UNTERNEHMENSBEWERTUNG

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1 UNTERNEHMENSBEWERTUNG Unternehmensbewertung im Rahmen der finanziellen Unternehmensführung WISSEN VERSTEHEN ANWENDEN Autoren: Thomas Schmitt Marcel Hirsiger Startlink AG, Fachverlag, 8142 Uitikon Auflage 1.01, August 2018

2 Startlink AG, Fachverlag Bergstrasse Uitikon info@startlink.ch Auflage 1.01, August 2018 ISBN Bildbearbeitung und Gestaltung: Bilderquelle:

3 Vorwort Vorwort Investitionsmanagement ist eine praxisorientierte Wegleitung für Analyse und wirtschaftliche Bewertung von Investitionsprojekten im Rahmen der finanziellen Unternehmensführung. Neben der anwendungsorientierten Beschreibung der verschiedenen Methoden und Instrumente der Investitionsrechnung liegt der Fokus auch im Einbezug der Wirtschaftlichkeitsrechnung in den strategischen Prozess der finanziellen Unternehmensführung. WISSEN VERSTEHEN ANWENDEN Der Aufbau der vorliegenden Publikation orientiert sich an einem Lehr- und Nachschlagewerk für den situativen Gebrauch und beschreibt die methodisch korrekte Abbildung verschiedener Beurteilungssituationen von Investitionsprojekten. Die einzelnen Themenbereiche sind aufgeteilt in Abschnitte, welche konzentriert das Wissen um das diskutierte Themenfeld beschreiben, danach folgen Abschnitte, welche das vorher konzentriert zusammengestellte Wissen erklären und belegen. Abgerundet werden die einzelnen Kapitel jeweils durch Abschnitte mit auf den diskutierten Themenbereich fokussierten Aufgabenstellungen. Die Lösungen zu den in dieser Publikation enthaltenen Aufgaben sind, neben zusätzlichen Übungsaufgaben, unter der Internetadresse abrufbar. Die einzelnen Abschnitte sind mit farblich unterschiedlichen Balken jeweils am rechten Seitenrand unterschieden. WISSEN VERSTEHEN ANWENDEN Konventionen Bei Zins- und Zinseszinsberechnungen werden Zwischenergebnisse nicht gerundet und Endergebnisse exakt ausgegeben. Bei Verwendung von Rechenwerten aus den beiliegenden Barwertfaktorentabellen können Rundungsdifferenzen in den Ergebnissen auftreten. Auflage 1.01, August 2018 / Thomas Schmitt, Marcel Hirsiger / Startlink AG Seite 1

4 Vorwort... 1 Konventionen Teil I Einführung in die Unternehmensbewertung Grundsatzfrage der Unternehmensbewertung Gründe für Unternehmensbewertungen Motivation des Erwerbs von Unternehmungen Motivation des Veräusserers von Unternehmungen Formen von Unternehmungsverbindungen Bewertungsprozess von Unternehmungen Probleme bei Unternehmensbewertungen Wertfunktionen Entscheidungswert B126BArbitriumwert B127BArgumentationswert Allgemeine Prinzipien Vorgehen Brutto- und Nettowerte, Entity- und Equity-Ansätze Übersicht über die Methoden der Unternehmensbewertung... 9 Teil II Mergers & Acquisitions Phasen des M&A Bereiche des M&A Entwicklung des M&A Entwicklung des Merger- und Akquisitions-Bereichs in den USA Messung des Fusionserfolges Abwehrstrategien bei "unfreundlichen Übernahmen" Bonität Begriff Kreditfähigkeit Kreditwürdigkeit Bonitätsprüfung Statische Bonitätsprüfung Dynamische Bonitätsprüfung Ausgewählte Prüfungsverfahren CCCCC Rating-Agenturen Rating-Systeme Rating-History Swissair (Moody s Investor Service) Bonitätspolitik Schweizer Geschäftsbank Die 4 Elemente des Kreditvergabeentscheids Überblick der Rating-Einteilungen verschiedener Bankinstitute Das Rating der Credit Suisse für KMU Rating bei Hypothekarkrediten Teil III Substanzorientierte Verfahren Einführung Substanzwertmethode zu Reproduktionswerten Problematik der Bewertung Allgemeine Berechnungsgrundlage des Substanzwertes Reproduktions- bzw. Wiederbeschaffungsaltwert Anschaffungs- bzw. Herstellungswert Liquidationswert Bewertung von einzelnen Bilanzpositionen Flüssige Mittel Wertschriften Debitoren / Forderungen Warenvorräte Mobilien und Maschinen Liegenschaften Immaterielle Vermögenswerte Fremdkapital Rückstellungen Rückstellungen für latente Steuern Allgemeine Berechnungsgrundlage des Substanzwertes Goodwill Persönliche, subjektiv bedingte Faktoren zur Goodwillbemessung Sachliche, objektgebundene Faktoren zur Goodwillbemessung Berechnung des Goodwills Bilanzierung des Goodwills Auflage 1.01, August 2018 / Thomas Schmitt, Marcel Hirsiger / Startlink AG Seite 2

5 Probleme der Goodwillbemessung Goodwill-Positionen in CH-Unternehmungen Beurteilung des Substanzwertes Teil IV Gewinnorientierte Verfahren Ertragswertmethoden Einfache Ertragswertmethode Differenzierte Ertragswertmethode Der Zukunftserfolg Methoden der Ermittlung des Zukunftserfolges Berechnungsvarianten Kapitalisierungszinsfuss Ermittlung des Zukunftsgewinnes Bereinigung relevanter Erfolgspositionen Interfinanzformelmethode Mittelwertmethoden Einfache Mittelwertmethode Modifizierte Mittelwertmethode Praktikermethode Gewichtete Mittelwertmethode Übergewinnverfahren Angelsächsischer Ansatz Residual Income Model - static (statische verkürzte Goodwillrentenmethode) Residual Income Model - dynamic (dynamische verkürzte Goodwillrentenmethode) Economic-Value-Added-Methode (EVA) Einleitung Konzept des Shareholder Value Umsetzung des EVA-Ansatzes Konvertierung von Rechnungswesenszahlen in EVA-Grössen Beispiel einer EVA-Berechnung Teil V Cashflow orientierte Verfahren Discounted Cashflow Methode (DCF) Grundkonzept der DCF-Methode Anwendungsbereich / Abgrenzung Konzept des Shareholder Value Wertsteigerungs-Netzwerk nach Rappaport DCF-Methode nach Weighted Average Capital Cost (WACC) Zukunftserfolgswert Elemente der DCF-Methode Prognosezeitraum Free Cashflow Beurteilung der beiden Free Cashflow-Ansätze Kapitalkosten Residualwert Zusammenhang EVA - DCF DCF-Methode nach Adjusted Present Value (APV) DCF-Methode nach Flow-to-Equity (FTE) Teil VI Ausschüttungsorientierte Verfahren Zero-Growth-Modell Constant-Growth-Modell Zweistufen Dividend-Discount-Modell Teil VII Marktorientierte Verfahren Market Value Added (MVA) Unternehmensbewertung mittels Market Value Added Börsenkurswertvergleich Berechnungsweise von MVA Multiples oder Leistungswertvergleiche Comparables Multiples Kombinationen Beispiele von Comparables Multiples Preisfindung mittels Comparables Multiples: Market Multiples Trading Multiples Transaction Multiples Teil VIII Weitere Verfahren Venture-Capital-Methode Einführung Gründe für die Bewertung Die Finanzierungsstufen des Venture Capital Die Venture Capital-Methode Auflage 1.01, August 2018 / Thomas Schmitt, Marcel Hirsiger / Startlink AG Seite 3

6 Begriffe Premoney-Bewertung Postmoney-Bewertung Anwendungsbeispiel Realoptions-Methode Funktionsweise der Realoptions-Methode Beurteilung der Realoptions-Methode Earn-out-Methode Ziele und Motive des Earn-Out-Ansatzes Gestaltungsformen der Earn-Out-Methode Methodische Bestandteile des Earn-Out Beurteilung Bemessung des variablen Anteils Fester Standard Variabler Standard Kumulativer Standard Kritische Punkte bei der Vertragsgestaltung Strategisches Verhalten Earn-Out-Periode Massgrösse Abwicklungskontrolle Zahlungssicherung Streitbeilegung Fazit Geschäftswertabschreibungsmethode Teil IX Finanzierung von Unternehmenskäufen Finanzierungsquellen Eigenmittel Verkäuferdarlehen Bankdarlehen Mezzaninkapital Abwicklungsvarianten Leveraged Buy Out Übertragungsmodelle Einstufige Übertragungsmodelle Zweistufige Übertragungsmodelle (Erwerbsholding) Teil X Der Bewertungsbericht Auftrag Durchführung der Bewertung Stellung des Bewertungsexperten Grundsätzliches zur Bewertung Ermittlung des Unternehmenswertes Schlussbemerkungen Teil XI Unternehmenszusammenschlüsse Fusion Merkmale Kontinuität der Mitgliedschaft Universalsukzession Auflösung ohne Liquidation Fusionsobjekte Fusionsformen Fusionsverfahren Wertung Fusionsgesetz Fusionspartner Übernehmende und übertragende Gesellschaft Fusionsarten Kombinationsfusion Absorptionsfusion Dreiecksfusion Vorwärts- und Rückwärts-Fusion Rechtsformgleiche und rechtsformübergreifende Fusion Finanzieller Unternehmenszusammenschluss Umtauschverhältnis Kapitalerhöhung für Abfindungsaktien Möglichkeiten der Aktienwertangleichung Reduktion des Aktienwertes Erhöhung des Aktienwertes Teil XII Exkurs risikogerechte Kapitalkosten Auflage 1.01, August 2018 / Thomas Schmitt, Marcel Hirsiger / Startlink AG Seite 4

7 1. WACC Weighted Average Cost of Capital Definition Berechnung WACC ohne Steuereffekt WACCs mit Steuereffekt Einflussfaktoren des WACC CAPM Capital Asset Pricing Model Definition Modellprämissen Modellkern Grundlagen Beispiel Eigenkapitalkostensatz Lufthansa Beta-Wert Beispiele für Beta-Werte aus der Praxis Aktien Beta von börsenkotierter Unternehmen Beta-Werte nicht börsenkotierter Unternehmen Unlevered und Relevered Betas von börsenkotierter Unternehmen Kritische Würdigung des CAPM E/P-Ratio (Earning/Price Ratio) Dividenden-Wachstums-Modell Teil XIII Fallstudien Unternehmensbewertung Teil XIV Gesamtrepetitionsaufgaben Teil XV Anhang Verzeichnis der Aufgaben Tabellenverzeichnis Abbildungsverzeichnis Abzinsungsfaktorentabelle Rentenbarwertfaktorentabelle Auflage 1.01, August 2018 / Thomas Schmitt, Marcel Hirsiger / Startlink AG Seite 5