Daniel Bartsch Unternehmenswertsteigerung durch strategische Desinvestitionen Eine Ereignisstudie am deutschen Kapitalmarkt Mit einem Geleitwort von Prof. Dr. Christoph J. Börner Deutscher Universitäts-Verlag
Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis Tabellenverzeichnis Abkürzungsverzeichnis XIII XV XIX 1 Einleitung 1 1.1 Problemstellung und Zielsetzung der Arbeit 1 1.2 Einordnung der Arbeit in die bestehende Literatur 3 1.3 Aufbau der Arbeit 5 2 Grundlagen 9 2.1 Strategie als Untersuchungsgegenstand 9 2.1.1 Der Strategiebegriff 9 2.1.2 Merkmale strategischen Verhaltens 16 2.1.3 Strategieebenen im Unternehmen 19 2.2 Desinvestition als Untersuchungsgegenstand 22 2.2.1 Der Desinvestitionsbegriff 22 2.2.1.1 Perspektiven des Desinvestitionsbegriffs 22 2.2.1.2 Der allgemeine Desinvestitionsbegriff 24 2.2.1.3 Der Begriff der strategischen Desinvestition 30 2.2.2 Desinvestitionsinstrumente 33 2.2.3 Der Desinvestitionsprozess 39 3 Theoretischer Bezugsrahmen 47 3.1 Theoretische Erklärungsansätze für das Phänomen strategischer Desinvestitionen 47 3.1.1 Der marktbasierte Ansatz 47 3.1.1.1 Skizzierung des marktbasierten Ansatzes 48 3.1.1.2 Prämissen des marktbasierten Ansatzes 51 IX
3.1.1.3 Implikationen des marktbasierten Ansatzes für strategische Desinvestitionen 52 3.1.1.4 Kritische Würdigung des marktbasierten Ansatzes 53 3.1.2 Der ressourcenbasierte Ansatz 54 3.1.2.1 Skizzierung des ressourcenbasierten Ansatzes 54 3.1.2.2 Prämissen des ressourcenbasierten Ansatzes 58 3.1.2.3 Implikationen des ressourcenbasierten Ansatzes für strategische Desinvestitionen 61 3.1.2.4 Kritische Würdigung des ressourcenbasierten Ansatzes 62 3.2 Theoretische Erklärungsansätze für Wertsteigerungen durch strategische Desinvestitionen 63 3.2.1 Kapitalmarkttheoretische Vorüberlegungen 64 3.2.1.1 Die Bedeutung informationseffizienter Kapitalmärkte 64 3.2.1.2 Das wertadditive Grundmodell 66 3.2.2 Das Konzept des Parenting Advantage 68 3.2.2.1 Grundlagen und Kernaussagen 68 3.2.2.2 Zum Begriff des parent" 71 3.2.2.3 Strategieentwicklung 72 3.2.2.4 Strategieumsetzung 78 3.2.2.5 Bezug des Parenting-Advantage-Konzepts zum markt- und ressourcenbasierten Ansatz 82 3.2.2.6 Implikationen für Wertsteigerungen durch strategische Desinvestitionen 83 3.2.2.7 Kritische Würdigung des Parenting-Advantage-Konzepts 86 3.2.3 Agency-Theorie 87 3.2.3.1 Grundlagen und Kernaussagen 88 3.2.3.2 Agency-Kosten 89 3.2.3.3 Implikationen für Wertsteigerungen durch strategische Desinvestitionen 92 3.2.3.4 Kritische Würdigung der Agency-Theorie 95 4 Aufbau der empirischen Untersuchung 97 4.1 Hypothesenbildung 97 4.2 Untersuchungsmethodik und Vorgehensweise 107
4.2.1 Definition des Ereignisses 109 4.2.2 Schätzung der erwarteten Rendite 113 4.2.2.1 Wahl eines Preisbildungsmodells 113 4.2.2.2 Wahl eines Marktindexes 119 4.2.2.3 Festlegung der Formationsperiode 121 4.2.2.4 Problemkreise bei der Schätzung der erwarteten Rendite auf Basis täglicher Daten 122 4.2.3 Schätzung der Überrendite 126 4.2.4 Signifikanzanalyse der Überrenditen 129 4.2.5 Uni- und multivariate Regressionsanalysen 132 4.3 Datenbasis 133 4.3.1 Stichprobenbildung 133 4.3.1.1 Zeitliche Abgrenzung der Datenbasis 133 4.3.1.2 Bildung der Gesamtstichprobe 135 4.3.1.3 Bildung der Teilstichprobe der strategischen Desinvestitionen 138 4.3.1.4 Bildung weiterer Teilstichproben 144 4.3.2 Operationalisierung der Bestimmungsvariablen 144 ' Ergebnisse der empirischen Untersuchung 151 5.1 Deskriptive Statistiken 151 5.2 Aktienmarktreaktion auf strategische Desinvestitionen 156 5.3 Einflussfaktoren der Aktienmarktreaktion auf strategische Desinvestitionen 162 5.3.1 Partialanalytische Untersuchung mittels univariater Regressionsanalysen 162 5.3.1.1 Einfluss der Fokussierung 163 5.3.1.2 Einfluss der Restbeteiligungshöhe 166 5.3.1.3 Einfluss der Transaktionspreisveröffentlichung 168 5.3.1.4 Einfluss der Stimmrechtskonzentration des Mutterkonzerns 169 5.3.1.5 Einfluss einer direkten Transaktionsdurchführung auf Konzernebene 171 5.3.1.6 Einfluss des Käufers 173 5.3.1.7 Einfluss eines Managementwechsels im Mutterkonzern 175 5.3.1.8 Einfluss eines Buchgewinns 177 XI
5.3.1.9 Einfluss der Finanz- und Ertragslage des Mutterkonzerns 178 5.3.1.10 Einfluss der Finanz- und Ertragslage des Desinvestitionsobjekts 180 5.3.2 Simultane Wirkungsanalyse mittels multivariater Regressionsanalysen 183 6 Zusammenfassung und Ausblick 191 Anhang 199 Literaturverzeichnis 225 XII