Zinsen und Währungen. Investmentstrategie. November Zinsentwicklung im Euroraum

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1 Investmentstrategie Zinsen und Währungen November 5 USA: Wachstumsdämpfer im. Quartal unterbricht Aufschwung nicht Energiepreise drücken Inflation auf Das US-BIP ist im. Quartal in annualisierter Rechnung nur noch um,5% gegenüber der Vorperiode gewachsen. Allerdings wird die Wachstumsabschwächung durch eine sehr mäßige Entwicklung der Lagerinvestitionen überzeichnet, die das BIP-Wachstum um satte, punkte drückte. Ansonsten sehen die BIP-Detaildaten alles andere als schlecht aus. So legten die Exporte in Q um,9% zu, während die Importe um,8% stiegen. Dies führte zu einem nahezu wachstumsneutralen Außenbeitrag. Der private Verbrauch wurde um starke,% ausgeweitet. Der Staatskonsum kletterte um,7%. Durchwachsen war die Entwicklung bei den Bruttoanlageinvestitionen, die insgesamt um,% gesteigert wurden. Kräftigen Zuwächsen bei den Ausrüstungs- und den Wohnungsbauinvestitionen stand dabei ein Rückgang bei den sehr schwankungsanfälligen gewerblichen Bauinvestitionen gegenüber. Lässt man die Lagerinvestitionen außen vor, ergibt sich ein Anstieg der binnenwirtschaftlichen Endnachfrage um,9%. Dies weist klar darauf hin, dass der grundlegende konjunkturelle Aufwärtstrend im. Quartal in vollem Umfang intakt geblieben ist. Insgesamt sind wir zuversichtlich, dass die US-Konjunktur in der Spur bleibt. Im. Quartal sollte die Wachstumsrate auf knapp % anziehen. Gleichzeitig reduzieren wir aber aufgrund des schwachen. Quartals unsere BIP-Prognose für 5 von,6% auf,%. Für 6 erwarten wir dann eine Fortsetzung des soliden Aufwärtstrends. Jedoch dürfte die Dynamik aufgrund des unsicheren globalen Umfelds mit einem Zuwachs von,6% etwas schwächer ausfallen als bislang von uns erwartet. Die US-Verbraucherpreise fielen im September im Vergleich zum Vormonat um,%. Dies drückte die Inflationsrate von,% auf,%. Verantwortlich hierfür zeichneten die Energiepreise. Aufgrund der sehr schwachen Entwicklung des Preisniveaus in den letzten Monaten reduzieren wir unsere Inflationsprognose für 5 auf,% und diejenige für 6 auf,%. Zinsentwicklung im Euroraum - -Monats-Euribor Swapsatz J ; Prognosen Postbank EWU: Aufschwung setzt sich unbeirrt fort Krisengerede hinterlässt kaum Spuren EWU-Inflation stabilisiert sich Bei der Nachrichtenlage der letzten Zeit hätte man den Eindruck gewinnen können, der Euroraum und speziell Deutschland stünden vor schweren wirtschaftlichen Problemen. So wurde die deutliche Abschwächung des chinesischen Wachstums als Bedrohung für die Exportwirtschaft angesehen. Auch wurde befürchtet, dass sich die Krise von Volkswagen zu einer Vertrauenskrise für die gesamte deutsche Wirtschaft auswachsen könnte. Und tatsächlich schienen einige deutsche Konjunkturdaten die Furcht vor einer spürbaren konjunkturellen Abschwächung zu bestätigen. So gaben im August die Exporte um 5,% nach, die Auftragseingänge fielen um,8% und die Industrieproduktion um,%, jeweils gegenüber dem Vormonat. Unserer Einschätzung nach sind diese Daten aber bei Weitem nicht so negativ zu bewerten, wie der erste Anschein vermuten lässt. Zum einen handelte es sich hierbei teilweise, wie bei den Exporten, um Gegenbewegungen nach starken Zuwächsen in den Vormonaten. Zum anderen sind die Sommermonate recht anfällig für Datenausreißer, weil aufgrund ferienbedingter -

2 Verzerrungen die üblichen Verfahren zur Saison- und Kalenderbereinigung nicht richtig greifen. Wenn man wie wir davon ausgeht, dass es sich bei den genannten schwachen Daten aus Deutschland tatsächlich nur um einen kurzfristigen Ausreißer nach unten handelt, ist von konjunktureller Abschwächung hierzulande und auch im gesamten Euroraum derzeit nichts zu sehen. Insbesondere konsumieren die Verbraucher munter weiter. Besonders gefragt sind dabei auch Automobile, deren Absatz in der EWU im September um 9,8% über dem Niveau des entsprechenden Vorjahresmonats lag, in Deutschland immerhin noch um,8%. Vor allem aber geben die Ergebnisse der verschiedenen Unternehmensumfragen keinen Hinweis, dass diese in ihrer Gesamtheit in signifikanter Weise beunruhigt wären. So stiegen die EWU-Einkaufsmanagerindizes für das Verarbeitende Gewerbe und den Servicesektor im Oktober jeweils an. Der ifo-geschäftsklimaindex wiederum gab zwar nach zuvor drei Anstiegen in Serie im Oktober leicht um, auf 8, Punkte nach. Dabei verbesserten sich aber die Erwartungen für die kommenden sechs Monate bereits zum zweiten Mal in Folge. Zudem stellte dieser Teilindex mit,8 Punkten sein bisheriges, aus dem März stammendes, Jahreshoch ein. Die große Überraschung bildete dabei die Stimmungsentwicklung in der Autobranche. Hier verbesserten sich sowohl die Lageeinschätzung als auch die Geschäftserwartungen. In der Summe weist dies auf eine Fortsetzung der konjunkturellen Erholung sowohl in Deutschland als auch in der EWU hin. Für Deutschland gehen wir vorläufig für 5 weiterhin von einem BIP-Wachstum von,6% aus, für 6 von,7%. Allerdings sehen wir insbesondere für das kommende Jahr inzwischen ein deutliches Aufwärtsrisiko. Für die EWU halten wir unsere Wachstumsprognosen von,% für 5 und,6% für 6 ebenfalls konstant, auch wenn diese wahrscheinlich etwas zu vorsichtig sind. Eventuelle Prognoseanpassungen werden wir in Kürze vornehmen, wenn die BIP-Daten für das. Quartal vorliegen und die Datenbasis damit solider sein wird. Die EWU-Inflationsrate ist im Oktober von -,% auf,% gestiegen. Für den Anstieg zeichneten überraschenderweise nicht die Energiepreise verantwortlich, die mit -8,7% nur etwas schwächer als im Vormonat zurückgingen. Vielmehr erhöhte sich die Kerninflationsrate (ohne Nahrung, Energie, Tabak und Alkohol) leicht von,9% auf,%. Im weiteren Jahresverlauf 5 wird die Inflation basisbedingt steigen und sollte 6 dann weiter moderat anziehen. Unsere EWU-Inflationsprognosen für 5 und 6 von,% bzw.,% stehen weiterhin mit negativem Vorzeichen auf unserer Watchlist und werden voraussichtlich in Kürze nach unten angepasst. EZB vor weiterer geldpolitischer Lockerung Fed hält Timing der ersten Zinserhöhung offen Wie erwartet hat die EZB auf ihrer Ratssitzung am. Oktober keine Änderung ihrer Geldpolitik beschlossen. Das Pressestatement und die Bemerkungen von EZB- Präsident Draghi auf der anschließenden Pressekonferenz haben jedoch den Spekulationen der Märkte über weitere geldpolitische Maßnahmen im Euroraum neuen Nährboden bereitet. Mit dem Hinweis auf die Risiken für EWU- Wachstum und Inflation, die von der Konjunkturschwäche in den Schwellenländern ausgehen, betonte er die Notwendigkeit, die geldpolitischen Maßnahmen auf der Dezember-Sitzung erneut zu überprüfen. Zu diesem Zeitpunkt werden auch die neuen makroökonomischen Prognosen des Eurosystems vorliegen. Der EZB-Präsident verwies erneut auf die hinreichende Flexibilität des aktuellen Ankaufprogramms für Anleihen hinsichtlich Ausmaß, Zusammensetzung und Dauer. Er hob ebenfalls erneut hervor, dass die EZB willens und fähig sei, alle ihr zur Verfügung stehenden Instrumente zur Erreichung ihres Ziels einer Inflationsrate von unter, aber nahe bei % einzusetzen. Wir gehen auf Basis dieser Ausführungen von einer Entscheidung für eine Ausweitung des Ankaufprogramms im Dezember aus, erwarten kurzfristig aber keine Absenkung der Leitzinsen durch die EZB. Unter den verschiedenen Optionen einer Ausweitung des Anleiheankaufs durch die EZB halten wir die Verlängerung des Programms über September 6 hinaus für am wahrscheinlichsten. Dabei dürften sich die Währungshüter zunächst auf eine 6-monatige Ausdehnung festlegen. Eine Aufstockung des monatlichen Ankaufvolumens von 6 Mrd. Euro oder die Veränderung der Zusammensetzung der Ankäufe stellen zwar grundsätzlich auch eine Möglichkeit dar, dürften in der Praxis allerdings schwerer umzusetzen und mit höheren Risiken verbunden sein. Das FOMC der US-Notenbank hat den Leitzins auf seiner Sitzung am 7./8. Oktober unverändert bei -,5% belassen. Das begleitende Pressestatement fiel aber weniger `dovish aus als das zur vorherigen Sitzung. Insbesondere wurde diesmal auf die Formulierung verzichtet, dass die globalen wirtschaftlichen und finanziellen Entwicklungen die wirtschaftlichen Aktivitäten in den USA etwas beeinträchtigen könnten und wahrscheinlich einen weiteren, kurzfristigen Abwärtsdruck auf die US-Inflation ausüben dürften. Die diesbezüglichen Sorgen der Fed haben sich also offensichtlich abgeschwächt. Mit der Anpassung ihres Statements hält sich die Fed die Tür für eine Leitzinsanhebung im Dezember offen. Wir rechnen aber dennoch weiterhin erst mit einer Zinserhöhung im kommenden Jahr. Und auch im weiteren Verlauf sollte die Fed sehr vorsichtig agieren. Auf Sicht von Monaten erwarten wir die Fed Funds Target Rate bei,75%. Investmentstrategie Seite

3 EZB und Fed bewegen das Renditeniveau am Kapitalmarkt Kurzfristig moderat höhere Renditen Die Kapitalmarktrenditen sind im Vormonat zunächst weiter zurückgegangen. So fiel die Rendite -jähriger Bundesanleihen bis auf,%. US-Treasuries gleicher Laufzeit rentierten das erste Mal seit April zeitweise unter %. Für die Abwärtsbewegung der Renditen war einmal mehr die Geldpolitik verantwortlich. Die EZB signalisierte angesichts eines unsicheren globalen Konjunkturumfelds und einer wieder leicht negativen Inflationsrate im Euroraum weitere Handlungsbereitschaft. Dies schürte Erwartungen hinsichtlich einer Ausweitung des bestehenden Anleiheankaufprogramms und einer möglichen Leitzinssenkung der EZB. Aber auch ein unerwartet schwacher Arbeitsmarktbericht in den USA schickte die Renditen dies- und jenseits des Atlantiks zeitweise auf Talfahrt, da damit die Aussicht auf eine baldige Leitzinserhöhung in den USA schwand. Für eine Gegenbewegung sorgte dann aber zuletzt die Fed, die in ihrem Pressestatement zur jüngsten FOMC-Sitzung die Fantasie auf eine Leitzinsanhebung im Dezember aufrecht erhielt. Die -jährige Bundrendite zog daraufhin auf,5% an und hat sich damit im Vergleich zu unseren vorangegangenen Zinsen und Währungen` nicht verändert. Die Rendite entsprechender US- Treasuries stieg auf,7% und lag damit Basispunkte über ihrem Vormonatsniveau. Wir halten eine leichte Aufwärtskorrektur der Renditen nach der nächsten EZB-Ratssitzung im Dezember für wahrscheinlich. Der Markt erwartet neben einer Ausweitung des Ankaufprogramms aktuell auch eine Senkung der Leitzinsen um etwa Basispunkte. Sollte die Zinssenkung wie von uns prognostiziert ausbleiben, ist ein Auspreisen` des Zinsschritts wahrscheinlich. Allerdings dürften die Renditen auch dann nicht massiv steigen, da die EZB nach der Entscheidung über eine Verlängerung der Quantitativen Lockerung weiterhin Handlungsbereitschaft signalisieren wird. Dabei dürfte sie explizit auch die Möglichkeit einer Leitzinssenkung mit einschließen, um dadurch die Fantasie auf eine Zinssenkung aufrecht zu erhalten und damit einen stärkeren Anstieg der Renditen oder des Euros zu verhindern. Wir haben unsere Prognose für die Renditen -jähriger deutscher und US-amerikanischer Staatsanleihen vor dem Hintergrund des veränderten geldpolitischen Ausblicks abgesenkt. Auf -Monatssicht halten wir nun einen Anstieg der Rendite -jähriger Bundesanleihen auf,% für wahrscheinlich. In den USA dürfte die - Jahresrendite im gleichen Zeitraum auf,5% ansteigen. Notenbanken drücken Kurs des Euro zum US-Dollar Weitere Euro-Abschwächung erwartet Schwache US-Konjunkturdaten ließen den Kurs des Euro gegenüber dem US-Dollar in der ersten Oktober-Hälfte bis auf gut, USD ansteigen, da sie Erwartungen auf eine baldige US-Leitzinserhöhung dämpften. Für eine Trendwende sorgte dann die EZB mit ihrer Pressekonferenz am. Oktober, auf der sie die Erwartungen auf eine weitere geldpolitische Lockerung in der EWU befeuerte. In die gleiche Richtung wirkte anschließend das Pressestatement der US-Notenbank, mit dem diese sich die Möglichkeit einer Leitzinserhöhung im Dezember offen ließ. In der Folge sank der Euro-Kurs zwischenzeitlich unter, USD und erreichte damit sein niedrigstes Niveau seit der ersten August-Hälfte. In beiden Fällen sehen wir durchaus ein gewisses Enttäuschungspotenzial. So könnten die zusätzlichen, expansiven Maßnahmen der EZB hinter den Erwartungen des Marktes zurückbleiben. Hinsichtlich der Fed wiederum rechnen wir mit einem ersten Zinsschritt erst im kommenden Jahr. Vor diesem Hintergrund muss auch mit einem zwischenzeitlichen Wiedererstarken des Euro gegenüber dem Dollar gerechnet werden. Aber selbst wenn die Märkte in der skizzierten Form enttäuscht werden sollten, die geldpolitischen Kurse sind vorgezeichnet: expansiver in der EWU, restriktiver in den USA. Vor diesem Hintergrund rechnen wir denn auch mit einer tendenziellen Abwertung des Euro. Auf Jahressicht erwarten wir das Erreichen der Euro-Dollar-Parität. Heinrich Bayer Bei den Marktbeurteilungen handelt es sich um die persönliche Meinung des Autors. Sie dienen der unverbindlichen Information und stellen keine Anlageberatung oder Empfehlung der Postbank dar. Team Volkswirtschaft Zinsen Dr. Marco Bargel, Chefinvestmentstratege marco.bargel@postbank.de Heinrich Bayer heinrich.bayer@postbank.de Dr. Lucas Kramer lucas.kramer@postbank.de Redaktionsschluss:. November 5 Deutsche Postbank AG Zentrale Friedrich-Ebert-Allee -6 5 Bonn Telefon: (8) 9- Investmentstrategie Seite

4 Charts KfW-ifo-Mittelstandsindikator EUR/USD-Wechselkurs USD je Euro,5,5,,,,,,,,,, 5 6 ; Prognosen Postbank Die Stimmung im deutschen Mittelstand hat sich im September geringfügig eingetrübt. Der KfW-ifo- Geschäftsklimaindex für mittelständische Unternehmen ermäßigte sich um,5 auf 7, Punkte. Dabei gab der Lageindex um,8 auf 5, Punkte nach, die Geschäftserwartungen um, auf 9, Punkte. Die Stimmungsverschlechterung hält sich damit nicht nur in engen Grenzen, sondern betrifft auch ausschließlich das exportorientierte Verarbeitende Gewerbe. Dagegen hat sich das Geschäftsklima in den binnenwirtschaftlich orientierten Sektoren, insbesondere Baugewerbe und Einzelhandel, verbessert. Dabei bewegt sich das Geschäftsklima im mittelständischen Einzelhandel inzwischen in der Nähe der historischen Spitzenwerte, die im Zuge des Wiedervereinigungsbooms erreicht worden waren. Die Aussicht auf eine weitere geldpolitische Lockerung durch die EZB hat den Kurs des Euro gegenüber dem US-Dollar zuletzt belastet. Auch wenn wir kurzfristig ein gewisses Potenzial für eine Gegenbewegung sehen, weil die EZB die hohen Markterwartungen nicht vollständig erfüllen dürfte oder weil die US-Notenbank ihre Leitzinserhöhung weiter verschieben könnte, gehen wir von einer tendenziellen Abwertung des Euro gegenüber dem Dollar aus. Denn die geldpolitischen Kurse sind vorgezeichnet: expansiver in der EWU, restriktiver in den USA. Vor diesem Hintergrund erwarten wir, dass auf Sicht von Monaten die Euro- Dollar-Parität erreicht wird. ifo-geschäftserwartungen: total und Autobranche Index Diffusionsindex ifo-geschäftserwartungen (li. Skala) Erwartungen in der Autobranche (re. Skala) Der ifo-geschäftsklimaindex gab zwar nach zuvor drei Anstiegen in Serie im Oktober leicht um, auf 8, Punkte nach. Dabei verbesserten sich aber die Erwartungen für die kommenden sechs Monate bereits zum zweiten Mal in Folge. Zudem stellte dieser Teilindex mit,8 Punkten sein bisheriges, aus dem März stammendes Jahreshoch ein. Bemerkenswert sind dabei die Erwartungen im Baugewerbe, die ihren dritthöchsten Wert seit den frühen 9er Jahren erreichten. Die große Überraschung aber bildete die Stimmungsentwicklung in der Autobranche. Hier verbesserten sich sowohl die Lageeinschätzung als auch die Geschäftserwartungen. War da nicht was? Bislang jedenfalls scheinen Dieselgate oder China die Stimmung in der deutschen (Auto-)Wirtschaft nicht spürbar zu beeinträchtigen. Investmentstrategie Seite

5 Charts ifo-index (Stimmung in Wirtschaftszweigen) EWU-Inflation und -Kerninflation saldo 5, 5,,,,,,, - -,, Ver. Gewerbe Großhandel Einzelhandel Baugewerbe, -,, -, EWU-Inflation EWU-Kerninflation Zinsstrukturkurve (Euro-Swapsätze) -j. Renditen EWU-Staatsanleihen,,,8,6,,, -, 6 8 Laufzeit in Jahren,,,8,6,,, -, aktuell v. Jahr v. Monat Deutschland Frankreich Italien Spanien EUR/GBP- und EUR/CHF-Wechselkurs EUR/SEK- und EUR/NOK-Wechselkurs GBP je Euro,95 CHF je Euro,5 SEK je Euro,5 NOK je Euro,,9,, 9,5,85,8,75,7,65,,,,,9 5 EUR/GBP (li. S.) EUR/CHF (re. S.) 9,5 9, 8,5 8, 5 EUR/SEK (li. S.) EUR/NOK (re. S.) 9, 8,5 8, 7,5 7, Investmentstrategie Seite 5

6 Zinsszenarien im Überblick Basisszenario (75%)* Basisszenario..5 in Monaten in 6 Monaten in 9 Monaten in Monaten -Monats-Euribor -,7 -, -, -, -, -jährige Bunds -, -,5 -, -, -, 5-jährige Bunds -,6,,5,, -jährige Bunds,56,7,8,9, Die Weltwirtschaft wächst 5 um,% und 6 um,5%. Das EWU-BIP steigt 5 um,%; 6 beschleunigt sich das Wachstum weiter. Die Euro-Inflation liegt 5 bei,% und bleibt 6 mit,% deutlich unter dem von der EZB angepeilten Zielbereich von knapp %. Das Wachstum des US-BIP liegt 5 bei,% und beschleunigt sich 6 auf,6%. Die US-Inflation geht 5 auf,% zurück, steigt 6 aber auf,%. Die Fed beginnt erst im Frühjahr 6 mit Leitzinsanhebungen. In Monaten liegt der US- Leitzins bei,75%. Die Rendite -j. US-Staatsanleihen erhöht sich auf Jahressicht auf,5%. Die EZB belässt den Leitzins bei,5% und den Einlagensatz bei -,%, beschließt aber im Dezember eine Verlängerung ihres QE; die -j. Bundrendite liegt auf Jahressicht bei,%. Die Zinskurve versteilert sich von heutigem Niveau aus auf Sicht von Monaten. Der Euro liegt auf Jahressicht bei, US-$. Niedrigzinsszenario (5%)* Niedrigzinsszenario..5 in Monaten in 6 Monaten in 9 Monaten in Monaten -Monats-Euribor -,7 -, -, -, -, -jährige Bunds -, -, -, -, -, 5-jährige Bunds -,6 -, -, -, -, -jährige Bunds,56,,,, Eine schwere Rezession in China führt zu einem globalen Wachstumseinbruch. Die Verschuldungskrise im Euroraum verschärft sich wieder. Die US-Konjunktur verliert deutlich an Fahrt und wächst 6 nur sehr verhalten. Der Euroraum fällt zurück in die Rezession; das BIP schrumpft 6. In der EWU und den USA kommt es zu deflationären Tendenzen. Die Fed hält den Leitzins konstant in der Nähe von % und legt ein neues Quantitative Easing -Programm auf. Die EZB senkt den Refisatz auf %, reduziert den Einlagesatz weiter und weitet ihr Anleihekaufprogramm massiv aus. Die Rendite für -j. Bunds fällt auf %. Die Euro-Kapitalmarktkurve verschiebt sich nach unten und wird dabei flacher. Hochzinsszenario (%)* Hochzinsszenario..5 in Monaten in 6 Monaten in 9 Monaten in Monaten -Monats-Euribor -,7,,,, -jährige Bunds -,,,,,5 5-jährige Bunds -,6,,8,, -jährige Bunds,56,,5,9, Schnelle Entspannung an den Finanzmärkten; Sorgen um Staatsschulden in der EWU lösen sich fast vollständig auf; Spannungen infolge der Krisen in der Ukraine und im Nahen Osten ebben rasch ab; das Wachstum in China beschleunigt sich spürbar. Das globale Wachstum zieht kräftig an; 6 steigt das Welt-BIP um fast 5%. Die US-Konjunktur gewinnt deutlich an Fahrt. Das BIP- Wachstum erreicht 6 mehr als %. Die Konjunktur in der EWU erholt sich rasch. 6 beschleunigt sich das Wachstum auf knapp %. Der Ölpreis steigt massiv. Die Inflationserwartungen verstärken sich global. Die US-Kerninflation klettert im Prognosezeitraum auf etwa %. In der EWU steigt die Inflation auf Jahressicht über %. Die EZB hebt den Leitzins gegen Ende des Prognosezeitraums auf,5% an. Die Fed hebt ihre Leitzinsen im Prognosezeitraum zügig an. Die -j. Bundrendite steigt im Zuge kräftiger Renditeaufschläge bei US-Treasuries auf,%. Die Kapitalmarktkurve wird rasch steiler und bleibt dann im Prognosezeitraum sehr steil. * subjektive Eintrittswahrscheinlichkeiten der Abteilung Investmentstrategie Investmentstrategie Seite 6

7 Prognosen November 5 Zinserwartungen anderer Institute und des Marktes -Monats-Euribor -j. Bundesanleihen in Monaten in Monaten in Monaten in Monaten Aktuell (..) -,7,56 Barclays -,6 -,7,7,85 BayernLB -,8 -,9,55,8 DZ Bank -,5 -,5,85, Commerzbank -,5 -,5,7,9 Dekabank -,5 -,5,7, Durchschnitt der 5 Institute -,6 -,6,7,9 Geldmarktsätze sollten auf erreichtem Niveau stagnieren. Anstieg der Kapitalmarktrenditen auf Jahressicht erwartet. Postbank -, -,,7, Markterwartungen (Forward Rates) -, -,,6,7 Quelle: Eigene Prognosen und Prognosen anderer Institute, Bloomberg Märkte Zinsen in %..5 in Monaten in 6 Monaten in 9 Monaten in Monaten Euroraum Refisatz,5,5,5,5,5 -Monats-Euribor -,7 -, -, -, -, -j. Bund -, -,5 -, -, -, -j. Bund,56,7,8,9, Swap-Spread J. in %-Punkten,7,,,, USA Fed Funds Rate -,5 -,5,5,5,75 -Monats-Libor,,,6,7,9 -j. Treasuries,75,7,9,, -j. Treasuries,7,,,,5 Wechselkurse..5 in Monaten in 6 Monaten in 9 Monaten in Monaten US-Dollar (EUR/USD),,5,,, Japanischer Yen (EUR/JPY),5 5 Britisches Pfund (EUR/GBP),76,7,68,68,69 Schweizer Franken (EUR/CHF),87,,,, Polnischer Zloty (EUR/PLN),6,8,8,,5 Tschechische Krone (EUR/CZK) 7,97 7, 7, 7, 7, Schwedische Krone (EUR/SEK) 9,896 8,9 8,8 8,8 8,79 Norwegische Krone (EUR/NOK) 9,5 9,7 9, 8,9 8,85 Konjunktur BIP in % YoY Inflation in % YoY 5e 6e 5e 6e Deutschland,6,6,7,9,5,6 Euroraum,9,,6,,, USA,,,6,6,, Investmentstrategie Seite 7