DIE OPTIMALE UMSETZUNG DER UNTERNEHMENSNACHFOLGE

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1 DIE OPTIMALE UMSETZUNG DER UNTERNEHMENSNACHFOLGE

2 Finanzierung Betriebsnachfolge 4. November 2008 Mario Maurer

3 Der Vortragende Deloitte & Touche ( Audit & Tax) Volksbanken AG (Investment Analyst) Raiffeisen Holding (Investment Manager) Investkredit Bank AG (seit 2002) Prokurist Corporate Finance Prokurist Invest Mezzanin GmbH Nachfolgeregelung : Röfix AG

4 Agenda ANLASSFÄLLE INSTRUMENTE STRUKTURIERUNG PRAXIS-BEISPIEL ERFOLGSFAKTOREN

5 ANLASSFÄLLE Management- Buy-Out Verkauf ans eigene Management Management Buy-Out Verkauf an externes Management Owner s Buy Out Erwerb eigener Geschäftsanteile

6 Was ist ein Owner s Buy-Out? Die bisherigen Gesellschafter (alle oder einige) erwerben die Gesellschaftsanteile ihres eigenen Unternehmens, sodass sie als Verkäufer einen Verkaufserlös erzielen als Käufer neue Eigenmittel einbringen (können) Kauf der Gesellschaftsanteile der operativen Gesellschaft erfolgt über eine neu gegründete Gesellschaft (Erwerbsholding) NewCo finanziert den Anteilserwerb durch Eigenmittel der Verkäufer = Käufer Akquisitionsfinanzierung der Investkredit ev. Verkäuferdarlehen (sog. Vendor Loan)

7 Anlassfälle für einen OBO Neuordnung der Eigentümerstruktur Vereinfachung der Eigentümerstruktur Auskauf von Gesellschaftern (zb Minderheitsaktionären Squeeze-Out) Nachfolgeregelung innerhalb der Familie durch Abgeltung nicht-operativer Familienmitglieder durch Management-Beteiligung Effekte: Teilgewinnrealisierung Eigentümer Regelung Unternehmensnachfolge Risikodiversifizierung

8 Instrumente Eigenmittel der Gesellschafter Private Equity ( Institutionelles Eigenkapital ) Mezzaninkapital ( Nachrangiges Fremdkapital ) Bankkredite ( Vorrangiges Fremdkapital )

9 Private Equity

10 Grundmodell und Renditeerwartung Private Equity GRUNDMODELL Tragen des unternehmerischen Risikos Echtes Eigenkapital Kein Eingriff in das Tagesgeschäft IdR keine laufenden Ausschüttungen Beteiligungzeitraum von 5 bis 7 Jahren Ausstieg idr durch Börsen-Emmission, Industrieverkauf oder Secondary Buy- Out Wertsteigerung durch: höheren Verkaufsmultiple, Entschuldung (Leverage Effekt), Ergebnissteigerung Rendite-Erwartung: > 20% IRR

11 Leverage Effekt Unternehmenswert vor Investment Unternehmenswert nach Investment Wertsteigerung durch Wachstum Wertanteil Eigentümer Verbindlichkeiten Wertanteil Eigentümer Wertsteigerung Wertsteigerung durch durch Entschuldung Verbindlichkeiten

12 Mezzaninkapital

13 Definition Mezzaninkapital Mezzaninkapital ist Bridging the Gap Risiko/ Finanzierungs kosten fallendes Risiko fallende Finanzierungskosten Equity-Seite Equity Mezzanin Senior Loan Debt-Seite Finanzierungslücke Anteilsabgabe Sicherheitenpotenzial/Bonität Finanzbedarf Finanzbedarf

14 Definition Mezzaninkapital Mezzaninkapital im engeren Sinn: nachrangiges, in der Regel unbesichertes Darlehen als Kombination aus Eigen- und Fremdkapital welches eigenkapitalähnliche Risiken übernimmt Eigenkapital Fremdkapital Langfristiges Haftkapital Option auf Unternehmensanteile (Equity Kicker) Erfolgsabhängige Verzinsungselemente möglich Rückzahlungsverpflichtung Erfolgsunabhängige Verzinsung Steuerlich abzugsfähig Kennzahlen-orientiert

15 Grundmodell Mezzaninkapital Risikokapital in Form eines nachrangigen Darlehens Bei planmäßigem Geschäftsverlauf laufende Verzinsung i.d. Regel endfällige Tilgung (Bullet-Payment) Equity Kicker Hohe Flexibilität durch Kombination der Ertragsquellen Mezzaninkapital kommt in Betracht, wenn: jenseits des aufbringbaren Kreditvolumens Finanzmittel in Anspruch genommen werden sollen, noch genügend Cash Flow- Potential für eine weitere Kreditschicht vorhanden ist, ein Wertsteigerungspotential im Unternehmen vorhanden ist, diese Wertsteigerung auch realisierbar ist (Exit-Möglichkeit) und keine weitere Verwässerung des Eigenkapitals erfolgen soll.

16 STRUKTURIERUNG

17 Strukturierung der Finanzierung Kernkriterien bei der Strukturierung einer Akquisitionsfinanzierung Stabiles und Nachhaltiges Geschäftsmodell ist Grundvoraussetzung Cash-flow = King (nur der Cash-flow bedient die Finanzierung, nicht Sicherheiten und Eigenmittelquote..)

18 Strukturierung Finanzierung Warum Strukturierung der Finanzierung? Instrumente müssen hinsichtlich Rang in der Bedienung und im Insolvenzfall, Sicherheiten und Laufzeit aufeinander abgestimmt sein (Interessensausgleich und Abstimmungserfordernis) Übernahmestruktur erzeugt unterschiedliche Stellung der Finanzierungen je nach Stufe in der finanziert wird (OpCo vs. HoldCo/SPV) unterschiedliche Instrumente erforderlich

19 Übernahmestruktur und Zahlungsströme bei einer Akquisitionsfinanzierung Käufer/Eigenkapitalgeber Eigenkapital + Akquisitionsdarlehen = Kaufpreis+Transaktionsnebenkosten Verkäufer Übertragung der Anteile (Share Deal) bzw. Vermögensgegenstände (Asset Deal) Erwerbergesellschaft New Co, SPV Eigenkapital Zielgesellschaft Target Aufströmen des Free Cashflow Erwirbt die Anteile bzw. Vermögensgegenstände Kaufpreiszahlung Akquisitionsdarlehen Rückführung der Akquisitionsdarlehen Operative Finanzierung Tilgung Bank Operative Gesellschaften Operativer CF, Assets Operative Finanzierung, (Betriebsmittelkredit) Tilgung

20 Finanzierungsmaßstäbe Maßstab für Leveragepotential muss sich immer am verfügbaren Freien- Cashflow orientieren Stabile und nachhaltige Freien Cashflows des Targets zur Bedienung der Akquisitionsfinanzierung Umfang und Volatilität des operativen Risikos bestimmen Höhe des möglichen Leverage

21 Finanzierung der NewCo - Detailbeispiel Bank-Finanzierung 35% Mezzanin Kapital 15% 80-90% Private Equity/ Institutionen Eigenkapital 50% 10-20% Management

22 Ausgestaltung der Akquisitionsfinanzierung Kreditart Senior Tranche, Laufzeit idr 7 Jahre, Euribor +300 bps Mezzanin Tranche, Laufzeit idr 8 Jahre, IRR 15% Vertragspflichten (Auswahl) Vorzeitige (Teil-)Rückführung beim Plan-Überschreitung Finanzielle Kennzahlen Zustimmungspflichten (zb Akquisitionen, Anteilsverkäufe) Informationspflichten Sicherheiten Verpfändung von Gesellschaftsanteilen Nachrangerklärung der Gesellschafter

23 Ausgangsituation MBI 100 % Eigentümer Obst Österreich AG Konzentration auf Kernkompetenz Steinobst Veräußerung von Apfel Österreich Management Buy In in Form eines Asset Deals

24 Struktur MBI Apfel Österreich bislang rechtlich unselbständiger Teil von Obst Österreich AG Kauf durch Erwerb bestimmter Aktiva und Passiva ( Asset-Deal )

25 Struktur MBI Gründung einer NewCo (Apfel Österreich GmbH) Management ist 100 % Gesellschafter der NewCo NewCo erwirbt bestimmter Aktiva & Passiva (ohne Bankverbindlichkeiten) um EUR 1,4 Mio. zusätzlich zahlt NewCo EUR 2,7 Mio. für den Firmenwert sowie über 4 Jahre gewinn-abhängige Zahlungen (Earn Out) ca. EUR 1,2 Mio

26 Struktur MBI Mittelverwendung in TEUR % Mittelaufbringung in TEUR % Firmenwert ,4 Eigenkapital Management 400 7,0 Assets ,6 Mezzanin Kapital ,5 Earn Out ,1 Earn Out ,1 Kredit AWS Garantie ,1 Kredit Akquisition langfristig ,3 AKTIVA ,0 PASSIVA ,0 Betriebsmittel 1.500

27 Earn Out Earn-out in TEUR * 2003/04 ** 2004/ /06 Gesamt Umsatz Umsatzbeteiligung 2% 2% 2% absolut EBIT adjust EBIT-Beteiligung 20% 15% 10% absolut Gesamt * Berechnet auf Basis der Planannahmen des Verkäufers ** Annahme künftig Wirtschaftjahr vom 1.7. Bis 30.6.

28 Erfolgskriterien der Akquisitionsfinanzierung 1: Investor Track record (fachliches und marktspezifisches know-how) Hat der Investor eine überzeugende Strategie (buyand build Strategien erhöhen i.d.r. erheblich das operative Risiko)? Wie hat sich der Investor in der Vergangenheit gegenüber den Banken verhalten (wie wurden u.u. Krisen gemanaged)? Lässt das Volumen des Fonds (d.h. noch nicht investiertes Kapital) noch einen Equity-Nachschuss zu? Steht der Investor während des gesamten Prozesses ausreichend für Rückfragen zur Verfügung? 8: Produkte Kein bzw. geringes Substitutionsrisiko (d.h. in der Regel keine Technologieprodukte) Produktlebenszyklus? Serienprodukte auf viele Kunden verteilt (Grossaufträge ermöglichen kaum einen zuverlässig planbaren Cash-flow) d.h. ein geringes operatives Risiko 2: (Ver-)Kaufsprozess Ist eine vollständige, aktuelle und qualitative hochwertige Due Diligence verfügbar? Ist der Verkaufsprozeß professionell durchgeführt (sinnvoller Zeitrahmen, Vendor Due Diligence,...) 9: Finanzierungsstruktur 10: Syndizierbarkeit 3: (Ver-)Kaufspreis Nur mit einem angemessenen Verkaufspreis ist eine tragfähige Finanzierungsstruktur realisierbar 4: Unternehmen Führende Marktposition (auch pricing power) Nachhaltige Wettbewerbsvorteile Keine Kunden- bzw. Lieferantenabhängigkeit Konstante hohe Free Cash Flows Zuverlässige und ausführliche Reportingsysteme Detailierte und vollständige Planung verfügbar Durchinvestiertes Unternehmen (d.h. geringe Neuinvestitionen notwendig) Mindestgröße der Unternehmen 7: Markt Reife Märkte Keine zyklischen oder stark regulierten Märkte Hohe Eintrittsbarrieren 6: Übernahmestruktur Zugriff auf den Cash flow, auf Niveau der operativen Gesellschaften Zugriff auf die Sicherheiten der operativen Gesellschaften 5: Management Starkes vorhandenes Management Anreiz für das Management durch Eigenkapitalbeteiligung Umfang und Qualität der vorhanden Informationen Stabilität und Planbarkeit der zukünftigen Free Cash flows Randbedingungen

29 Ansprechpartner Corporate Finance Investkredit Bank AG, 1013 Wien, Renngasse 10, Tel. 01/53135 Mag. (FH) Wolfgang Neussner DW 528 Dr. Claudia Gruber-Kamp DW 671 Mag. Mario Maurer DW 192 Mag. Renate Mayer DW 255 Mag. Andreas Pichler DW 857 Mag. Andreas Schleiss DW 366 Mag. Michaela Lehmann DW 462 Mag. Gregor Puchas DW 293 Mag. (FH) Johannes Göß DW 276 Backoffice: Andrea Salem DW 519 Gabriele Bezdek DW 294

30 DIE OPTIMALE UMSETZUNG DER UNTERNEHMENSNACHFOLGE

31 Was ist ihr Unternehmen wirklich wert? 4. November 2008

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34 Inhalt Internationale Entwicklung bei Bewertungen Begriffliche Grundlagen Zusammensetzung des Unternehmenswertes Grundsätze und Methoden Erklärung der Methoden Rechenbeispiel Qualitative Analyse Wichtige Einflussfaktoren

35 Achtung: Unternehmenswert Verkaufspreis

36 Internationale Entwicklung bei Bewertungen Blick in die Zukunft (Vertrauen in die Branche, den Aussagen, den Prognosen???) Hauptwert ist der zukünftige Ertragswert!!! Bedeutung des Substanzwert sinkt Trend zu Ertragswertmethoden (speziell Enitity Approach, Equitity Approach, APV-Verfahren und Ertragswertverfahren) Multiplikatorverfahren nur noch als Ergänzung

37 Begriffliche Grundlagen Inhalt des Unternehmenswertes Unternehmenswert wird abgeleitet aus der Fähigkeit des Unternehmens, entziehbare finanzielle Überschüsse für den Eigentümer zu erwirtschaften. Das heißt: Unternehmenswert = Barwert der für den Eigentümer verfügbaren finanziellen Überschüsse, die bei Fortführung des Unternehmens und bei der Verwertung etwaigen nicht betriebsnotwendigen Vermögens erzielt werden. WICHTIG: Mindestwert = Liquiditätswert Der Substanzwert hat eine untergeordnete Bedeutung!

38 Zusammensetzung des Unternehmenswertes Immaterieller Wert Substanzwert Ertragswert

39 Grundsätze und Methoden Was ist der Bewertungszweckes? Bewertung als wirtschaftlichen Einheit (share oder asset) Ableitung aus zukünftigen Zahlungsströmen (Prognose) Substanz und Substanzwert Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens Stichtagsprinzip Qualitative Analyse Auswahl der Bewertungsmethode

40 Erklärung der Methoden Ertragswertmethode: Unternehmenswert ist hier der Barwert der künftigen Erträge DCF-Methode: Diskontierung zukünftiger cash-flows: Entity-Approach: Bruttoverfahren (inkl. Fremdkapital) mittels gewichteten Kapitalisierungszinssatzes (WACC) Equitiy-Approach: Nettoverfahren, die den Eigenkapitalgeber zur Verfügung stehenden Zahlungsüberschüsse ( flows to equity ) APV-Verfahren: Diskontierungsbasis ist der cash-flow bei vollständiger Eigenfinanzierung

41 Rechenbeispiel Entwicklung der G u V Rechnung - Gesamtkostenverfahren Effektiv P l a n P h a s e 1 Plan Phase 2 Z Ertragssteuersatz invh: 25, Umsatzerlöse ( 231 HGB) ± Bestandsveränderungen Aktivierte Eigenleistungen 4 + Sonstige betriebliche Erträge Betriebliche Erträge Betriebliche Aufwendungen (invh zu Z5) -114,9-112,1-98,4-98,0-97,5-97,0-97,5 8 davon: Materialaufwendungen (invh zu Z5) -32,3-28,8-28,8-28,8-28,8-28,8-28,8 10 Personalaufwendungen (invh zu Z5) -49,7-60,6-51,2-50,9-50,7-50,4-50,7 12 Abschreibungen (invh zu Z5) -2,9-2,1-1,4-1,1-0,8-0,5-0,8 14 sonstige betriebliche Aufwendungen (invh zu Z5) -30,1-20,6-17,1-17,1-17,2-17,3-17,2 16 Betriebserfolg (invh zu Z5) -14,9-12,1 1,6 2,0 2,5 3,0 2,5 18 ± Finanzerfolg (davon Zinssaldo) (Zinsertrag) (Zinsaufwand) Erg. der gewöhnl. Geschäftstätigkeit (EGT) (invh zu Z5) -14,9-12,1 1,6 2,0 2,5 3,0 2,5 24 ± A.o. Ergebnis 0 25 Jahresergebnis vor Steuern (invh zu Z5) -14,9-12,1 1,6 2,0 2,5 3,0 2, Steuern vom Einkommen und Ertrag Jahresüberschuss / Jahresfehlbetrag (invh zu Z5) -16,4-12,1 1,2 1,5 1,9 2,2 1,9 30 ± Auflösung / Dotierung Rücklagen 0 31 Jahresgewinn / Jahresverlust (invh zu Z5) -16,4-12,1 1,2 1,5 1,9 2,2 1,9 33 ± Bilanzgewinn- / verlustvortrag Bilanzgewinn / Bilanzverlust Hinweis: Bei Plan-Phase 2 wurde der arithmetische Mittelwert der letzten 3 Jahre der Phase 1 der Berechnung zugrunde gelegt.

42 Rechenbeispiel Ermittlung der Free-Cash-Flows (Grundsätzliche Eingabe von +/- erforderlich)! Effektiv P l a n P h a s e 1 Z Bezeichnung /- EBIT (ggf. Betriebsergebnis) Steuern auf das EBIT - Ertragssteuer invh --> 25, = NOPLAT Abschreibungen v Ingangsetzen u Erweiterungsaufwendg. 3 +/- Verlust/Gewinn aus dem Abgang v Verm.Gegenst.des AV 4 +/- Abschreibungen / Zuschreibungen von AV (o.abg.gwg) /- Erhöhung / Verminderung von Rückstellungen (langfristig) = Cash Flow aus dem Ergebnis (ECF Zwischensumme) Cash Flow invh zur Gesamtleistung -12,0-10,0 2,9 2,9 2,9 3,0 7 Veränderung des Nettoumlaufvermögens* : +/- Verm / Erhöhung v Vorräten (inkl. geleisteter Anz.) /- Vermindg./Erh. v Fordg. a.gr. v LuL /- Vermindg./Erh. v so. Fordg. so.uv (inkl. ARA) /- Erhöhg/Vermindg v Vblk. aus LuL /- Erhöhung / Verminderung von Rückstellungen (kurzfristig) /- Erhöhg/Vermind sonstige Vblk. (inkl. PRA o.finanzvblk.langfr.) /- Veränderung des Working Capital = Cash-Flow aus dem operativen Bereich (OCF) /- Gewinn / Verlust aus dem Abgang von AV Investitionen in Sachanlagen (einschl. Anzlg.) Investitionen in Finanzanlagen (einschl. Anzlg.) 18 +/- +Vermindg/-Erhöhg Anzahlg. Anlagevermögen 19 - Aktivierung von Ingangsetzen und Erweiterungsaufw Investitionszuschüsse aus öffentl. Mitteln 21 = Cash-Flow aus der Investitionstätigkeit (ICF) Free-Cash-Flow: 23 ± Cash Flow aus dem operativen Bereich (OCF) ± Cash Flow aus der Investitionstätigkeit (ICF) ± Korrekturen (nicht operativere bzw. außerordentliche Werte ) 26 = Summe Free-Cash-Flow

43 Rechenbeispiel Unternehmenswertermittlung nach dem Entity Approach P L A N P H A S E 1 PLAN PHASE 2 Z Bezeichnung Jahr --> Free Cash Flow (FCF) -> finanzierungsneutral (Basis-)Zinssatz "i" (in Dezimalform) 0, abzgl. Wachstums- bzw. Inflationsrate -0, Netto-Zinssatz für Abzinsung 0, Terminal Value JÜ / i Z2 / Z5 --> Abzinsungsfaktoren (1 + i) -n invh 0,0600 0, , , , , , Barwerte Phasensumme absolut Phasensummenwert relativ -5,07 105,07 10 Entity Value / Brutto-Unternehmenswert NBV (Nicht betriebsnotw.vermögen) (jedenfalls Netto-Geld-Vermögen zum Bewertungsstichtag) Marktwert des Gesamtkapitals (WACC-Ansatz) ab: Marktwert des Fremdkapitals (Passiva) (Vblk.gegenüber Kreditinstituten) 14 Equity Value / Netto-Unternehmenswert Shareholder Value Erläuterungen: a) Bei dieser Berechnung wird in Phase 2 ein inflationsproportionales Ergebnis-Wachstum unterstellt. b) Für die Ermittlung des Free Cash Flow der Phase 2 wird der Durchschnitt der Zahlungsströme der vorangegan 3 Jahre der Phase I

44 Rechenbeispiel Unternehmenswertermittlung nach Ertragswertverfahren (Basis Jahresüberschüsse) PLAN PHASE 2 Z Bezeichnung Jahr --> Jahresüberschuss (JÜ) (Basis-)Zinssatz "i" (in Dezimalform) 0, abzgl. Wachstums- bzw. Inflationsrate -0, Netto-Zinssatz für Abzinsung 0, Terminal Value JÜ / i Z2 / Z5 --> Abzinsungsfaktoren (1 + i) -n invh 0,0750 0, , , , , , Barwerte Phasensumme absolut Phasensummenwert relativ -26,38 126,38 10 Unternehmenswert Erläuterungen: a) Bei dieser Berechnung in Phase 2 wird ein inflationsproportionales Ergebnis-Wachstum unterstellt. b) Für die Ermittlung des Jahresüberschusses der Phase 2 wird der Durchschnitt der letzten 3 vorangegangenen Jahre der Phase 1 als Berechnungsgrundlage heran gezogen. P L A N P H A S E 1

45 Qualitative Analyse / Bewertung (1/2) Geschichtliche Entwicklung Politische, gesellschaftliche, wirtschaftliche und technische Entwicklung des Standortes Persönliche Einschätzungen (Stärken / Schwächen, Chancen / Risiken) Personal / Organisation Verkaufssortiment / Dienstleistungen Verkauf / Marketing / Werbung Markt / Mitbewerber Produktion / Fertigung Forschung / Entwicklung / Patente

46 Qualitative Analyse / Bewertung (2/2) Management Bilanzen / G & V Rechnung (einschl. Budget + 3 Jahres-Planung) Finanzlage Rechtliche Situation Steuerliche Verhältnisse Beschaffung / Einkauf IT / EDV Versicherungen Umwelt

47 Wichtige Einflussfaktoren (1/2) Positiv: Neues Management Neue Ideen Neue Märkte Einsparung in der Verwaltung Einsparung im Einkauf / Beschaffung Stille Reserven (Grundstücke, Immobilien, Patente, etc.) Synergien!!!

48 Wichtige Einflussfaktoren (2/2) Negativ: uneinbringliche Kundenforderungen Personalabbau (Abfertigungen) unzureichende Rückstellungen Potenzielle Reklamationen Kündigung von wichtigen Verträgen (Liefervertrag, Mietvertrag, Kooperationsvertrag, etc.) Lager und Vorräte (einschl. deren Bewertung) Steuernachzahlungen

49 Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit