Christian Bahr Aktienindizes und Indexprodukte - die europäische Sichtweise am Beispiel der STOXX Indizes Verlag Dr. Kovac Hamburg 2010
Gliederung Gliederung VI Inhaltsverzeichnis IX Tabellenverzeichnis XIV Abbildungsverzeichnis XVIII Abkürzungsverzeichnis XIX Einleitung 1 A FUNKTION UND KONSTRUKTION VON AKTIENINDIZES 5 1. Historische Entwicklung und Indexanbieter 5 1.1. Der erste Aktienindex: Dow Jones Industrial Average 5 1.2. Anbieter von Aktienindizes 6 2. Indexspezifische Grundlagen 8 2.1. Kurse 8 2.2. Renditen 9 2.3. Kurs- und Return Indizes 13 2.4. Tracking Error 14 2.5. Streubesitz - Free Float 17 2.6. Die Dividendenrendite eines Aktienindex 21 3. Funktionen von Aktienindizes 23 3.1. Die Informationsfunktion von Aktienindizes 23 3.2. Aktives Portfoliomanagement 24 3.3. Passives Portfoliomanagement 26 3.4. Die Handelsfunktion von Aktienindizes 37 4. Beispiele für Indexprodukte 49 4.1. Iridexfonds und Beispiel 49 4.2. Indexderivate 50 4.3. Zertifikate und strukturierte Produkte 51 4.4. Überblick: Definition, Anbieter und Preisfeststellung bei Zertifikaten 51 4.5. Indexzertifikate 54 4.6. Diskont Zertifikate 60 4.7. Bonus- und Bandbreitenzertifikate 66 5. Anforderungen an Aktienindizes 71 5.1. Transparenz und Nachvollziehbarkeit der Indexregeln und - Zusammensetzung 71 5.2. Repräsentativität eines Aktienindex 72 5.3. Anforderungen an die Indexanbieter 72 6. Indexformeln und -gewichtung 77 6.1. Preisgewichtete Indizes - die Gewichtung des Dow Jones Industrial Average 77 VI
6.2. Preis- und gleichgewichtete Indizes 79 6.3. Kapitalisierungsgewichtete Indizes 82 6.4. Die Begrenzung der Indexgewichte mittels Kappimg 86 6.5. Bezug zur Praxis 88 6.6. Gegenüberstellung der unterschiedlichen Indexformeln und Gewichtungsschemata 90 7. Marktbedingte Indexanpassungen 91 7.1. Indexanpassungen bei Kapitalereignissen 91 7.2. Herleitung der Divisorberechnung 94 7.3. Kursanpassungen 95 B DIE STOXX AKTIENINDIZES 105 8. Datenerhebung 105 8.1. Datenquellen 105 8.2. Datenbereinigung 106 9. Darstellung der STOXX Indizes 107 9.1. Ex-Kurs: Nationale Europäische Indizes 108 9.2. Entstehung von gesamteuropäischen Aktienindizes 109 9.3. Entstehung der STOXX Indizes 110 9.4. Die Verbindung zwischen den STOXX und Dow Jones Indizes 112 9.5. Übersicht und Herleitung der STOXX Indexfamilie 113 10. Auswahlkriterien und -verfahren der STOXX Aktienindizes 119 10.1. Zeitpunkte der Indexüberprüfungen 120 10.2. Die STOXX Größenindizes 121 10.3. Die STOXX Stil Indizes 123 10.4. Die STOXX Blue Chip Indizes 125 10.5. Die STOXX Select Dividend Indizes 129 10.6. Die STOXX Themenindizes 132 10.7. Die STOXX und Dow Jones Branchenindizes 133 10.8. Ergänzungen zur STOXX Index Familie 137 11. Außerplanmäßige Indexveränderungen und -anpassungen der STOXX Indizes 139 11.1. Die STOXX Auswahllisten 139 11.2. Fast Exit oder Entry Regeln 140 11.3. Aktien-und Streubesitzanpassungen 141 12. Implikationen aus den Indexregeln 142 12.1. Verzögerte Free Float Anpassung im Falle von Fusionen und Übernahmen 142 12.2. Pufferzonen 143 12.3. Brancheneinfiuß 145 C SIMULATIONEN UND EMPIRISCHE UNTERSUCHUNGEN DER VII
STOXX AKTIENINDIZES 147 13. Vergleiche zwischen STOXX- und nationalen Länderindizes 147 13.1. Die Bedeutung wichtiger Märkte anhand der Marktkapitalisierung 147 13.2. Vergleiche zwischen den STOXX und Dow Jones Indizes 153 14. Auswirkungen von Regeländerungen auf die Zusammensetzung der STOXX Indizes 159 14.1. Die Auswirkungen der Indexrevisionen seit 1998 159 14.2. Die Einführung der Free Float-Berücksichtigung 161 14.3. Einfluß der Steuern auf die Indexrenditen 170 15. Empirische Marktuntersuchungen auf Finanzmarktanomalien 172 15.1. Einleitung und Literaturüberblick ;. 172 15.2. Die Auswahl des Indextyps für empirische Untersuchungen 175 15.3. Anpassung der Dividenden am Markt 178 15.4. Methodik für die Untersuchung auf Wochentags- und Monatseffekte 179 15.5. Untersuchung auf Wochentagseffekte 183 15.6. Untersuchung auf Januar- und Monatseffekte 189 15.7. Auswertung der Finanzmarkteffekte 193 D ABSCHLUßBETRACHTUNG 197 Anhang A: Die Aktienindexberechnung auf dem PC 203 Anhang B: Kapitalerhöhung STOXX gegenüber Deutsche Börse 207 Anhang C: Übersicht über nationale europäische Länderindizes 208 Anhang D: Indexänderungen des DJ EURO STOXX 50 zwischen 1998 bis 2004 217 Anhang E: Simulierte Indexzusammensetzung DJ EURO STOXX 50 ohne Free Float Berücksichtigung 218 Anhang F: Free Float Einfluß auf Ländergewichte 219 Anhang G: Ergebnisse der Regressionen 220 Anhang H: Stata Programmcode 237 Literaturverzeichnis 241 VIII
Inhaltsverzeichnis Gliederung VI Inhaltsverzeichnis IX Tabellenverzeichnis XIV Abbildungsverzeichnis XVIII Abkürzungsverzeichnis XIX Einleitung 1 A FUNKTION UND KONSTRUKTION VON AKTIENINDIZES 5 1. Historische Entwicklung und Indexanbieter 5 1.1. Der erste Aktienindex: Dow Jones Industrial Average 5 1.2. Anbieter von Aktienindizes 6 2. Indexspezifische Grundlagen 8 2.1. Kurse 8 2.2. Renditen >. 9 2.3. Kurs- und Return Indizes 13 2.4. Tracking Error 14 2.4.1. Einleitung und Definition 14 2.4.2. Ursachen für den Tracking Error 16 2.5. Streubesitz - Free Float 17 2.5.1. Die historische Entwicklung hin zur Free Float Berücksichtigung 17 2.5.2. Die Definition von Free Float 18 2.5.3. Einfluß des Free Float auf die Indexberechung 19 2.6. Die Dividendenrendite eines Aktienindex 21 3. Funktionen von Aktienindizes 23 3.1. Die Informationsfunktion von Aktienindizes 23 3.2. Aktives Portfoliomanagement 24 3.3. Passives Portfoliomanagement 26 3.3.1. Motive für Indexierungsstrategien 26 3.3.2. Techniken der Indexnachbildung 27 3.3.3. Indexfonds 30 3.3.4. Exchange Traded Funds 31 3.3.4.1. Entstehung und Charakteristika von Exchange Traded Funds. 31 3.3.4.2. Exchange Traded Funds Emittenten und Märkte 33 3.4. Die Handelsfünktion von Aktienindizes 37 3.4.1. Überblick 37 3.4.2. Allgemeine Darstellung von Termingeschäften 38 3.4.3. Indexfutures 39 3.4.3.1. Theoretische Herleitung von Indexfutures 39 3.4.3.2. Praxisbezug 43 3.4.4. Indexoptionen 44 IX
3.4.4.1. Allgemeine Darstellung von Indexoptionen 44 3.4.4.2. Märkte und Bedeutung des Terminhandels 44 3.4.5. Zusammenfassung der Handelsfunktion von Indizes 47 4. Beispiele für Indexprodukte 49 4.1. Indexfonds und Beispiel 49 4.2. Indexderivate 50 4.3. Zertifikate und strukturierte Produkte 51 4.4. Überblick: Definition, Anbieter und Preisfeststellung bei Zertifikaten 51 4.5. Indexzertifikate 54 4.5.1. Konstruktion eines Indexzertifikate 54 4.5.2. Beispiele für Indexzertifikate 55 4.6. Diskont Zertifikate 60 4.6.1. Konstruktion von Diskontzertifikaten 60 4.6.2. Vergleiche zwischen Diskontzertifikaten 63 4.6.3. Analyse eines Diskontzertifikats 64 4.7. Bonus- und Bandbreitenzertifikate 66 4.7.1. Funktionsweise eines Bonuszertifikats 66 4.7.2. Konstruktion eines Bonuszertifikats 68 4.7.3. Exkurs: Exotische Optionen 68 4.7.4. Beispiel zu einem Bonuszertifikat 69 5. Anforderungen an Aktienindizes 71 5.1. Transparenz und Nachvollziehbarkeit der Indexregeln und - Zusammensetzung 71 5.2. Repräsentativität eines Aktienindex 72 5.3. Anforderungen an die Indexanbieter 72 5.3.1. Aktuelle und historische Indexwerte 72 5.3.2. Durchführung von Indexanpassungen 73 5.3.3." Real Time Indexberechnung 75 6. Indexformeln und -gewichtung 77 6.1. Preisgewichtete Indizes - die Gewichtung des Dow Jones Industrial Average 77 6.2. Preis- und gleichgewichtete Indizes 79 6.3. Kapitalisierungsgewichtete Indizes 82 6.3.1. Nutzung des Börsenwert für die Indexgewichtung 82 6.3.2. Darstellung der Indexformeln 84 6.4. Die Begrenzung der Indexgewichte mittels Kappung 86 6.4.1. Hintergrund 86 6.4.2. Die Herleitung des Kappungsfaktors 87 6.5. Bezug zur Praxis 88 6.6. Gegenüberstellung der unterschiedlichen Indexformeln und Gewichtungsschemata 90 7. Marktbedingte Indexanpassungen 91
XI 7.1. Indexanpassungen bei Kapitalereignissen 91 7.1.1. Zeitpunkte der Indexanpassungen 91 7.1.2. Retrograde und progressive Kursbereinigung 93 7.2. Herleitung der Divisorberechnung 94 7.3. Kursanpassungen 95 7.3.1. Dividenden 95 7.3.2. Die Berücksichtigung von Steuern 96 7.3.3. Aktiensplits 97 7.3.4. Kapitalerhöhungen 98 7.3.5. Kapitalrückzahlungen und Sonderdividenden 100 7.3.6. Die Berücksichtigung von Spin-Offs 101 7.3.7. Das Vorgehen bei Fusionen und Übernahmen... 102 B DIE STOXX AKTIENINDIZES 105 8. Datenerhebung 105 8.1. Datenquellen 105 8.2. Datenbereinigung 106 9. Darstellung der STOXX Indizes 107 9.1. Ex-Kurs: Nationale Europäische Indizes 108 9.2. Entstehung von gesamteuropäischen Aktienindizes 109 9.3. Entstehung der STOXX Indizes '.. 110 9.4. Die Verbindung zwischen den STOXX und Dow Jones Indizes 112 9.5. Übersicht und Herleitung der STOXX Indexfamilie 113 9.5.1. Ausgangsbasis für das STOXX Universum 113 9.5.2. Ableitung des Total Market Index und der regionalen Indizes... 115 9.5.3. Unterteilung in Größen-, Branchen- und Themenindizes 117 10. Auswahlkriterien und -verfahren der STOXX Aktienindizes 119 10.1. Zeitpunkte der Indexüberprüfungen 120 10.2. Die STOXX Größenindizes 121 10.2.1. Größenindizes basierend auf dem DJ STOXX Total Market Index 121 10.2.2. Größenindizes basierend auf dem DJ STOXX 600 Index 122 10.3. Die STOXX Stil Indizes 123 10.4. Die STOXX Blue Chip Indizes 125 10.4.1. Übersicht 125 10.4.2. Die Revisionen der STOXX Bluechip-Indizes 127 10.5. Die STOXX Select Dividend Indizes 129 10.6. Die STOXX Themenindizes 132 10.7. Die STOXX und Dow Jones Branchenindizes 133 10.7.1. Der Dow Jones Global Classification Standard 134 10.7.2. Der International Classification Benchmark 135 10.8. Ergänzungen zur STOXX Index Familie 137 11. Außerplanmäßige Indexveränderungen und -anpassungen der
XII STOXX Indizes 139 11.1. Die STOXX Auswahllisten 139 11.2. Fast Exit oder Entry Regeln 140 11.3. Aktien- und Streubesitzanpassungen 141 12. Implikationen aus den Indexregeln 142 12.1. Verzögerte Free Float Anpassung im Falle von Fusionen und Übernahmen 142 12.2. Pufferzonen 143 12.3. Brancheneinfluß 145 C SIMULATIONEN UND EMPIRISCHE UNTERSUCHUNGEN DER STOXX AKTIENINDIZES...147 13. Vergleiche zwischen STOXX- und nationalen Länderindizes 147 13.1. Die Bedeutung wichtiger Märkte anhand der Marktkapitalisierung 147 13.2. Vergleiche zwischen den STOXX und Dow Jones Indizes 153 13.2.1. Marktabdeckung und Korrelationsanalyse 153 14. Auswirkungen von Regeländerungen auf die Zusammensetzung der STOXX Indizes 159 14.1. Die Auswirkungen der Indexrevisionen seit 1998 159 14.2. Die Einführung der Free Float-Berücksichtigung 161 14.2.1. Der Einfluß des Free-Float auf die Indexberechnung 161 14.2.2. Simulation ohne Free Float Berücksichtigung mittels einer naiven Neuberechnung 162 14.2.3. Simulation ohne Free Float Berücksichtigung mittels einer komplexen Neuberechnung 164 14.2.4. Verschiebung der Ländergewichte 167 14.2.5. Auswertung zum Free Float Einfluß 169 14.3. Einfluß der Steuern auf die Indexrenditen 170 15. Empirische Marktuntersuchungen auf Finanzmarktanomalien 172 15.1. Einleitung und Literaturüberblick 172 15.2. Die Auswahl des Indextyps für empirische Untersuchungen 175 15.3. Anpassung der Dividenden am Markt 178 15.4. Methodik für die Untersuchung auf Wochentags- und Monatseffekte 179 15.5. Untersuchung auf Wochentagseffekte 183 15.5.1. Ergebnisse unter Verwendung des Tagesschlußkurses 183 15.5.2. Ergebnisse bei zeitlicher Differenzierung in Handels- und Nichthandeiszeit 184 15.6. Untersuchung auf Januar-und Monatseffekte 189 15.7. Auswertung der Finanzmarkteffekte 193 D ABSCHLUßBETRACHTUNG 197
Anhang A: Die Aktienindexberechnung auf dem PC 203 Anhang B: Kapitalerhöhung STOXX gegenüber Deutsche Börse 207 Anhang C: Übersicht über nationale europäische Länderindizes 208 Anhang D: Indexänderungen des DJ EURO STOXX 50 zwischen 1998 bis 2004 217 Anhang E: Simulierte Indexzusammensetzung DJ EURO STOXX 50 ohne Free Float Berücksichtigung 218 Anhang F: Free Float Einfluß auf Ländergewichte 219 Anhang G: Ergebnisse der Regressionen 220 Anhang H: Stata Programmcode 237 Literaturverzeichnis 241 XIII