Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen

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1 Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen OKS Hauptveranstaltung zum Thema Swiss Bond Investments Obligationenkommission Schweiz Zürich, 19. Mai 2009 Stefan Hess

2 Inhalt» Grundlagen der Gestaltung der Strategischen und Taktischen Asset Allocation Seite 3» Obligationen bei Schweizer Pensionskassen Seite 8» Gedanken zur Umsetzung von Obligationen in CHF Seite 14 Seite 2

3 Grundlagen der Gestaltung der Strategischen und Taktischen Asset Allocation Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen

4 Generelle Anforderungen für die Strategische Asset Allocation aus der Regulation ableitbar Bundesgesetz über die berufliche Alters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVG) Art. 71 Abs. 1: Die Vorsorgeeinrichtungen verwalten ihr Vermögen so, dass Sicherheit und genügender Ertrag der Anlagen, eine angemessene Verteilung der Risiken sowie die Deckung des voraussehbaren Bedarfes an flüssigen Mitteln gewährleistet sind. Verordnung über die berufliche Alters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVV 2) Art. 50 Abs. 2: Sie [die Vorsorgeeinrichtung] muss darauf achten, dass die Sicherheit der Erfüllung des Vorsorgezwecks gewährleistet ist. Art. 50 Abs. 3: Sie [die Vorsorgeeinrichtung] muss bei der Anlage des Vermögens die Grundsätze der angemessenen Risikoverteilung einhalten; Art. 51: Die Vorsorgeeinrichtungen muss einen dem Geld-, Kapital- und Immobilienmarkt entsprechenden Ertrag anstreben. Art. 52: Die Vorsorgeeinrichtungen muss darauf achten, dass sie die Versicherungs- und die Freizügigkeitsleistungen bei deren Fälligkeit erbringen kann. Seite 4

5 Zielsystem mit (teilweise) gegenläufigen Zielsetzungen bedingt Optimierung Erfüllung des Vorsorgezwecks Ertrag Diversifikation Liquidität Zielkongruenz Zielkonflikt Zielneutralität» Anforderungen insbesondere bezüglich notwendigem Anlageertrag und notwendiger Anlageliquidität sind kassenspezifisch» Verständnis und Akzeptanz einzelner Anlagekategorien in den verantwortlichen Gremien sind massgeblich für die erzielbare Diversifikation Seite 5

6 Optimierung auf Basis der notwendigen Rendite, der zulässigen Anlagen und einer Modellierung des Anlageuniversums Expected Return Immobilien Schw eiz direkt / AST Hypotheken Liquidität CHF Obligationen CHF Effizienzgrenze in Abhängigkeit des zur Verfügung stehenden Universums (hier: BVV 2) Sw isscanto SAA Sw isscanto TAA Obligationen FW Hedge Funds Aktien Schw eiz Notwendige Anlagerendite Zuschlag für weitergehende Finanzierungsziele sowie Deckungsgradaufbau Sollrendite zur Deckung der reglementarischen Verpflichtungen Standard Deviation (Risk) Aktien Welt Immobilien Welt indirekt Commodity Futures Seite 6

7 Einflussfaktoren auf die Gestaltung der Strategischen und Taktischen Asset Allocation Einfluss auf Faktor Renditeanforderungen - Sollrendite - Aufbau Schwankungsreserven - Weitere Finanzierungsziele Finanzielle Risikofähigkeit (Deckungsgrad) Strukturelle Risikofähigkeit ( Sanierungsfähigkeit ) Risikobereitschaft des Stiftungsrates Ausblick Finanzmärkte Strategische Asset Allocation Haupteinflussfaktor Klein Gross Gross - Taktische Asset Allocation - - Klein - Haupteinflussfaktor» Kasseninhärente Renditeanforderungen bestimmen SAA hauptsächlich» Fehlende finanzielle Risikofähigkeit (bspw. Unterdeckung) steigert Renditebedarf für die Erreichung der vollen Deckung rsp. den Aufbau von Schwankungsreserven» Fehlende finanzielle Risikofähigkeit bedingt Risikobereitschaft der verantwortlichen Gremien» Strukturelle Risikofähigkeit (Anlagehorizont, Rentneranteil, etc.) darf nicht ausser Acht gelassen werden» Kurz- und mittelfristiger Finanzmarktausblick ist kein Einflussfaktor für die Definition einer langfristigen Strategischen Asset Allocation» Finanzmarktausblick ist hingegen Haupteinflussfaktor für die taktische Positionierung innerhalb der definierten Bandbreiten Seite 7

8 Obligationen bei Schweizer Pensionskassen Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen

9 Obligationen sind ein Eckpfeiler in der Vermögensallokation der Schweizer Pensionskassen 100%» Obligationen machen fast 40% der Vermögensanlagen aus 90% 80%» Mehr als 2/3 davon sind Obligationen in CHF 70% 60% 50% 40% 11.4% 11.4% Übrige Alternative Anlagen Hypotheken ImmobilienAusland ImmobilienSchweiz AktienAusland AktienSchweiz ObligationenFW ObligationenCHF» Die taktische Allokation entspricht auch nach dem Krisenjahr 2008 der strategischen Vorgabe 30% AnlagenbeimArbeitgeber Liquide Mittel 20% 28.2% 28.3% 10% 0% TAA SAA Quelle: 9. Swisscanto Pensionskassenumfrage / adaptiert Seite 9

10 Hintergrund der hohen Allokation von Obligationen in den Schweizer Pensionskassenvermögen» Obligationen gelten landläufig als sicher» Obligationen werden bei Verfall zu 100% zurückbezahlt» Obligationen sind ein Nominalwert; Verluste sind ausgeschlossen» Hohe Schuldnerqualität garantiert ein tiefes Verlustrisiko» Obligationen haben eine negative Korrelation zu Aktien und wirken so diversifizierend» Obligationen waren von der Regulation vorgeschrieben» Die Maximalquote für Sachwerte im BVV 2 garantiert den Platz von Obligationen» Maximalquoten für Auslandschuldner und Fremdwährungsschuldner prägen den Home- Bias Seite 10

11 Verlustrisiko von Obligationen Jan 99 Mai 99 Sep 99 Jan 00 Mai 00 Sep 00 Jan 01 Mai 01 Sep 01 Jan 02 Mai 02 Sep 02 Jan 03 Mai 03 Sep 03 Jan 04 Mai 04 Sep 04 Jan 05 Mai 05 Sep 05 Jan 06 Mai 06 Sep 06 Jan 07 Mai 07 Sep 07 Jan 08 Mai 08 Sep 08 Jan 09 0% 0% -2% -10% -4% -20% -6% SBI Gesamt -30% SBI Domestic Governments -8% -10% Maximum Drawdown Quelle: Bloomberg / eigene Berechnungen SBI Foreign Swiss Performance Index(r) -40% -50%» Pensionskassen bilanzieren ihre Anlagen zu Marktwerten, weshalb auch Verluste anfallen können. Eine Draw-Down Analyse zeigt:» Verluste bis knapp 7% waren in der Vergangenheit zu gewärtigen» Das Verlustrisiko war in der Vergangenheit (wegen der längeren Duration und vorherrschenden Zinsrisiken) bei Eidgenossen tendenziell am höchsten» Das Verlustrisiko gegenüber Aktien ist tatsächlich massiv tiefer (SPI auf rechter Skala)» Aber auch Ausfälle sind wie schmerzlich erfahren nicht auszuschliessen Seite 11

12 Diversifikationspotenzial von Obligationen SBIGesamt SBIDomestic Governments SBIForeign 36m Rolling Correlation vs. SPI Dez 01 Mrz 02 Jun 02 Sep 02 Dez 02 Mrz 03 Jun 03 Sep 03 Dez 03 Mrz 04 Jun 04 Sep 04 Dez 04 Mrz 05 Jun 05 Sep 05 Dez 05 Mrz 06 Jun 06 Sep 06 Dez 06 Mrz 07 Jun 07 Sep 07 Dez 07 Mrz 08 Jun 08 Sep 08 Dez 08 Mrz 09 Quelle: Bloomberg / eigene Berechnungen» Das Diversifikationspotenzial gegenüber Aktien (SPI) ist tatsächlich gross, aber» Hat seit Mitte 2005 deutlich abgenommen» Stimmt in der Kreditkrise nur noch für Staatsanleihen uneingeschränkt Seite 12

13 Überarbeitung BVV 2 hat direkte Auswirkungen auf die Obligationenallokation Art. 53: zulässige Anlagen Kategorie Erwähnte Anlagen Umsetzung Art. 55: Kategoriebegrenzungen Art. 54: Begrenzung einzelner Schuldner Bargeld Forderungen auf festen Geldbetrag lautend Immobilien Aktien Alternative Anlagen Postcheck- und Bankguthaben Anleihen (auch inkl. Wandel-/Optionsrechte) Grundpfandtitel Pfandbriefe Andere Schuldanerkennungen Immobilien (Allein- oder Miteigentum) Bauten im Baurecht Bauland Aktien, Partizipations- und Genussscheine Ähnliche Wertschriften Beteiligungen (börsen- oder anderweitig öffentlich gehandelt) Genossenschaftsanteile Hedge Funds Rohstoffe Private Equity Insurance Linked Securities (immer ohne Nachschusspflichten) Mittels Direktanlagen, kollektiver Anlagen oder derivativer Finanzinstrumente Mittels diversifizierter Kollektivanlagen, Zertifikate oder strukturierter Produkte 100% (50% für Grundpfandtitel und CH Pfandbriefe) 30%* (max. 10% Ausland) 50% 15% 30% für Fremdwährungen ohne Währungssicherung 10% mit Ausnahme von Eidgenossenschaft, CH Pfandbriefinstituten, Kollektivversicherungsverträgen (sowie Kantone und Gemeinden in Spezialfällen) 5% pro Immobilie (temporäre Belehnung bis max. 30% pro Immobilie) 5% pro Gesellschaft * 5% für Anlagen in Immobilien, die dem Arbeitgeber zu mehr als 50% für Geschäftszwecke dienen (Art. 57)» Unterscheidung Sachwerte / Nominalwerte wurde gestrichen» mit 50% Aktien, 30% Immobilien, 15% alternativen Anlangen und 5% Liquidität wäre eine SAA ohne Obligationen in der Theorie möglich» Auslandschuldner- und Fremdwährungsschuldnerquoten wurden gestrichen» Obligationen FW in CHF hedged sind Obligationen CHF gleichgestellt Seite 13

14 Gedanken zur Umsetzung von Obligationen in CHF Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen

15 Frage 1: Aktiv oder Passiv?» Die Core-/Satellite Philosophie besagt, dass aktive Umsetzungen nur dort gewählt werden sollen, wo aufgrund fehlender Markteffizienz eine nachhaltige Überrendite aus dem aktiven Management möglich erscheint» Bei der Umsetzung von Obligationen CHF» Fällt die Währungsallokation als Performancequelle dahin» Gelten Zinsprognosen zur Durationssteuerung als schwierig» Waren die schuldnerseitigen Ineffizienzen aufgrund des engen Marktes eher gering» Wurden nur begrenzte Wetten gefahren» Konnten nur wenige Manager ihre Benchmark nach Kosten übertreffen» Mit der Erweiterung des SBI und der Kreditkrise erscheinen die Ineffizienzen (nicht nur bei Unternehmensanleihen) deutlich grösser, aber» Wurde die Krise genügend antizipiert?» Werden jetzt die notwendigen Wetten genommen?» Können eventuell aufgelaufene Rückstände (über-) kompensiert werden? AAA AverageOA Spreadover Government AA AverageOA Spreadover Government A AverageOA Spreadover Government BBBAverageOA Spreadover Government BarCap EuroAgg Option Adjusted Spreads» Können Ausfälle vermieden werden? 0.0 Okt 00 Apr 01 Okt 01 Apr 02 Okt 02 Apr 03 Okt 03 Apr 04 Okt 04 Apr 05 Okt 05 Apr 06 Okt 06 Apr 07 Okt 07 Apr 08 Okt 08 Apr 09 Quelle: Bloomberg Seite 15

16 Frage 2: Segmentierung der Obligationen CHF?» Bislang wurden Obligationen in CHF als ein Segment (allenfalls in In- und Auslandschuldner getrennt) wahrgenommen. Dies ändert aufgrund der folgenden Faktoren:» Rating-Indices der SIX (SWX)» Durchgehende Segmentierung des SBI nach Laufzeiten und Ratings» Jedoch keine durchgehende Segmentierung nach Sektoren» Kreditkrise» Massive Unterschiede im Verhalten der verschiedenen Sub-Indices (Renditen, Risiko, Korrelationen)» Stark angestiegene Ausfallrisiken bei Unternehmensanleihen» Unsicherheiten bezüglich ausländischer Staatsanleihen auf Grund hoher Verschuldung» Überarbeitung BVV 2» Gleichstellung von Obligationen CHF mit Obligationen FW hedged in CHF» Wegfall der Quote für Nominalanlagen» Aktuell noch keine stringente Möglichkeit für Segmentierungen mangels Indexund auch Umsetzungsangebot Kreditrisikosteuerung durch Anlageausschuss Durationssteuerung durch Anlageausschuss Staatsanleihen (passiv) Unternehmensanleihen (aktiv) Kurze Duration (aktiv / passiv) Seite 16

17 Frage 3: Kurz- und mittelfristige Aussichten?» Das aktuelle Zinsniveau von Staatsanleihen» Erreicht die Sollrendite der Pensionskassen im Regelfall nicht» Birgt signifikante Bewertungsrisiken im Falle eines Zinsanstiegs» Im Falle von Unternehmensanleihen» Bieten sich Renditechancen auf Grund der hohen Risikoaufschläge» Ist andererseits aber auch mit (weiterhin) erhöhten Ausfallrisiken zu rechnen» Ist die Diversifikation zu Aktien aufgrund der angestiegenen Korrelationen eingeschränkt» Mitigationsstrategien bezüglich der Zinsrisiken beinhalten für die Pensionskasse» Untergewichtung der Obligationen» Beimischung von Umsetzungen mit kurzer Duration» Ausweichen auf Realzinsrisiko allerdings keine (direkten) inflationsgeschützten Anleihen für die Schweiz» Aktive Durationssteuerung bspw. über Trend-following Ansätze mit derivater Implementierung» Mitigationsstrategien bezüglich der Kreditrisiken führen über aktives Management, wobei Rating-Limiten die Gefahr von Verlustrealisierungen zunächst verstärken Seite 17

18 Ich freue mich auf Ihre Fragen! Strategische und Taktische Asset Allocation Schweizer Pensionskassen