eingetauscht wurden.

6 6 13. September 213 Der Umstand, dass ein Gut für uns Werth hat, liegt darin, dass die Verfügung darüber für uns die Bedeutung einer Bedürfnissbefriedigung hat, da für dieselbe ohne unsere Verfügung über das Gut nicht vorgesorgt wäre. Carl Menger ( ) Zur Wertbestimmung von Gütern Wie erklärt sich, dass häufig Güter, die doch ganz offensichtlich einen hohen Nutzen haben (wie zum Beispiel Eisen) meist weniger geschätzt werden als Güter, die einen niedrigeren Nutzen stiften (wie zum Beispiel Gold)? Die Antwort erschließt sich, wenn man sich vor Augen führt, dass der handelnde Mensch bei seinen Wahlakten sich nicht zwischen allem Eisen und allem Gold auf dieser Welt zu entscheiden hat. Er hat vielmehr hier und heute zwischen einer begrenzten (Teil-)Menge Eisen und Gold zu wählen. Für den Wert, den jemand 1 Gramm Eisen und 1 Gramm Gold beimisst, ist allein der unmittelbare oder mittelbare Nutzen entscheidend, den ihm 1 Gramm Eisen oder 1 Gramm Gold in seiner gegenwärtigen Situation stiften. In den meisten (und normalen ) Fällen wird der Handelnde 1 Gramm Gold einen höheren Wert beimessen als 1 Gramm Eisen, weil für ihn das Gold knapper sein wird (und zwar mit Blick auf die angestrebte Bedürfnisbefriedigung) als das Eisen. Das Werturteil über den Gesamtbestand zweier Güter kann übrigens anders ausfallen als das Werturteil über einzelne Einheiten dieses Gütergesamtbestandes. Beispiel: Ein Bauer hat sieben Kühe und sieben Pferde. Er schätzt ein Pferd höher als eine Kuh. Vor die Wahl gestellt, entweder eine Kuh oder ein Pferd abzugeben, wird er sich folglich lieber von einer Kuh als von einem Pferd trennen. Wenn er aber vor die Wahl gestellt wird, entweder auf alle Kühe oder auf alle Pferde zu verzichten, kann er sehr wohl den Verzicht auf die Pferde dem Verzicht auf die Kühe vorziehen. Gesetz Wie lässt sich der Wert erklären? Die fundamentale Gesetzmäßigkeit zur Erklärung des Wertes ist das Gesetz des abnehmenden Grenznutzens. Vereinfacht gesprochen besagt es: Der Nutzen eines Gutes nimmt mit steigender Verfügbarkeit des Gutes ab. Was mit Grenznutzen gemeint ist, lässt sich wie folgt verdeutlichen: Jemand verfügt über zehn Äpfel. Nun muss er einen Apfel davon abgeben (er hat dann also nur noch neun Äpfel). Ihm entgeht somit der Nutzen, den die Verwendung des zehnten Apfels gestiftet hätte und genau dieser entgangene Nutzen, den die Verwendung des zehnten Apfels gestiftet hätte, ist der Grenznutzen. Warum nimmt der Grenznutzen ab? Die Antwort lautet wie folgt: Der Mensch handelt stets unter Knappheit. Die knappen Mittel (Güter), die er zur Bedürfnisbefriedigung zur Verfügung hat, werden so eingesetzt, dass zunächst das dringlichste Bedürfnis befriedigt wird. Sind dann noch Mittel verfügbar, wird das zweitdringlichste Bedürfnis abgestellt und so weiter. Jede zusätzlich erhaltene Gütereinheit kann folglich nur noch dazu verwendet werden, ein weniger dringliches Bedürfnis als das zuvor gestillte Bedürfnis abzustellen. Und genau diese Erkenntnis verbirgt sich hinter dem Gesetz des abnehmenden Grenznutzens. Geldwert Vor dem Hintergrund des Gesagten lässt sich nun auch verstehen, warum das Ausweiten der Geldmenge in einer Volkswirtschaft den Wert des Geldes also den Wert des allgemeinen Tauschmittels schmälert und, als eine sichtbare Folge davon, die Güterpreise in die Höhe treibt. Man nehme einmal an, die Zentralbank weitet die Geldmenge aus, und Herr A bekommt mehr Geld auf sein Girokonto überwiesen (zum Beispiel durch eine kräftige Lohnerhöhung seines Arbeitgebers). Der vermehrte Geldbestand bedeutet, dass für Herrn A der Grenznutzen der zusätzlich erhaltenen Geldeinheiten notwendigerweise abnimmt. Er wird (früher oder später) bereit sein, die nun für ihn weniger wertvollen zusätzlichen Geldeinheiten einzutauschen gegen andere Güter (Konsumgüter, Häuser, Aktie, etc.), die für ihn einen vergleichsweise höheren Nutzen haben. Wenn die steigende Nachfrage von Herrn A nach Gütern nun auch auf eine unveränderte Gütermenge trifft, steigen die Preise. Mit anderen Worten: Das Ausweiten der Geldmenge bedeutet nichts anderes als eine nachfolgende schwindende Kaufkraft des Geldes, also das, was heute üblicherweise als Inflation bezeichnet wird. Diese Erkenntnis, die sich aus dem Gesetz des abnehmenden Grenznutzens ableitet, gilt immer und überall, und zwar im Papiergeldwesen, aber auch in einem Sachgeldsystem. Nur ist im letzteren die Geldmengenausweitung in der Regel recht gering, während es im ersteren in der Regel aufgrund politischer Motive recht hoch ist. Sachgeld ist folglich weniger inflationär als das Papiergeld.

7 7 13. September 213 Gold (USD pro Feinunze) Jun Jul Sep. 13 Gold-ETFs (Mio. Feinunzen) Jan. 11 Jan. 12 Jan. 13 Silber (USD pro Feinunze) Jun. 29. Jul. 12. Sep. Silber-ETFs (Mio. Feinunzen) Edelmetallmarkt-Bericht Preisschwankungen bleiben ausgeprägt Entwicklung in den letzten zwei Wochen Gold Silber Platin Palladium In USD (pro Feinunze) Aktuell 1316,8 21,8 1441, 693,3 Änderung in den letzten zwei Wochen in USD -78,4-1,7-82, -28,5 in % -5,6-7,1-5,4-3,9 Höchster Preis 1412,4 24,3 1536,7 721,8 Niedrigster Preis 1316,8 21,8 1436,1 685,5 In Euro (pro Feinunze) Aktuell 99,6 16,4 184, 521,5 Änderung in den letzten zwei Wochen in Euro -64,6-1,4-67,8-24,4 in % -6,1-7,6-5,9-4,5 Höchster Preis 172,4 18,4 1166,7 545,9 Niedrigster Preis 99,6 16,4 178,8 517,6 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen auf Basis der Schlusskurse. Die Nachricht, dass eine militärische Auseinandersetzung in der Syrien-Krise zunächst abgewendet scheint, hat zu merklichen Preisrückgängen bei Rohöl- und Edelmetallnotierungen geführt. Dazu haben sicherlich vor allem auch die steigenden Kapitalmarktzinsen beigetragen, nicht nur in den Vereinigten Staaten von Amerika, sondern auch in anderen Regionen der Welt. Die zehnjährigen US-Staatsanleiherenditen haben nunmehr etwa 3, Prozent erreicht, die deutschen Bundesanleihen erzielen wieder etwa 2, Prozent. Höhere Zinsen dämpfen die Nachfrage nach Gold, weil sie die Kosten der Goldhaltung erhöhen (und zwar in Form entgangener Zinserträge). Steigende US-Zinsen belasten den Goldpreis Goldpreis in USD/oz und zehnjährige Rendite der US-Staatsanleihen in Prozent Jan. 7 Jan. 8 Jan. 9 Jan. 1 Jan. 11 Jan. 12 Jan Zins (LS, umgekehrt gezeigt) Quelle: Bloomberg. Gold (RS) Jan. 11 Jan. 12 Jan. 13 Quelle für Graphiken: Bloomberg. Tageswerte. Zwei weitere Faktoren dürften sich aktuell ebenfalls als Belastungsfaktoren für die Edelmetallpreise erweisen. Die Währungen der Länder, deren Bürger traditionell wichtige Goldnachfrager darstellen wie insbesondere Indien und die Türkei, werten derzeit stark ab gegenüber dem US-Dollar und verteuern damit den Goldpreis in heimischer Währung gerechnet. Das wiederum dürfte belastend sein gerade für die physische Edelmetallnachfrage eine Einschätzung, die

8 8 13. September 213 Platin (USD pro Feinunze) Jun Jul Sep. 13 Platin-ETFs (Millionen Feinunzen) Jan 11 Jan 12 Jan 13 Palladium (USD pro Feinunze) Jun. 29. Jul. 12. Sep. Palladium-ETFs (Millionen Feinunze) Jan 11 Jan 12 Jan 13 Quelle für alle Graphiken: Bloomberg. Tageswerte. auch im neuen GMFS Thomson Reuters Gold Survey Update (1) 213 deutlich zum Ausdruck kommt. Zudem wurden die Goldbestände der Exchange Trade Funds ( ETFs ) jüngst wieder leicht abgebaut (sie beliefen sich auf 62,64 Millionen Feinunzen am 12. September 213). Die Goldnachfrage institutioneller Investoren ist folglich nach wie vor relativ niedrig beziehungsweise könnte kurzfristig vielleicht noch weiter zurückgehen. Eine stützende Nachfrage institutioneller Investoren für die Edelmetallpreise hat nach wie vor noch nicht eingesetzt. ETF-Goldbestände wurden jüngst wieder leicht abgebaut Goldpreis in USD/oz und ETF-Goldbestände in Millionen Feinunzen Goldpreis (LS) ETF-Bestände (RS) Quelle: Bloomberg. Nach dem drastischen Ausverkauf am Goldmarkt im April und Juni dieses Jahres könnten sich nunmehr die Netto-Future-Positionen der Commercials und Non-Commercials an der COMEX wieder normalisieren, d. h., dass die Anzahl der Short-Future-Kontrakte die Long-Future-Kontrakte übersteigt. Das würde eine Rückkehr zu einer Konstellation markieren, die symptomatisch für den Gold-Bullen-Markt seit Anfang des 21. Jahrhunderts gewesen ist. Netto-Future-Position scheint sich wieder zu normalisieren Anzahl der Netto-Future-Kontrakte an der COMEX* und Goldpreis (USD/oz) Futures-Net Gold (RS) Quelle: Bloomberg, COMEX. *Netto-Future-Position der Commercials und Non-Commercials (d. h. Anzahl der Future-Long- minus Anzahl der Future-Short-Positionen)

9 9 13. September 213 Schwankung des Goldpreises bleibt höher als die der Aktienkurse Volatilitätsmaße für den Goldpreis (USD/oz) und S&P 5 Aktienmarktindex Quelle: Bloomberg. Seit 27 haben Gold und Palladium die Nase vorn Preise für Gold, Silber, Platin und Palladium in USD/oz* Gold-Volatilitätsindex S&P 5 Volatilitätsindex (VIX) Gold Platin Silber Palladium Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. *Serien sind indexiert (Januar 27 = 1). Die drängende Frage ist an dieser Stelle: Was wird nun die nähere Zukunft für die Edelmetallmärkte bringen? Natürlich lässt sich diese Frage nicht mit Gewissheit beantworten; die Zukunft ist und bleibt unsicher. Doch zwei vorausblickende Überlegungen seien an dieser Stelle angeführt. Erstens: Es erscheint uns wahrscheinlich, dass die Kapitalmarktzinsen (vor allem in den USA) nicht viel weiter ansteigen werden. Die US-Zentralbank würde die Zinsen vermutlich früher oder später an einem weiteren Ansteigen hindern, etwa dadurch, dass sie weiter Anleihen aufkauft und das sollte auch dem weltweiten Zinsanstieg (einschließlich im Euroraum) entgegenwirken. Weiter steigende Zinsen würden nämlich den US-amerikanischen Staatshaushalt absehbar in weitere arge Bedrängnis bringen (siehe nachstehende Grafik). Sinkende Zinsbelastung trotz steigender Staatsschulden in den USA Zinsen der US-Staatsschulden in Prozent des BIP und öffentliche Schuld in Prozent des BIP Zinszahlungen in Prozent des BIP (LS) Öffentliche Schulden in Prozent des BIP (RS) Quelle: Federal Reserve of St. Louis Zweitens: Die herrschende Erwartung eines weltumspannenden Konjunkturaufschwungs und einer Normalisierung der Finanzmarktentwicklung könnte enttäuscht werden. So deutet zum Beispiel die Bankkreditvergabe weder in den USA noch im Euroraum auf eine (Fortsetzung der) Konjunkturverbesserung hin. Vor allem im Euroraum geben mittlerweile die Entwicklungen in Frankreich und Italien Anlass zur Sorge: Frankreich leidet weiterhin unter wachstumshemmendem Reformstau und anschwellenden Staatsschulden, Italien verharrt in der Rezession (und das seit acht Quartalen in Folge!). Mittlerweile ist ein weiterer akuter Krisenkandidat in Erscheinung getreten: Slowenien beziehungsweise der slowenische Bankenapparat, der vermutlich bald von der Gemeinschaft gerettet werden muss. Edelmetallinvestoren müssen weiterhin mit möglicherweise ausgeprägten Marktpreisschwankungen rechnen. Es wird Phasen geben, in denen es mitunter deutliche Preiszuwächse geben wird, begleitet von Phasen, in denen merkliche Preisrückschläge auftreten. Wir halten unsere Prognosen unverändert und gehen weiterhin von mittelfristig steigenden Edelmetallpreisen aus (siehe die Tabelle auf der folgenden Seite).

10 1 13. September 213 Edelmetallpreise, aktuell und Schätzungen (pro Feinunze) In US-Dollar Gold Silber Platin Palladium I. Aktuell 1.316,8 21, , 693,3 II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1.351, 22, ,4 691,1 1 Tage 1.371, 23, ,8 696,8 2 Tage 1.381,4 23,5 1.55,9 72,7 5 Tage 1.337,9 21, ,2 728,6 1 Tage 1.355, 21, ,5 721,7 2 Tage 1.482,5 25, ,2 724,1 III. Prognosen Bandbreite Bandbreite Bandbreite Bandbreite Unten Oben Unten Oben Unten Oben Unten Oben Q Q Q Q IV. Jahresdurchschnitte (geschätzt) In Euro I. Aktuell II. Gleitende Durchschnitte 5 Tage 1 Tage 2 Tage 5 Tage 1 Tage 2 Tage Gold Silber Platin Palladium 99,6 16,4 1.84, 521,5 1.17, 17,1 1.1,1 52,2 1.36,3 17, ,6 526,7 1.39,7 17, ,4 542,4 1.11,4 16,3 1.19,9 55,8 1.3,5 16,5 1.18,3 548, , 19,4 1.16,1 55,5 III. Prognosen Bandbreite Bandbreite Bandbreite Bandbreite Unten Oben Unten Oben Unten Oben Unten Oben Q Q Q Q IV. Jahresdurchschnitte (geschätzt) Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Prognosen der Degussa Goldhandel GmbH (jeweils für das Quartalsende).

11 September 213 Goldpreis (USD pro Feinunze) und MACD Gold (LS) MACD (RS) MACD-Signal (RS) Silberpreis (USD pro Feinunze) und MACD Silber (LS) MACD (RS) MACD-Signal (RS) Platinpreis (USD pro Feinunze) und MACD Platin (LS) MACD (LS) MACD-Signal (RS) Palladiumpreis (USD pro Feinunze) und MACD Palladium (LS) MACD (LS) MACD-Signal (RS) Quelle: Bloomberg. Schattierte Flächen: Verkaufssignal, unschattierte Flächen: Kaufsignal.

12 September 213 Goldpreis (pro Feinunze) in nationalen Währungen Vor einer Änderung Aktuell Woche in % Vor einem Monat Änderung in % Vor drei Änderung Monaten in % Vor sechs Monten Änderung in % Vor einem Änderung Jahr in % Vor zwei Änderung Jahren in % US-Dollar 1.316, ,9-5,4 1321,67 -, ,2-5, 1587,7-17, ,4-25, ,6-28,2 Euro 99, ,99-6,2 997,37 -,7 1.34,61-4,2 1225,55-19, ,57-27, 1.333,9-25,7 Chinesischer Renminbi 8.55, ,18-5,2 892,74 -, ,68-4,8 9876,47-18, ,92-27, ,49-31,2 Japanischer Yen , ,28-4, , 1, ,72, ,6-14, ,8-3, ,31-6,6 Britisches Pfund 832,91 89,24-6,4 854,76-2,6 878,75-5,2 164,67-21,8 1.87,52-23, ,99-27,9 Schweizer Franken 1.226, ,3-6, 1233,96 -, ,55-3,6 1512,75-18, ,43-25,5 1.65,68-23,6 Indische Rupie 83.77, ,96-7, ,45 3, ,51 4, ,35-3, ,62-13, ,91-3,8 Russischer Rubel , , -6,7 4376,53-1, ,16-2, ,31-11, ,46-21, ,8-22, Australischer Dollar 1.424, ,42-6, 1.45,44-1, ,54 -, ,7-7, ,72-14, ,22-19,6 Kanadischer Dollar 1.361, ,1-6,1 1366,43 -,4 1.42,69-3, 1633,9-16,7 1.74,54-2,1 1.89,56-24,8 Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. Aktien ausgewählter Goldproduzenten Währung Preis Marktkapitalisierung, Mrd. % 1-Monat % 3-Monate % 1-Jahr Kurs-Gewinn- Verhältnis Dividenden- Rendite (%) Barrick Gold USD 17,6 17,6-1,1-11,1-57,7 32, 4,5 Freeport McMoRan USD 33,2 34,4 6,4 11,6-18, 12,8 6,8 Goldcorp USD 26, 21,1-8,4-8,8-42,8 2,5 2,2 Newmont Mining USD 28,2 14,1-6,2-16,1-49,1 1,7 5,2 Newcrest Mining USD 11, 8,4 -,6-1,3-62, 1, AngloGold Ashanti USD 12,8 4,9 -,5-22,3-63,8 8,4 1,2 Polyus Gold USD 3, 9,2-5, -1,9-15, 23,8 Kinross Gold USD 5,1 5,8-5,2-15, -48,4 3,8 3,1 Gold Fields USD 4,7 3,5-18,6-2,7-57,3 16,2 1,6 Agnico-Eagle Mines USD 26,4 4,6-7,7-14,8-47,3 2,8 2,3 IAMGOLD USD 5,2 2, -4,8-1,3-64,7 1,1 4,8 Harmony Gold USD 3,7 1,6-2,7-5,9-58,7 76,7 1,4 Hui Index USD 228,9 14,7-7,2-13,8-54,5 16,3 2,5 S&P 5 USD 1683, ,8 -,6 2,9 15,3 16,1 2,1 Quelle: Bloomberg. Gold Forward Offered Rates (%) Monat 3-Monate 6-Monate 12-Monate Gold Lease Rates* in Basispunkten Monat 3-Monate 6-Monate 12-Monate Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen. *Libor-Zins abzüglich Gold Forward Offered Rates. Zur Erklärung: Gold Offered Forward Rates (GOFO) stehen für die Zinsen, die im Goldleihemarkt gezahlt werden, und zwar von der Partei, die einen Kredit aufnimmt, der mit Gold besichert ist (Goldverleiher), und den die Partei erhält, die einen mit Gold besicherten Kredit vergibt (Goldleiher). Der Goldverleiher kann den Kreditbetrag, den er erhält, zwischenzeitlich anlegen, und zwar zum Libor-Zins (London Interbank Offered Rate). Die Differenz zwischen dem Libor-Zins und GOFO wird als Lease Rate bezeichnet. GOFO sind üblicherweise positiv (und lehnen sich in der Regel eng an den Leitzins der US-Zentralbank). Wenn GOFO negativ sind, so bedeutet das, dass der Kreditnehmer (der Goldverleiher) vom Kreditgeber (dem Goldleiher) belohnt wird: Es kostet ihn also nichts, einen Kredit aufzunehmen, er verdient sogar daran. Das ist natürlich eine ungewöhnliche Situation, und sie tritt i. d. R. in angespannten Marktsituationen auf, in der es zum Beispiel eine starke Nachfrage nach physischem Gold gibt.

13 September 213 Weitere wichtige Wirtschaftsdaten, aktuell und Schätzungen Aktuell Q3 13 Q4 13 Q1 14 I. Notenbankzinsen (in %) US Federal Reserve, -,25, -,25, -,25, -,25 EZB,5, -,25, -,25, -,25 Bank of England,5,5, -,25, -,25 Bank of Japan,1,1,1,1 II. Staatsanleihen (in %) US Treasury 1-J 2,92 2,75 2,75 2,75 Bund 1-J 2,2 1,8 1,8 1,8 UK Gov't 1-J 2,97 2,4 2,5 2,5 JGBs 1-J,73,9,9,9 III. Währungen EURUSD 1,33 1,25 1,21 1,16 EURJPY 132,5 133, 138, 142, EURGBP,84,85,85,85 IV. Öl Ölpreis (Brent, Fass)* 112,4 114,7 118,1 121,6 Quelle: Bloomberg, eigene Schätzungen. Wertentwicklung verschiedener Anlageklassen seit Jahresanfang in Prozent S&P 5 Nasdaq Euro STOXX 5 FTSE 1 DAX Swiss MI Nikkei Hang Seng Bovespa Russia CRB Index Gold Silber Rohöl EURUSD EURJPY EURGBP EURCHF USDCAD USDGBP USDJPY US-Staatsanleihe 7-1 J. US-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 1-3 J. Euro-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 7-1 J. UK-Staatsanleihe 1-3 J. Japan-Staatsanleihe 7-1 J. Japan-Staatsanleihe 1-3 J Quelle: Bloomberg, eigene Berechnungen.

14 September 213 Marktdaten US-Arbeitslosenquote sinkt, gleichzeitig immer weniger, die im Arbeitsleben teilnehmen In Prozent Partizipationsrate (LS) Arbeitslosenquote (RS) Quelle: Bloomberg. Noch nie war die Kassenhaltung so hoch in den USA wie heute Kassenhaltung in den USA: Geldmenge M2 im Verhältnis zum nominalen Bruttoinlandsprodukt Eine Kassenhaltung oberhalb der Trendlinie signalisiert 2.1 "Überschusskasse" und zeigt Inflationsdruck an, liegt sie unterhalb 2.2 der Trendlinie, so deutetet das auf Deflationsdruck hin Quelle: Thomson Financial. Die durchgezogene Linie ist die eigene Trendschätzung. Die USA bald wieder Netto-Empfänger von Auslandskapital? US-Handelsbilanzdefizit in Prozent des Bruttoinlandsprodukts Q1 196 Q Q Q Q Q1 25 Q1 214 Quelle: Thomson Financial, eigene Berechnungen.

15 September 213 Beiträge in bisher erschienen Ausgaben Ausgabe Inhalt 13. September 213 Fünf Jahre danach Wirtschaftspolitischer Kommentar: Preis versus Wert Edelmetallmarkt-Bericht: Preisschwankungen bleiben ausgeprägt 3. August 213 Öl, Gold und Geldmenge Wirtschaftspolitischer Kommentar: Die "Interventionismus-Falle" Edelmetallmarkt-Bericht: Positive Signale 16. August 213 Gold versus Goldminenaktien Wirtschaftspolitischer Kommentar: QE und der Goldpreis Edelmetallmarkt-Bericht: Goldnachfrage in Q August 213 EZB-Anleihekaufprogramm OMT Wirtschaftspolitischer Kommentar: Die vergebliche Suche nach dem stabilen Wert Edelmetallmarkt-Bericht: Der Zinseffekt 19. Juli 213 Die Produktionskosten und der Marktpreis des Goldes Wirtschaftspolitischer Kommentar: Zur Zinswende Edelmetallmarkt-Bericht: Backwardation 5. Juli 213 Über Goldpreisanstieg und Goldpreisschwankung Wirtschaftspolitischer Kommentar: Der künstliche Aufschwung ist die Krise Edelmetallmarkt-Bericht: Anpassung der Prognosen 21. Juni 213 Bankenunion hebelt die Marktwirtschaft aus Wirtschaftspolitischer Kommentar: Blankoscheck für die EZB Edelmetallmarkt-Bericht: Steigende Zinsen drücken Edelmetallpreise 7. Juni 213 EZB liebäugelt mit Negativzins Wirtschaftspolitischer Kommentar: Japans Keynesianisches Experiment Edelmetallmarkt-Bericht: ETF-Verkäufe deckeln Goldpreis 24. Mai 213 Goldhausse noch nicht abgeschlossen Wirtschaftspolitischer Kommentar: Karl Marx und die EZB Edelmetallmarkt-Bericht: Ein Blick auf die Platinmetalle 1. Mai 213 EZB setzt Tiefzinspolitik fort Wirtschaftspolitischer Kommentar: Warum ein Mindestlohn keine gute Idee ist Edelmetallmarkt-Bericht: Schwund der institutionellen Nachfrage 26. April 213 Gold im Anlageportfolio Wirtschaftspolitischer Kommentar: Sparern droht der Bail-in Edelmetallmarkt-Bericht: Die Zeit nach dem Preisrutsch 12. April 213 Einlagen(verun)sicherung Wirtschaftspolitischer Kommentar: Auf den Euro- Boom folgt der Euro- Bust Edelmetallmarkt-Bericht: Gegenwind für Edelmetalle 28. März 213 Schuldenschnitt in Zypern (k)eine Blaupause für den Euroraum Wirtschaftspolitischer Kommentar: Schädliches Geldmonopol Edelmetallmarkt-Bericht: Änderung der Prognosen 15. März 213 Liquiditäts-Hausse und Blasenbildung Wirtschaftspolitischer Kommentar. Es war einmal: Der Gold-Devisen-Standard Edelmetallmarkt-Bericht: Aktien, nicht Edelmetalle profitieren derzeit von der Geldpolitik 1. März 213 Zentralbankpolitik und Goldpreis Wirtschaftspolitischer Kommentar: Über die Wirkung der Rettungspolitiken Edelmetallmarkt-Bericht: Goldpreis bleibt unter Druck; Rhodium als Beimischung 15. Februar 213 Niedrige Zinsen schaffen Probleme Wirtschaftspolitischer Kommentar: Abwertungswettlauf was sich dahinter verbirgt Edelmetallmarkt-Bericht: Goldpreis fällt gegenüber den PGM-Preisen zurück 1. Februar 213 (Staats-)Schuld und Sühne Wirtschaftspolitischer Kommentar: Zahlungsausfall des Staates leicht(er) gemacht Edelmetallmarkt-Bericht: Konjunkturoptimismus lässt PGM-Preise steigen 18. Januar 213 Von der Kreditkrise zur Währungskrise Wirtschaftspolitischer Kommentar: Über Krise und Krisenbereinigung Edelmetallmarkt-Bericht: Positive Faktoren 14. Januar 213 Ausblick Dezember 212 Über Schwankungen und Trends des Goldpreises Wirtschaftspolitischer Kommentar: Die Arbeitslosigkeit, das Schicksalsproblem der Zeit Edelmetallmarkt-Bericht: Edelmetallpreise gedrückt zum Jahresende Der Degussa Marktreport ist zu beziehen unter: Alle bisherigen Ausgaben des Degussa Marktreports stehen dort auch zum Download zur Verfügung.

16 September 213 Disclaimer Für die Erstellung dieser Ausarbeitung ist Degussa Goldhandel GmbH, Frankfurt am Main, verantwortlich. Die Verfasser dieses Dokuments bestätigen, dass die in diesem Dokument geäußerten Einschätzungen ihre eigenen Einschätzungen genau wiedergeben und kein Zusammenhang zwischen ihrer Dotierung weder direkt noch indirekt noch teilweise und den jeweiligen, in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen oder Einschätzungen bestand, besteht oder bestehen wird. Der (bzw. die) in dieser Ausarbeitung genannte(n) Analyst(en) sind nicht bei der FINRA als Research-Analysten registriert/qualifiziert und unterliegen nicht der NASD Rule Dieses Dokument dient ausschließlich Informationszwecken und berücksichtigt nicht die besonderen Umstände des Empfängers. Es stellt keine Anlageberatung dar. Die Inhalte dieses Dokuments sind nicht als Angebot oder Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von in diesem Dokument genannten Edelmetallen und Wertpapieren beabsichtigt und dienen nicht als Grundlage oder Teil eines Vertrages. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen stammen aus Quellen, die von der Degussa Goldhandel GmbH als zuverlässig und korrekt erachtet werden. Die Degussa Goldhandel GmbH übernimmt keine Garantie oder Gewährleistung im Hinblick auf Richtigkeit, Genauigkeit, Vollständigkeit oder Eignung für einen bestimmten Zweck. Alle Meinungsaussagen oder Einschätzungen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers bzw. der Verfasser zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wieder und können sich ohne vorherige Ankündigung ändern. Die hierin zum Ausdruck gebrachten Meinungen spiegeln nicht zwangsläufig die Meinungen der Degussa Goldhandel GmbH wieder. 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Hierzu zählen in unbegrenztem Maße Marktvolatilität, Branchenvolatilität, Unternehmensentscheidungen, Nichtverfügbarkeit vollständiger und akkurater Informationen und/oder die Tatsache, dass sich die von der Degussa Goldhandel GmbH oder anderen Quellen getroffenen und diesem Dokument zugrunde liegenden Annahmen als nicht zutreffend erweisen. Weder die Degussa Goldhandel GmbH noch ihre Geschäftsleitungsorgane, leitenden Angestellten oder Mitarbeiter übernehmen die Haftung für Schäden, die ggf. aus der Verwendung dieses Dokuments, seines Inhalts oder in sonstiger Weise entstehen. Die Aufnahme von Hyperlinks zu den Websites von Organisationen, soweit sie in diesem Dokument aufgenommen werden, impliziert keineswegs eine Zustimmung, Empfehlung oder Billigung der Informationen der Websites bzw. der von dort aus zugänglichen Informationen durch die Degussa Goldhandel GmbH. 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Impressum Der Marktreport erscheint 14-tägig freitags und ist eine kostenlose Serviceleistung der Degussa Goldhandel GmbH Redaktionsschluss dieser Ausgabe: 13. September 213 Herausgeber: Degussa Goldhandel GmbH, Kettenhofweg 29, 6325 Frankfurt, Tel.: (69) 8668-, Fax: (69) Internet: Redaktion: Dr. Thorsten Polleit, Julia Kramer Degussa Marktreport ist im Internet abrufbar unter: An- und Verkaufsniederlassungen: München (Ladengeschäft): Promenadeplatz München Telefon München (Altgold-Zentrum): Weinstraße München Telefon muenchen-altgold@degussa-goldhandel.de Stuttgart (Ladengeschäft): Kronprinzstraße Stuttgart Telefon: stuttgart@degussa-goldhandel.de Frankfurt (Ladengeschäft): Kettenhofweg Frankfurt Telefon: frankfurt@degussa-goldhandel.de Köln (Ladengeschäft): Gereonstraße Köln Telefon: koeln@degussa-goldhandel.de Hamburg (Ladengeschäft): Ballindamm Hamburg Telefon: hamburg@degussa-goldhandel.de Zentrale Frankfurt Kettenhofweg Frankfurt Telefon: info@degussa-goldhandel.de Berlin (Ladengeschäft): Fasanenstraße Berlin Telefon: berlin@degussa-goldhandel.de Zürich (Ladengeschäft): Bleicherweg Zürich Telefon: zuerich@degussa-goldhandel.ch