ESUG-Studie Erste Praxiserfahrungen mit der neuen Insolvenzordnung. Oktober ESUG-Studie_2012_FINAL_ohne_Ansprechpartner.

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1 1 ESUG-Studie 2012 Erste Praxiserfahrungen mit der neuen Insolvenzordnung Oktober 2012

2 Das neue Gesetz zur Erleichterung der Sanierung von Unternehmen (ESUG) trägt erste Früchte Management Summary Die wesentlichen Neuregelungen sind in der Praxis angekommen und haben sich bewährt erzwungener Debt-to-Equity Swap ist noch auf dem Prüfstand Knapp 40% der Befragten sehen die Erwartung erfüllt, dass Liquidationen seltener nötig sind Nachbesserungsbedarf besteht bei der steuerlichen Behandlung von ESUG- Sanierungen und der Stellung der Nachranggläubiger Eigenverwaltung und Schutzschirmverfahren sind positiv für die Fortführung des Unternehmens Die frühzeitige Einbeziehung der Gläubiger, bspw. durch einen gemeinsam vorgeschlagenen Sachwalter, stellt den Haupterfolgsfaktor bei der Antragstellung auf Eigenverwaltung dar 2

3 Das neue Gesetz zur Erleichterung der Sanierung von Unternehmen (ESUG) trägt erste Früchte Management Summary Sachwalter der Eigenverwaltung müssen Unabhängigkeit vom Management und umfangreiche rechtliche und betriebswirtschaftliche Erfahrung aufweisen Durch die Stärkung der Gläubigerposition setzt das ESUG-Verfahren eine aufwendige Vorbereitung voraus insbesondere die Klärung der Bereitschaft zur Amtsübernahme im Gläubigerausschuss erhöht den Aufwand Es besteht deutlich weniger Erfahrung mit Eingriffen in die Gesellschafterrechte (Debt-to-Equity-Swap 1) ) die unklare steuerliche Behandlung könnte ein Grund für die geringe Verbreitung sein 1) Im Folgenden auch D/E-Swap 3

4 Inhalt Seite A. Einleitung 5 B. Zusammenfassung 10 C. Stärkung des Managements 18 D. Stärkung der Gläubiger 30 Roland Berger Strategy Consultants / Noerr LLP / Noerr Consulting AG 4

5 5 A. Einleitung

6 ESUG war angetreten, eine neue Insolvenzkultur in Deutschland zu schaffen Erste Erfahrungen positiv Einführung ESUG Die frühere Insolvenzordnung legte der Restrukturierung und Fortführung von sanierungsfähigen Unternehmen zahlreiche Hindernisse in den Weg, z.b. fehlende Planbarkeit, rechtliche Hindernisse, geringe Bedeutung der Eigenverwaltung (1% 2009) Aus diesen Gründen sollte das Insolvenzrecht reformiert werden ESUG als ein Teil davon ist zum 1. März 2012 in Kraft getreten und soll eine "neue Insolvenzkultur" herbeiführen Ziele des ESUG sind die Stärkung des Gläubigereinflusses, die Erleichterung der Eigenverwaltung sowie der Abbau von Hemmnissen und Verzögerungen im Planverfahren Bereits >500 Insolvenzverfahren unter ESUG initiiert; prominenteste Verfahren waren z.b. Leiser, SIAG, Dailycer, centrotherm Die ersten Erfahrungen sind in Summe positiv, wesentliche Neuregelungen des ESUG finden weite Verbreitung in der Praxis und haben sich dort jetzt schon bewährt Die Studie wurde durchgeführt mit freundlicher Unterstützung von 6

7 Es wurden Entscheider zu ihren Erfahrungen und der aktuellen Einschätzung des ESUG befragt Teilnehmer der Studie Unternehmen in Insolvenz ~2.800 Befragte ~9,5% Antworten PE-Investoren Richter Rechtsanwälte Banken Insolvenzverwalter Gläubiger Insolvenzverwalter davon 22% als Eigenverwalter Rechtsanwalt Richter Sonstige Funktion 1) Management davon 60% als CRO WP/StB Gesellschafter Investor Mehrfachnennungen möglich 47% 35% 23% 17% 11% 7% 4% 2% 2% 1) Bspw. als Mitglied des (vorl.) Gläubigerausschusses, Berater des Betriebsrats, Gutachter des Insolvenzrichters 7

8 Bereits einige Insolvenzverfahren unter ESUG initiiert, aber bislang erst wenige Verfahren abgeschlossen Praxisbeispiele Insolvenzanträge nach ESUG März Mai Juni Juli > Seit Inkrafttreten von ESUG bereits einige prominente Fälle > Ziele bei Antrag mit Sanierung in Eigenverantwortung und Schutzschirm: Zeitgewinn für operative und strategische Neuausrichtung Rechtssichere Umsetzung bereits initiierter Restrukturierungsmaßnahmen und Entschuldung Sicherung Massekredit/sonstige Finanzierung Sanierungsbeitrag aus Insolvenzgeld > Verfahren größtenteils noch in der Schutzschirmphase, diese bislang nur in wenigen Fällen abgeschlossen > Schutzschirmphase bei Leiser beendet, jedoch wenig Informationen verfügbar. Aktuell wird mit Fortbestehen und harter Sanierung gerechnet Quelle: Presse 8

9 9 B. Zusammenfassung

10 Die ersten Erfahrungen zeigen, dass ESUG ein wichtiger Schritt in Richtung Fortführung und Sanierung von Unternehmen darstellt Fazit der ESUG-Umfrage Die wesentlichen Neuregelungen sind in der Praxis angekommen und haben sich in Summe bewährt erzwungener D/E-Swap noch auf dem Prüfstand Die ersten Erfahrungen haben die zuvor teils überhöhten Erwartungen auf ein realistisches Maß zurückgeführt Knapp 40% der Befragten sehen die Erwartung erfüllt, dass Liquidationen seltener nötig sind, dies kann als wesentlicher Erfolg der ESUG-Reformen betrachtet werden In zahlreichen Punkten besteht Nachbesserungsbedarf, so bspw. bei der steuerlichen Behandlung von ESUG-Sanierungen und der Stellung der Nachranggläubiger Gleichwohl stellen die ESUG-Reformen einen wesentlichen Schritt in Richtung einer sanierungs- und fortführungsorientierten Insolvenzkultur dar 10

11 Gut die Hälfte der Befragten hat praktische Erfahrungen mit ESUG Erwartungen wurden eingeschränkt erfüllt Wurden die Erwartungen erfüllt? ESUG angewendet? NEIN 47% JA 53% üblicherweise in 1-4 Fällen Erwartungen erfüllt? JA 26% EINGE- SCHRÄNKT 60% NEIN 14% 11

12 Die zum Teil überhöhten Erwartungen an die "neue Insolvenzkultur" wurden bislang nicht vollständig erfüllt Welche Ihrer Erwartungen wurden erfüllt und welche nicht? UNERFÜLLTE Erwartungen ERFÜLLTE Erwartungen Weniger Juristen als Insolvenzverwalter Mehr Debt-to-Equity-Swaps als bisher Höhere Akzeptanz bzw. geringere Stigmatisierung des Insolvenzantrages 41% 35% 52% Verbesserte Planungssicherheit für Schuldner Generell höhere Erfolgsaussichten der Sanierung bzw. weniger Liquidationen Frühzeitigere Stellung von Insolvenzanträgen 39% 37% 46% "Das ESUG ist wirtschaftlicher und juristischer Unsinn." " Gesetzesänderungen noch nicht bei allen angekommen " "Schutzschirmverfahren noch nicht ausreichend ausgereift." "Rechte der Nachranggläubiger müssen vor den Rechten der Gesellschafter stehen." "Es muss Rechtsmittel gegen wesentliche Entscheidungen geben Kontrolle der Richter zum Teil nicht gegeben " "Der Gesetzgeber war. an der Wirklichkeit vorbei beraten." 12

13 Trotzdem wird das ESUG in Summe positiv beurteilt Das Schutzschirmverfahren wird am häufigsten kritisiert Wie bewerten Sie die Neuregelungen im Einzelnen? 1) NEGATIV POSITIV 26% Vorläufige Eigenverwaltung 40% 36% Schutzschirmverfahren 33% 20% Vorläufiger Gläubigerausschuss mit Einfluss auf Verwalterauswahl 52% 18% Insolvenzplan mit Eingriff in die Gesellschafterrechte (D/E-Swap) 43% 1) Überwiegend/sehr gelungen bzw. überwiegend nicht/gar nicht gelungen 13

14 Drei der Neuregelungen mit weiter Verbreitung Nur Debt-to- Equity-Swap im Vergleich bislang weniger angewendet Mit welcher Neuregelung besteht Erfahrung? Vorläufiger Gläubigerausschuss mit Einfluss auf die Verwalterauswahl 75% Vorläufige Eigenverwaltung 68% Schutzschirmverfahren 67% Insolvenzplan mit Eingriff in die Gesellschafterrechte/ Debt-to-Equity-Swap 41% 14

15 Der Unterschied zwischen Selbst- und Fremdeinschätzung zeigt den wahren Informationsbedarf hinsichtlich der ESUG-Neuregelungen Anwendung und Kenntnisstand der Rechtslage [Anteil der Zustimmung] Fremdeinschätzung Kann das ESUG richtig anwenden Selbsteinschätzung Fühlt sich ausreichend informiert Insolvenzverwalter Richter Rechtsanwalt 63% 73% 87% 40% 78% 93% WP/StB Investor Management Gläubiger Gesellschafter 58% 48% 40% 37% 29% 60% 55% 67% 86% 100% 15

16 Die gesetzliche Behandlung der Nachranggläubiger wird insbesondere durch PE- bzw. Mezzanine-Investoren kritisiert Welche ESUG-Regelung sollte überarbeitet, neu aufgenommen werden? (1/2) "Rechte der Nachranggläubiger müssen vor den Rechten der Gesellschafter stehen ( 225/225a)." Gläubiger (Bank) "Rechte/Forderungen der Nachranggläubiger werden unverändert negiert Sanierung zu Lasten der Nachranggläubiger " Gläubiger (Private Equity) "Schlechterstellung ggü. Gesellschafter, falls Nachrangrechte im Insolvenzplan nicht aufgenommen werden und der Gesellschafter seine Anteile behält " Gläubiger (Private Equity) "Position der Nachranggläubiger (ist) unverändert schlecht." Gläubiger (Private Equity) "Einrichtung eigenständiger Gläubigergruppe Nachranggläubiger (ist erforderlich)." Gläubiger (Bank) 16

17 BACKUP Von Seiten der Richter werden die gesetzlichen Anforderungen an den Eröffnungsantrag bemängelt Welche ESUG-Regelung sollte überarbeitet, neu aufgenommen werden? (2/2) "(Die) Anträge genügen nicht sofort 13 Abs. 1 InsO." Richter "Zusätzliche Anforderungen gemäß 13 InsO erhöhen den Aufwand." Insolvenzverwalter " absolut missglückt wie soll ich verfahren, wenn unverzüglich Sicherungsmaßnahmen anzuordnen wären, die jedoch mangels zulässigem Antrag nicht rechtens sind?" Richterin darüber hinaus nennen 51% aller Befragten die Klärung der Gläubigerstruktur als wesentlichen Aufwandstreiber 17

18 18 C. Stärkung des Managements

19 Die Stärkung des Managements durch erleichterte Eigenverwaltung wird positiv bewertet Fazit: Stärkung des Managements > Eigenverwaltung und Schutzschirmverfahren sind positiv für die Fortführung mehr Stakeholder-Unterstützung auch durch frühere Antragstellung und Einbeziehung der Gläubiger > Die frühzeitige Einbeziehung der Gläubiger, bspw. durch einen gemeinsam vorgeschlagenen Sachwalter, stellt den Haupterfolgsfaktor bei der Antragstellung auf Eigenverwaltung dar > Als wichtigste Anforderungen an den Sachwalter der Eigenverwaltung werden Unabhängigkeit vom Management und umfangreiche rechtliche und betriebswirtschaftliche Erfahrung genannt > Die unzureichende Bescheinigung nach 270b InsO ist der Hauptgrund für die Ablehnung des Antrags auf Eigenverwaltung die Anforderungen an die Bescheinigung nach 270b InsO müssen präzisiert werden 19

20 Eigenverwaltung/Schutzschirmverfahren positiv für die Fortführung, auch durch frühere Antragstellung und Einbeziehung der Gläubiger Einfluss des ESUG auf die Unternehmensfortführung [%] Weniger Liquidationen 1) Mehr Stakeholder-Unterstützung 1) Eigenverwaltung Schutzschirmverfahren Mögliche Ursachen für diese Bewertung sind 2) 55% Frühere Antragstellungen Beschleunigter Prozess 62% Frühere Einbeziehung der Gläubiger 97% 1) Zustimmung abzgl. Ablehnung 2) Eigenverwaltung/Schutzschirmverfahren haben einen neutralen/positiven Einfluss 20

21 Frühzeitige Einbeziehung der Gläubiger ist der Haupterfolgsfaktor beim Antrag auf Eigenverwaltung Erfolgsfaktoren beim Antrag auf Eigenverwaltung WICHTIGER Erfolgsfaktor SCHWIERIGE Umsetzung Gemeinsamer Vorschlag eines Sachwalters durch Schuldner und Gläubiger 73% Antragstellung mit vollständigem Sanierungskonzept 57% Vorherige Einrichtung eines (informellen) Gläubigerausschusses 71% Gleichzeitige Veränderungen im Management (bspw. Bestellung eines CRO) 36% Ermöglichung der Eingehung von Masseverbindlichkeiten gemäß 270b Abs. 3 InsO 71% Gemeinsamer Vorschlag eines Sachwalters durch Schuldner und Gläubiger 33% 21

22 Unabhängigkeit vom Management und umfangreiche Erfahrung sind die wichtigsten Anforderungen an die Eigenverwaltung Anforderungen an Sachwalter und eigenverwaltendes Management [Anteil Nennungen] 1) Anforderung an den Sachwalter an das Management Unabhängigkeit vom Management 86% = Bestellung CRO 62% Betriebswirtschaftliche Sanierungserfahrung 85% 82% Rechtliche Sanierungserfahrung 84% 55% Branchenerfahrung 41% 85% 1) Wichtig/sehr wichtig 22

23 Die unzureichende Bescheinigung nach 270b InsO ist der Hauptgrund für die Ablehnung des Antrags auf Eigenverwaltung Gründe für die Ablehnung des Antrags auf Eigenverwaltung Antrag auf Eigenverwaltung stattgegeben: Die Ablehnung erfolgte durch: Die häufigsten Gründe sind: JA 68% Gläubiger Gericht 34% 66% Unzureichende Bescheinigung gemäß 270b InsO 1) 44% Absehbare Nachteile für Gläubiger 2) 37% Mangelnde unternehmensinterne sanierungsrechtliche Kompetenz 37% 1) Häufigster konkreter Grund für die formal fehlerhafte Antragstellung; diese ist in 80% der Fälle Grund für die Ablehnung 2) Wenn kein vorläufiger Gläubigerausschuss angeordnet wurde 23

24 Die Anforderungen an die Bescheinigung nach 270b InsO müssen präzisiert werden Wichtigkeit der Bescheinigung nach 270b InsO und Relevanz des IDW ES 9 Mit 44% der Nennungen war der Hauptgrund für die Ablehnung des Antrags auf Eigenverwaltung eine nicht ausreichende Bescheinigung nach 270b InsO Diese wurde in 54% der Fälle mit Bezug auf den IDW ES 9 ausgestellt, den 49% aller Befragten für maßgeblich halten Jedoch nur 25% der befragten Richter sagen, dass für die Anforderungen an die Bescheinigung gemäß 270b InsO der Inhalt des IDW ES 9 maßgeblich sein sollte 24

25 Wird die erste Hürde genommen, werden überwiegend auch die weiteren Vorschläge des Schuldners berücksichtigt Nach erfolgreichem Antrag auf vorläufige Eigenverwaltung/Schutzschirmverfahren Es wurde in solchen Fällen einem Antrag auf Begründung von Masseverbindlichkeiten stattgegeben der durch den Schuldner vorgeschlagene Sachwalter bestellt das Verfahren auch in Eigenverwaltung eröffnet Ja 69% 67% Ja Ja 68% 25

26 In mehr als 2/3 der Fälle wurde dem Antrag auf Masseverbindlichkeiten stattgegeben ESUG erleichtert die Erlangung unwesentlich Wurde Antrag auf Begründung von Masseverbindlichkeiten gemäß 270b InsO stattgegeben? JA 69% Das ESUG hat die Erlangung eines Massekredits erleichtert JA 38% NEIN 31% NEIN 62% 26

27 Der Antrag auf Eigenverwaltung wird in weniger als 1 Monat durch das Management und Rechtsanwälte vorbereitet Zeit ist ausreichend Wer bereitet die Antragstellung vor? [Anteil der Nennungen] Federführende Vorbereitung Unterstützende Vorbereitung Zeit für die Antragstellung Rechtsanwalt Management Davon als CRO Unternehmensberater WP/StB 17% 11% 40% 37% 42% 21% 25% 17% 20% 20% 3 Monate >3 Monate 8% 1 Woche 17% 15% 36% 24% 1 Monat 2 Wochen Insolvenzverwalter Davon als Eigenverwalter 10% 64% 9% 62% Zeit ausreichend? Gläubiger Gesellschafter 8% 7% 8% 9% Nein 38% 62% Ja Investor 1% 3% 27

28 Eigenverwaltung ist teurer, beschleunigt jedoch den Sanierungsprozess und erhöht die Stakeholder-Unterstützung Wie beurteilen Sie die folgenden Thesen zur Eigenverwaltung? ABLEHNUNG ZUSTIMMUNG 41% Eigenverwaltung ist kostengünstiger als bisherige Regelung 18% 26% 22% Eigenverwaltung beschleunigt gesamten Sanierungsprozess Eigenverwaltung steigert Bereitschaft der Stakeholder zur Unterstützung der Unternehmenssanierung 38% 42% 36% Eigenverwaltung erhöht Risiko für Gläubiger 37% 26% Eigenverwaltung senkt Wahrscheinlichkeit einer Liquidation 37% 28

29 Steigende Bereitschaft zur Unterstützung Das Gläubigerrisiko sinkt, ebenso die Wahrscheinlichkeit einer Liquidation Wie beurteilen Sie die folgenden Thesen zum Schutzschirmverfahren? ABLEHNUNG 20% Schutzschirmverfahren steigert Bereitschaft der Stakeholder zur Unterstützung der Unternehmenssanierung ZUSTIMMUNG 42% 37% Schutzschirmverfahren erhöht Risiko für Gläubiger 33% 21% Schutzschirmverfahren senkt Wahrscheinlichkeit einer Liquidation 39% Frist von längstens drei Monaten zur Vorlage eines Insolvenzplans ist angemessen Keine Meinung 27% Ablehnung 19% Zustimmung 53% 29

30 30 D. Stärkung der Gläubiger

31 Stärkung der Gläubiger erhöht den Aufwand zur Vorbereitung Vorläufiger Gläubigerausschuss in der Praxis angekommen Fazit: Stärkung der Gläubiger > Durch die Stärkung der Gläubigerposition ist das ESUG-Verfahren in der Vorbereitung deutlich aufwendiger insbesondere die Klärung der Bereitschaft zur Amtsübernahme im Gläubigerausschuss erhöht den Aufwand > Das Instrument des vorläufigen Gläubigerausschusses ist in der Praxis angekommen, dieser wird angehört und den Empfehlungen des Ausschusses wird zumeist Folge geleistet > Somit ist die Abstimmung mit dem vorläufigen Gläubigerausschuss der wichtigste Erfolgsfaktor für die Verfahrenseröffnung in Eigenverwaltung die größte Hürde stellt die Vorlage eines abgestimmten Insolvenzplans dar > Es besteht deutlich weniger Erfahrung mit Eingriffen in die Gesellschafterrechte (Debt-to-Equity-Swap) die unklare steuerliche Behandlung könnte ein Grund für die geringe Verbreitung sein 31

32 Durch die Stärkung der Gläubigerposition ist das ESUG-Verfahren in der Vorbereitung deutlich aufwendiger Wodurch wird ein ESUG-Verfahren aufwendiger? [% der Nennungen] Klärung der Bereitschaft zur Amtsübernahme im Gläubigerausschuss 58 Klärung der Gläubigerstruktur 51 zusätzlich haben zahlreiche Befragte darauf hingewiesen, dass die Feststellung gemäß 270 b InsO bzw. die Beibringung der Bescheinigung das Verfahren erschwert: "Anforderungen an Bescheinigung sind zu überarbeiten " " inhaltliche Prüfung kann nur über einen Gutachter erfolgen " " 270 b ist noch nicht ausreichend ausgereift." 32

33 Überwiegend wurde ein vorläufiger Gläubigerausschuss angeordnet, angehört und dessen Empfehlungen Folge geleistet Erfahrungen mit dem (vorläufigen) Gläubigerausschuss Es wurde ein vorläufiger Gläubigerausschuss angeordnet: Dieser wurde vor Bestellung des Sachwalters/Insolvenzverwalters bzw. der Anordnung der vorläufigen Eigenverwaltung/des Schutzschirmverfahrens angehört: Dem Vorschlag des (vorl.) Gläubigerausschusses wurde Folge geleistet: Ja 59% 54% Ja Ja 66% 33

34 Die Abstimmung mit dem vorläufigen Gläubigerausschuss ist wichtigster Erfolgsfaktor für die Verfahrenseröffnung in Eigenverwaltung Erfolgsfaktoren für Verfahrenseröffnung in Eigenverwaltung Abstimmung mit vorläufigem Gläubigerausschuss WICHTIGER Erfolgsfaktor 27% 93% Abstimmung mit Sachwalter 11% 84% Abstimmung mit Insolvenzgericht 18% 79% Ausgereifter und abgestimmter Insolvenzplanentwurf Abstimmung mit sonstigen (nicht im Gläubigerausschuss vertretenen) Gläubigern 55% 46% 42% SCHWIERIGE Umsetzung 73% 34

35 Fehlende Mehrheit durch absonderungsberechtigte Gläubiger ist der Hauptgrund für die Ablehnung des Insolvenzplans Abstimmung über den Insolvenzplan War die Abstimmung über den Insolvenzplan erfolgreich? Falls nein, was waren die Gründe? Wenn eine Mehrheit fehlte, welche Gruppe hat abgelehnt? NEIN 26% JA 74% Rechtsmittel 26% Ablehnung durch Gericht 26% Sonstige Gründe 6% Fehlende Mehrheit Absonderungs- 43% berechtigte Gläubiger 40% Nicht nachrangige Insolvenzgläubiger 25% Nachrangige Insolvenzgläubiger 17% Gesellschafter 17% 35

36 Bislang "nur" begrenzte Anwendung von Debt-to-Equity-Swaps Überwiegend werden Eigenkapitalquoten von 16-35% anvisiert Erfahrungen zum Debt-to-Equity-Swap Besteht Erfahrung mit dem Debt-to-Equity-Swap? Die zu erzielende Eigenkapitalquote sollte in folgender Höhe liegen JA 41% 10-15% 16-25% 8% 36% 26-35% 39% 36-45% 7% NEIN 59% 46-55% >55% 2% 8% 36

37 Für Befragte wird Liquidationsrisiko durch gestärkten Debt-to-Equity- Swap nicht reduziert Steuerliche Behandlung muss optimiert werden Wie beurteilen Sie die folgenden Thesen zum gestärkten Debt-to-Equity-Swap? 26% ABLEHNUNG Gestärkter Debt-to-Equity-Swap steigert Bereitschaft der Stakeholder zur Unterstützung der Unternehmenssanierung ZUSTIMMUNG 31% 34% Gestärkter Debt-to-Equity-Swap erhöht Risiko für Gläubiger 24% 27% Gestärkter Debt-to-Equity-Swap senkt Wahrscheinlichkeit einer Liquidation 25% Steuerliche Behandlung des Debt-to-Equity-Swaps (Sanierungserlass, Behandlung von Verlustvorträgen) muss verbessert werden Keine Meinung 29% Ablehnung 7% Zustimmung 64% 37

38 In rd. 1/3 aller Fälle wurden Verfahrensanträge gestellt oder seitens des Gerichts vom Obstruktionsverbot Gebrauch gemacht Verlauf der Gläubigerversammlung Wurden in der Gläubigerversammlung Verfahrensanträge gestellt? JA 32% Hat das Gericht von 245 InsO (Obstruktionsverbot) Gebrauch gemacht? JA 28% NEIN 68% NEIN 72% 38

39 Keine Benachteiligung kleinerer Gläubiger und Gesellschafter Stellung der Nachranggläubiger häufigster Kritikpunkt Wie beurteilen Sie die folgenden Thesen zum ESUG? ABLEHNUNG ZUSTIMMUNG Repräsentativ für die häufigsten freien Nennungen 1) 75% 50% ESUG benachteiligt kleinere Gläubiger zu stark ESUG, insbesondere Stärkung des Debt-to- Equity-Swaps, benachteiligt Gesellschafter zu stark 16% 8% "Rechte/Forderungen der Nachranggläubiger werden unverändert negiert Sanierung zu Lasten der Nachranggläubiger " Gläubiger (Private Equity) "Position der Nachranggläubiger (ist) unverändert schlecht." Gläubiger (Private Equity) 1) Zu kritik- bzw. überarbeitungswürdigen Regelungen des ESUG bzw. der InsO 39

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