Staatsschulden ohne Ende? Peter Brezinschek Chefanalyst, Raiffeisen RESEARCH

Staatsschulden ohne Ende? Peter Brezinschek Chefanalyst, Raiffeisen RESEARCH

JULI 2012 Spekulationen über Auseinanderbrechen des EURO Mario Draghi, 26 Juli 2012: "Innerhalb unseres Mandats ist die EZB bereit, alles Erforderliche zu tun, um den Euro zu erhalten. Und glauben Sie mir, das wird ausreichen." 2

BEDINGUNGEN FÜR EINEN OPTIMALEN WÄHRUNGSRAUM Mobilität von Arbeit und Kapital (Mundell) Offene VWs mit intensivem gegenseitigem Handel (McKinnon) Stark diversifizierte VWs - keine dominanten Branchen (Kenan) Konvergenz nationaler Wirtschaftspolitik - z.b. Struktur der Staatsausgaben, Finanzmärkte (DeGrauwe) 3

EUROZONE KONVERGENZKRITERIEN (unvollständig) Preisstabilität (max. 1,5 Prozentpunkte über Durchschnitt der 3 preisstabilsten Länder) Staatsschulden nicht mehr als 60 % des BIP Budgetdefizit nicht mehr als 3 % des BIP Wechselkursstabilität (2 Jahre im EWS II) Langfristige Zinssätze nicht mehr als 2 % über jenen der drei preisstabilsten Länder 4

EUROZONE Probleme mit den Regeln Schon bei Start wurden Maastricht-Kriterien ignoriert Italien, Belgien Stabilitäts- und Wachstumspakt nie eingehalten 2004 de facto von Deutschland und Frankreich abgeschafft 1 Geldpolitik - 17 Wirtschaftspolitiken Vernachlässigung der Leistungsbilanzen 5

NOTFALLSMASSNAHMEN Auf die vermeintlich leichte Art EU-Rettungsschirme EFSF und ESM (EUR 750 bn) führen zu Verlagerung der Staatsschulden Ankauf von Staatsanleihen und Bereitstellung von Liquidität seitens der EZB Ruf nach gemeinsamen Anleihen (Eurobonds) = Bekämpfung der Symptone aber KEINE nachhaltige Lösung! 6

EUROZONE: UNGLEICHGEWICHTE Bedingungen am Arbeitsmarkt als Schlüsselfaktor Lohnstückkosten (Index 2000 = 100) 145 140 135 130 125 120 115 110 105 100 95 Quelle: EU-Kommission Irland Spanien Griechenland Portugal Italien Österreich Deutschland 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Prognose (EU-Kommission) 7

EUROKRISE: BUDGETDEFIZITE nicht mehr durch Einnahmen aus dem Ausland gedeckt Summe der Leistungsbilanz und des Budgetsaldos (in % des BIP) 10 5 Frankreich Deutschland 0-5 -10-15 -20-25 -30-35 Spanien Portugal Griechenland Italien Prognose (EU-Kommission) 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Quelle: EU-Kommission, Raiffeisen RESEARCH 8

EXPORTE ALS WACHSTUMSMOTOR Griechenland hinkt hinterher 115 Exportwachstum (Index 2007 = 100) 110 105 100 95 Irland Spanien Deutschland Portugal Frankreich 90 85 80 75 Italien Griechenland 2007 2008 2009 2010 2011 Quelle: EU-Kommission, Raiffeisen RESEARCH 9

Globale WETTBEWERBSFÄHIGKEIT Die EU als Hochsteuerzone Abgaben in % des BIP (inkl. Sozialabgaben) Österreich 44,2 % Eurozone 39,5 % EU-27 38,4 % Japan 26,9 % USA 24,8 % Quelle: Eurostat 10

EUROZONE FISKALPOLITIK PRIMÄRSALDO: Budgetkonsolidierung am Weg Verbesserung des Primärsaldos zwischen 2009 und 2012 (% des BIP) Griechenland Irland Portugal Spanien Italien Slowakei Eurozone Frankreich Slowenien Belgien Deutschland Finnland Niederlande Österreich Quelle: EU-Kommission 1,0 1,0 2,3 2,2 1,8 4,2 3,7 3,5 3,2 3,0 6,2 7,7 7,5 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 9,4 11

Die EZB im Zentrum der Finanzmärkte Anleihenankaufsprogramm (Outright Monetary Transactions/OMT): Mengenmäßig unbegrenzte Staatsanleihenkäufe Fokus auf kurzem Ende der Zinskurve (1-3J) Regierungen EZB EU-Kommission ESM-Programm als Voraussetzung, aber auch precautionary programme Ziel: Gewährleistung einer funktionierenden Geldpolitik, Vermeidung der Fragmentierung des Finanzmarkts Der Euro ist unumkehrbar (Draghi, 6. Sept 2012) 12

EZB Umfangreiche Lockerung der Geldpolitik 2,000 3,500 1,800 1,600 1,400 Monetäre Basis (Mrd. EUR) 3,000 2,500 EZB Bilanzsumme (Mrd. EUR) 1,200 2,000 1,000 800 1,500 600 1,000 400 200 500 0 2008 2009 2010 2011 2012 0 2008 2009 2010 2011 2012 13

EUROZONE: ANGESICHTS DROHENDER GEFAHR spürbare Reaktionen auf EZB Maßnahmen 10J Staatsanleiherendite 8 7 6 Spanien 5 4 3 2 1 Italien Deutschland Österreich Frankreich 0 Jän.10 Jul.10 Jän.11 Jul.11 Jän.12 Jul.12 Quelle: Thomson Reuters 14

EZB AUSSICHT AUF WEITERE EINGRIFFE gegen hohe Risikoprämien / EUR-Zerfallängste EZB Maßnahmen (z.b. LTROs, Ankündigung OMT) verursachten Rückgang des Renditeniveaus am kurzen Ende 8 Italien Zinskurve 30.11.2011 7 6 Spanien Zinskurve 30.11.2011 5 4 Spanien Zinskurve - aktuell 4,6 % 4,5 % 3 2 1 Italien Zinskurve- aktuell 0 3M 6M 1J 2J 3J 5J 8J 10J *aktuell = 17:50 MEZ, 07.09.2012 Quelle: Bloomberg 15

VERSCHULDUNGSSIMULATION: IT & ES Zinslast in % des BIP (inkl. Prognosen) 14% 12% Italien (Zugang zu ESM-Krediten zu 3,5 %) Prognose 10% 8% 6% Italien (gegenwärtig implizite Verzinsung von 4,5 %) 4% 2% 0% Spanien (Zugang zu ESM-Krediten zu 3,5 %) Spanien (gegenwärtig implizite Verzinsung von 4,6 %) 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 Quelle: EU-Kommission, IWF, Raiffeisen RESEARCH 16

STAATSVERSCHULDUNG (% BIP): NIEDRIGE ZINSEN Deutschland und Österreich als Profiteure 90 80 70 60 50 40 30 20 10 Deutschland (Refinanzierung zu 0,6 %) Österreich (Refinanzierung zu 1,1 %) Deutschland (gegenwärtig implizite Verzinsung von 3,2 %) Österreich (gegenwärtig implizite Verzinsung von 3,8 %) 00 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 Quelle: EU-Kommission, IMF, Raiffeisen RESEARCH 17

EUROZONE: Bestandteile einer nachhaltigen Lösung Beseitigung ökonomischer Ungleichgewichte Löhne an Produktivitätsentwicklung anpassen Stärkung der langfristigen Wachstumsaussichten Innovationen, Schwerpunkt auf F&E gemäß der Lissabon-Strategie Flexible Arbeitsmärkte Einsparungen in öffentlicher Verwaltung Angebotsseitige Maßnahmen um Unternehmertum zu stärken Effiziente Steuersysteme/niedrigere Steuerbelastung Bürokratieabbau Privatisierungen Abschaffung von Oligopolen/Monopolen Abbau hoher Staatsverschuldung in westlichen Volkswirtschaften Fokus auf Ausgabenkürzungen unter Berücksichtigung demographischer Entwicklungen Vermeidung von Kredit- und Vermögenspreisblasen 18

EUROZONE: FRÜHINDIKATOREN Boden noch nicht gefunden 70 65 60 55 Frankreich Irland PMI Verarbeitendes Gewerbe Österreich Niederlande Griechenland 70 65 60 55 50 45 Italien Spanien 50 45 40 35 30 Rezessionsbereich Deutschland 40 35 30 25 25 Jän.00 Jän.02 Jän.04 Jän.06 Jän.08 Jän.10 Jän.12 Quelle: Markit 19

EUROZONE: ZURÜCK IN DIE REZESSION Sparkurs in der Peripherie ausschlaggebend 65 62 59 56 53 50 47 44 41 38 35 32 EUR BIP real (% p.a., r. Skala) Prognose EUR PMI gesamt 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0-1,0-2,0-3,0-4,0-5,0-6,0 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 20

EUROZONE: AUSBLICK geprägt von Heterogenität BIP (real, % p.a.) 2011 2012e 2013f Österreich 2,7 1,0 0,9 Deutschland 3,1 0,7 0,8 Niederlande 1,1-0,4 0,5 Frankreich 1,7-0,1 0,5 Belgien 1,8-0,3 0,3 Finnland 2,8 0,0 0,8 Irland 1,4 0,5 1,6 Italien 0,5-2,3-0,6 Spanien 0,4-1,5-1,7 Portugal -1,7-3,3-1,9 Griechenland -6,8-6,8-3,7 Eurozone 1,5-0,5 0,2 GB 0,7-0,5 1,1 Schweiz 1,9 0,7 1,1 USA 1,8 2,0 1,0 21

RUHIGES ZINSUMFELD HISTORISCH NIEDRIGE GELDMARKTZINSEN bis 2013 aktuell* Dez.12 Jun.13 Sep.13 USA Leitzins 0 0,25 0 0,25 0 0,25 0 0,25 Libor 3M 0,35 0,30 0,25 0,25 Rendite 10J 1,62 1,70 2,00 2,00 Eurozone Leitzins 0,75 0,75 0,75 0,75 Euribor 3M 0,22 0,40 0,50 0,50 Rendite 10 J (DE) 1,44 1,80 2,10 2,10 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH; *Stand: 03.10.2012, 14:51 MEZ 22

BUND FUTURE UND DAX Wende absehbar? 153 80% DAX Performance 12M in % (r. Skala) 145? 137 57% 33% 129 10% 121-13% 113-37% Bund Future 105 Jän.03 Mär.04 Mai.05 Jul.06 Sep.07 Nov.08 Jän.10 Mär.11 Mai.12-60% 23

EURO WECHSELKURS ZUM USD wichtig sind Zinsdifferenz und Schuldenkrise 1,55 1,8 1,50 1,45 EUR/USD Prognose 1,5 1,1 1,40 0,8 1,35 0,4 1,30 0,1 1,25 1,20 Zinsdifferenz DE minus US (2jährige Staatsanleihen, r. S.) -0,3-0,7 1,15 Jän.10 Jul.10 Jän.11 Jul.11 Jän.12 Jul.12 Jän.13 Jul.13-1,0 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH

EUROZONE UNTERNEHMENSANLEIHEN Historisch niedriges Zinsniveau für IG Anleihen Quelle: Bloomberg, Merrill Lynch, Raiffeisen RESEARCH 25

UNTERNEHMENSANLEIHEN Rendite österreichischer Non-Financials 6% 5% Porr AG 5% (n.r.) Casinos Austria 5% (n.r.) Rendite in % 4% 3% 2% 1% Wienerberger 4,875% (BB / Ba1) Andritz 4,5% (n.r.) Voest 8,75% (n.r.) Borealis 5,375% (n.r.) Strabag 4,75% (BBB-/n.r.) Voest 4,75% (n.r.) Novomatic 4,5% (n.r.) OMV 4,375% (n.r. / A3) Telekom Austria 6,375% (BBB / Baa1) Verbund 4,75% (A-/A2) RENDITESTRUKTURKURVE ÖSTERREICH BBB-RATED 0% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Restlaufzeit in Jahren Quelle: Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH 27

UNTERNEHMENSANLEIHEN Mit Fonds ertragreich durch die Krisen 153 143 133 123 113 103 93 83 73 63 Raiffeisen Euro-Corporates (R) T Euro-Corporates (R) T 4,94% p.a. Jän.07 Apr.07 Jul.07 Okt.07 Jän.08 Apr.08 Jul.08 Okt.08 Jän.09 Apr.09 Europa-HighYield (R) T 6,04% p.a. Jul.09 Okt.09 Jän.10 Apr.10 Jul.10 Okt.10 Jän.11 Apr.11 Jul.11 Okt.11 Jän.12 Apr.12 Jul.12 Täglich von 02.01.2007 bis 19.09.2012; Total Return indexiert in EUR Quelle: Raiffeisen KAG 28

AKTIENMÄRKTE Trotz Krise seit Jahresanfang stark im Plus Performance von 31.12.2011 bis 12.10.2012 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 29

AKTIENMÄRKTE Fair bewertet, aber nicht mehr billig Indexstand KGV Gewinnwachstum Div.Rend 10.10.2012 2012e 2013f 2012e 2013f lfd. Euro Stoxx 50 2.457 10,6 9,5-4,2% 11,2% 4,4% DAX 7.205 11,0 10,1 5,6% 9,6% 3,7% FTSE 100 5.777 11,4 10,3-10,1% 10,5% 3,9% SMI 6.629 13,7 12,2 6,1% 12,5% 3,5% ATX 2.128 11,2 9,9 6,3% 12,6% 3,6% S&P 500 1.433 14,0 12,6 6,2% 11,4% 2,2% Nasdaq 100 2.729 13,0 11,2 22,0% 16,0% 1,5% Nikkei 225 8.596 12,6 10,1 37,1% 25,5% 2,8% MSCI World 912 13,3 11,8 3,8% 13,1% 2,8%

AKTIENMÄRKTE Rezession als Spielverderber? 70 50% 60 30% Eurozone PMI 50 10% 40-10% 30 20 MSCI EMU, Veränderung in % p.a. (r. Skala) 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012-30% -50% Quelle: Bloomberg, Raiffeisen RESEARCH

AKTIENEMPFEHLUNGEN APPLE Starke Unternehmensnachfrage (alle Fortune-500 Unternehmen Nutzen das iphone) Dynamisches Wachstum in den EM Gutes Chancen/Risiko-Profil mit nachvollziehbarer Bewertung bei starkem Wachstum TOTAL Hohe Dividendenrendite Starkes Produktionswachstum in den nächsten zwölf Jahren Deutlich verbesserte Cash-Generierung zu erwarten NOVARTIS Profitiert von breiter Diversifizierung Aktuelle Pipeline sorgt für gute Umsatzzahlen der Pharma-Division Dank eigener Generikatochter Sandoz weniger Druck durch Patentabläufe 32

AKTIENMARKT ÖSTERREICH Fundamentaldaten gut 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 ATX - AUSTRIAN TRADED INDEX Gewinn je Index 2012e +10,7 % Gewinn je Index 2013f +10,6 % Kurs-/Gewinnverhältnis 2012 8,9 Dividendenrendite 2011 3,9 % Kurs-/Buchwertverhältnis 2012 0,9 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 33

AKTIENFONDS Regelmäßige Ansparpläne als Vorsorge Raiffeisen-Europa-Aktien (R) T 179 159 139 EmergingMarkets-Aktien (R) T 5,80% p.a. 119 99 79 59 39 Jän.07 Apr.07 Jul.07 Okt.07 Jän.08 Apr.08 Jul.08 Okt.08 Jän.09 Apr.09 Jul.09 Täglich von 02.01.2007 bis 19.09.2012; Total Return indexiert in EUR Quelle: Raiffeisen KAG Europa-Aktien (R) T -5,73% p.a. Okt.09 Jän.10 Apr.10 Jul.10 Okt.10 Jän.11 Apr.11 Jul.11 Okt.11 Jän.12 Apr.12 Jul.12 34

AKTIENBÖRSEN Risiken bleiben bestehen + Liquiditätsmaßnahmen unterstützen + Die Unternehmen sind grundsätzlich besser aufgestellt als vor der Krise; Finanzierung aktuell unproblematisch + Bewertungen aus relativer Sicht günstig, Europa billiger als US-Titel o Trotz schwacher Wachstumsdaten war die Entwicklung der Unternehmensgewinne überraschend robust; negative Gewinnrevisionen bleiben aber auf der Tagesordnung o Konjunkturtief wohl hinter uns, Wachstum bleibt aber unterdurchschnittlich - Staatsverschuldungsproblematik bleibt Risikofaktor! 35

ZUSAMMENFASSUNG: Aktuell schwieriges Umfeld, Verbesserung erwartet in 2-3 Jahren 36

Disclaimer Die Inhalte dieser Präsentation dienen ausschließlich zu Informationszwecken. Die in dieser Präsentation enthaltenen Angaben, Analysen und Prognosen basieren auf dem Wissensstand und der Markteinschätzung zum Zeitpunkt der Erstellung. Trotz sorgfältiger Recherche kann Raiffeisen RESEARCH daher keinerlei Haftung für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Genauigkeit der in der Präsentation enthaltenen Informationen und/oder für das Eintreten der gestellten Prognosen übernehmen. Die in dieser Präsentation gegebenen Informationen stellen weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf noch generell eine Anlageempfehlung dar. Im Wesentlichen wurden folgende Quellen verwendet: Thomson Reuters, Factiva, Bloomberg, Value Line, Hoppenstedt, Hoovers Handbook. Die Vervielfältigung, Weiterleitung und Verteilung der Präsentation bzw. von Auszügen daraus ist nur mit Zustimmung von Raiffeisen RESEARCH gestattet. Einen ausführlichen Disclaimer sowie die Offenlegung gemäß 48f Börsegesetz finden Sie unter http://www.raiffeisenresearch.at -> Disclaimer. Raiffeisen RESEARCH GmbH Am Stadtpark 9 1030 Wien 37

EUR/CHF: Langfristig klarer Trend 2,1 1,9 Fairer Wert EUR/CHF gemäß PPP (Inflationsdifferenz) Prognose 1,7 1,5 1,3 EUR/CHF 1,31 1,1 0,9 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Quelle: Thomson Reuters, Raiffeisen RESEARCH 38

WER SIEHT WAS? 39