AQUILA MONITOR August 2014 Unabhängig, diszipliniert, transparent. Und eine Spur persönlicher. Unabhängig, umfassend, unternehmerisch. Und eine Spur persönlicher. Inhalt: Executive Summary Makroökonomische Beurteilung Anlageklassen Referenzportfolio
Executive Summary Nach einem Wachstumsstillstand der amerikanischen Wirtschaft im ersten Semester, wird das zweite Halbjahr entscheidend sein. Wir bleiben für die weitere Entwicklung der US-Wirtschaft konstruktiv. In der Eurozone gibt es auch im zweiten Quartal keinen Grund zu Freudensprüngen. Die regionalen Unterschiede bleiben zu gross und das monetäre Umfeld zu schlecht. Die chinesische Wirtschaft wuchs im zweiten Quartal stärker als erwartet. Die Regierung musste mit gezielten Aktionen etwas nachhelfen. Es mehren sich Stimmen, die vor Aktienengagements warnen. Entscheidend für das Befinden der Aktienmärkte bleibt weiterhin die reichlich vorhandene Liquidität, die auf der Nullzinspolitik der Notenbanken basiert. Die langfristigen Renditen sind weiter gefallen. Engagements in hochverzinsliche Anleihen können immer noch vertreten werden. Anleihen der Wachstumsmärkte bieten weiterhin eine gute Kompensation für das eingegangene Risiko. J. Yellen erwähnte erstmals die Möglichkeit, die US Leitzinsen früher als erwartet zu erhöhen und äusserte sich negativ über die Bewertung einzelner Anlageklassen. M. Carney machte eine zinspolitische Kehrtwendung: Die Bank of England dürfte die Leitzinsen als erste Notenbank der Industrieländer erhöhen. Der USD konnte sich letztlich doch gegenüber dem Euro festigen. Die makroökonomischen und geldpolitischen Aussichten lassen eine weitere Stärkung des USD erwarten. Gold reagiert nicht mehr auf die Zunahme politischer Spannungen. Wir reduzieren die taktische Allokation. Chart des Monats: Kursentwicklung der Anleihe USD 3.15% Rosneft Int. 2017 Russische Anleihen verlieren an Wert Die Amerikaner haben den russischen Gesellschaften Novatek, Rosneft, Vnesheconombank und Gazprombank den Zugang zu USD Refinanzierungen über 90 Tage verschlossen. Diese Massnahmen bringen keine dieser vier Gesellschaften in Existenznöte. Am stärksten betroffen ist Rosneft (siehe Grafik), die dieses Jahr noch USD 14 Mrd. Schulden zurückzahlen muss. Die Gesellschaft weist jedoch gleichzeitg einen Kassenbestand von USD 20 Milliarden auf. Die Sanktionen schaden jedoch, weil die Refinanzierungskosten dieser Gesellschaften steigen. Zudem nimmt die Verunsicherung zu. Das schreckt viele Geschäftspartner und Investoren ab. Sollte sich die EU diesen Sanktionen anschliessen, würde die Lage der betroffenen Unternehmungen schwieriger aber nicht unerträglich werden. Dieses jüngste Beispiel zeigt eindrücklich, dass Krisen zu Liquiditätsengpässen mit entsprechenden Folgen für die Preisfindung auch bei soliden Schuldnern führen können. In einem solchen Umfeld raten wir von spekulativen Transaktionen ab. Quelle: Bloomberg, Aquila AQUILA MONITOR August 2014 2
Makroökonomische Beurteilung: Konjunktur/Geldpolitik Jährliche Wachstumsraten USA, Eurozone und China seit 1995 USA China Eurozone 7.5% 1.5% 0.9% Konjunktur: Das zweite Halbjahr ist für die USA entscheidend Trotz des robusten Wachstums der amerikanischen Wirtschaft im zweiten Quartal stagnierte die Wirtschaftsleistung insgesamt im ersten Halbjahr. Darum muss sich die amerikanische Wirtschaft strecken, um für das ganze Jahr ein Wirtschaftswachstum von 2% zu erreichen. Nach einem enttäuschenden Wachstum der Eurozone im ersten Quartal, gab es auch während des zweiten Quartals wenig Anlass zu Freudensprüngen. Dazu sind die regionalen Unterschiede zu gross und das monetäre Umfeld zu schlecht. Wir rechnen mit einem diesjährigen Zunahme der Wirtschaftsleistung von knapp 1%. Die chinesische Wirtschaft wuchs im zweiten Quartal mit 7.5% stärker als erwartet. Um die Vorgaben zu erfüllen, musste die Regierung mit gezielten Aktionen etwas nachhelfen. Dies dürfte auch in der zweiten Jahreshälfte nötig sein, um das Wachstumsziel von gut 7% zu erreichen. Die Weltwirtschaft befindet sich auf Kurs und dürfte 2014 um 3% wachsen. Leitzinsen seit 2004 USA China Eurozone Quelle: Bloomberg, Aquila 6% 0.15% 0.25% Geldpolitik: Die FED bleibt trotz rückläufiger Wertschriftenkäufe expansiv An ihrer neusten Anhörung vor dem Kongress sagte J. Yellen, Präsidentin der amerikanischen Notenbank (FED), dass die Zinsen früher als erwartet erhöht werden könnten, sollte sich der Arbeitsmarkt in unvermindertem Tempo weiter verbessern. Dies stand etwas im Widerspruch zu den Aussagen an der Pressekonferenz vom Juni. Zudem bezeichnete sie die Bewertung von kleineren Firmen aus den Bereichen Sozialmedien und Biotechnologie als überdehnt. Die EZB Sitzung vom Juli verlief ereignislos. Die wichtigen geldpolitischen Entscheidungen fielen im Juni (z.b. TLTRO) und haben die Markterwartungen leicht übertroffen. Wir glauben weiterhin, dass die Bank of Japan hinsichtlich des Ansteigens der Inflation zu optimistisch ist und wahrscheinlich an ihrer nächsten Sitzung eine weitere Expansion der Geldpolitik ankündigen wird. M. Carney, Präsident der Bank of England, machte kürzlich eine Kehrtwendung mit der Bemerkung, dass die Zinsen früher erhöht werden könnten als dies der Markt erwartet. Experten rechnen damit, dass die BoE als erste Notenbank der Industrieländer die Zinsen anheben wird. AQUILA MONITOR August 2014 3
Anlageklassen Aktien/Anleihen Wichtigste Aktienmärkte seit Juli 1994 indexiert Aktien: Immer mehr Stimmen warnen vor Aktien In letzter Zeit häufen sich die Stimmen, die vor Engagements in Aktien warnen. Im Vordergrund steht die Selbstzufriedenheit vieler Anleger, die sich in sehr tiefen Volatilitäten ausdrückt. Hohe Bewertungen, spektakuläre Fusionen und Übernahmen von Firmen runden das Bild ab. Zudem schweben geopolitische Gefahren über den Märkten: Ukraine, Mittlerer Osten, Süd- und ostchinesisches Meer. Entscheidend für das Befinden der Aktienmärkte ist aber die vorhandene Liquidität. Die Nullzinspolitik der Notenbanken führt weiterhin Kapital in die Aktienmärkte. Der Anlagenotstand hält an. Neben der Notenbankpolitik wird der Aktienmarkt auch durch die überwiegend positiven Unternehmungsresultate unterstützt. Wir rechnen für dieses Jahr mit Kursgewinnen im einstelligen Prozentbereich. In diesem Umfeld ist eine neutrale Aktiengewichtung nach wie vor sinnvoll. Im Fokus bleiben weiterhin Aktien europäischer Qualitätsunternehmen sowie japanische Exportwerte. Verschiedene Anleihensindizes in USD seit 2012 indexiert Quelle: Bloomberg, Credit Suisse, Aquila Hochverzinsliche: Vorsicht Wachstumsmärkte: Attraktiv Bonds: Die langfristigen Renditen sind noch weiter gefallen Anders als erwartet sind die längerfristigen Renditen dieses Jahr gefallen. Die Renditen der 10-jährigen amerikanischen Staatsanleihen fielen von 3% am Jahresanfang auf aktuell unter 2.5%. Diejenigen der 10-jährigen Bunds gaben von 1.9% auf 1.15% nach und die 10-jährigen Eidgenossen kamen von 1.3% auf 0.5% zurück. Gründe dafür sind der Glaube an ein länger anhaltendes Tiefzinsumfeld, eine fundamentale Nachfrage nach qualitativ hochstehenden Staatsanleihen und Zweifel an der konjunkturellen Erholung. Nach lang anhaltenden Zuflüssen in hochverzinsliche Anleihen, scheint die Nachfrage nach dieser Anlageklasse abzuflauen. Dies steht im Zusammenhang mit der Erwartung höherer Renditen für hochklassige Anleihen. Engagements in hochverzinsliche Anlagen können aber immer noch vertreten werden (siehe Grafik). Anleihen der Wachstumsmärkte sind immer noch attraktiv (siehe Grafik). Die Renditedifferenzen zu Anleihen der Industrieländer notieren weiterhin auf relativ hohem Niveau. Wir bleiben in dieser Anlageklasse investiert, allerdings in Hartwährungen. AQUILA MONITOR August 2014 4
Anlageklassen Währungen und andere Anlagen Kurs EURUSD 12 Monate Währungen: Der USD bewegt sich in die richtige Richtung Nach Ankündigung der Massnahmen der Europäischen Zentralbank vermochte sich der US Dollar vorerst nicht zu festigen. Seit Ende Juni hat der Euro jedoch gegenüber dem US Dollar deutlich an Wert verloren. Erwartete makroökonomische und geldpolitische Entwicklungen sprechen für eine weitere Erstarkung des USD gegenüber den Hauptwährungen. Die erwartete restriktivere Geldpolitik der Bank of England wirkt sich positiv auf das Pfund aus. Wir erwarten, dass sich dieser Trend insbesondere gegenüber der europäischen Gemeinschaftswährung fortsetzen wird. Der Yen sollte sich gegen Ende Jahr abschwächen, wenn die japanische Zentralbank die geldpolitischen Schleusen noch weiter öffnen wird. Der Kurs des Schweizerfranken gegenüber dem Euro hält sich ohne Interventionen der Schweizerischen Nationalbank (SNB) seit Monaten über 1.21. Die Währungsreserven der SNB betragen seit September 2012 rund CHF 450 Mrd. Oelpreis (WTI) in USD 12 Monate Quelle: Bloomberg, Aquila Andere Anlagen: Uneinheitliche Lage bei Rohstoffen Trotz der geopolitischen Spannungen notiert der Oelpreis sogar tiefer als Anfang März, als Russland die Krim annektierte. Er trotzt auch der zunehmend schwierigeren Situation im Mittleren Osten. Die Lage bei den Rohstoffen ist ansonsten uneinheitlich und stark von der Angebotssituation abhängig. Basierend darauf hätten z.b. Nickel, Zink und Palladium Aufwärtspotential. Der wichtigste Ertragspfeiler bleiben die Rollgewinne, die sich aus der Differenz zwischen dem Kassapreis und dem tieferen Terminpreis (Backwardation) ergeben. Seit dem Anstieg im Juni tendiert der Goldpreis bei tiefer Volatilität wieder seitwärts und reagiert nicht mehr auf die Zunahme politischer Spannungen. Wir halten in unseren Portfolios weiterhin an einem geringen Engagement zu Rohstoffen fest. Bei Hedge Fonds bleiben wir mit 5% neutral positioniert, während wir die Goldposition von 5% auf 3% reduziert haben. Der Erlös geht zugunsten Unternehmensanleihen guter Qualität. AQUILA MONITOR August 2014 5
Referenzportfolio CHF Taktische Allokation Strategische Allokation Bandbreiten Vormonat Aktuell Liquidität 11 11 10 5-15 Anleihen 38 40 40 35-45 Staatsanleihen 0 0 Inv. Grade Unternehmensanleihen 23 25 40 Hochverzinsliche Anleihen 4 4 Anleihen Wachstumsmärkte 3 3 Diverse 8 8 Aktien 40 40 40 35-45 Schweiz 8 8 10 Europa 11 12 10 Nordamerika 9 8 10 Asien und Diverse 12 12 10 Andere Anlagen 11 9 10 5-15 Gold 5 3 5 Immobilien 0 0 Rohstoffe 1 1 Hedge Funds/Private Equity 5 5 5 Total 100 100 100 AQUILA MONITOR August 2014 6
Disclaimer Impressum: Investment Center Aquila & Co. AG Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen und Ansichten beruhen auf Quellen, die wir als zuverlässig erachten. Dennoch können wir weder für die Zuverlässigkeit noch für die Vollständigkeit oder Richtigkeit dieser Quellen garantieren. Diese Informationen und Ansichten begründen weder eine Aufforderung noch ein Angebot oder eine Empfehlung zum Erwerb oder Verkauf von Anlageinstrumenten oder zur Tätigung sonstiger Transaktionen. Interessierten Investoren empfehlen wir dringend, ihren persönlichen Anlageberater zu konsultieren, bevor sie auf der Basis dieses Dokumentes Entscheidungen fällen, damit persönliche Anlageziele, finanzielle Situation, individuelle Bedürfnisse und Risikoprofil sowie weitere Informationen im Rahmen einer umfassenden Beratung gebührend berücksichtigt werden können. AQUILA MONITOR August 2014 7