Ökonomische Rahmenbedingungen 1. Quartal 2017 Rückblick 2016: Das Undenkbare denken Wie schon beim sog. Brexit lagen zum zweiten Mal im abgelaufenen Jahr die Umfragen bei einer entscheidenden politischen Abstimmung deutlich daneben. Am 8. November 2016 wurde schließlich überraschend Donald Trump zum 45. US- Präsidenten gewählt. Und zum zweiten Mal war die Marktreaktion anders als von vielen Anlegern erwartet. Der Austritt von Großbritannien aus der EU galt im Frühsommer schon als worst-case-szenario. Die Aktienmärkte erholten sich dennoch binnen weniger Tage. Noch schneller ging es nach dem überraschenden Wahlsieg von Donald Trump. Bereits im Tagesverlauf bzw. nach wenigen Stunden konnten die anfänglichen Verluste aufgeholt werden. Bei seiner ersten Rede zeigte sich der neue US-Präsident dann etwas versöhnlich und kündigte die Schwerpunkte seiner politischen Ausrichtung an. Die Aussicht auf steigende Ausgaben für Infrastrukturprojekte, breite Steuersenkungen und weniger Regulierung führten am amerikanischen Aktienmarkt zu kräftig steigenden Kursen. Obwohl die Indizes auf neue Allzeithöchststände stiegen, wurde die Rally vorwiegend durch die Erholung der Finanz-, Industrie- und Ölwerte getragen. Aufgrund einer unklaren Steuerpolitik (Rückführung von Gewinnen) und einer Begrenzung der Zuwanderung, auch für qualifizierte ausländische IT-Fachleute, stehen die Technologiewerte seit der Wahl von Donald Trump nicht mehr in der Gunst der Anleger. Das, was die Zentralbanken der Industrieländer seit vielen Jahren mit der Nullzinspolitik, Liquiditätsmaßnahmen und Anleihekaufprogrammen versucht haben zu erreichen, schafft Donald Trump mit der schlichten Ankündigung eines Infrastruktur- Highlights Donald Trump wurde überraschend zum 45. US-Präsidenten gewählt. Politische Ereignisse können auch im Jahr 2017 zu kurzfristigen Schwankungen führen. Highlights im 1. Quartal 2017: Geldpolitik, Europäische Wahlen, politische Ausrichtung von Donald Trump. Aktien 31.12.2015 31.12.2016 in % DAX 10743,01 11481,06 6,9% Euro Stoxx 3267,52 3290,52 0,7% MSCI Welt in EUR 1530,27 1660,4 8,1% Anleihen (Zinsen) in Bp Bundesanleihen (10J) 0,63% 0,21% -42 US-Treasuries (10J) 2,27% 2,44% 17 Wechselkurse in % EUR/USD 1,09 1,05-3,2% EUR/CHF 1,09 1,07-1,5% Investitionsprogramms: Die Inflations- und Wachstumserwartungen ziehen deutlich an (vgl. Chart: Inflationserwartungen steigen wieder, Seite 2). Als Resultat sind seit der US-Wahl die Anleiherenditen bei 10- jährigen Staatsanleihen in den USA um ca. 60 Basispunkte auf nun 2,44% gestiegen. Auch die deutschen Bundesanleihen notieren wieder im positiven Bereich bei 0,21%. Verstärkt wurde der Renditeanstieg zudem durch robuste Konjunkturdaten und durch den Basiseffekt des niedrigen Ölpreises. Auf dem US-Arbeitsmarkt herrscht quasi Vollbeschäftigung und das Bruttoinlandsprodukt der USA ist im dritten Quartal wegen der Konsumausgaben noch stärker gewachsen als bisher angenommen. Auf das Jahr hochgerechnet betrug das Wirtschaftswachstum real 3,2%, erwartet wurde ein Zuwachs von Quartalsbericht 1/2017 Seite 1
2,9%. Außerdem stieg der Index für das Verbrauchervertrauen im November auf das höchste Niveau seit 2007. Auch der US- Dollar hat handelsgewichtet mehr als 4% zugelegt. Der Euro sackte gegenüber dem US- Dollar auf 1,0517 ab. Diese Entwicklung wurde durch den Anstieg der US-Renditen unterstützt. Darüber hinaus spricht die geldpolitische Entwicklung in den USA für den Dollar. Auf die angekündigte Zinserhöhung der Fed im Dezember 2016 werden vermutlich zwei bis drei weitere Schritte im neuen Jahr folgen. Da die EZB noch weit von einer Zinsanhebung entfernt ist und eine Verlängerung ihres Anleihekaufprogramms beschlossen hat, spricht die Zinsdifferenz zurzeit für die amerikanische Währung. Inflationserwartungen steigen wieder (%) Italien versucht die politische Krise zu entschärfen Nachdem das Referendum in Italien über maßgebliche Verfassungsänderungen deutlich abgelehnt worden ist und Ministerpräsident Renzi, wie angekündigt, zurückgetreten ist, stand Italien erneut vor einem politischen Vakuum. Präsident Mattarella hat wenige Tage nach Renzi s Rücktritt den Außenminister Paolo Gentiloni beauftragt, auf Basis der aktuellen Koalition eine neue Regierung zu bilden. Die Herausforderungen für Italien bleiben groß. In erster Linie gilt es die Bankenkrise zu entschärfen und ein neues Wahlrecht einzuführen. Es ist nicht auszuschließen, dass die notleidenden italienischen Banken Staatshilfe benötigen, da die erforderlichen Kapitalerhöhungen ins Stocken geraten und sich potentielle Investoren, vorwiegend ausländische, aufgrund der politischen Unsicherheiten zurückziehen (vgl. Chart: Kreditausfallversicherungen steigen in Italien). Kreditausfallversicherungen steigen in Italien Auch in Europa ist das Börsenjahr mit politischen Entscheidungen zu Ende gegangen. Österreich hat sich bei der Präsidentschaftswahl für den liberalen und europafreundlichen van der Bellen entschieden und nicht den rechts-populistischen Kandidaten Hofer gewählt. Schließlich hat Italien beim Referendum klarer als erwartet gegen die von Ministerpräsident Renzi vorgeschlagenen Reformen gestimmt. Aufgrund der unsicheren politischen Lage in Europa und noch vielen ungelösten Problemen (Staatsverschuldungen, Bankenproblematik, Flüchtlingskrise, etc.) haben die europäischen Märkte deutlich schlechter als die US-Börse abgeschnitten (Euro Stoxx ca. 1%, SMI ca. -7%). Aus unserer Sicht konnte Italien die politische Krise bremsen und möglicherweise einen Übergang bis zu den nächsten Wahlen im Frühjahr 2018 herstellen. Bei vorgezogenen Neuwahlen würde eine Verschiebung der Mehrheiten zugunsten der Eurokritischen Parteien drohen. Quartalsbericht 1/2017 Seite 2
Können die Märkte ohne das billige Geld überleben? Die ultralockere Geldpolitik der letzten Jahre hat zweifelsfrei die Aktienmärkte unterstützt. Vor dem Hintergrund der Niedrigstzinsen relativieren sich auch die Bewertungen. Sicherlich würden die Kapitalmärkte negativ auf das Ende dieser Geldpolitik reagieren. Da in jüngster Zeit die Inflationserwartungen sowie die Konsumentenpreise wieder steigen, haben sich bereits am Rentenmarkt viele Investoren auf höhere Zinsen in den USA und das Ende der Anleihekäufe in Europa eingestellt (vgl. Chart: Renditen erholen sich vom Tiefststand). 10-jährige Renditen (%) erholen sich vom Tiefststand In der Vergangenheit haben zu Beginn eines Zinssteigerungszyklus die Aktienmärkte positiv reagiert. Jedoch ereigneten sich die ersten Zinsschritte deutlich früher im Konjunkturzyklus und gingen mit einem starken Wirtschaftswachstum sowie großen Gewinnzuwächsen der Unternehmen einher. Heute sind die Bewertungen schon gestiegen und das Wirtschaftswachstum bleibt moderat. Aus diesem Grund gehen wir davon aus, dass die Märkte sehr sensibel auf eine straffere Geldpolitik reagieren werden. Einen Vorgeschmack gab es im Jahr 2013, als die Fed das Ende ihrer Anleihekäufe ( Tapering ) ankündigte und sowohl Aktien als auch Anleihen gleichermaßen fielen. Unserer Meinung nach werden deshalb die Zentralbanken weiterhin äußerst vorsichtig vorgehen. Die US-Notenbank Fed hatte in der Vergangenheit schon mehrfach zu früh die Leitzinsen angehoben und somit den Konjunkturaufschwung wieder abgewürgt (vgl. 1930er, 1970er und 1980er Jahre). Diesen Fehler wird die Fed nun vermeiden. Wir erwarten im Jahr 2017 zwei bis drei Zinserhöhungsschritte durch die Fed, nachdem bereits im Dezember 2016 der Leitzins auf 0,5-0,75% angehoben wurde. Blickt man genau 12 Monate zurück, so wurden in den USA vier Zinsschritte für das Jahr 2016 prognostiziert, von denen nur zwei tatsächlich umgesetzt wurden. Dies verdeutlicht das äußerst vorsichtige Vorgehen der Notenbanken. Darüber hinaus hat Janet Yellen hervorgehoben, dass die Fed auch eine Inflationsrate toleriert, die etwas oberhalb der Zielrate von ca. 2% liegt. Allerdings könnte eine schneller steigende Inflation die Zentralbank unter Druck setzten. Wir gehen davon aus, dass auch im nächsten Jahr die Geldpolitik expansiv bleibt und noch keine wirkliche Straffung bevorsteht. Dann können die Realzinsen auf das niedrigste Level der letzten Jahre fallen, wenn die Inflation stärker steigt als die nominellen Zinsen. In Europa wird sogar das Anleihekaufprogramm der EZB bis zum Jahresende 2017 verlängert, aber auf 60 Mrd. Euro pro Monat reduziert. Ursprünglich sollte diese Maßnahme im März enden. Unserer Meinung nach können insbesondere politische Ereignisse (z.b. Italien, Frankreich, etc.) oder eine Bankenkrise (z.b. in Italien) dazu führen, dass der Maßnahmenkatalog der EZB sogar wieder erweitert wird. Ein Ende ist also noch lange nicht in Sicht. Ausblick 2017: Anti-Establishment- Parteien auf dem Vormarsch Durch beide politischen Groß-Ereignisse ( Brexit, Donald Trump) haben sich im abgelaufenen Jahr in zwei wichtigen Industrieländern Populisten durchgesetzt. In diesem Quartalsbericht 1/2017 Seite 3
Jahr geht nun der politische Fokus wieder zurück nach Europa. Großbritannien wird vermutlich im ersten Halbjahr 2017 den Artikel 50 anwenden und die Austrittsverhandlungen innerhalb der kommenden zwei Jahre durchführen. Bei Wahlen in den Niederlanden (März), Frankreich (April, Mai) und Deutschland (September) können populistische Parteien, die EU- bzw. eurokritisch sind, weitere Erfolge erzielen bzw. an die Macht gelangen (vgl. Chart: Der Anteil der Protestparteien in Europa wächst). Der Anteil der Protestparteien in Europa wächst Quelle: Wikipedia, nationale Umfragen, FG&W Diese politischen Ereignisse können unserer Meinung nach wieder zu einer erhöhten Volatilität an den Finanzmärkten führen. Darüber hinaus wird vermutlich das europäische Bankensystem erneut auf eine harte Probe gestellt, wenn eine EU- bzw. eurokritische Partei in einem Mitgliedsstaat an Einfluss gewinnt. Wir gehen davon aus, dass zwar die Protestbereitschaft in vielen Ländern durch die wachsende Globalisierung und deren (negativen) Folgen (z.b. Flüchtlingsströme, Verschuldung) viel größer geworden ist, aber ein Austritt aus dem Euroraum dennoch von den meisten nicht gewünscht ist. Die Wirtschaftsaussichten in Europa sind intakt und Analysten gehen von ca. 1,3% Wachstum für das Jahr 2017 aus. Die expansive Geldpolitik der EZB wird sich noch nicht verlangsamen. Im Dezember hat die Notenbank angekündigt, ihr Anleihekaufprogramm um weitere neun Monate zu verlängern. Die Gewinnentwicklung wird in Europa unseres Erachtens im neuen Jahr wieder etwas an Schwung gewinnen, nachdem sich der Energiesektor durch den Anstieg des Ölpreises wieder spürbar erholt. Die günstige Bewertung (Kurs-Gewinn-Verhältnis von ca. 14) spiegelt das aktuelle Nullzinsniveau noch nicht einmal wider. Wir gehen davon aus, dass die ultralockere Geldpolitik noch eine ganze Weile bestehen bleibt, da sich die wirtschaftliche Situation vieler südeuropäischer Länder nicht gerade verbessert hat. Sollte auch bedingt durch die Erholung der Energiepreise die Inflationsrate in Europa wieder steigen, wird vermutlich die EZB auch eine leicht höhere Rate tolerieren. Von der Notenbank wird eine Inflationsrate von ca. 2% angestrebt. Allerdings wird vor allem der europäische Finanzsektor weiterhin stark durch die negativen Zinsen, die schwache Kreditnachfrage und ausfallbedrohte Assets belastet. Aufgrund der hohen Gewichtung der Finanzwerte in den europäischen Börsenindizes (z.b. Stoxx 600) liegt die erwarte Gewinnentwicklung deutlich hinter den technologieorientieren Indizes in Amerika (z.b. S&P 500). In den USA wird die Verbesserung des Gewinntrends durch solide Konsumausgaben und eine Stabilisierung des Industriesektors unterstützt. Zusätzlich können sich die Maßnahmen des zukünftigen US-Präsidenten Donald Trump positiv auf das Gewinnwachstum auswirken. Er hat niedrigere Steuern, Kapitalrückführungen aus dem Ausland, höhere Staatsausgaben und weniger Regulierung in Aussicht gestellt. Durch diesen Reflationseffekt würde auch die Renditekurve wieder steiler werden, was sich zudem positiv auf den amerikanischen Bankensektor auswirken sollte. Aktien bleiben in diesem Umfeld weiterhin interessant. Quartalsbericht 1/2017 Seite 4
Impressum Herausgeber: Franzen Gerber & Westphalen Asset Management GmbH Minnholzweg 2b 61476 Kronberg im Taunus Telefon: 06173 800-400 Fax: 06173 800-444 Email: info@fgw-asset.de www.fgw-asset.de Geschäftsführende Gesellschafter: Walter Franzen Matthias Gerber Matthias Graf von Westphalen Jörg Franzen Registergericht: Amtsgericht Königstein i. Ts., HRB 5003 Sitz der GmbH: Kronberg i. Ts. Zuständige Aufsichtsbehörde: Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Nr.: VII 1 (116394) Redaktionsschluss: 04. Januar 2017 Haftungsausschluss: Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Informationen, Meinungen und Analysen geben die Einschätzung der Franzen Gerber & Westphalen Asset Management (im Folgenden: FG&W) zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wider und können sich, auch im Hinblick auf die gegenwärtige Rechts- und Steuerlage, jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Zu einer Mitteilung von künftigen Änderungen ist FG&W nicht verpflichtet. Die Angaben wurden mit Sorgfalt zusammengestellt und können sich auch auf externe Datenquellen beziehen, die bei Drucklegung von FG&W als zuverlässig angesehen wurden, jedoch keiner neutralen Prüfung unterzogen wurden. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Angaben kann FG&W jedoch keine Gewähr übernehmen. FG&W übernimmt keine Haftung für etwaige Schäden oder Verluste, die direkt oder indirekt aus der Verteilung oder Verwendung dieser Publikation oder ihrer Inhalte entstehen. Soweit die in dieser Publikation enthaltenen Informationen Prognosen, Meinungsäußerungen oder Beurteilungen zur Marktsituation, zu Branchen, einzelnen Unternehmen oder Wertpapieren enthalten, ist eine individuelle Anlageempfehlung damit nicht verbunden. Insbesondere ersetzt diese Publikation weder die Anlageberatung noch die individuelle, qualifizierte Steuerberatung. Mit dieser Publikation wird kein Angebot zum Kauf, Verkauf oder zur Zeichnung von Wertpapieren oder sonstigen Titeln unterbreitet. Generell gilt: Eine in dieser Publikation angegebene Wertentwicklung, die sich auf einzelne Finanzinstrumente bzw. Indizes der Vergangenheit beziehen, ist weder ein verlässlicher Indikator für die aktuelle oder zukünftige Wertentwicklung noch stellt sie eine Garantie für die Zukunft dar. Dieses Dokument wurde von FG&W erstellt und dient ausschließlich der Information. Nachdrucke sowie öffentliches Zugänglichmachen insbesondere durch Aufnahme in fremde Internetauftritte und Vervielfältigungen auf Datenträger aller Art bedürfen der schriftlichen vorherigen Zustimmung durch die Franzen Gerber & Westphalen Asset Management GmbH. Quartalsbericht 1/2017 Seite 5