CEE von EM-Turbulenzen verschont
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- Ewald Hase
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1 Strategie Österreich & CEE CEE von EM-Turbulenzen verschont Indikatoren deuten auf Wirtschaftswachstum FX etwas stärker, LCY-Renditen seitwärts Corporate Eurobonds weniger attraktiv bewertet Liquidität und Saisonalität für Aktien positiv 1
2 Inhalt Strategie Österreich & CEE Thema: Wenig Auswirkung der Emerging Market-Turbulenzen auf CEE 3 Prognosen CEE inkl. Österreich 4 Anlagestrategie CEE inkl. Österreich 6 Spezialthema: Fürs erste bleibt CEE von den EM-Marktturbulenzen verschont 10 Österreich 12 CE: 14 Ungarn 16 Tschechische Republik 18 Slowakei 20 Slowenien 21 SEE: Kroatien 22 Rumänien 24 Bulgarien 26 Serbien 27 Bosnien und Herzegowina 28 Albanien 29 Kosovo 30 CIS: Belarus 31 Russland 32 Ukraine 34 Türkei 36 Sovereign Eurobonds 38 Corporate Eurobonds 40 Aktienmärkte 42 Spezialthema: Neuregelung des polnischen Pensionssystems 48 Sektoren 49 Aktien Top-Empfehlungen 54 Aktien Einzelwertübersicht 59 Indexgewichtung im Vergleich 63 Technische Analyse 64 Quantitative Analyse 66 Impressum und Abkürzungen 67 Erklärung: e... Schätzung f... Prognose p... vorläufige Ergebnisse n.v.... nicht verfügbar Abkürzungsverzeichnis Länder und Währungen ALL Albanischer Lek BAM Bosnische Mark BGN Bulgarischer Lev BYR Weißrussischer Rubel CZK Tschechische Krone EKK Estnische Krone HUF Ungarischer Forint HRK Kroatische Kuna LTL Litauischer Litas LVL Lettischer Lat PLN Polnischer Zloty RON Rumänischer Leu RSD Serbischer Dinar RUB Russischer Rubel SIT Slowenischer Tolar SKK Slowakische Krone TRY Türkische Lira UAH Ukrainische Hryvnia Volkswirtschaftliche Abkürzungen %-Änd. Prozentveränderung (nicht in Prozentpunkten) BIP Bruttoinlandsprodukt BP Basispunkte durchschn. durchschnittlich H/B Handelsbilanz FDI Ausländische Direktinvestitionen FX Fremdwährung L/B Leistungsbilanz LW Lokale Währung LStK Lohn-Stückkosten NPL notleidende Kredite p.a. im Jahresvergleich p.m. im Monatsvergleich p.q. im Quartalsvergleich PP Prozentpunkte PPI Produzentenpreisindex VPI Verbraucherpreisindex Aktienindizes BELEX15 Serbischer Aktienindex BET Rumänischer Aktienindex BUX Ungarischer Aktienindex CROBEX10 Kroatischer Aktienindex PX Tschechischer Aktienindex RTSI Russischer Aktienindex SASX-10 Bosnischer Aktienindex WIG 20 Polnischer Aktienindex Aktienkennzahlen DR Dividendenrendite GW Gewinnwachstum KGV Kurs-Gewinn Verhältnis LGW langfr. Gewinnwachstum EA IR Empfehlung ausgesetzt in Revision Länder Eurozone (EWU) Belgien, Deutschland, Estland, Finnland, Frankreich, Griechenland, Irland, Italien, Luxemburg, Malta, Niederlande, Österreich, Portugal, Slowakei, Slowenien, Spanien, Zypern CE Mitteleuropäische Länder -, Ungarn,, Slowakei, Slowenien SEE Südosteuropäische Länder - Albanien, Bosnien und Herzegowina, Bulgarien, Kroatien, Kosovo, Rumänien, Serbien CIS Europäische GUS (Gemeinschaft unabhängiger Staaten) Länder - Russland, Ukraine, Belarus CEE Mittel- und Osteuropa (CE + SEE + CIS) 2
3 Thema Wenig Auswirkung der Emerging Market-Turbulenzen auf CEE Ausverkauf in Teilen Asiens und Lateinamerikas ohne spillover-effekte Stimmungsverbesserung bei Unternehmen auch in wichtigen CEE-Ländern, Konjunkturerholung setzt ein Zinstief im Wesentlichen erreicht, Renditeanstieg folgt den westlichen Trends Nach dem enttäuschenden Jahresbeginn hat sich die Konjunktureinschätzung in den Folgemonaten verbessert. Nur bei Russland und Ukraine sind die Frühjahrszahlen noch recht bescheiden ausgefallen. Da über den Sommer die Anzeichen auf Aufschwung ausgeblieben sind, haben wir unsere Russland-Schätzung 2014 auf plus 2 Prozent zurückgenommen. Sonst haben wir nur bei der Türkei die Aussichten 2014 etwas abgesenkt, alle anderen BIP-Prognosen sehen wir durch die programmgemäße Stimmungsaufhellung in Europa und den CEE-Staaten gut abgesichert. In Österreich erfordert unsere 2013-BIP-Prognose eine deutliche Beschleunigung des Wachstums in der zweiten Jahreshälfte. In 2014 könnte mit 1,5 Prozent wieder Potenzialwachstum dank Nettoexporte und anziehender Investitionen erreicht werden. Insgesamt werden sich die Wachstumsdifferenzen 2014 zwischen den Regionen in CEE deutlich reduzieren. Dieser Trend sollte auch im BIP-Trend 2015 charakteristisch sein. Verantwortlich dafür ist die optimistische Prognose für Deutschland, das für viele offene CEE-Volkswirtschaften den Impuls für steigende Netto-Exporte offerieren sollte. Die Binnennachfrage dürfte erst zeitverzögert anspringen, weshalb die Leistungsbilanzen keine nennenswerte Änderung erfahren. Inflationsseitig ist überwiegend der Tiefpunkt der Teuerung durchschritten. Ab dem zweiten Halbjahr ist generell mit leicht steigenden Preisen zu rechnen, die den Schnitt 2014 erhöhen. Auswirkung auf Geldpolitik und Währungen Ungeachtet der Kapitalabzüge in Emerging Markets hat sich der Zinssenkungstrend fortgesetzt. Doch sowohl inländische Preisentwicklung, Währungsschwächen als auch die US-Notenbankpolitik setzen einen unteren Riegel bei den meisten CEE-Zinsambitionen. Bei Ungarn und Rumänien versuchen die Zentralbanken jedoch noch ihren autonomen Spielraum auszunützen. Dies kann jedoch auch temporär zu Währungsschwäche führen. Insgesamt aber sehen wir die nächsten 3-6 Monate bei den meisten CEE-Währungen im Zeichen von leichten Aufwertungstendenzen gegenüber dem EUR. Nach seiner Abschwächung sollte sich auch der Rubel zum USD temporär stabilisieren. Mittelfristig sehen wir jedoch bei RUB die Abwertungstendenzen überwiegen. Auswirkung auf Renten- und Aktienmärkte Die Renditeanstiege in den meisten CEE-Ländern war im Vergleich zu den übrigen Emerging Markets mit plus 50 bis BP bei 10-jährigen Laufzeiten spürbar geringer, weil das fundamentale Umfeld (Kapital/Leistungsbilanz) vorteilhafter war. Nur bei Ukraine und Türkei haben sich die Kapitalabflüsse stark negativ durchgeschlagen. Von den globalen Rahmenbedingungen (US-tapering) ist keine Entspannung zu erwarten, weshalb sich die langfristigen Renditen bis ins erste Quartal auf dem erhöhten Niveau bewegen werden. Auf die nächsten 3-6 Monate sind wir folglich für Lokalwährungsanleihen positiv eingestellt. Erst im weiteren Jahresverlauf 2014 ist als Parallelbewegung mit den etablierten Rentenmärkten eine Fortsetzung höherer Renditen wahrscheinlich. Die äußerst attraktiven Bewertungen und die bislang zurückgebliebene Kursentwicklung machen uns für einen versöhnlichen Jahresausklang zuversichtlich. Die Aufhellung der Konjunktur sollte sich aber besonders deutlich in der ersten Jahreshälfte 2014 mit weiter steigenden Aktienindizes bemerkbar machen. Peter Brezinschek PMI in CE zeigen Aufwärtstrend Okt.12 Jän.13 Apr.13 Jul.13 Russland Österreich Quelle: Markit, Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH Empfehlungen 1 - Aktienmärkte Indizes MICEX, BUX, WIG20, PX, MICEX, BET, CROBEX10 Sektoren Übergewichten Grundstoffe, Öl & Gas Untergewichten Telekommunikation Aktien KGHM PLN 123,80 2 Kursziel: PLN 150 Krka EUR 50,00 2 Kursziel: EUR 62,00 OMV EUR 36,30 2 Kursziel: EUR 42,40 Oesterreichische Post EUR 32,62 2 Kursziel: EUR 37,00 PhosAgro USD 9,82 2 Kursziel: USD 18,20 Empfehlungen 1 Anleihenmärkte LW Anleihen PLN 3-j. Staatsanleihen TRY Staatsanleihen (spekulativ) Eurobonds Türkei 6,875% 03/2036 USD Serbien 6,75% 11/2024 USD Corporate bonds Vnesheconombank 5,375% fällig 2017 Gazprom 4,95% fällig Horizont: Ende ; 2 Der angegebene Kurs entspricht dem zuletzt verfügbaren Kurs um 6:30 (MEZ) am 17. September 2013 Quelle: Raiffeisen RESEARCH 3
4 Prognosen Reales BIP (% p.a.) Länder e 2014f Konsensus 2015f Konsensus 1,9 1,2 2,5 2,6 3,0 3,4 Ungarn -1,7 0,5 1,5 1,4 1,5 2,1-1,2-1,0 1,9 1,8 2,4 2,6 Slowakei 2,0 0,9 2,0 2,1 3,0 3,1 Slowenien -2,3-2,0 0,0 0,0 1,5 1,1 CE 0,6 0,5 2,1 2,1 2,6 2,9 Kroatien -2,0-0,5 1,0 0,8 1,5 1,9 Bulgarien 0,8 0,5 2,0 1,8 3,5 2,8 Rumänien 0,7 2,5 2,0 2,5 2,5 3,1 Serbien -1,7 1,5 2,0 2,4 3,0 0,0 Bosnien u. H. -1,1 0,5 1,5 1,9 3,5 0,0 Albanien 1,6 2,0 3,0 2,8 3,5 0,0 Kosovo 3,0 3,0 3,0 n.v. 4,0 n.v. SEE 0,0 1,5 1,9 2,1 2,7 2,2 Russland 3,4 2,0 2,0 2,6 2,5 3,1 Ukraine 0,2 1,0 1,5 2,1 2,5 3,2 Belarus 1,5 2,0 2,0 2,8 3,0 0,0 CIS 3,1 1,9 2,0 2,6 2,5 3,0 CEE 2,1 1,5 2,0 2,4 2,6 2,9 Türkei 2,2 3,5 3,5 3,9 5,0 4,9 Österreich 0,9 0,5 1,5 1,5 2,3 1,9 Deutschland 0,9 0,5 1,8 1,7 2,5 1,9 Eurozone -0,6-0,3 1,5 0,9 2,0 1,4 Quelle: Thomson Reuters, Consensus Economics, Raiffeisen RESEARCH Verbraucherpreise (Durchschn., % p.a.) 3,7 1,2 2,0 2,5 Ungarn 5,7 2,0 2,5 3,0 3,3 1,5 1,2 2,2 Slowakei 3,6 1,6 1,7 2,7 Slowenien 2,6 2,0 2,0 2,0 CE 3,8 1,4 1,9 2,5 Kroatien 3,4 2,5 2,7 2,9 Bulgarien 3,0 2,0 3,4 3,5 Rumänien 3,3 4,2 2,2 3,0 Serbien 7,8 9,5 9,0 5,5 Bosnien u. H. 2,1 1,0 2,5 2,5 Albanien 2,0 2,5 2,8 3,0 Kosovo 2,5 2,4 1,5 2,5 SEE 3,7 3,9 3,2 3,3 Russland 5,1 6,7 5,5 5,4 Ukraine 0,6-0,2 5,0 7,5 Belarus 59,2 19,0 21,5 20,0 CIS 6,3 6,5 5,9 6,0 CEE 5,4 4,9 4,6 4,8 Türkei 9,0 6,0 6,7 6,0 Österreich 2,6 1,9 2,1 2,3 Deutschland 2,1 1,5 1,5 2,0 Eurozone 2,5 1,5 1,6 1,8 Leistungsbilanz (% des BIP) -3,5-2,6-4,0-4,0 Ungarn 1,9 2,6 2,8 2,5-2,5-1,0-0,8-0,5 Slowakei 2,3 3,1 3,0 3,1 Slowenien 3,2 3,6 3,2 2,1 CE -1,7-0,7-1,5-1,6 Kroatien 0,0-0,7-0,9-0,6 Bulgarien -0,7 1,0 0,5-0,8 Rumänien -3,8-1,0-2,0-2,5 Serbien -10,5-5,9-7,7-8,6 Bosnien u. H. -9,7-8,6-9,8-10,2 Albanien -8,8-9,1-9,2-9,2 Kosovo -20,4-20,9-18,9-18,4 SEE -4,3-2,3-3,1-3,6 Russland 3,7 2,8 2,0 1,1 Ukraine -8,5-6,6-6,5-5,9 Belarus -2,9-10,0-3,5-6,0 CIS 2,6 1,7 1,2 0,3 CEE 0,8 0,7 0,0-0,6 Türkei -6,1-6,7-6,6-6,0 Österreich 1,8 2,2 2,2 1,7 Deutschland 7,0 7,0 7,0 6,5 Eurozone 1,3 1,8 1,9 1,5 Bruttoauslandsverschuldung (% des BIP) 72,4 73,1 70,9 69,0 Ungarn 126,8 119,2 110,3 99,5 50,7 51,5 50,5 49,9 Slowakei 71,2 72,8 75,4 76,6 Slowenien 111,9 114,3 112,9 110,4 CE 76,9 76,8 74,2 71,6 Kroatien 102,3 103,1 99,8 97,0 Bulgarien 94,8 91,4 89,2 82,3 Rumänien 75,2 70,9 69,6 68,0 Serbien 85,9 81,2 79,5 75,9 Bosnien u. H. 63,1 62,7 62,0 60,3 Albanien 24,7 24,5 26,8 27,6 Kosovo 17,2 17,3 16,5 15,6 SEE 80,1 76,9 75,3 72,6 Russland 30,9 33,7 34,0 34,0 Ukraine 76,3 77,3 76,5 79,1 Belarus 52,0 51,9 52,5 52,9 CIS 34,8 37,6 37,8 38,0 CEE 50,5 51,9 51,2 50,5 Türkei 45,2 46,3 49,5 46,3 Österreich n.v. n.v. n.v. n.v. Deutschland n.v. n.v. n.v. n.v. Eurozone n.v. n.v. n.v. n.v. Konsol. Budgetsaldo (% des BIP) -3,9-4,1-3,8-3,4 Ungarn -1,9-2,9-2,9-2,9-4,4-2,9-2,9-2,9 Slowakei -4,3-3,1-2,9-2,6 Slowenien -4,0-8,0-3,5-3,0 CE -3,8-3,8-3,4-3,1 Kroatien -4,1-4,5-3,6-3,2 Bulgarien -0,5-2,1-1,8-1,3 Rumänien -2,9-2,8-2,5-2,3 Serbien -5,7-5,0-4,5-4,0 Bosnien u. H. -2,0-1,5-1,0-1,0 Albanien -3,4-3,4-3,4-3,4 Kosovo -2,7-3,5-2,5-2,0 SEE -3,0-3,2-2,7-2,5 Russland 0,4-0,5-0,2-0,6 Ukraine -5,5-4,0-5,0-3,5 Belarus 0,5 0,0 0,0 0,0 CIS 0,0-0,8-0,6-0,8 CEE -1,3-1,8-1,5-1,6 Türkei -2,4-2,2-2,5-2,2 Österreich -2,5-2,9-2,0-1,0 Deutschland 0,2-0,2 0,0 0,5 Eurozone -3,7-2,9-2,8-2,3 Wechselkurs EUR/LCY (Durchschn.) 4,19 4,17 4,04 3,93 Ungarn 289,2 297,5 303,8 300,0 25,1 25,7 25,1 24,6 Slowakei Euro Euro Euro Euro Slowenien Euro Euro Euro Euro Kroatien 7,52 7,55 7,50 7,50 Bulgarien 1,96 1,96 1,96 1,96 Rumänien 4,46 4,43 4,48 4,45 Serbien 113,0 113,2 113,8 114,4 Bosnien u. H. 1,96 1,96 1,96 1,96 Albanien 139,0 139,7 138,3 138,0 Kosovo Euro Euro Euro Euro Russland 40,0 42,0 43,0 44,1 Ukraine 10,39 10,67 10,92 11,96 Belarus Türkei 2,31 2,58 2,73 2,60 Österreich Euro Euro Euro Euro Deutschland Euro Euro Euro Euro USA Euro Euro Euro Euro Öffentliche Verschuldung (% des BIP) 55,6 57,1 57,6 57,2 Ungarn 79,2 78,7 77,2 77,1 45,9 48,4 49,6 50,6 Slowakei 52,2 54,7 56,9 56,5 Slowenien 54,0 65,0 67,0 68,0 CE 56,3 58,3 58,9 58,9 Kroatien 53,7 61,8 65,4 67,0 Bulgarien 18,3 17,8 19,4 16,1 Rumänien 37,8 38,5 38,9 38,9 Serbien 59,7 59,3 59,9 58,5 Bosnien u. H. 39,7 41,5 39,6 38,5 Albanien 61,5 62,6 62,0 62,0 Kosovo 18,0 20,0 22,0 22,0 SEE 40,6 42,2 43,2 42,8 Russland 10,5 11,0 11,5 12,5 Ukraine 36,8 37,5 39,0 40,0 Belarus 31,5 31,3 32,6 33,4 CIS 13,1 13,6 14,2 15,2 CEE 27,4 28,4 29,0 29,6 Türkei 36,8 35,0 33,0 32,0 Österreich 74,1 75,2 75,3 73,7 Deutschland 81,9 81,1 78,6 76,0 Eurozone 90,6 93,5 94,0 93,0 Bonitätseinstufungen* Länder S&P Moody's Fitch A- A2 A- Ungarn BB Ba1 BB+ AA- A1 A+ Slowakei A A2 A+ Slowenien A- Ba1 BBB+ Kroatien BB+ Ba1 BB+ Bulgarien BBB Baa2 BBB- Rumänien BB+ Baa3 BBB- Serbien BB- B1 BB- Bosnien u. H. B B3 k.r. Albanien B+ B1 k.r. Kosovo k.r. k.r. k.r. Russland BBB Baa1 BBB Ukraine B Caa1 B Belarus B- B3 k.r. Türkei BB+ Baa3 BBB- Österreich AA+ Aaa AAA Deutschland AAA Aaa AAA * für langfristige Fremdwährungsverbindlichkeiten k.r. = kein Rating 4
5 Prognosen Wechselkursprognosen vs EUR 4,22 4,15 4,10 4,05 Ungarn 297,20 300,0 305,0 305,0 25,74 25,5 25,4 24,9 Kroatien 7,61 7,60 7,57 7,52 Rumänien 4,48 4,50 4,45 4,50 Serbien 114,81 115,0 113,0 114,0 Albanien 140,45 140,0 139,5 139,0 vs USD 17.Sep 1 Dez.13 Mär.14 Sep.14 Russland 32,2 33,0 32,5 33,3 Ukraine 8,19 8,20 8,20 8,40 Belarus Türkei 2,00 1,95 2,00 2,05 EUR/USD 1,34 1,30 1,31 1, :00 (MEZ) 2-j. Anleihenrendite-Prognosen 3,01 3,23 3,38 3,63 Ungarn 4,14 4,45 4,90 5,00 0,21 0,30 0,40 0,80 Kroatien 3,15 3,50 3,50 3,70 Rumänien 4,43 3,95 3,85 3,90 Russland 6,20 6,20 6,00 6,00 Türkei 8,63 8,80 9,30 9,00 Österreich 0,25 0,35 0,45 0,85 Deutschland 0,21 0,30 0,40 0,80 USA 0,37 0,50 0,50 1,00 Erwartete Renditeänderung Ungarn Rumänien BP-Änderung der Rendite der Staatsanleihe in 3 Monaten Aktienmarktkennzahlen Deutschland USA Gewinnwachstum Kurs/Gewinn- Verhältnis 13e 14f 13e 14f ATX 24,0% 11,6% 12,2 11,0 WIG 20-22,5% 2,6% 13,2 12,8 BUX -5,3% 11,9% 9,9 8,9 PX 1-10,9% 16,8% 13,4 11,5 MICEX -1,3% 3,5% 5,6 5,4 BET 20,3% 12,0% 7,5 6,7 CROBEX10 25,6% 5,9% 10,6 10,0 BIST Nat. 1,1% 7,6% 10,6 9,9 1 (PX): exkl. Orco Property Quelle: Thomson Reuters, IBES, Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH Leitzinssatzprognosen 2,50 2,50 2,50 2,75 Ungarn 3,80 2 3,50 3,20 3,20 0,05 0,05 0,05 0,05 Rumänien 4,50 3,75 3,50 3,50 Russland 5,50 5,25 5,25 5,25 Türkei 4,50 4,50 5,00 5,50 Eurozone 0,50 0,50 0,50 0,50 USA 0,25 0,25 0,25 0, :00 (MEZ) 2 20 BP Zinssenkung auf 3,60 % am j. Anleihenrendite-Prognosen 3,80 3,87 3,96 4,15 Ungarn 5,33 5,90 6,20 6,20 1,28 1,50 1,70 2,10 Kroatien 4,46 4,40 4,50 4,60 Rumänien 4,70 4,45 4,40 4,40 Russland 6,60 6,60 6,30 6,40 Türkei 8,77 8,90 9,40 9,20 Österreich 1,01 1,20 1,40 2,00 Deutschland 0,97 1,10 1,30 1,90 USA 1,61 1,80 1,90 2,30 Renditestruktur Ungarn Rumänien Spread zwischen 3M und 10-j. Laufzeit in BP Aktienindexprognosen Deutschland Indexschätzungen 17.Sep 1 Dez.13 Mär.14 Sep.14 ATX WIG BUX PX MICEX BET CROBEX BIST Nat :59 (MEZ) in Lokalwährung USA 3M Geldmarktzinssatz-Prognosen 2,50 2,73 2,75 3,10 Ungarn 3,75 3,80 3,50 3,70 0,13 0,20 0,20 0,20 Kroatien 1,37 2,00 2,45 3,30 Rumänien 3,19 3,00 2,90 2,95 Russland 6,78 7,10 6,95 7,20 Türkei 7,94 7,40 7,70 7,70 Eurozone 0,22 0,25 0,30 0,50 USA 0,25 0,30 0,30 0,30 * 17:00 (MEZ) Quelle: Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH 10-j. Anleihenrendite-Prognosen 4,42 4,55 4,60 4,78 Ungarn 5,89 6,50 6,80 6,80 2,26 2,60 2,80 3,20 Kroatien 4,88 5,50 5,60 5,60 Rumänien 5,05 5,00 5,00 5,20 Russland 7,40 7,20 7,00 7,15 Türkei 9,33 9,20 9,70 9,90 Österreich 2,34 2,45 2,65 3,10 Deutschland 1,96 2,10 2,30 2,80 USA 2,85 3,00 3,10 3,30 Wechselkursveränderung* TRY USD RON HUF RUB PLN CZK *18. September 2013 verglichen zu 1. Juli 2013, Lokale Währung vs. EUR (%); Quelle: Bloomberg Erwartete Aktienindexperformance 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% ATX WIG 20 BUX Dez.13 PX Quelle: Raiffeisen RESEARCH MICEX BET Mär.14 CROBEX10 BIST Nat. 5
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