Grundzüge der Geldtheorie und Geldpolitik

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1 Geldtheorie und Geldpolitik Grundzüge der Geldtheorie und Geldpolitik Sommersemester Taylor (1993)-Regel und Neu- Keynesianische Makro

2 9.1 Die Taylor (1993)-Regel Taylor, John B. (1993): Discretion versus Policy Rules in Practise, Carnegie- Rochester Conference Series on Public Policy 39: einschlägige Lehrbücher, z.b. GHM Kapitel 17 Bundesbank (bis 1999): Geldmengenstrategie = Steuerung des Geldmengenaggregats M3 Instrument der Geldpolitik: Geldmenge Endogene Variable, die Gleichgewicht auf Geldmarkt sichert: Zinssatz Europäische Zentralbank (ab 1999), Federal Reserve Bank USA, Bank of England: Inflation Targeting = Formulierung eines Inflationsziels Instrument der Geldpolitik: Zinssatz für Wertpapierpensionsgeschäfte Endogene Variable, die Gleichgewicht auf dem Geldmarkt sichert: Geldmenge

3 Geldpolitik wird heute über Variation des Zinssatzes wahrgenommen Quelle: EZB, Fed (2012)

4 Der kurzfristige Nominalzins i t ist die geldpolitische Steuerungsgröße Für gegebene Inflationserwartungen bestimmt der Nominalzins den Realzins und damit auch die aggregierte Güternachfrage Operationalisierung: Was ist das "richtige" Niveau von i t? Hierzu schlägt die Literatur eine Instrumentenregel vor. Die bekannteste ist die sog. Taylor-Regel nach Taylor (1993). Taylor zeigt, dass eine einfache Regel die Zinssetzung der Federal Reserve (Fed) zwischen Mitte der 1980er Jahre und 1992 gut replizieren kann (1) i t = π t + 0,5 y t y t + 0,5 π t π Z + r r ist Gleichgewichtsrealzins, y t der Potenzialoutput und π Z die Zielinflation

5 10.4 Taylor-Regel und MP-Kurve Zinssatz für Tagesgeld sei eine Funktion der Inflationslücke und der Outputlücke Inflationslücke = aktuelle, tatsächliche Inflationsrate minus Inflationsziel Outputlücke = aktuelles reales BIP minus langfr. Produktionspotenzial Politikanweisung: Ist die tatsächliche Inflation größer als die Zielinflation, so muss der Nominalzins erhöht werden (vice versa) Liegt der tatsächliche Output unter dem Potenzialoutput (negative Output-Lücke), so ist der Nominalzins zu senken (vice versa)

6 Die Regel (1) kann die Zinssetzung der meisten Zentralbanken gut nachbilden. Umformen ergibt: (2) i t = 0,5π Z + r + 1,5π t + 0,5 y t y t +1,5π Z 1,5π Z In der allgemeinen Form lautet die Taylor-Regel: (3) i t = α θ π π t π Z + θ y y t y t mit α = r + π Z als gleichgewichtiger Nominalzins, wenn Output und Inflation auf ihren Zielwerten liegen. Taylor hat r = 2% und π Z = 2% angenommen 6

7 Quelle: Taylor (1993) 7

8 10.4 Taylor-Regel und MP-Kurve Quelle: Abb Gischer, Menkhoff, Herz, S. 327

9 9.2 Grundzüge eines Neu-Keynesianischen Makromodells Romer, David (2000): Keynesian Macroeconomics without the LM curve, Journal of Economic Perspectives 14 (2): ; erweiterte Fassung: Wenn die Geldpolitik einer Taylor-Regel folgt, wie reagiert sie auf Nachfrage- und Angebotsschocks? Die Nachfrage nach Gütern ist beschrieben durch folgende IS-Kurve: (4) y t = y a r t r + u t mit u t als Nachfrageschock, z.b. Anstieg der Staatskäufe oder Reduktion der Exporte. Der Parameter a > 0 misst die Zinssensitivität der Güternachfrage (Konsum, Investitionen) Wenn r t = r und u t = 0, dann y t = y 9

10 Fisher-Gleichung: (5) r t = i t E t π t+1 Die Angebotsseite wird beschrieben durch die Phillips-Kurve PC: (6) π t = E t 1 π t + κ y t y + e t mit e t als Angebotsschock und E t 1 π t als Inflationserwartung für die heutige Periode, Erwartungsbildung in Periode t 1 wenn die Outputlücke steigt, steigen die Grenzkosten der Unternehmen (für κ > 0) und die Firmen erhöhen die Preise Wir nehmen adaptive Erwartungen an. Dies vereinfacht die Analyse (im Vergleich zu rationalen Erwartungen), ohne dass das Modell an Aussagekraft verliert (7) E t 1 π t = π t 1 E t π t+1 = π t 10

11 Zusammenfassung Modell mit fünf Gleichungen y t = y a r t r + u t IS-Kurve (Güternachfrage) r t = i t E t π t+1 Fisher-Gleichung π t = E t 1 π t + κ y t y + e t PC-Kurve (Güterangebot) E t 1 π t = π t 1 adaptive Erwartungen i t = r + π Z θ π π t π Z + θ y y t y t Taylor-Regel Reduktion auf drei Gleichungen y t = y a i t π t r + u t π t = π t 1 + κ y t y + e t i t = r + π Z θ π π t π Z + θ y y t y t 11

12 Die Reaktion auf Schocks Um Fluktuationen zu untersuchen, reduzieren wir das Modell auf ein Gleichungssystem in y t und π t, indem wir i t ersetzen. Die dynamische AS-Kurve (8) π t = π t 1 + κ y t y + e t Die Kurve hat eine positive Steigung. Lageparameter sind y, π t 1 und e t. Die dynamische AD-Kurve (9) y t = y aθ π 1+aθ y π t π Z aθ y u t Die Steigung ist negativ. Wenn π t steigt, muss die ZB i t erhöhen. Dies erhöht den Realzins und dämpft y t. Lageparameter sind y, π Z und u t. 12

13 Wichtiger Unterschied zur statischen AD-Kurve: Die Kurve gilt für eine gegebene geldpolitische Regel, nicht nur für ein gegebenes Geldangebot. Das Gleichgewicht wird durch die dynamische AD- und die dynamische AS- Kurve beschrieben. Ihr Schnittpunkt bestimmt y t und π t. Die Dynamik entsteht durch die Abhängigkeit der Variablen in t von π t 1. Wir können also die Anpassung der Variablen über die Zeit und deren Persistenz studieren. 13

14 Analytische Lösung Weitere Vereinfachung: θ y = 0 und y = 0 und π Z = 0 Angebotsschock: e t 0 und u t = 0 (10) π t = π t 1 + κy t + e t AS (11) y t = aθ π π t AD Einsetzen von (11) in (10) ergibt: (12) π t = 1 1+κaθ π π t κaθ π e t Diff-gleichung erster Ordnung 1 Der Koeffizient vor π t 1 ist < 1 1+κaθ π Nach einem Schock kehrt die Inflation also wieder zum Steady state zurück. Je höher θ π, desto geringer ist die Persistenz der Inflation. 14

15 Wir betrachten die Reaktion auf einen einmaligen Angebotsschock e 0 = 1, ausgehend vom Steady state mit π t 1 = 0 In t = 0 gilt: π 0 = 1 1+κaθ π y 0 = aθ π 1+κaθ π i 0 = r + 1+θ π 1+κaθ π In t = 1 gilt: π 1 = 1 1+κaθ π π 0 = 1 1+κaθ π 2 y 1 = aθ π π 1 = aθ π 1+κaθ π 2 i 1 = r + 1+θ π 1+κaθ π 2 In t = 2 gilt: 15

16 Zeitpfade der einzelnen Variablen 16

17 Anpassungspfad im π t -y t -Diagramm 17

18 Nach einem kontraktiven Angebotsschock entsteht Inflationsdruck. Die ZB reagiert durch eine Zinserhöhung, um damit den Output zu reduzieren und die Ökonomie zu stabilisieren. Je höher θ π, desto geringer die Schwankungen der Inflation und desto höher die Schwankungen des Outputs. Je steiler die Phillips-Kurve, desto geringer sind die Konjunkturschwankungen 18

19 Nachfrageschock: u t 0 und e t = 0 (13) π t = π t 1 + κy t AS (14) y t = aθ π π t + u t AD Einsetzen: (15) π t = 1 1+κaθ π π t 1 + κ 1+κaθ π u t (16) y t = aθ π 1+κaθ π π t κaθ π u t 19

20 Zeitpfade der einzelnen Variablen 20

21 Anpassungspfad im π t -y t -Diagramm 21

22 Nach einem expansiven Nachfrageschock entsteht Inflationsdruck und eine positive Outputlücke. Die ZB reagiert durch eine Zinserhöhung, um damit die Inflation und den Output zu reduzieren und die Ökonomie zu stabilisieren. Je höher θ π, desto geringer die Schwankungen der Inflation und desto höher die Schwankungen des Outputs. Je steiler die Phillips-Kurve, desto geringer sind die Konjunkturschwankungen 22

23 Das Taylor-Prinzip Die Taylor-Regel lautete (für π Z = y = 0) i t = r θ π π t + θ y y t In Taylors (1993) Vorschlag ist 1 + θ π = 1,5. Das Taylor-Prinzip verlangt θ π > 0 Für θ π < 0 lautet die AD-Kurve y t = aθ π 1+aθ y π t aθ y u t Die Kurve hat eine positive Steigung! Dies führt zu Instabilität. 23

24 Um die Inflation nach einem expansiven Nachfrageschock (kontraktiven Angebotsschock) zu stabilisieren, verlangt das Modell einen Anstieg des Realzinses r t = i t π t Damit r t steigt, muss i t stärker steigen als π t. Dies ist nur dann der Fall, wenn die ZB stärker als 1:1 auf die Inflation reagiert, also für 1 + θ π > 1. Fazit: Fazit: Nur wenn θ π > 0 wirkt die Geldpolitik stabilisierend. Wenn das Taylor-Prinzip nicht gilt, verstärkt die Geldpolitik die bereits vorhandenen Fluktuationen in der Ökonomie. 24

25 Hypothese von Clarida, Galì und Gertler (2000): Die Fed ist für die hohen Inflationsraten in den 1970er Jahren direkt verantwortlich, weil sie das Taylor- Prinzip nicht beachtet hat: (pre-volcker): θ π = 0,14 < 0 nach 1979 (Volcker-Greenspan-Bernanke) : θ π = 0,72 > 0 Probleme und Erweiterungen Was ist die richtige Inflationsrate (CPI?, BIP-Deflator?, Vermögenspreise?) Was ist die Zielinflation? Was ist der gleichgewichtige Realzins? Real time data anstelle revidierter makroökonomischer Daten (z.b. Output gap) 25

26 Häufiger Vorschlag: Erweiterung um Vermögenspreise s t i t = r + π Z θ π π t π Z + θ y y t y t + θ s (s t s Z ) Vorteil: ZB könnte Zinssatz rechtzeitig anheben, um Vermögenspreisblasen und damit Krisen zu verhindern. Aber: Was ist s Z? Außerdem: starke Zinsreaktion erforderlich! Würde y t in die Rezession drücken. Nicht praktikabel! 26

27 Die Rolle von Zinsträgheit Zinsentscheidungen häufig in Höhe von 25 Basispunkten. Zinssenkungs- und Zinserhöhungsphasen erstrecken sich über Quartale 27

28 Taylor-Regel mit Zinsträgheit i t = r + π Z θ π π t π Z + θ y y t y t + θ i i t 1 Woher kommt die Zinsträgheit? Steuerung von Inflationserwartungen durch eine rückwärtsgerichtete Politik? Sorge um Bankenstabilität? Persistente Schocks? Informationsprobleme? Kostenkanal der Geldpolitik Zinssatz als Teil der Grenzkosten und damit Teil der Phillips-Kurve Geldpolitik verschiebt jetzt AD und PC simultan Konsequenzen für geldpolitische Reaktion: Ravenna und Walsh (JME, 2006), Michaelis (2012), Palek (2015) 28