AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser. Kapitel 7 Geldpolitische Transmission: das IS-MP-PC-Modell

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1 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser Kapitel 7 Geldpolitische Transmission: das IS-MP-PC-Modell Version:

2 Probleme des IS-LM-Modells Ziel der EZB: Preisniveaustabilität (in der Formulierung eines Inflationsziels) keine primäre Outputsteuerung wie im IS-LM-Modell Instrumentarium der EZB: Steuerung der kurzfristigen Geldmarktzinsen (über Offenmarktgeschäfte) und damit der Kreditzinsen keine direkte Steuerung der Geldmenge wie im IS-LM-Modell neues Modell: IS-MP-PC-Modell AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 2

3 Grundstruktur des geldpolitischen Transmissionsprozesses Instrumente der EZB (z.b. Hauptrefinanzierungsgeschäft) Geldmarktsätze, Zinssätze für Refinanzierung der Banken Zinsen für Bankkredite an Private, Zinsen an Kapitalmärkten Gesamtwirtschaftliche Nachfrage (Preisniveau, reales Bruttoinlandsprodukt, Arbeitslosigkeit) Operating Targets Zwischenziele Endziele Geldangebotsprozess Kapitel 9 Transmissionsprozess Kapitel 7 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 3

4 Theorien zum Transmissionsprozess Zinstheoretischer Transmissionsprozess Erwartungstheoretischer Transmissionsprozess AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 4

5 Zinstheoretischer Transmissionsprozess Ausgangspunkt Notenbank kann Zins für Bankkredite und -einlagen steuern Wie wirkt sich das auf gesamtwirtschaftliche Nachfrage aus? Einfluss auf die Investitionsgüternachfrage Einfluss auf die Ertragslage von Unternehmen und Banken über den Leverage Effekt Einfluss auf den privaten Konsum AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 5

6 Finanzmarktstruktur in Euroland, Japan und den USA (in % des BIP) in 22 Aktienmarktkapitalisierung Umlauf Schuldverschreibungen Unternehmen Umlauf Schuldverschreibungen Staat Bankeinlagen Bankkredite Euroraum 47 6,6 54,1 81,3 17,9 USA 14 22,8 42,8 44, 51,2 Japan 58 17,9 114,8 118,8 11, Quelle: EZB AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 6

7 Transmission monetärer Impulse im Euroraum 2 x 1 3 BIP 4 x 1 3 Inflation (HVPI) 5 x 1 3 Inflation (Löhne).2 Inflation (Rohstoffe) x x x M-Euribor Kreditzins priv. Konsum Investitionen AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 7

8 Transmission monetärer Impulse im Euroraum Impuls-Antwort-Folgen messen die Reaktion der gezeigten Variablen auf einen geldpolitischen Schock vor Auftreten des Schocks waren alle Variablen im Gleichgewicht (bei Null) nach unendlich vielen Perioden werden alle Variablen auch wieder im Gleichgewicht (bei Null) sein die Zeit auf der x-achse sind Quartale Inflation und Zins werden in Prozent gemessen =.3 =.3 Prozentpunkte = 3 Basispunkte (beim Zins) vom Gleichgewicht BIP und Komponenten sind Niveaugrößen (Indices) =.2 =.2 Prozent vom Gleichgewicht AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 8

9 Investitionsfunktion: Direkter Einfluss der Zinsen auf Investitionsgüternachfrage kreditfinanzierte Investition je höher Kreditzins, desto geringer der erwartete Gewinn aus der neuen Investition Investitionen hängen negativ vom Kreditzins ab AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 9

10 Investitionsfunktion: Direkter Einfluss der Zinsen auf Investitionsgüternachfrage IS-LM-Modell IS/MP/PC-Modell i π =, i = r r π, i r I(i) I(r) I Investitionsnachfrage hängt vom Realzins ab, da für die Investitionsplanung die erwarteten realen Erträge von Bedeutung sind. I AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 1

11 Nominalzinsen versus Realzinsen Als Nominalzinsen (i) bezeichnet man Zinsen, die in einer Währungseinheit ausgedrückt werden. Wenn wir heute einen Euro ausleihen, müssen wir in einem Jahr 1 + i t Euro bezahlen. Als Realzinsen (r) bezeichnet man Zinsen, die in Einheiten eines Warenkorbs ausgedrückt werden. Wenn wir heute einen Betrag ausleihen, mit dem wir eine bestimmte Menge eines Warenkorbes kaufen können, müssen wir im nächsten Jahr einen Betrag zurückzahlen, der dem (1 + r t )-fachen der ursprünglichen Menge des Warenkorbes entspricht. AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 11

12 Nominalzinsen versus Realzinsen Definition und Ableitung des Realzinses i t : Nominalzins im Jahr t. r t : Realzins im Jahr t. (1+ i t ): Wenn man dieses Jahr einen Euro ausleiht, muss man in einem Jahr (1+ i t ) Euro zurückzahlen P t : Preisniveau im Jahr t. P e t+1 : Erwartetes Preisniveau nächstes Jahr. AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 12

13 Nominalzinsen versus Realzinsen Gegeben, dass: e Pt e P 1 + rt = (1 + it) t+ 1 Pt und e π t P t + 1 Pt Pt 1 Dann gilt: = e e P t+ 1 (1 + π t) 1+ it Durch Umformung erhält man: (1 + rt ) = e 1 + π Wenn der Nominalzins und die erwartete Inflationsrate nicht zu groß sind, dann kann diese Gleichung folgendermaßen approximiert werden: e r i π AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 13 t t t Der Realzins ist (approximativ) gleich dem Nominalzins abzüglich der erwarteten Inflationsrate. t

14 Nominalzinsen versus Realzinsen Gegenwartswert einer Investionsentscheidung V t P Y V P Y Y V PI I I e e t+ 1 t+ 1 t t+ 1 t+ 1 t+ 1 t = t t = t = t 1+ it Pt ( 1+ it ) Pt 1+ rt Unternehmen investieren, um den Kapitalstock für die zukünftige Produktion zu erhöhen bzw. zu erhalten. Im Durchschnitt ist es für alle Unternehmen sinnvoll anzunehmen, dass die Preise ihrer verkauften Güter mit dem allgemeinen Preisniveau steigen. Die Entscheidung, heute eine Investition vorzunehmen, hängt davon ab, ob der Gegenwartswert des Ertrags Y t+1 aus der Investition I t größer oder kleiner als die heutige Investitionssumme P t I t ist. AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 14

15 Indirekter Einfluss: Bilanzkanal (Balance Sheet Channel) betont die Bedeutung asmmetrischer Information bei der Fremdfinanzierung Kreditnehmer kennt Chancen/Risiken seines Projekts besser als Kreditgeber. Ausgangspunkt: Hebeleffekt (Leverage Effekt) rgkgk = rekek + rfk FK GK FK rek = rgk rfk EK EK EK FK FK rek = rgk + rgk rfk EK EK EK FK rek = rgk + ( rgk rfk ) EK Leverage AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 15

16 Indirekter Einfluss: Bilanzkanal (Balance Sheet Channel) Wirkungsweise der Geldpolitik Kreditzinsen -> Fremdkapitalrendite Fremdkapitalrendite -> Eigenkapitalrendite Eigenkapitalrendite -> Bonität Bonität -> Zugang zu neuem Kapital Zugang zu neuem Kapital -> Investitionen Wirkungsweise verstärkt sich durch hohen Verschuldungsgrad hohe kurzfristige Verschuldung AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 16

17 Bilanz der Unternehmen in Deutschland in 2 (in % der Bilanzsumme) Sachvermögen 48, Geldvermögen 51,6 ( Forderungsvermögen ) Rechnungsabgrenzungs-,4 posten Aktiva 1, (= 4265 Mrd. DM) Eigenmittel 17,2 Kurzfristige 46.6 Verbindlichkeiten Langfristige 16,5 Verbindlichkeiten Rückstellungen 19,2 Rechnungsabgrenzungs-,5 posten Passiva 1, AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 17

18 Effekte der Zinspolitik werden damit verstärkt Finanzakzelerator eine restriktive Geldpolitik verringert die EK-Rendite eines verschuldeten Unternehmens und damit seine Kreditwürdigkeit durch die Verschlechterung der Finanzierungsmöglichkeiten insbesondere in Kombination mit einer begrenzten Möglichkeit einer alternativen Mittelaufnahme (z.b. am Aktienmarkt, v.a. bei kleinen Unternehmen) kommt es zu realwirtschaftlichen Effekten unterlassene Investitionen Notwendigkeit zu Entlassungen sonstige Sparmaßnahmen AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 18

19 Gesamtwirtschaftliche Nachfrage r Y D (ohne Akzelerator-Effekt) r Y D (mit Akzelerator-Effekt) Y v AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 19 Y

20 Einfluss der Zinsen auf den privaten Konsum einfache Konsumfunktion: C = C (Y verfügbar ) mit dc/dy verfügbar > erweitert (aus mikroökonomischen Überlegungen abgeleitet) Zinssatz (für Einlagen) beeinflusst Spar- und somit Konsumentscheidungen intertemporal hohe Zinsen heute (und erwartete niedrige Zinsen morgen) führen zu höherem Sparen und somit niedrigerem Konsum heute C = C (Y verfügbar, r) mit dc/dr < auch hier ist der Realzins der relevante Zins, da nur die Güter (nicht der Wert der Güter) Nutzen stiftet AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 2

21 Erwartungstheoretischer Transmissionsprozess Notenbank hat ein mittelfristiges Inflationsziel Grund: Stabilisierung der Inflationserwartungen auf diesem Niveau gemäß der Phillipskurve haben Änderungen der Inflationserwartungen einen direkten Einfluss auf die Preise und damit die Inflationsrate heute Lohn-Preis-Zusammenhang im AS-AD-Modell sind die Inflationserwartungen fest verankert, geht in die Lohnverhandlungen das Inflationsziel der Notenbank ein AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 21

22 Erwartungstheoretischer Transmissionsprozess allgemeinste Formulierung der Phillipskurve ( u ) e π = π d u t t t n Achtung: jetzt d anstatt α Einführung der Produktionslücke t Ausrichtung der Inflationserwartungen am Inflationsziel π neue Formulierung der Phillipskurve π =π +d t AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 22 t ( 1 ) ( 1 ) t n ( 1 u ) L Y Y u L u L u u t n t n = = = u u Y 1 u ( ) t t n n n n π e =π t

23 Erwartungstheoretischer Transmissionsprozess bei fest verankerten Inflationserwartungen gehen die Privaten davon aus, dass die Inflationsrate mittelfristig immer gleich dem Inflationsziel der Notenbank ist kurzfristige Abweichungen der Produktion von ihrem natürlichen Niveau führen zu kurzfristigen Änderungen der aktuellen Inflationsrate, ohne dass dies mittelfristig Änderungen der Inflationsrate zur Folge hat da das Inflationsziel glaubwürdig ist (die Inflationserwartungen also fest verankert sind), gehen die Privaten davon aus, dass die Notenbank alles tun wird, um nach kurzfristigen Störungen wieder möglichst schnell das natürliche Produktionsniveau zu erreichen AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 23

24 Zusammenfassung im IS-MP-PC-Modell IS-Kurve Gütermarktgleichgewicht: Y = C( Y T) + I( Y, r) + G = c + c ( Y T) + b + by b r + G c + b b2 G ct 1 Y = r + 1 c b 1 c b 1 c b natürliches Niveau: Y n c + b b G ct = r n 1 n n c1 b1 c1 b1 c1 b1 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 24

25 Zusammenfassung im IS-MP-PC-Modell IS-Kurve als prozentuale Abweichung vom natürlichen Niveau: Y 1 Y AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 25 ( ) n = = a br + ε1 mit ε1 N, σ ε 1 Yn bei geschlossener Produktionslücke (im mittelfristigen GG): G = G und T = T n ε = n (Veränderung der Staatsausgaben/Steuern werden als Nachfrageschock interpretiert) für den natürlichen Realzins gilt dann: = = a br r = n n a b

26 Zusammenfassung im IS-MP-PC-Modell Phillips-Kurve (PC) 2 2 ( ) ε π =π + d+ε mit ε N, σ Grafische Darstellung im r / π Diagramm 2 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 26

27 Zusammenfassung im IS-MP-PC-Modell r = a br +ε a 1 1 r = + ε b b b 1 1 r n IS π PC π = π + d + ε 2 π AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 27

28 Geldpolitik im IS-MP-PC-Modell Stabilisierung durch Geldpolitik r ε 1 ε 2 π L AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 28 Ökonomie ohne Geldpolitik L (= Loss) steht für den Wohlfahrtsverlust, der durch Schwankungen der Produktion um ihr natürliches Niveau und der Inflationsrate um das Inflationsziel entsteht

29 Geldpolitik im IS-MP-PC-Modell die Notenbank versucht die Verlustfunktion zu minimieren ihr Instrument ist ein kurzfristiger Nominalzins i (sie kann perfekt die Refinanzierungskosten der Banken steuern) bei gegebenen Inflationserwartungen hat sie damit auch Kontrolle über den Realzins r Zielfunktion ist gegeben durch L ( ) 2 2 = π π +λ wobei < λ < AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 29

30 Strategie des flexiblen Inflation Targeting (IT) Optimale Geldpolitik min L = π π + λ ( ) 2 2 unter folgenden Nebenbedingungen π = π + d + ε2 = a br +ε1 Optimaler Zins opt a 1 d r = + ε + ε b b b d ( 2 +λ) 1 2 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 3

31 Strategie des flexiblen Inflation Targeting (IT) ( ) L = π π + λ π = π + d + ε 2 2 L = {( π π ) + λ } ψ{ π π d ε } 2 () 1 L = 2λ+ ψd = ( 2) L π = 2( π π ) ψ = aus ( 2 ): ψ = 2( π π ) 2λ aus () 1 : ψ = d λ konsolidierte Bedingung 1. Ordnung: ( 3) π = π d d Gl. ( 3 ) in die Phillipskurve einsetzten und nach auflösen: ( 4) = ε 2 2 d + λ a 1 d Gl. ( 4 ) in die IS-Kurve einsetzten und nach r auflösen: r = + ε + b b b d 2 ( + λ ) ε 1 2 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 31

32 Strategie des flexiblen Inflation Targeting (IT) alternative Vorgehensweise: ( ) ( ) L = π π + λ = d+ ε + λ = a br+ ε L = {( d + ε ) + λ } ψ{ a + br ε } 2 1 () 1 L = 2d( d+ ε2 ) + 2λ ψ = ( 2) L r = ψ b = ( 3) L ψ = a+ br ε1 = aus ( 2 ): ψ = in ( 1) d aus () 1 : = ε 2 2 in ( 3) d + λ a 1 d aus ( 3 ): r = + ε + b b b d 2 ( + λ ) ε 1 2 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 32

33 Flexibles IT r r = a br +ε 1 a 1 1 r = + ε1 b b b a 1 d r = + ε + ε b b b d 2 ( +λ) 1 2 IS π PC π = π + d + ε 2 π AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 33

34 Flexibles IT r r r (ε 1 = ) Nachfrageschock (ε 1 < ) π IS PC π AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 34

35 Flexibles IT r r r (ε 1 = ) Nachfrageschock (ε 1 < ) π IS 1 IS PC π π 1 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 35 1

36 Flexibles IT r r r 1 r (ε 1 = ) r (ε 1 < ) Nachfrageschock (ε 1 < ) π IS 1 IS PC π π 1 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 36 1

37 Flexibles IT r r r 1 r (ε 1 = ) r (ε 1 < ) Nachfrageschock (ε 1 < ) π IS 1 IS PC π π 1 AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 37 1

38 Flexibles IT Notenbank kann Nachfrageschock perfekt kompensieren kein Trade-off zwischen Inflation und Beschäftigung AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 38

39 Flexibles IT r Angebotsschock (ε 2 > ) r r (ε 2 = ) L ( ) 2 2 π π λ = + IS 1 ( π π ) ( L) ( ) 2 2 = ( L λ ) π PC h= L,g = L λ λ Output Junkie (Senkrechte) λ= Inflation Nutter (Waagrechte) λ=1 "flexibles" IT (Kreis) π g h AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 39

40 Flexibles IT r Angebotsschock (ε 2 > ) r r (ε 2 = ) IS π PC 1 PC π AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 4

41 Flexibles IT r Angebotsschock (ε 2 > ) r 1 r r (ε 2 >, λ = ) r (ε 2 >, λ ) IS π PC 1 PC π 1 B π A AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 41 1

42 Flexibles IT r Angebotsschock (ε 2 > ) r 1 r 2 r r (ε 2 >, λ = 1) IS π PC 1 PC π 1 2 B π A AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie

43 Flexibles IT Notenbank ist bei Angebotsschocks mit einem Tradeoff zwischen Inflations- und Outputstabilisierung konfrontiert Optimale Politik in Abhängigkeit von der Zielfunktion und somit den Präferenzen der Notenbank AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 43

44 Verknüpfung zwischen Geldangebotsmodell und Zinssteuerung im -r-diagramm In -r-diagramm muss die Notenbank einen optimalen Realzins (r) steuern In Geldangebotsmodell kann Notenbank den nominellen Kreditzins der Banken (i C ) steuern Sie errechnet daraus i C, als i C = r + π r = optimaler Realzins π = Inflationsrate, die sich bei optimalem Realzins ergibt AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 44