Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenlands

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1 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenlands Uwe Scheuering (Stab des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung) Arbeitspapier 0/0 *) November 0 *) Die Arbeitspapiere geben die persönliche Meinung des Autors wieder und nicht notwendigerweise die des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung.

2 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenland (Stand: 0.0.) Stabsnotiz ANALYSE DER SCHULDENTRAGFÄHIGKEIT GRIECHENLANDS Die Tragfähigkeit der öffentlichen Schulden Griechenlands steht auf der Kippe. Daher fordert unter anderem der IWF einen Schuldenschnitt für öffentliche Gläubiger ( Official Sector Involvement, OSI ). Der hohe Schuldenstand bewirkt eine besondere Schuldendynamik in Abhängigkeit des Zins-Wachstums-Quotienten, der bei ungünstiger Entwicklung nur durch sehr hohe Primärüberschüsse aufgefangen werden kann. Dank langer Laufzeiten und niedriger Zinsen der Hilfskredite wird diese Dynamik allerdings erst nach 00 wirksam, wenn ein hoher Anteil der Schulden wieder über private Kreditmärkte refinanziert wird. Daher ist die Notwendigkeit eines Schuldenschnitts zum heutigen Zeitpunkt unklar Erläuterungen zur Tragfähigkeitsanalyse. Um die Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen zu untersuchen, wird von Ökonomen vor allem die voraussichtliche Entwicklung des Schuldenstands sowie des jährlichen Refinanzierungsbedarfs in Relation zum Bruttoinlandsprodukts analysiert. Schuldenstand. Der Schuldenstand eines Jahres setzt sich aus den bereits existierenden Altschulden, den Zinsausgaben auf diese Schulden sowie dem Primärüberschuss, also dem Finanzierungssaldo des Staates ohne Zinszahlungen, zusammen. Reichen die Primärüberschüsse langfristig nicht aus, um die Zinsen auf die bestehenden Schulden zu finanzieren, steigt der nominale Schuldenstand immer weiter. Die Quote des Schuldenstands in Relation zum Bruttoinlandsprodukt kann jedoch trotzdem konstant bleiben oder sogar sinken, wenn das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts den Zinssatz auf die öffentlichen Schulden übersteigt. Schuldenprojektionen sind daher von Annahmen bezüglich der Wachstumsrate des Bruttoinlandsprodukts, des Zinssatzes sowie des Primärsaldos getrieben, weswegen üblicherweise mehrere Szenarien und Stresstests berechnet werden. Die Tragfähigkeit wird dadurch bestimmt, dass unter realistischen Annahmen der Schuldenstand mindestens stabil bleibt.. Die Intuition der im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts festgelegten Defizitobergrenze von % des Bruttoinlandsprodukts (Finanzierungssaldo inklusive Zinszahlungen) ist, dass damit bei einem Ausgangsschuldenstand in Höhe von höchstens 0 % des Bruttoinlandsprodukts und einem angenommenen Wachstum des nominalen Bruttoinlandsprodukts in Höhe von % ein Anstieg der Schuldenstandsquote verhindert wird. Damit wäre die Tragfähigkeit der Staatsschulden gewährleistet.. Eine langfristige Schuldenprojektion wird regelmäßig im Fiscal Sustainability Report der Europäischen Kommission für die europäischen Staaten durch- Erstellt von Uwe Scheuering.

3 Stabsnotiz Analyse der Schuldentragfähigkeit geführt (Europäische Kommission, 0). Dabei wird zusätzlich ein Indikator berechnet, welcher den jährlichen Konsolidierungsbedarf bis zum Jahr 00 angibt, sodass die Schuldenstandsquote mit dem sich dann ergebenden Primärüberschuss im Jahr 00 nicht höher ist als 0 % (S-Indikator). Ein weiterer Indikator gibt an, wie hoch der jährliche Konsolidierungsbedarf ist, damit langfristig die intertemporale Budgetrestriktion des Staates erfüllt ist, also damit bei unendlicher Betrachtung alle Schulden zurückgezahlt werden können (S- Indikator). Der Internationale Währungsfonds (IWF) berechnet ebenfalls Schuldenprojektionen im Rahmen von Country Reports und des Fiscal Monitor. Refinanzierungsbedarf. Der jährliche Refinanzierungsbedarf bestimmt sich aus den Rückzahlungsverpflichtungen und dem zu finanzierenden Defizit. Reichen die jährlichen Überschüsse nicht aus, um fällige Staatsanleihen zu tilgen, muss der Staat dies zum Teil durch die Aufnahme neuer Schulden finanzieren. Ein reines Ersetzen alter Schulden durch neue ändert zwar nichts am Schuldenstand. Sowohl die Laufzeit als auch der Tilgungsplan können jedoch variieren. In Abhängigkeit der Primärüberschüsse und der Höhe des Schuldenstands ist es somit möglich, dass ein Staat innerhalb eines Jahres einen besonders hohen Betrag an neuen Staatsanleihen emitieren muss.obgleich Investoren das zurückgezahlte Kreditvolumen oftmals wieder in Staatsanleihen anlegen, besteht bei einer Änderung der Bonitätslage die Gefahr, dass bei einer Neuemission die Nachfrage zu gering bleibt, was sich auf die Finanzierungskosten des Staates für diese Tranche auswirken kann, oder dass sich die Investorenzusammensetzung ändert. Daher ist es das Ziel des debt management, dass das Refinanzierungsvolumen nicht zu hoch ist, und über die Zeit möglichst konstant bleibt. In der Praxis hat sich ein Schwellenwert für den Refinanzierungsbedarf von % bis 0 % des Bruttoinlandsprodukts etabliert, ab dem die Tragfähigkeit der Staatsschulden angezweifelt wird.. Der Refinanzierungsbedarf wird zum Beispiel im Fiscal Sustainability Report der EU-Kommission und durch den IWF im Rahmen der neuen Debt Sustainability Analysis in Country Reports ausgewiesen. 0. Analyse für Griechenland. Nachfolgend wird eine Analyse der Schuldenquote und des Refinanzierungsbedarfs Griechenlands anhand der derzeitigen Vereinbarungen zum dritten Hilfsprogramm im Rahmen des ESM durchgeführt und ein Vergleich der Ergebnisse mit den Resultaten der europäischen Institutionen (BMF, 0) sowie des IWF (IWF, 0a, 0b) vorgenommen. Methode. Die nominale Verschuldung in Periode t ist

4 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenland (Stand: 0.0.) Stabsnotiz, wobei der Primärsaldo, Sondererlöse zum Beispiel durch Privatisierungen und der nominale Durchschnittszinssatz auf Staatsanleihen und -kredite ist (Blanchard, 0 und Blanchard et al., 0). Nach Division durch das Bruttoinlandsprodukt ergibt sich mit. Die Veränderung der Schuldenstandsquote hängt also von der Höhe der Primärüberschüsse, der Sondererlöse sowie dem Verhältnis aus nominalem Zinssatz auf die Staatsschulden und der Wachstumsrate des nominalen Bruttoinlandsprodukts,, ab (Zins-Wachstums-Quotient). Der Refinanzierungsbedarf ist definiert als Ö, 0 wobei Ö die Tilgung öffentlicher Schulden, die Tilgung von Schulden bei privaten Gläubigern und die Zinszahlungen im Zeitpunkt t sind. Die Zinszahlungen ergeben sich aus dem Produkt des Durchschnittszinssatzes und der Verschuldung des Vorjahres. Die konkreten Annahmen zur Tragfähigkeitsanalyse sind in KASTEN aufgeführt. KASTEN Annahmen zur Tragfähigkeitsanalyse - Primärüberschüsse gemäß Vereinbarung zu drittem Hilfsprogramm: o 0 0: -0, %, 0, %,, % o ab 0 bis 00, % - Der Durchschnittszins ergibt sich durch mit dem jeweiligen Anteil an der Gesamtverschuldung gewichteten Effektivzins auf öffentliche und Schulden bei privaten Gläubigern: Zinsen auf öffentliche Schulden: o Für EFSF und ESM ergibt sich der Zins durch die Finanzierungskosten der jeweiligen Institution zzgl. eines pauschalen Aufschlags. EFSF:, % (IWF, 0a), es wird eine 0 jährige Stundung der Zinsen berücksichtigt ESM:, % (IWF, 0a), wie bei EFSF o IWF-Kredite: Um %, ergibt sich durch die Zinszahlungen gemäß Rückzahlungsplan und durch die jeweilige Restschuld. o Bilaterale Kredite: 0, %, ergibt sich aus den 0 geleisteten Zinszahlungen (00 Mio Euro) und der Anfangsschuld. Die Tilgung beginnt erst 00. Zinsen auf Schulden bei privaten Gläubigern: o Ab 0 wird ein Durchschnittszins in Höhe von, % auf Kredite bei privaten Gläubigern angenommen (IWF, 0a). Dabei handelt es sich um den Zins, den Griechenland vor der Krise für -jährige Staatsanleihen zahlen musste, zzgl. eines kleinen Aufschlags. - Der Durchschnittszins steigt ab 0 durch die Tilgung öffentlicher Schulden, da der Anteil der höher verzinsten Schulden bei privaten Gläubigern steigt. - Anfangsschuldenstand =, % (Eurostat) für das Basisjahr 0 Die Öffentlichen Schulden (Schulden bei öffentlichen Gläubigern) ergeben sich anhand o der im Jahr 0 bestehenden öffentlichen Schulden bei europäischen Staaten (bila-

5 Stabsnotiz Analyse der Schuldentragfähigkeit terale Kredite,, Mrd Euro), EFSF (, Mrd Euro) und IWF (,0 Mrd Euro), o der ab dem Jahr 0 gewährten und bis 0 maximal vereinbarten Mittel aus EFSM und ESM (, Mrd Euro), o abzüglich deren Tilgungen Die Tilgungen beginnen 00 (bilaterale Kredite), 0 (EFSF), beziehungsweise 0 (ESM). IWF-Kredite werden bereits getilgt (bis 0) Quellen: EFSF und IWF aus offiziellen Tilgungsplänen; bilaterale Kredite nach Informationen aus Wall Street Journal; ESM erste Tranche ( Mrd Euro) nach offiziellem Tilgungsplan, für ESM zweite Tranche (0 Mrd Euro) und noch nicht ausgezahlte Kredite wird eine einmalige Tilgung nach den offiziell veranschlagten durchschnittlichen, Jahren angenommen, da noch kein Tilgungsplan existiert. Die Schulden bei privaten Gläubigern ergeben sich als Residuum aus der Gesamtverschuldung und den öffentlichen Schulden. Zu den Schulden bei privaten Gläubigern gehören auch die von der EZB aufgekauften Staatsanleihen. Es wird angenommen, dass die Mittel aus dem ESM- Programm ausreichen, um die Refinanzierung bis einschließlich 0 zu gewährleisten. Ab dem Jahr 0 wird angenommen, dass die Refinanzierung nur noch über Kredite bei privaten Gläubigern abläuft. Damit sinkt der Anteil der öffentlichen Schulden gemäß Tilgung sukzessive ab. - Beim Refinanzierungsbedarf ab 0 wird angenommen, dass jedes Jahr ein Anteil von, Prozent der Schulden bei privaten Gläubigern getilgt werden muss, was einer durchschnittlichen Laufzeit von, Jahren entspricht. - Bei den Wachstumsraten werden die Prognosen für die realen Wachstumsraten genutzt, die die Institutionen in ihrer Tragfähigkeitsanalyse ausweisen (BMF, 0). Dabei handelt es sich um, % im Jahr 0,, % in 0,, % in 0,, % in 0 und langfristig, % (ab 0). Für die Berechnung der nominalen Wachstumsraten wird die aktuelle Inflationsprognose der EU-Kommission in Höhe von, % für das Jahr 0 und 0, % für 0 genutzt (Europäische Kommission, 0). Für die Folgejahre wird ein gleichbleibender Anstieg auf,0 % in 0 angenommen und dieser Wert konstant fortgeschrieben. Damit ergibt sich im Basisszenario ein langfristiges nominales Wachstum in Höhe von, %. - Bei den Sondererlösen werden nur die bereits festgelegten erwarteten Erlöse aus Privatisierungen in Höhe von insgesamt, Mrd Euro bis 0 berücksichtigt. Weitere Privatisierungserlöse werden zunächst nicht berücksichtigt. Ebenso werden Rückflüsse aus SMP-Gewinnen in Höhe von maximal, Mrd Euro gemäß BMF (0) nicht berücksichtigt. Dies geht auf Erklärungen der Eurogruppe zurück, nach denen die Vereinbarung bezüglich dieser Auszahlungen zusammen mit dem EFSF-Programm auslief (BMF, 0). Im Memorandum of Understanding (BMF, 0) sind für die Rückzahlung der ESM-Kredite bis zu Mrd Euro aus den Erlösen von Bankenprivatisierungen und der Veräußerung anderer Vermögenswerte, sowie weitere 0 % jedes verbleibenden Euros (das heißt 0 % von Mrd EUR) für die Verringerung der Schuldenquote vorgesehen. Da kein konkreter Zeitplan vereinbart ist, wird auf eine Modellierung möglicher zusätzlicher Privatisierungserlöse verzichtet. - Es werden Szenarien und Sensitivitätsanalysen mit veränderten Annahmen bzgl. Zinssatz auf Schulden bei privaten Gläubigern, Wachstumsraten des realen BIP und Primärüberschüssen berechnet. - Es wird jeweils die Schuldenprojektion bis 00 sowie ab 0 der jährliche Refinanzierungsbedarf bis 00 berechnet. Ergebnisse. Die Ergebnisse der Schuldenprojektion und des jährlichen Refinanzierungsbedarfs für unterschiedliche Szenarien werden in ABBILDUNG gezeigt. Im Basisszenario werden die Vereinbarungen bezüglich der Primärüberschüsse sowie

6 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenland (Stand: 0.0.) Stabsnotiz die Annahmen über die Wachstumsraten des realen BIP der Institutionen modelliert. KASTEN Zusätzlich werden weitere Szenarien dargestellt, die ein nur halb so hohes reales Wachstum ab 0 (0, % statt, %), niedrigere Primärüberschüsse in Höhe von nur, % statt, % ab 0 oder niedrige Primärüberschüsse und gleichzeitig ein um einen Prozentpunkt niedrigeres Wachstum annehmen. ABBILDUNG Schuldenstandsquote und Refinanzierungsbedarf Schuldenprojektion Refinanzierungsbedarf 0 % 0 % Basisszenario Szenario halbes Wachstum Szenario niedrige Primärüberschüsse nach Programm nach Programm In Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt Szenario Wachstumsrate % Punkt niedriger und Primärüberschüsse, % Quelle: Eigene Berechnungen SVR--0_A Im Basisszenario sinkt die Schuldenstandsquote ab 0 kontinuierlich auf, % im Jahr 00 und bis auf 0, % im Jahr 00. Diese Entwicklung ist allerdings stark von den zugrundegelegten Annahmen abhängig. Fällt das reale Wachstum ab 0 nur halb so hoch aus (0, % statt, %) steigt die Schuldenstandsquote ab dem Jahr 0 wieder leicht auf, % an. Gelingt es nicht, dauerhaft hohe Primärüberschüsse zu erwirtschaften (, % statt, % ab 0), steigt die Schuldenstandsquote ab dem Jahr 0 erneut an und befindet sich am Ende des Betrachtungszeitraums bei,0 % des Bruttoinlandsprodukts. Insbesondere die Annahme dauerhafter Primärüberschüsse dürfte kritisch sein. Zum einen gingen in der Vergangenheit hohe Primärüberschüsse von schuldenreduzierenden Staaten im Allgemeinen mit einem hohen realen Wachstum des Bruttoinlandsprodukts einher. Eine Auswertung solcher Episoden in Industrieländern seit dem Jahr 0 ergibt einen durchschnittlichen Primärüberschuss von, % bei einem durchschnittlichen realen Wachstum in Höhe von, % (Ali Abbas et al., 0). Im Fall Griechenlands wird jedoch mit einem vergleichsweise geringen realen Wachstum von langfristig, % gerechnet. Zum anderen gelang es bislang keinem Staat, über mehrere Jahrzehnte solch hohe Primärüberschüsse zu erwirtschaften. Wird gleichzeitig zu niedrigeren Primärüberschüssen eine um einen Prozentpunkt niedrigere reale Wachstumsrate modelliert (0, % statt, % ab dem Jahr 0), ergibt sich ein noch stärkerer Anstieg der Schuldenstandsquote bis zum Jahr 00 auf, %.

7 Stabsnotiz Analyse der Schuldentragfähigkeit In all diesen Szenarien kann der Primärüberschuss in der langen Frist nicht das ungünstige Verhältnis von Zins und Wachstumsrate kompensieren. Dieser schuldensteigernde Effekt kommt allerdings erst in 0 bis 0 Jahren zum tragen, da dann die Schulden bei öffentlichen Gläubigern sukzessive getilgt und durch höher verzinste Schulden bei privaten Gläubigern ersetzt werden. Daher scheint eine sofortige weitere Entlastung für den griechischen Staat nicht nötig zu sein. Vielmehr kann zunächst abgewartet werden, welche Entwicklung sich bei Wachstum und Primärüberschüssen während des dritten Programms ergibt. Anschließend kann auf dieser Grundlage sowie der dann geltenden Finanzierungsbedingungen am Kapitalmarkt eine erneute Projektion vorgenommen werden. Dann wird deutlich, ob ein viertes Programm nötig ist, oder ob die griechische Regierung die Schuldenstandsquote wieder selbstständig stabilisieren kann.. Beim Refinanzierungsbedarf ergibt sich ein ähnliches Bild. Nur im Basisszenario stabilisiert er sich bei unter 0 %. Der kurzzeitige Anstieg um das Jahr 0 resultiert aus der Annahme, dass die im Rahmen des ESM-Programms ausgezahlten Kredite zum großen Teil nach, Jahren einmalig getilgt werden. Gibt man die positiven Annahmen im Hinblick auf Wachstum oder Primärüberschüsse auf, steigt der Refinanzierungsbedarf stetig auf Werte bis teilweise weit über 0 % am Ende des Betrachtungszeitraums an.. Um die Sensitivität der Ergebnisse weiter zu veranschaulichen, stellt TABELLE Ergebnisse bei einer Änderung der Wachstumsraten, der Zinssätze auf am Kapitalmarkt ausgegebene Staatsanleihen und der Primärüberschüsse ab dem Jahr 0 im Vergleich zum Basisszenario dar. Die Bandbreite der Schuldenstandsquoten im Jahr 00 liegt zwischen, % und, %, im Jahr 00 zwischen 0, % und,. Insbesondere in der langen Frist sind die Ergebnisse also äußerst volatil. Interessant ist vor allem, dass die Schuldenstandsquote im Jahr 00 in allen Sensitivitätsanalysen über dem noch im Jahr 0 vereinbarten Ziel von % liegt. Dies sagt über die Tragfähigkeit gleichwohl wenig aus, wie die deutlich unterschiedlichen Entwicklungen der Projektionen bis zum Jahr 00 zeigen.. Beachtenswert ist weiterhin, dass ein vom IWF geforderter Schuldenschnitt die Situation nicht automatisch signifikant verbessert. Ein nominaler Schuldenschnitt im Jahr 0 in Höhe von % (, Mrd Euro) auf die Kredite, welche von der EFSF ausgezahlt wurden, würden kaum zu einer Änderung des Verlaufs führen, sondern vor allem zu einer Niveauverschiebung. ABBILDUNG Der Grund liegt darin, dass die Zinsen auf die EFSF sehr niedrig sind und die ersten zehn Jahre gestundet werden. Zudem beginnt die Tilgung erst im Jahr 0. Damit ergibt sich erst ab diesem Zeitpunkt ein für die Entwicklung der Schuldenquote ungünstiges Verhältnis aus Zinssatz und Wachstumsrate.

8 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenland (Stand: 0.0.) Stabsnotiz TABELLE Sensitivitätsanalysen Szenario Indikator Basisszenario Wachstum + Prozentpunkt Schuldenprojektion in % des BIP, 0, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Schuldenprojektion in % des BIP, 0, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, W achstum - Prozentpunkt Schuldenprojektion in % des BIP,, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,0, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Privater Zins + Prozentpunkt Privater Zins - Prozentpunkt Schuldenprojektion in % des BIP,0, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Schuldenprojektion in % des BIP, 0, Refinanzierungsbedarf in % des BIP, 0, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Primärüberschuss + Prozentpunkt Schuldenprojektion in % des BIP, 0, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Primärüberschuss - Prozentpunkt Schuldenprojektion in % des BIP,, Refinanzierungsbedarf in % des BIP,0 0, E ffektiver Durchschnittszins % p.a.,, Nachrichtlich: Im J ahr 0 festgelegtes Ziel der Schuldenstandsquote,0 Eigene Berechnungen. SV R-- ABBILDUNG Schuldenstandsquote und Refinanzierungsbedarf bei nominalem Schuldenschnitt Schuldenprojektion Refinanzierungsbedarf 0 % 0 % Basisszenario Szenario halbes Wachstum nach Programm Szenario niedrige Primärüberschüsse nach Programm Szenario Wachstumsrate % Punkt niedriger und Primärüberschüsse, % In Höhe von, Mrd Euro im Jahr 0. In Relation zum nominalen Bruttoinlandsprodukt. Quelle: Eigene Berechnungen SVR--

9 Stabsnotiz Analyse der Schuldentragfähigkeit Vergleich mit Ergebnissen anderer Institutionen Institutionen (BMF 0). Die Institutionen haben im Zuge der Verhandlungen über das dritte Hilfspaket eine Tragfähigkeitsanalyse durchgeführt. Diese lag den Abgeordneten des deutschen Bundestages bei der Abstimmung am. August 0 vor. Es wurden drei Szenarios gerechnet. TABELLE Dabei sind die potenziellen Rückflüsse aus SMPund ANFA-Gewinnen jeweils nicht eingerechnet. TABELLE Schuldenstandsquote Griechenlands in drei Szenarien Szenario Szenario A Szenario B Szenario C Q uelle: BMF SV R-- 0. Die Annahmen zu Szenario A entsprechen im Wesentlichen dem Basisszenario der Berechnungen des Sachverständigenrates, wobei über die Höhe der angenommenen Zinssätze allerdings keine Angabe gemacht wurde. Bei der Auswahl der Szenarien ist kritisch anzumerken, dass jeweils ein dauerhafter Primärüberschuss in Höhe von, % ab dem Jahr 0 angenommen wurde Szenario A: Basisszenario o Primärhaushalt: 0, % für 0, 0, % für 0,, % für 0 und, % ab 0 (Vereinbarung mit griechischer Regierung) o geschätztes Wachstum des realen BIP :, im Jahr 0,, im Jahr 0,, im Jahr 0 und, im Jahr 0. Das langfristige Wachstum wird mit ¾ % ab dem Jahr 0 angesetzt. o Privatisierungen in Höhe von, Mrd Euro bis 0 - Szenario B: Schlechtere Haushaltsentwicklung, geringere Privatisierungserlöse und schwächeres Wachstum o Primärhaushalt: % des BIP im Jahr 0, 0 % im Jahr 0,, % im Jahr 0, % im Jahr 0 und, % ab 0. o Wachstum jährlich 0, Prozentpunkte unterhalb der Werte des Basisszenarios o Privatisierungserlöse nur, Mrd Euro - Szenario C: Höheres Wachstum und höhere Privatisierungserlöse o Primärhaushalt wie in Szenario A o Wachstum jährlich 0, Prozentpunkte oberhalb der Werte des Basisszenarios o Privatisierungen in Höhe von, Mrd Euro. Der Bruttorefinanzierungsbedarf wird im ungünstigsten Szenario (B) auf durchschnittlich % im Zeitraum und über % in den darauffolgenden Jahrzehnten geschätzt.

10 Analyse der Schuldentragfähigkeit Griechenland (Stand: 0.0.) Stabsnotiz 0 IWF. Am. Juli 0 hat der IWF eine Aktualisierung seiner Tragfähigkeitsanalyse für Griechenland veröffentlicht (IWF, 0b). Demnach wird ein Maximalwert der Schuldenstandsquote in Höhe von unter, aber nahe 00 % des Bruttoinlandsprodukts innerhalb der nächsten beiden Jahre erwartet. Für das Jahr 0 ergibt sich eine Schätzung von %. Der jährliche Refinanzierungsbedarf wird auf über % des Bruttoinlandsprodukts geschätzt, wobei dieser im Zeitablauf zunehmen dürfte. Diese Ergebnisse ergeben sich trotz eines angenommenen Primärüberschusses von, % in der langen Frist sowie hohen Wachstumsraten des Bruttoinlandsprodukts. Für die Privatisierungserlöse wird ein jährlicher Wert von 00 Mio Euro über die nächsten paar Jahre angenommen. Der Zins auf öffentliche Schulden wird mit, % festgelegt. Für Staatsanleihen am Kapitalmarkt wird eine durchschnittliche Laufzeit von Jahren und ein Zins von, % angenommen. Diese Annahmen bezüglich der Zinssätze wurden bei den Berechnungen des Sachverständigenrates übernommen Fazit. Die Tragfähigkeit der griechischen Staatsschulden steht auf der Kippe. Die Analyse zeigt, dass für lange Zeit ein sehr hoher Primärüberschuss erzielt werden muss, um die Schuldenquote erfolgreich auf moderate Werte zurückzuführen. Aus diesem Grund plädiert der IWF in einem Update zu seiner Tragfähigkeitsanalyse vom Juni (IWF, 0a) für einen nominalen Schuldenschnitt (IWF, 0b). Dies hätte allerdings nur dann einen Effekt auf die Schuldendynamik, wenn dieser sehr hoch ausfällt. Ebenso ist derzeit nicht sicher, ob der Refinanzierungszinssatz auf Staatsanleihen am Kapitalmarkt bereits ab 0 wesentlich niedriger ist als heute. Bei hohen Zinsen auf Schulden bei privaten Gläubigern wird es kaum möglich sein, die Schuldenstandsquote nach 0 ohne weitere öffentliche Refinanzierung deutlich zu reduzieren, es sei denn, das Wirtschaftswachstum zieht dauerhaft kräftig an. Positiv auf die Schuldenstandsquote könnten zudem weitere Privatisierungserlöse aus dem neu gegründeten Privatisierungsfonds wirken. Die Analyse von makroökonomischen Szenarien zeigt, wie groß die Unsicherheit über die langfriste Tragfähigkeit der griechischen Schulden ist. Daher sollte die Möglichkeit einer schlechteren Entwicklung stets in die Entscheidungen über ESM-Programme einfließen. Insbesondere lässt sich heute noch nicht abschätzen, ob das vereinbarte dritte Hilfsprogramm ausreicht, um die Schuldenstandsquote über das Jahr 00 hinaus zu stabilisieren, oder ob eine weitere Intervention vonseiten der öffentlichen Gläubiger nach 0, beispielsweise mit einer weiteren Laufzeitverlängerung der Hilfskredite vonnöten sein wird. 0

11 Stabsnotiz Analyse der Schuldentragfähigkeit LITERATUR 0 0 Ali Abbas, S.M., B. Akitoby, J. Andritzky, H. Berger, T. Komatsuzaki und J. Tyson (0), Policies for macrofinancial stability: How to deal with credit booms, IMF Staff Discussion Note SDN//0, Internationaler Währungsfonds, Washington, DC. Blanchard, O.J. (0), Suggestions for a new set of fiscal indicators, OECD Economics Department Working Paper No., Organisation for Economic Co-operation and Development, Paris. Blanchard, O.J., J.-C. Chouraqui, R.P. Hagemann und N. Sartor (0), The sustainability of fiscal policy: New answers to an old question, OECD Economic Studies,. BMF (0), Antrag des Bundesministeriums der Finanzen: Einholung eines zustimmenden Beschlusses des deutschen Bundestages, der Hellenischen Republik Stabilitätshilfe in Form einer Finanzhilfefazilität zu gewähren sowie zur Vereinbarung über ein Memorandum of Understanding zwischen der Hellenischen Republik und dem Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM), Drucksache /0, Bundesministerium der Finanzen, Berlin,. August. Europäische Kommission (0): European economic forecast, Spring 0, Brüssel. Europäische Kommission (0), Fiscal sustainability report, European Economy /0, Brüssel. IWF (0a), Greece: Preliminary draft debt sustainability analyssis, IMF Country Report No. /, Internationaler Währungsfonds, Washington, DC. IWF (0b), Greece: An update of IMF staff s preliminary public debt sustainability analyssis, IMF Country Report No. /, Internationaler Währungsfonds, Washington, DC. IWF (0), Staff guidance note for public debt sustainability analysis in market-access countries, Internationaler Währungsfonds, Washington, DC. 0

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