Verwertung von Unternehmensimmobilien. Verbriefung originärer Zahlungsströme aus Immobilien versus Immobilien-Aktiengesellschaft

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1 Dr. Kerstin Krüsmann Verwertung von Unternehmensimmobilien Verbriefung originärer Zahlungsströme aus Immobilien versus Immobilien-Aktiengesellschaft Mit einem Geleitwort von Univ.-Prof. Dr. Raimund Schirmeister, Heinrich-Heine-Universität Düsseldorf»K EULI

2 Inhaltsverzeichnis IX Inhaltsverzeichnis Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis Verzeichnis der Abbildungen im Anhang Tabellenverzeichnis Verzeichnis der Tabellen im Anhang Symbolverzeichnis Abkürzungsverzeichnis IX XIII XV XVII XIX XXIII XXV I. Anliegen der Untersuchung 1 A. Wirkung der Verwertung von Immobilien auf den Unternehmenswert 1 B. Einordnung in den wissenschaftlichen Bezugsrahmen 4 C. Gang der Untersuchung 7 II. Potenzial der Verwertung von Unternehmensimmobilien 13 A. Bedeutung von Immobilien für Nicht-Immobilienunternehmen Liegenschaften immobilienfremder Geschäftsbereiche als Untersuchungsgegenstand Bestimmung der Höhe des Immobilienvermögens 18 a) Immobilienbestand deutscher Unternehmen 18 b) Immobilienbestand der DAX-Unternehmen Determinanten der Entwicklung des Immobilienvermögens 30 a) Nachweis von Desinvestitionsbestrebungen 30 b) Fehlende unternehmensinterne Desinvestitionsanreize als Ursache 34

3 X Inhaltsverzeichnis! B. Unternehmenswertmaximierung als Motiv der Verwertung Beeinflussung des Shareholder Values durch Immobilien 39 a) Integration des Corporate Real Estate Managements in das Shareholder Value Management. 39 b) Operationalisierung des Immobilieneinflusses Determinanten der Steigerung des Shareholder Values durch Immobilienverwertung '.. 55 ä) Erhöhung der Cashflows 53 (1) Ressourcenkonzentration auf das rentablere Kerngeschäft 53 (2)Reduktion der Kosten für die Immobilienbereitstellung 55 b) Verringerung des Kapitalkostensatzes 61 (1) Verbesserung der finanzwirtschaftlichen Rahmenbedingungen 61 (2)Reduktion der Risiken der Immobilienbereitstellung Offenlegung des Immobilienwertes am Kapitalmarkt 66 C. Erweiterung der Verwertungsmöglichkeiten durch Einbeziehung des Kapitalmarktes Vermeidung von Nutzungseinschränkungen 71 a) Erfordernis uneingeschränkter Verfügung über betriebsnotwendige Immobilien 71 b) Notwendigkeit der vertraglichen Flexibilität für dispositionsabhängige Immobilien Revitalisierung nicht drittverwendungsfähiger Immobilien Verwertung von Unternehmensliegenschaften über Immobilienintermediäre 86 a) Geringe Liquidität auf dem Immobilienmarkt 86 b) Transformationsleistungen zwischen Immobilien- und Kapitalmarkt als Vorteil von Immobilienintermediären 88

4 Inhaltsverzeichnis XI III. Institutionen zur Verwertung von Unternehmensimmobilien über den Kapitalmarkt 93 A. Intermediation durch Immobilien-Aktiengesellschaften Eignung des Geschäftsmodells für die Immobilien verwertung Immobilienveräußerung an eine Immobilien-Aktiengesellschaft 700 a) Betriebsneutrale Immobilien 100 b) Dispositionsabhängige Immobilien t 113 c) Verkauf an einen Real Estate Investment Trust Verzicht auf Verwertung betriebsnotwendiger Imrpebilien 127 B. Verbriefung von Zahlungsansprüchen aus Unternehmensimmobilien /. 136 / 1. Weiterentwicklung der Asse t Backed Securitisation zur Real Estate Securitisation / Modellkonzeption der Real Estate Securitisation 142 a) Struktur einer Real Estate Securitisation-Transaktion 142 b) Gewährleistung der Insolvenzsicherheit 147 c) Gestaltung der Refinanzierungsbeziehung zwischen Immobilien-SPV und Emissions-SPV Eignung von Immobilien für die Real Estate Securitisation 158 a) Relevanz der Prognostizierbarkeit des Zahlungsstroms 158 b) Erfordernis von Drittverwendungsfähigkeit und Fristenkongruenz 161 C. Vorteilhaftigkeit der Real Estate Securitisation von Unternehmensimmobilien Verbriefung von Immobilien über ein konzernexternes Immobilien-SPV als Veräußerungsalternative 766 a) Eigenschaften der Verbriefung betriebsneutraler und dispositionsabhängiger Immobilien 166

5 XII Inhaltsverzeichnis b) Ausgestaltung der Refinanzierungsanleihe 174 c) Sensitivität der Anleihelaufzeit auf veränderte Rahmenbedingungen 184 (1) Wirkungen variierter Transaktionsparameter 184 (2) Auswirkung der Anleihelaufzeit auf die Vorteilhaftigkeit Verwertung betriebsnotwendiger Immobilien über ein konzerninternes Immobilien-SPV 795 a) Gestaltungsvariante zur Verwertung betriebsnotwendiger Immobilien 195 b) Vorteilhaftigkeit der Verwertung über ein konzerninternes Immobilien-SPV 202 c) Ausschöpfung steuerlicher Gestaltungsoptionen 209 IV. Real Estate Securitisation und Immobilien-AG als Ergänzung traditioneller Verwertungsalternativen 215 Anhang 221 Literaturverzeichnis 281

6 Abbildungsverzeichnis XIII Abbildungsverzeichnis Abbildung 1: Abbildung 2: Abbildung 3: Untersuchungsrelevante Aspekte aus dem Forschungsprogramm der Immobilienökonomie 5 Untersuchungsrelevante Immobilien der Nicht-Immobilienunternehmen 17 Eigentumsquote der von Unternehmen genutzten Immobilien 18 Abbildung 4: Immobilieneinfluss auf den Shareholder Value...:. 52 Abbildung 5: Unternehmensinterne Verrechnung von Immobilienkosten 57 Abbildung 6: Kosten der Immobiliennutzung 60 Abbildung 7: Dispositionsabhängige Immobilien 77 Abbildung 8: Verwertungsstrategien für den Immobilienbestand 78 Abbildung 9: Verkehrswertermittlung für die Modellimmobilie 107 Abbildung 10: Liquiditätszufluss durch Immobilienverkauf an eine Immobilien-AG 111 Abbildung 11: Jährliche Mietzahlung nach Steuerersparnis 114 Abbildung 12: Liquiditätszufluss durch Immobilienverkauf an einen Real Estate Investment Trust 124 Abbildung 13: Beteiligung externer Investoren an der Immobilien-AG 130 Abbildung 14: Liquiditätszufluss durch Beteiligung externer Investoren Abbildung 15: Abgrenzung der Real Estate Securitisation 139 Abbildung 16: Abgrenzung von Mortgage Backed Securitisation und Real Estate Securitisation 140

7 XIV Abbildungsverzeichnis Abbildung 17: Grundstraktur der Real Estate Securitisation 143 Abbildung 18: Abbildung 19: Abbildung 20: Beziehung zwischen Immobilien-SPV und Emissions-SPV 152 Bilanzielle Effekte der Real Estate Securitisation in Euro 167 Struktur der Real Estate Securitisation dispositionsabhängiger Immobilien 169 Abbildung 21: Einmalige und laufende Transaktionsausgaben 180 Abbildung 22: Abbildung 23: Abbildung 24: Abbildung 25: Tilgung aller Tranchen in t=24 unter Einbezug des Reservekontos 183 Tilgung aller Tranchen in t=25 ohne Einbezug des Reservekontos 183 Struktur der Real Estate Securitisation betriebsnotwendiger Liegenschaften mit konzerninternem Immobilien-SPV 197 Imrnobilien-SPV-Tochterunternehrnen als Personengesellschaft 210

8 Verzeichnis der Abbildungen im Anhang XV Verzeichnis der Abbildungen im Anhang Abbildung A-1: Tilgung aller Tranchen in t=34 bei Steuersatz 29,825 % ohne Einbezug Reservekonto 240 Abbildung A-2: Tilgung aller Tranchen in t=31 bei Steuersatz 29,825 % unter Einbezug Reservekonto.' 240 Abbildung A-3: Tilgung aller Tranchen in t=23 bei Steuersatz 0 % ohne Einbezug Reservekonto 245 Abbildung A-4: Tilgung aller Tranchen in t=21 bei Steuersatz 0 % unter Einbezug Reservekonto 245 Abbildung A-5: Liquiditätszufluss durch Immobilien verkauf an Immobilien-SPV bei geringerem Kaufpreis 246 Abbildung A-6: Tilgung aller Tranchen in t=20 bei Steuersatz 10 % und 15 % Kaufpreisreduktion ohne Einbezug Reservekonto 251 Abbildung A-7: Tilgung aller Tranchen in t=18 bei Steuersatz 10 % und 15 % Kaufpreisreduktion unter Einbezug Reservekonto 251 Abbildung A-8: Tilgung aller Tranchen in t=26 bei Steuersatz 29,825 % und 15 % Kaufpreisreduktion ohne Einbezug Reservekonto 256 Abbildung A-9: Tilgung aller Tranchen in t=24 bei Steuersatz 29,825 % und 15 % Kaufpreisreduktion unter Einbezug Reservekonto 256 Abbildung A-10: Tilgung aller Tranchen in t=29 bei Steuersatz 10 % und höheren Zinssätzen ohne Einbezug Reservekonto 261 Abbildung A-l 1: Tilgung aller Tranchen in t=27 bei Steuersatz 10 % und höheren Zinssätzen unter Einbezug Reservekonto 262

9 XVI Verzeichnis der Abbildungen im Anhang Abbildung A-12: Tilgung aller Tranchen in t=29 bei Steuersatz 29,825 % und höheren Zinssätzen sowie geringerem Kaufpreis ohne Einbezug Reservekonto 273 Abbildung A-13: Tilgung aller Tranchen bei Steuersatz 29,825 % und höheren Zinssätzen sowie geringerem Kaufpreis in t=26 unter Einbezug Reservekonto 274 Abbildung A-14: Tilgung aller Tranchen bei Steuersatz 10 % und Euro Kaufpreis in t=10 unter Einbezug Reservekonto 277 Abbildung A-15: Liquiditätszufluss durch Immobilienverkauf an Immobilien-SPV zu :000 Euro!.278